附件（c）（2）
提交独立董事特别委员会的公允性分析第一高中教育集团有限公司私自保密所附文件严格保密，仅供指定收件人使用。未经中秦资产评估有限公司事先书面同意，禁止复制、刊发、披露本部分内容。编制单位：中秦资产评估有限公司2024年11月21日1
中秦资产评估有限公司现将所附文件提交第一高中教育集团股份有限公司独立董事特别委员会，供其以特别委员会委员身份专用。根据适用的协议或决议的定义，这些材料是在为审议拟议交易而召开的特别委员会会议做准备时提供的。所附文件和相关协议中定义的任何后续意见应被视为严格保密，并仅供特别委员会在评估拟议交易时使用和受益。除中秦、本公司及特别委员会于2024年9月30日的订约书中明确许可外，该等资料不得全部或部分向任何第三方披露、公开或依赖于任何目的。鉴于所附文件最初是为向特别委员会口头陈述而准备的，特别委员会的成员对公司的运营和事务有全面的了解，中秦及其各自的法律、财务或会计顾问不对特别委员会以外的任何一方使用此类材料的准确性或完整性承担任何责任。随附的文件和中秦提供的任何意见不得（i）评估与替代策略或交易相关的进行拟议交易的相关商业决策的优劣；（ii）构成关于特别委员会、董事会或任何其他方（包括公司的证券持有人）应如何就与拟议交易有关的事项或是否继续进行拟议交易或任何相关交易的事项进行投票或采取行动的建议；或（iii）对中秦对任何一方施加任何信托责任。所附文件所采用的历史数据是截至2024年9月30日或最相关时期的最新数据。用于编制本演示文稿的数据是从公司和公开可用的记录中获得的，假设其截至提供日期的准确性和完整性。中秦没有对这一信息进行独立核查。此处包含的任何预测和估计要么是由中秦制定的，要么是从与公司高级管理层的讨论中得出的，并且涉及许多可能准确或可能不准确的重大主观判断。不对这些信息的准确性或完整性作出任何明确或隐含的陈述或保证，并且此处包含的任何内容均不构成陈述或保证，无论是与过去或未来事件有关。我们分析中使用的选定公司或选定交易与公司或拟议交易没有直接可比性。2
目录31。导言一、拟进行的交易及分析范围二、所有权摘要和交易数据三。发售价隐含估值2。估值分析一、估值方法总结二、主要估值方法：收入分析（DCF）与关键假设三。其他估值方法尝试：成本分析，以及市场分析
4 1.简介
委聘第一高中教育集团有限公司（一家根据开曼群岛法律注册成立的获豁免有限责任公司（「公司」）已委聘中勤资产评估有限公司（「中勤」）担任公司董事会（「董事会」）独立董事特别委员会（「特别委员会」）的独立财务顾问（仅以其作为特别委员会成员的身份）就公平性提供意见（本「意见」），截至本公告日期，从财务角度来看，向（i）普通股持有人，面值0美元。公司每股00001元（各为一股“股份”或统称“股份”），除除外股份（定义见下文）外，及（ii）美国存托股份持有人，各自代表三（3）股股份（各为一股“ADS”及统称“ADS”），而非代表除外股份的ADS，该等持有人将在建议交易（定义见下文）中收取的合并对价（定义见下文）建议交易，经中秦了解，公司One Education Holding Limited（将成立），根据开曼群岛法律注册成立的获豁免有限责任公司（“母公司”）与根据开曼群岛法律注册成立的获豁免有限责任公司One Education Merger Limited（将成立）（“Merger Sub”）建议订立一份合并协议及计划（“合并协议”），中勤审阅的最新草案日期为2024年11月20日。根据合并协议，除其他事项外，Merger Sub将与公司合并及并入公司并不复存在，而公司将在合并中幸存并因合并而成为母公司的全资附属公司。就该合并而言，（i）在紧接生效时间之前已发行和流通的每一股股份（包括ADS所代表的股份）（不包括除外股份）应被注销并不复存在，以换取获得0美元的权利。05不计利息的现金（“每股合并对价”）和（ii）为免生疑问，因为每份ADS代表三（3）股股份，在紧接生效时间之前已发行和流通的每份ADS（代表除外股份的ADS除外）应代表有权以0美元的价格交出ADS。15以不计利息的现金（“每ADS合并对价”，连同每股合并对价，“合并对价”）（统称“拟议交易”）。建议交易的条款和条件在合并协议中有更全面的规定。就本意见而言，（i）“除外股份”统称为（a）母公司、合并子公司或公司（如有库存股）或母公司、合并子公司或公司的任何直接或间接子公司（在每种情况下均为紧接生效时间之前）拥有的股份（包括ADS所代表的股份），（b）异议股份（如有），以及（c）展期证券；（ii）“子公司”、“生效时间”、“异议股份”、“展期证券”应具有合并协议中规定的含义。5第1.1节-引言：建议交易及分析范围
