EX-99.（c）（xii）

EX-99.（c）（XII） 14 d862409dex99cxii.htm EX-99.（c）（XII） EX-99.（c）（xii）

附件（c）（xii）[ * * * * ]表示根据经修订的1934年证券交易法第24b-2条规定的保密处理请求遗漏了信息。这些信息已分别提交给美国证券交易委员会。向董事会作介绍Project Picasso 高盛 Sachs & Co. LLC th June 6,2024 高盛 Sachs Sachs不提供会计、税务或法律建议。尽管本文件中有任何相反的规定，并且除非为了能够遵守适用的证券法而要求，否则您（以及您的每一位员工、代表和其他代理人）可以向任何人和所有人披露交易的美国联邦收入和州税收待遇和税收结构，以及向您提供的与此类税收待遇和税收结构相关的所有类型的材料（包括税务意见和其他税收分析），而不受高盛 Sachs施加任何类型的限制。

免责声明这些材料由高盛 Sachs在保密的基础上准备和提供，仅供毕加索（公司）董事会（“董事会”）和高级管理人员在审议此处提及的事项时提供信息和协助。未经高盛 Sachs事先书面同意，不得向任何第三方披露这些材料以及高盛就这些材料所作的陈述（“机密信息”），不得公开分发或提及，不得用于或依赖于任何其他目的。机密信息的编制并非为了公开披露或符合任何州、联邦或国际证券法或其他法律、规则或法规下的任何披露标准，并且高盛 Sachs不对上述人员以外的其他人员使用机密信息承担任何责任。尽管本保密信息中有任何相反的规定，公司仍可向任何人披露此处描述的任何交易的美国联邦所得税和州所得税待遇和税收结构，以及向公司提供的与此类税收待遇和税收结构有关的所有类型的材料（包括税务意见和其他税收分析），而不受高盛 Sachs施加任何类型的限制。该保密资料由高盛旗下投行部门编制，并非其研究部门的产品。高盛 Sachs及其关联公司从事顾问、承销和融资、本金投资、销售和交易、研究、投资管理以及为各种个人和实体提供的其他金融和非金融活动和服务。高盛 Sachs及其关联公司和员工，以及他们管理或投资于或拥有其他经济利益或与他们共同投资的基金或其他实体，可以随时购买、出售、持有或投票持有公司、任何交易的任何其他方及其各自关联公司或任何交易中可能涉及的任何货币或商品的证券、衍生品、贷款、商品、货币、信用违约掉期和其他金融工具的多头或空头头寸和投资。高盛的投资银行部门与客户和潜在客户保持定期的普通课程客户服务对话，以审查特定行业和行业中的事件、机会和情况，在这方面，高盛 Sachs可能会提及该公司，但高盛 Sachs不会披露从该公司收到的任何机密信息。机密信息是根据高盛 Sachs从公开来源、公司管理层或其他来源获得的历史财务信息、预测和其他信息（经批准供公司在来自管理层的信息和非公开信息的情况下使用）编制的。在准备保密信息时，高盛一直依赖并承担，而不承担任何独立核查的责任，向我们提供、与我们讨论或审查的所有财务、法律、监管、税务、会计和其他信息的准确性和完整性，并且高盛 Sachs对任何此类信息不承担任何责任。高盛 Sachs不提供会计、税务、法律或监管建议。高盛 Sachs未对公司或任何交易的任何其他方或其各自的任何关联公司的资产和负债（包括任何或有、衍生或其他表外资产和负债）进行独立评估或评估，也没有义务根据与破产、无力偿债或类似事项有关的任何州或联邦法律评估公司或任何交易的任何其他方的偿债能力。机密资料所载的分析并不旨在是评估，亦不一定反映实际可能出售或购买业务或证券的价格。高盛 Sachs在任何尽职调查审查中的作用仅限于执行其认为必要的审查以支持其自己的建议和分析，不得代表公司。基于对未来结果预测的分析不一定代表实际的未来结果，这可能比这些分析所建议的要有利或不利得多，如果未来结果与这些预测存在重大差异，高盛不承担责任。机密资料不涉及公司从事任何交易的基础业务决策，或此处提及的任何交易或战略替代方案与公司可能获得的任何其他交易或替代方案相比的相对优点。机密信息必然基于生效日期的经济、货币、市场和其他条件，以及截至该等机密信息发布之日向高盛 Sachs提供的信息，并且高盛 Sachs不承担根据该日期之后发生的情况、发展或事件更新或修改机密信息的责任。机密资料不构成任何意见，亦不构成向董事会、公司任何证券持有人或任何其他人就如何就任何交易或任何其他事项投票或采取行动的建议。包括本免责声明在内的机密信息受公司、董事会和/或其任何委员会与高盛 Sachs之间的任何书面协议的约束，并受其管辖。机密信息不涉及，也不对高盛发表任何看法，信贷、金融和股票市场的波动对公司、任何交易或任何交易的任何其他方的潜在影响。2