分析范围在编制本意见时，中秦进行了必要的审查、分析和视情况认为必要和适当的查询。中秦还考虑了其对当前经济、市场和金融状况的评估，以及其在证券和商业估值方面的专业知识，包括一般情况和与可比交易相关的情况。Zhongqin在制定其意见时所进行的程序、调查和财务分析包括但不限于以下内容：审查了以下文件：•公司向美国证券交易委员会（“SEC”）提交的截至2022年12月31日至2023年12月31日止年度的年度报告和20-F表格的经审计财务报表，以及公司截至2022年6月30日、2023年6月30日和2024年6月30日止六个月的未经审计的中期财务报表，各由公司管理层提供；•公司截至2022年12月31日至2023年12月31日止年度及截至2022年6月30日止六个月、2023年6月30日及2024年6月30日止六个月的若干未经审核及分部财务资料，各由公司管理层提供；•公司管理层编制并提供给中秦的截至2022年12月31日至2031年12月31日止年度的详细财务预测模型，经公司及特别委员会同意进行分析（统称为“管理层预测”），中秦所依赖的：•公司管理层向中秦提供的与公司历史、当前运营和可能的未来前景有关的其他内部文件；•截至2024年11月20日的合并协议草案；•截至11月20日由母公司和附表A所列公司的某些股东签署并在他们之间签署的支持协议草案，2024（“支持协议”）；（合并协议和支持协议，统称“交易文件”）；6第1.1节-引言：拟议交易和分析范围
中秦进行了以下分析：•与公司管理层讨论了上述信息以及拟议交易的背景和其他要素；•与公司管理层讨论了其与公司业务的管理和运营有关的计划和意图•与公司管理层讨论了总体宏观经济趋势和政策方向；•审查了ADS和某些其他公司的公开交易证券的历史交易价格和交易量中秦认为相关的；•使用普遍接受的估值和分析技术进行了某些估值和比较分析，包括贴现现金流分析、中秦认为相关的选定公众公司分析以及中秦认为相关的选定交易分析；•进行了此类其他分析并考虑了中秦认为适当的其他因素。•除非另有说明，所有人民币对美元的换算均按人民币7元的汇率进行。0111至1美元。00，美国联邦储备委员会2024年9月27日发布的H.10统计数据中列出的汇率。7第1.1节-引言：建议交易及分析范围
所有权摘要所有权百分比ADS等值（1）普通股（1）流动股东32.0% 9,256，34027,769，020 Visionsky Group Limited买方集团5.2% 1,497，5034,492，510 Brightenwit Group Limited 6.7% 1,946，8925,840，676春江大中华区基金8.1% 2,351，5237,054，570 Long-Spring Education Management Limited员工持股计划滚动-超过5.5% 1,590，0834,770，250 Long-Spring Education International Limited 2.4% 695,5102，086,530 Long-Spring Education Technology Limited 0.3% 99,470298，410 Long-Spring Education Consulting Limited 39.8% 11,508，91134,526，734公众投资者及其他100.0% 28,946，23386,838，700股已发行股份总数（2）买方集团44%计划滚动-超过16%公众投资者和其他40%（1）每份ADS代表3股普通股（2）已发行股份数量参考2023年12月31日年底的表格20-F。8第1.2节-所有权汇总和交易数据