目录一、流程与交易概览二、公开市场估值观点三。管理计划四概述。财务分析附录A：补充材料3

一、流程和交易概况

缔约方参与赞助商出境（9）赞助商入境策略（5）（1）[ * * * * ] [ * * * * ] [ * * * ]初始[ * * * * ] [ * * * * ] [ * * * * ] [ * * * * ]参与（15）[ * * * * ] [ * * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ]已执行的NDA、管理层介绍和/或深潜[ * * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ] [ * * * ]会议（9）[ * * * * ]非约束性提案“最佳和最终

各种价位的毕加索说明性分析（百万美元，每股数据除外）1不受干扰的交易价格股价$ 16.64 $ 22.80已发行完全稀释股份213.99214.78隐含股权价值$ 3,561 $ 4,897（+）净债务截至2024年3月31日9439432（+）TRA 4190说明性企业价值$ 4,922 $ 5,8403未受干扰股价溢价%未受干扰股价（2024年5月7日）$ 16.6437% 1个月VWAP 18.15 263个月VWAP 20.01 146个月VWAP 21.27752周高点25.16（9）52周低点16.15 41公制EV/EBITDA（管理）CY2024E $ 27717.8x 21.1x CY2025E $ 32715.1x 17.9x公制EV/uFCF（管理）4 CY2024E $ 24819.8x 23.5x CY2025E $ 31315.7x 18.7x公制EV/EBITDA（街道）CY2024E $ 27118.2 x 21.6 x CY2025E $ 30716.0 x 19.0 x公制EV/uFCF（街道）CY2024E $ 23021.4 x 25.4 x CY2025E $ 28017.6 x 20.9 x资料来源：毕加索管理层编制并经毕加索批准供高盛使用的毕加索财务预测（“毕加索管理层计划”）。注：根据2024年6月4日的股本计算，完全稀释的流通股代表交易价格为22.80美元，使用库存股法计算，包括203,742，206股普通股、2,704，549个绩效MIU（加权平均参与门槛为12.11美元）、8,207，817个限制性股票单位（“RSU”）、555,775个于2023年3月25日发行的市场股票单位（“MSU”），行使价为19.48美元、404,784个于2024年4月1日发行的MSU，行使价为20.90美元、537,799个于2024年4月1日发行的绩效股票单位（“PSU”），截至2024年3月31日的净债务为13.62亿美元，其中总债务为9.61亿美元，4.19亿美元的应收税款协议（“TRA”），以及1700万美元的现金及现金等价物，全部由毕加索管理公司提供或从12毕加索最近的公开文件中获得，并经毕加索批准，供高盛萨克斯使用，统称为“毕加索资本化”。反映截至2024年5月7日的收盘价。截至大多数34最近公开申报的账面价值。截至2024年5月7日显示的52周高点/低点和VWAP，以反映未受干扰价格的日期。2024年uFCF不包括为收购支付的4200万美元现金。流程和交易概述6

ii.公开市场估值观点

自毕加索IPO以来毕加索股价表现30.0美元52周高点25.16美元22.24美元当前21.27美元6个月VWAP 20.0美元20.01美元3个月VWAP 23.6% 18.15美元1个月VWAP不受干扰价格16.64美元2024年5月7日52周低点16.15美元2024年5月8日华尔街日报报道，贝恩资本对毕加索股价的兴趣从16.64美元升至19.15美元– 15% 10.0美元7月21日1月22日7月22日1月22日1月23日6月23日12月23日6月24日资料来源：FactSet；截至2024年6月5日的市场数据注：反映2021年7月28日至2024年6月5日的交易表现。截至2024年5月7日显示的52周高点/低点和VWAP，以反映未受干扰价格的日期。公开市场估值观点8股价（美元）