交易数据9招股前一年交易数据0.08平均收盘价0.20高0.01低5,013平均成交量0.02%%已发行和未偿还的ADS 0.04%%流通股交易数据后招股后0.09平均收盘价0.12高0.08低1,914平均成交量0.01%%已发行和未偿还的ADS 0.02%%流通股第一高中教育集团有限公司2023年8月1日至9月30日，2024年ADS价格成交量历史交易指标020,00040，00060,00080，000100,000120，000美元0.00美元0.05美元0.10美元0.15美元0.20美元0.25美元成交量收盘12第1.2节-所有权摘要和交易数据报价2024年8月2日每ADS 0.15美元43报价报价报价日期
交易数据（续）–新闻稿说明1。2023年9月19日，第一高中教育集团有限公司公布了2023年上半年未经审计的财务业绩。该公司报告的总收入为人民币161元。900万，净利润36元。截至2023年6月30日止六个月700万。2.2023年11月27日，第一高中教育集团股份有限公司公布了2023年第三季度未经审计的财务业绩。该公司报告的总收入为人民币194元。0万，净亏损50元。截至2023年9月30日止九个月200万。3.2024年4月25日，第一高中教育集团有限公司公布了2023财年未经审计的财务业绩。该公司报告的总收入为人民币266元。300万，净亏损70元。截至2023年12月31日止十二个月600万。2024年5月14日，该公司向美国证券交易委员会提交了截至2023年12月31日的财政年度的20-F表格年度报告。4.2024年8月2日，第一中学教育集团股份有限公司收到了一份收到的初步非约束性提议函，该提议函件来自公司创始人、董事会主席兼首席执行官Yu Wu女士张韶维先生以及Spring River Greater China Fund（统称“买方集团”），提议收购公司所有已发行的A类普通股，包括以美国存托股（“ADS，每份代表三股A类普通股），买方集团成员尚未拥有，购买价为0美元。每股05，或0美元。每份ADS 15份，在私有化交易（“拟议交易”）中以现金形式，但须满足特定条件。10第1.2节-所有权汇总和交易数据
11第1.3节–发售价隐含估值发售价为0美元。15每ADS，暗示公司股权价值为人民币30元。400万，企业价值25元。400万。30,442日元隐含股权价值减5,000日元：现金及现金等价物（2）25,442日元隐含企业价值0.15美元每ADS发售价28,946，233未偿还ADS 7.011假设汇率（美元：人民币）（1）隐含要约倍数：0.10x EV/2023收入0.10x EV/LTM收入0.11x EV/2024收入0.10x EV/2025收入0.09x EV/2026收入1。人民币7元。011对美国1。00是美国联邦储备委员会于2024年9月27日发布的H.10统计数据中规定的汇率。2.扣除2024财年运营所需的最低现金后。注：资产负债表数据，最新十二个月（LTM）截至2024年6月30日。所呈现的财务业绩指标经过调整ed以排除上市公司成本和已终止的业务。要约隐含企业价值显示倍数：0.16x EV/2023 Net Asset s 0.15x EV/LTM Net Assets
12第1.3节–发售价隐含估值发售价每ADS 0.15美元，隐含价格相对历史交易数据溢价：隐含溢价ADS价格$ 0.15发售价8/2/2024 70.5% $ 0.09 ADS价格截至2024年9月30日354.5% $ 0.03一天前（8/1/2024）126.2% $ 0.07一周前（7/23/2024）320.7% $ 0.04 30天前追踪平均价格351.4% $ 0.03 60天前追踪平均价格214.2% $ 0.05 90天前追踪平均价格36 0.5% $ 0.03 30天前追踪VWAP 36 2.5% $ 0.03 60天前追踪VWAP 34 3.5% $ 0.03 90天前追踪VWAP第一高中教育集团有限公司–发售价溢价
2.估值分析13
14第2.1节-估值方法汇总确定公司估值，中秦主要采用收益法、成本法、市场法三种资产估值方法。在尝试了所有三种方法后，中秦确定了最适合公司的主要估值方法是收益法，或者具体来说，通过贴现现金流分析进行收益分析。尝试的估值方法总结如下：•收益法：基于历史经营数据、管理层预测、宏观经济趋势、政策分析和其他各种因素的关键假设，折现现金流分析能够比其他方法最准确、最相关地预测公司未来的财务表现、企业价值。收益法是本报告的主要估值方法。•成本法：公司以轻资产模式运营，没有太多有形资产如房地产，或可销售的存货提供准确的成本估值依据。公司的大部分价值来自其产生未来收入的能力，而不是来自其实物资产，因此尝试采用成本法估值，但不应依赖于确定公司估值。•市场方法：中秦分析了公司历史市值，并搜索了其他选定的公众公司并采取私下交易，尝试进行可比比较。然而，在搜索到的所有案例中，没有一家选定的公司或选定的交易与该公司具有直接可比性。市场方法可能不太可靠，应谨慎考虑其调查结果。
15 DCF分析摘要对比要约隐含估值高低日元16,285日元12,025企业价值范围日元5,000日元5,000加：现金及现金等价物（1）日元21,285日元17,025股权价值范围28,946，23328,946，233已发行ADS和未偿日元0.74日元0.59价值每ADS范围（人民币）7.01 17.01 1人民币：美元兑换（2）0.10美元0.08美元价值每ADS范围（美元）0.06x 0.05x EV/2023收入0.06x 0.05x EV/LTM收入0.07x 0.05x EV/2024收入0.06x 0.05x EV/2025收入0.06x 0.04x EV/2026收入0.10x 0.08x EV/2023净资产0.09x 0.07x EV/上次报告的净资产DCF分析结果发售价隐含估值第2.2节–主要估值方法：收入分析（DCF）与关键假设•详细的DCF分析与关键假设见后几页•以千元人民币计，除非每ADS价值或另有说明•资产负债表数据，及最新十二个月（LTM）截至2024年6月30日。所提供的财务业绩指标调整为exc lude上市公司成本和已终止业务。日元30,442隐含股权价值日元5,000减：现金及现金等价物（1）日元25,442隐含企业价值$ 0.15每ADS发售价28,946，233未偿还ADS 7.011元人民币：美元兑换（2）隐含要约倍数：0.10x EV/2023收入0.10x EV/LTM收入0.11x EV/2024收入0.10x EV/2025收入0.09x EV/2026收入0.16x EV/2023净资产0.15x EV/上次报告的净资产1。扣除2024财年运营所需的最低现金后。2.RMB7.011兑换US1.00是美国联邦储备委员会于2024年9月2日7日发布的H.10统计数据中规定的汇率。<
16 1.2021年5月14日，中国国务院宣布发布《2021年民办教育法实施细则》（《2021年民办教育法实施细则》），自2021年9月1日起施行。2021年民办教育法实施细则禁止社会组织和个人以兼并、收购、合同安排等方式控制提供义务教育的民办学校。，禁止提供义务教育的民办学校与其关联方进行交易。鉴于《2021年民办教育法实施细则》对公司指导正在进行的活动范围的能力施加了重大的不确定性和限制，公司已将义务教育业务的历史财务业绩归类为已终止经营业务。2.2022年1月30日，北京市人民政府发布2022年市政府工作报告重点任务清单（“1月通知”）。1月通知规定，提高教育质量，民办学校义务教育学生人数占学生总数的比例应在5%以下，各区民办学校义务教育学生人数占全区学生总数的比例应在15%以下。3.2023年8月24日，云南省教育厅会同云南省发展和改革委员会、云南省财政厅、云南省市场监督管理局、云南省地方金融监督管理局、中国人民银行昆明中心支行发布《资金监管办法》。基金监管办法要求，除其他外，（1）所有经营性民办学校（包括幼儿园、小学、初中、中学，以及职业学校和大学），应与其托管银行订立监管协议，此类银行应对监管账户进行监管，并向相关教育监管部门报告；（2）除政府拨款或专项资金外，民办学校监管账户余额不低于该学年收取学费总额的15%。4.从2016年到2023年，中国常住人口的出生人数一直在稳步下降。在所述期间，出生人数从18人下降。2016年800万人减至9。2023年0万，下降52.。1 % .关键假设：不利监管变化的影响和宏观经济趋势1。公司向SEC提交的截至2021年12月31日止年度的20-F表格2. http://www.beijing.gov.cn/zhengce/zhengcefagui/202201/t20220130_2604669.html第2.2节–主要估值方法：收入分析（DCF），关键假设3。该公司向SEC提交的截至2023年12月31日止年度的20-F表格4。中国国家统计局