毕加索IPO以来指数化股价表现225% IPO以来业绩（%）1Y 6m年初至今3M 1m毕加索24% 18%（4）%（6）% 10% 34% 200% Instructure 18（8）（16）（17）514 Tyler（2）211816163业绩自IPO以来最多1个垂直软件1326852（0）不受干扰日期（2024年5月7日）175%（8）% 150% 125% 24% 18% 13% 100%（2）% 75% 50% 25% 0% Jul-2021 Nov-2021 Feb-2022 Jun-2022 Sep-2022 Jan-2023 Apr-2023 Aug-2023 Nov-2023 Feb-2024 Jun-2024资料来源：FactSet，市场数据为2024年6月5日注：自毕加索IPO以来为2021年7月28日。毕加索股价表现指数为每股18.00美元。1家包括Appfolio、欧特克、Aspen Tech、笛卡尔、Guidewire、Jamf、nCino、Procore、TERM3、SPS商贸、Veeva。公开市场估值观点9指数化股价表现

自毕加索IPO以来的估值倍数NTM EV/EBITDA倍数自毕加索IPO以来的NTM EV/UFCF倍数自毕加索IPO以来的估值倍数70 x 70 x 60 x 60 x 50 x 50 x 49.1 x 40 x 40 x 39.7 x 36.2 x 30 x 30 x 30.9 x 24.6 x 21.5 x 20 x 20 x 20 x 18.3 x 15.2 x 10 x 10 x不受干扰的NTM EV/EBITDA不受干扰的NTM EV/UFCF倍数：17.4 x倍数：19.9 x 0 x 0 x Jul-2021 Jan-2022 Jul-2022 Jan-2023 Jun-2023 Dec-2023 Jun-2024 Jul-2022 Jul-2022 Jan-2023 Jun-2023 Dec-20232024年6月1日Instructure垂直软件Picasso Tyler资料来源：FactSet一致预期中值；截至2024年6月5日的市场数据注：反映2021年7月28日至2024年6月4日的交易表现。交易倍数设置为70.0x.1的最大门槛包括Appfolio、欧特克、Aspen Tech、Descartes、Guidewire、Jamf、nCino、Procore、TERM3、TERMSPS Commerce和Veeva。公开市场估值观点10

当前华尔街观点华尔街预测|目标价&分析师情绪|数百万美元分析师情绪演变毕加索收入估计1,100美元1,000美元9817% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 8% 8% 8% 8% 8% 8% 8% $ 90014% 14% 14% $ 874 $ 800 $ 789 $ 700 $ 60093% 93% 93% 93% 93% 93% 93% 93% 93% 92% 92% 92% 92% 92% 92% Jun-2023 Dec-2023 Jun-2024 86% 86% 86% FY2024E FY2025E毕加索FY2026E EBITDA演变估计$ 400 Jun-2023 Jul-2023 Aug-2023 Sep-2023 Oct-2023 Nov-2023 Dec-2023 Jan-2024 Feb-2024 Mar-2024 Apr-2024 May-2024 Jun-2024 Buy Hold $ 355 $ 350经纪商估值方法$ 307 $ 300 $ 27112个月PV价格$ 2501经纪商日期价格目标估值方法$ 200 Piper Sandler 10-May-24 $ 24.00 $ 21.00 6.5x 2025E Revenue Jun-2023 Dec-2023 Jun-2024 Jefferies 8-May-24 $ 30.00 $ 26.50 DCF FY2024E FY2025E FY2026E IBES中值目标价格麦格理8-May-24 $ 27.00 $ 23.50 DCF 巴克莱银行 8-May-24 $ 23.50$ 22.24瑞银24日5月8日$ 20.00 $ 17.50 21.6x 2025E FCF $ 10 Needham 24日5月13日$ 26.00 $ 23.00 7.5x 2024E收入$ 0 Jun-2023 Dec-2023 Jun-2024 RBC 24日5月8日$ 22.00 $ 19.50 7.0x 2024E收入股价目标价2 $ 25.00 $ 22.00中位数来源：FactSet；截至2024年6月5日的市场数据注：匿名经纪人不包括在当前经纪人推荐表中，但包含在中位数中。12截至2024年5月7日12个月目标价折让11.4% Ke，四舍五入至最接近的0.50美元。代表表中所列精选券商的中位数，不一定与IBES目标价中位数一致。公开市场估值前景11年收入股价（美元）年EBITDA估计（美元）估计（美元）