17 1.收入预测基于多种因素，具体而言：一、政策影响：2021年民办教育法实施细则禁止民办学校提供义务教育与其关联方进行交易，以及其他各种限制。对于非义务教育，政府也加大了监管力度，并出台了更严格的规定。因此，公司经历了教育材料销售减少、餐饮服务收入减少、部分学校停课和有限运营导致2023年收入下降。该公司预计，持续的影响将会感受到，但最终会在不久的将来协调一致。ii.人口增长：中国常住人口出生人数的整体下降将对公司的新生入学人数产生负面影响，也会鼓励更加激烈的竞争。公司的经营和盈利能力与每年新生入学人数高度相关，并且由于2017年是出生人数下降的第一年，公司预计从2028年起，公司的增长前景将面临重大阻力。iii.学费增长受限：公司无法单独决定学费、寄宿费或任何其他学生相关收入的价格。涨价须经各学校相关主管发展改革委主管部门批准。从历史上看，公司可以每三年申请一次学费上调，但由于竞争等因素，很难预测每隔一段时间都会发生这样的上调。iv.招聘名额：每年公司管理的所有学校须与其相关的理事部门教育主管部门沟通，申请招聘名额。新生招募配额的精确数量可能会有波动，因为相关主管部门可能会根据各种因素每年分配更高或更低的配额。关键假设：收入预测第2.2节–主要估值方法：收入分析（DCF）与关键假设
18 3.资本支出预测基于各种因素，具体而言，由于不利的监管压力、人口下降、收入预测减少，资本支出预计将减少。公司预计在预计期间内不会有任何重大的新资本支出。由于仍需购买新的物业和设备以维持运营，一些资本支出仍将发生。4.净营运资本预测基于各种因素，具体而言，净营运资本预计将保持相对稳定。随着公司为与积极负责地管理营运资金相关的未来运营变化做好准备和调整。因此，预计营运资金不会出现重大增加或减少。关键假设：息税前利润、EBITA，及其各自的利润率、资本支出预测和净营运资本预测第2.2节–主要估值方法：收入分析（DCF），关键假设2。EBIT、EBITA以及各自的利润率预测基于各种因素，具体而言：一、公司的收入组成部分：公司的收入组成部分学费收入、学生相关服务收入、寄宿费、教育管理服务收入以及其他在总收入中所占的百分比历来是波动的。波动是由于各种政策影响了公司被允许为其学生提供的服务类型。由于加强了监测，并实施了更严格的规定，与历史数据相比，该公司的收入部分很可能在未来减少，这意味着学费占总收入的大部分。ii.公司营收成本：公司营收成本细分员工成本、校园相关费用、学生相关费用、租赁费、折旧摊销等近期最有可能保持稳定。尽管公司的收入和服务类型可能正在减少，但由于监管标准的原因，公司无法有效降低其许多成本。对公司最重要的监管要求是保持1：12的师生比。5、正如中华人民共和国教育部在第十二届全国人民代表大会第五次会议报告（一）期间所述。无法降低员工成本将严重限制公司的营业利润率。监管要求极大地影响了公司调整成本的能力，因此其营业利润率在预计的未来极有可能保持稳定。（1）http://www.moe.gov.cn/jyb_xxgk/xxgk_jyta/jyta_jiaoshisi/201803/t20180328_331555.html
19 2031P 2030P 2029P 2028P 2027P 2026P 2025P 2024P LTM 2023A 2022A 2021A 309,300329，393319,489309，883297,678283，503257,730234，210255,482266，250342,506337，310总收入（6.1）% 3.1% 4.1% 5.0% 10.0% 10.0%（12.0%）（4.0）%（22.3）% 1.5% 10.1%增长23,95529，21225,02817，04415,0941，321（4,915）（6,720）（63,630）（27,604）85,95494，455 EBITDA 7.7% 8.9% 7.8% 5.5% 5.1% 0.5%（1.9）%（2.9）%（24.9）%（10.4）% 25.1%（8.4）%（29.6）%（15.2）% 21.6% 24.0%保证金%（21.6）% 27.4% 72.4% 55.2% N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A（8.5）%（17.1）%增长（5,000）（5,000）（5,000）（5,000）（5,000）（5,000）（10,000）（10,000）（32,600）（18,600）（25,900）资本支出（1.6）%（1.5）%（1.6）%（1.7）%（1.8）%（3.9）%（4.3）%（3.9）%（12.2）%（5.4）%（7.7）%%占总收入（20.9）%（17.1）%（20.0）%（29.3）%（33.1）%（378.6）%不适用不适用截至2024年6月30日的数据。所提供的财务业绩指标进行了调整，以排除公司管理层提供的上市公司cos ts和非经常性项目。历史和预计财务业绩人民币千元管理层预测第2.2节–主要估值方法：收入分析（DCF）与关键假设
20折现现金流法•中秦对预计的无杠杆自由现金流进行了折现现金流分析。•无杠杆自由现金流被定义为企业产生的可用于再投资或分配给证券持有人的现金。•使用反映其相对风险的贴现率将预计的自由现金流折现到现在。•贴现率相当于证券持有人在具有类似风险特征的另类投资机会上可以预期实现的收益率。贴现现金流关键假设• Zhongqin利用并依赖管理层对截至2024年12月30日至2031年财政年度的预测、与公司管理层的讨论以及对公司历史业绩和其他因素的审查来制定贴现现金流（“DCF”）分析。•超投放期，中秦采用永续公式测算“终端价值”，终端增速为3。00 % .•中秦使用加权平均资本成本区间13.对由此产生的自由现金流和终值进行折现。5%至15。5%，源自Capital Asset Pricing Model，以及类似take private交易的参考。第2.2节–主要估值方法：带有关键假设的收入分析（DCF）以下是贴现现金流分析中使用的管理层预测的摘要：•预计2024年总收入将下降，然后以平均4的速度增长。2%基于收入预测中前述的政策方向、宏观经济变化、运营效率等假设。•预计2024-2025年EBITDA为负，2026年转正，利润率保持在平均5。9%，基于固定成本假设，以及EBIT、EBITA中前述的其他运营效率，以及各自的利润率预测。•资本支出平均值-2。2024年至2031年总收入的2%。•净营运资本平均值-20。2024年至2031年总收入的7%。
21终端年2031P 2030P 2029P 2028P 2027P 2026P 2025P 2024P 2023A 2022A 2021A 309,300309，300329,300329，393319,489309，883297,678283，503257,730234，210266,250342，506337,310总收入（6.1）% 3.1% 3.1% 4.1% 5.0% 10.0% 10.0%（12.0%）（22.3%）1.5% 10.1%增长23,95523，95529,21225，02817,04415，0941,321（4,915）（6,720）（27,604）85,95494，455 EBITDA 7.7% 7.7% 8.9% 7.8% 5.5% 5.1% 0.5%（1.9）%（2.9%）（10.4）% 25.1% 28.0%利润率（18.0）（500）（500）867（20,112）（14,924）备考税金16,12916，12920,58016，1579,3706，039（9,179）（16,467）（20,221）（39,640）53,86165，937税后净营业利润4,9804，9805,0006，0206,0207，99010,00011，05213,00112，90311,98113，594折旧（5,000）（5,000）（5,000）（5,000）（5,000）（5,000）（10,000）（10,000）（32,600）（18,600）（25,900）资本支出-------1,53284，918（157,182）（157,814）（增加）/减少营运资金16，企业价值区间隐含估值倍数0.06x 0.05x EV/收入LTM0.07x 0.05x EV/收入20240.06x 0.05x EV/收入20250.06x 0.04x EV/收入2026节2.2–主要估值方法：具有关键假设的收入分析（DCF）高低日元16,285日元12,025企业价值区间日元5,000日元5,000加上：现金和现金等价物（1）日元21,285日元17,025股权价值区间28,946，23328,946，233股已发行转换为ADS日元0.74日元0.59每ADS价值区间（人民币）7.01 17.01 1人民币：美元兑换（2）0.10美元0.08美元每ADS价值区间（美元）1。扣除2024财年运营所需的最低现金后。2.RMB7.011兑换US1.00是美国联邦储备委员会于2024年9月2日7日发布的H.10统计数据中规定的汇率。千元人民币