iii.管理计划概览

毕加索历史和预计财务状况（百万美元）历史毕加索管理计划CAGR 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 21-23A 24-29E收入$ 559 $ 631 $ 698 $ 788 $ 874 $ 975 $ 1,093 $ 1,231 $ 1,39212% 12%同比增长13% 11% 13% 11% 11% 12% 12% 13% 13%调整后EBITDA 161美元196美元232美元277美元327美元378美元439美元513美元59520% 17%同比增长22% 18% 19% 18% 16%16% 17% 16%%利润率29% 31% 33% 35% 37% 39% 40% 42% 43%无杠杆自由现金流170美元146美元204美元206美元313美元365美元428美元475美元5409% 21%同比增长（14）% 39% 1% 52% 16% 17% 11% 14% % uFCF转换106% 74% 88% 75% 96% 96% 96% 97% 93% 91%资料来源：毕加索管理计划管理计划概述13

Picasso Management vs Street Financial Profile（百万美元）Unlevered Cash Flow Revenue Adjusted EBITDA Management expects 4% $ 378 margin in ' 25E $ 363 $ 981 higher than street estimates $ 355 $ 355 $ 327 $ 975 $ 313 $ 874 $ 307 $ 277 $ 874 $ 280 $ 248 $ 789 $ 271 $ 788 Management expects margin expansion $ 230300bps higher截至2026年，不包括‘24e2024e2025e2026e2026e2024e2025e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2026e2024e2024e2024e2024e2024e2024e2024e2024e2024e2024e13% 11% 12% mgmt。35% 37% 39%管理吨。31% 36% 37% 1资料来源：毕加索管理计划、公司文件、FactSet一致预期中值；截至2024年6月5日的市场数据。毕加索（街道）uFCF计算为（CFO – CapEx – Cap。软件开发成本+利息支出*（1-税率））。根据毕加索管理公司的说法，假设1.2%的说明性TRA前支付税率。管理计划概述14

财务概况对标CY 2024E – 2026E收入CAGR中值：12% 20% 19% 17% 15% 14% 13% 12% 11% 11% 11% 11% 11% 9% 9% 9% Picasso Picasso Street Management CY 2024E EBITDA Margin‘24-’26 CAGR中值：28% 44% 41% 40% 40% 35% 37% 34% 30% 27% 26% 17% 15% 16% 14% 14% 12% 11% 13% 15% 10% 18% 14% 23% 35% 35% 37% 20%毕加索毕加索管理街1 CY2024E UFCF Margin ' 252增长42%中位数：23% 35% 34% 31% 31% 29% 24% 21% 24% 20% 15% 14% 12% 13% 26% 22% 15% 21% 15% 15% 13% 40% 20% 25% 15% 37% 48% 105% 38%毕加索毕加索3管理街1资料来源：毕加索管理计划，公司文件，FactSet一致预期中值；截至2024年6月5日的市场数据。uFCF利润率计算为（CFO – CapEx – Cap。软件开发成本+利息支出*（1-税率））/收入。根据毕加索管理公司的说法，假设毕加索的说明性TRA前支付税率为1.2%。2024年上限。软件开发成本计算为收入的2023%乘以2024年收入，如果23个共识估计无法获得。反映2025年uFCF增长%。鉴于无法获得2026年的共识估计，使用2025年增长率百分比而不是2024-2026年的复合年增长率。2024E uFCF正常化以排除42mm美元的收购现金流出。管理计划概述15