22成本法、市场法中秦尝试成本法、市场法的公司。公司以轻资产模式运营，没有太多的有形资产如房地产，或可销售的存货提供准确的成本估值依据。公司最大的资产科目为预付费用及其他流动资产，应收关联方款项–非贸易、物业及设备净额。很难评估这些资产是否适销对路。中秦选择了多家上市公司，并采取了被认为与其分析相关的私下交易，并分析了每一家上市公司的财务表现，并采取了私下交易，然后分析了选定的公众公司并采取了私下交易的交易倍数，包括企业价值与收入、EBITDA和净资产。第2.3节–尝试的其他估值方法：成本分析，以及市场分析由于选定的公众公司的财务指标的可比性有限，并采取相对于公司的私下交易，中秦在公司相对规模、预测的收入和利润增长、利润率、资本支出、收入组合以及我们认为相关的其他特征的背景下，审查了由DCF分析确定的估值范围所暗示的公司的各种估值倍数。以下分析中用于比较目的的公司没有一家与公司具有直接可比性，以下分析中用于比较目的的交易也没有一家与拟议交易具有直接可比性。中秦无法访问任何用于比较目的的公司的非公开信息。因此，对公司和拟议交易的完整估值分析不能仅依赖于对选定公司和选定交易的定量审查，并且涉及有关此类公司和目标的财务和经营特征差异的复杂考虑和判断，以及可能影响其相对于公司价值的其他因素。因此，成本分析和市场分析受到一定的限制。
23企业价值作为净资产倍数第2.3节–其他估值方法尝试：成本分析、市场分析高低日元16,285日元12,025企业价值范围155,445155，445截至2023年12月31日的净资产166,727166，727截至2024年6月30日的净资产（上次报告）0.10x 0.08x EV/2023净资产0.10x 0.07x EV/上次报告净资产DCF分析结果公司最大的资产科目为预付费用和其他流动资产，应收关联方款项-非贸易、财产和设备净额。很难评估这些资产是否适销对路。简单地说，中秦将DCF分析企业价值区间与公司净资产进行了比较，作为隐含倍数的参考。千元人民币
24家精选上市公司EBITDA利润率EBITDA增长收入增长2025202420232年复合年增长率2025202420232年复合年增长率2025202420232年复合年增长率2025202420232年复合年增长率公司名称48.1% 48.5% 45.9% 2.4% 12.5% 19.1%（5.6）% 15.8% 13.4% 12.9% 18.0% 13.1% 中国教育集团集团控股有限公司69.6% 69.2% 63.2% 5.0% 9.9% 12.1% 7.0% 11.0% 9.2% 2.4% 7.6% 5.8%中国科培教育集团有限公司不适用不适用61.6%不适用不适用不适用不适用65.5%不适用不适用14.7%不适用智慧教育国际控股有限公司不适用40.1%不适用不适用3.8%不适用不适用15.4%不适用中国Educational Systems Limited N/A N/A（8.3）% N/A N/A N/A（66.5）% N/A N/A N/A 23.9% N/A 博实乐教育集团 N/A N/A 61.7% N/A N/A N/A 7.0% N/A N/A 0.0% N/A China YuHua Education Corporation Limited N/A 30.3% N/A N/A N/A（15.1）% N/A N/A 17.1% N/A希望教育集团有限公司58.9% 58.8% 44.0% 3.7% 11.2% 15.6% 1.9% 13.4% 11.3% 7.6% 13.3% 9.4%均值58.9% 58.8% 53.8% 3.7% 11.2% 15.6% 5.4% 13.4% 11.4%Ltd. LTM =最新十二个月CAGR =复合年增长率EBITDA =息税折旧摊销前利润注：公司的EBITDA经调整后不包括公司管理层提供的上市公司成本和已终止业务。资料来源：Wind，SEC文件，年度和中期报告；截至2024年9月30日的市场数据。第2.3节–尝试的其他估值方法：成本分析，以及市场分析
25家精选上市公司2024年收入2023年收入2022年收入2024年EBITDA 2023年EBITDA 2022年EBITDA企业价值市值占52周高点的百分比2024年9月30日普通股价格13,37885.4% 5.46 中国教育集团集团控股有限公司1.50x 1.54x 1.66x 2.17x 2.44x 2.61x 2,5192，49162.3% 1.37中国科培教育集团有限公司不适用1.50x 1.72x不适用2.44x 4.04x 48028538.7% 0.15睿见教育国际控股有限公司不适用1.41x 1.63x不适用3.52x 3.65x 1,63363541.2% 0.24中国枫叶教育系统有限公司不适用（0.09）x（0.11）x不适用1.04x 0.35x（183）1,69462.8% 2.03 博实乐教育集团 N/A 0.49x 0.49x N/A 0.79x 0.84x 1,1621，62853.8% 0.50中国宇华教育股份有限公司N/A 1.34x 1.57x N/A 4.42x 3.75x 4,9551，23331.3% 0.17希望教育集团有限公司2.15x 1.34x 1.53x 3.98x 3.08x 3.11x日元4,151日元3,04953.6% 1.42均值2.15x 1.41x 1.63x 3.98x 3.44x 3.65x 1,6331，62853.8% 0.50中位数人民币0.9028兑港币1.00为2024年9月30日汇率，人民币7.011兑US1.00为H.10统计发布的汇率第2.3节–其他估值方法尝试：成本分析、市场分析以交易所报价货币计算的股价；市值及企业价值百万元2023净资产2022净资产公司名称1.01x 1.12x 中国教育集团集团控股有限公司0.57x 0.67x中国科培教育集团有限公司0.78x 1.07x智慧教育国际控股有限公司1.09x 1.12x中国枫叶教育系统有限公司（0.12）x（0.10）x丨博实乐教育控股有限公司丨博实乐教育集团 0.17x 0.20x中国宇华教育股份有限公司0.59x 0.62x希望教育集团有限公司0.59x 0.67x均值0.59x 0.67x中值数据来源：Wind，SEC文件，年度和中期报告；截至2024年9月30日的市场数据。EV as a multiple of：EV as a multiple of：
26 EV/上次报告的净资产EV/LTM EBITDA EV/LTM收入EBITDA利润率LTM EBITDA LTM收入估值分析企业价值区间交易说明公司名称备案日期0.02x-0.07x N/a0.02x – 0.08x（100.6）% ¥（70.2）¥ 69.8 ¥ 1.6 –¥ 5.6中国领先的在线教育公司，于2023年11月15日备案13E3/A（私有化交易）。掌门教育公司 2023年11月15日0.21x-0.25x 0.8x-1.0x 0.34x-0.4x 41.90% ¥ 615.4 ¥ 1,474.2 ¥ 500.0 – ¥ 590.0中国一家小学、初中、高中教育及管理服务供应商，于2022年9月16日备案13E3/A（私有化交易）。海亮教育集团有限公司 2022年9月16日第2.3节–其他估值方法尝试：成本分析、市场分析精选私下交易人民币百万元
27第2.3节–尝试的其他估值方法：成本分析、市场分析高低取私下交易中位数取私下交易平均上市公司中位数上市公司平均指标0.06x 0.05x不适用不适用1.41x 1.34x 2023 EV收入0.10x 0.08x不适用不适用0.59x 0.59x 2023 EV/净资产0.06x 0.05x 0.21x 0.21x 1.41x 1.34x EV/上次报告收入0.10x 0.07x 0.14x 0.14x 0.59x EV/上次报告净资产公司DCF分析企业价值范围以下分析中用于比较目的的公司无一与公司具有直接可比性，以下分析中用于比较目的的交易均不与拟议交易直接可比。收益法是本报告的主要估值方法，而成本法、市场法的可靠性可能较差，应谨慎考虑其发现。