iv.财务分析

毕加索财务分析摘要方法隐含每股股权价值评论n9.0 %-10.5%贴现率贴现现金n2.0 %-4.0%永久增长率$ 18.00 $ 31.50流量n 10.75年DCF n毕加索管理公司：$ 327-$ 439mm（2025E – 2027E EBITDA）未来股份现值n高：20.0x EV/NTM EBITDA $ 17.75 $ 27.10价格n低：16.0x EV/NTM EBITDA 1（EBITDA）n权益成本：11.4% n毕加索管理公司：$ 313-$ 428mm（2025E – 2027E UFCF）未来股份现值n高：23.5x EV/NTM UFCF $21.55美元31.30美元价格n低点：19.5x EV/NTM UFCF 1（uFCF）n股权成本：11.4% n毕加索未受干扰股价16.64美元（截至2024年5月7日）th $ 20.70 $ 25.40 n高点：75% 52.7%先例溢价th n低点：25% 24.5% n毕加索52周内高点股价25.16美元（截至2024年2月6日）先例溢价52周内19.10美元27.95美元n高点：75% 11.1% th高点n低点：25%（24.1）% n毕加索管理公司：NTM EBITDA为289mm th $ 13.00 $ 20.00 n高：75% 19.5x EV/NTM EBITDA先例交易th n低：25% 14.3x EV/NTM EBITDA n 52周内高：25.16美元（2024年2月6日）16.15美元25.16美元历史交易n 52周内低：16.15美元（2024年5月7日）n价格目标的高PV：27.00美元–美国银行：2024年5月8日17.50美元27.00美元分析师目标价格n价格目标的低PV：17.50美元–瑞银：2024年5月8日中位数：22.00美元1不受干扰价格：16.64美元交易价格：22.80美元资料来源：毕加索管理层计划；截至2024年6月4日毕加索资本化；公司备案；市场数据截至2024年6月5日1注：每股隐含股权价值包括TRA的影响，截至最近的公开文件中，账面价值约为4.19亿美元。截至2024年5月7日。财务分析17供参考

说明性毕加索贴现现金流分析10.75年DCF贴现至2024年3月31日隐含每股权益价值隐含终值/终年uFCF倍数永续增长率永续增长率18.0x2.0 % 3.0% 4.0% 8.8x2.0 % 3.0% 4.0% 9.00% $ 23.90 $ 27.10 $ 31.509.00% 10.7x12.7x15.3x9.75 % 20.65 23.05 26.259.75% 9.71 1.21 3.3 10.50% 18.00 19.85 22.25 10.50% 8.8 10.11 1.8隐含增长调整终值/终年uFCF倍数永续增长率1.3x2.0 %3.0% 4.0% 9.00% 1.55 x 1.83 x 2.22 x 9.75% 1.40 x 1.63 x 1.93 x 10.50% 1.28 x 1.46 x 1.71 x资料来源：截至2024年6月4日的毕加索资本化和毕加索管理层计划注：未来现金流折现至2024年3月31日，使用现金流年中惯例。使用终端年度预测财务计算的终值。隐含股价的计算方法是从企业价值中减去净债务和TRA的账面价值（根据最近的公开申报），并除以完全稀释的流通股，根据毕加索资本化。财务分析19 WACC WACC WACC

说明性毕加索未来股价现值– EBITDA倍数法（所有其他数字以百万美元计）1,21，2说明性未来股价说明性未来股价PV未来股价$ 36.50 $ 30.50 $ 32.55 $ 27.10 $ 25.35 $ 25.25 $ 28.65 $ 23.35 $ 24.20 $ 27.05 $ 22.40 $ 20.55 $ 23.65 $ 22.30 $ 16.64 $ 21.30 $ 16.64 $ 19.55 $ 17.75 $ 19.25不受干扰31-dec-24B 31-dec-25E 31-dec-26E不受干扰31-dec-24B 31-dec-25E 31-dec-26E股价：股价：2024年5月7日2024年5月7日NTM EBITDA倍数@16.0x NTM EBITDA倍数@18.0x NTM EBITDA倍数@20.0x 1说明性未来股价指标2024YE 2025YE 2026YE NTM EBITDA $ 327 $ 378 $ 439债务830821813160425749现金3已完全稀释流通股（M）215220225资料来源：Picasso Management Plan，Picasso Capitalization，FactSet，截至2024年6月5日的市场数据12注：股价四舍五入到最接近的5美分，用于说明目的，并包括TRA的影响，截至最近的公开文件的账面价值。以11.4%的说明性权益成本将3个未来股价折现至2024年3月31日计算得出的未来股价现值。根据毕加索管理层的说法，未来的股票数量反映了稀释后的股票数量（包括RSU、绩效MIU、MSU和PSU）以及按未来股价发行的基于股票的预测薪酬。债务和现金余额反映了毕加索管理层的计划。财务分析20

未来股价的说明性毕加索现值–无杠杆自由现金流倍数法（所有其他数字以百万美元计）1,21，2说明性未来股价说明性未来股价PV未来股价$ 42.15 $ 38.35 $ 35.10 $ 34.50 $ 31.30 $ 31.80 $ 29.05 $ 26.90 $ 29.20 $ 28.45 $ 28.45 $ 26.25 $ 26.30 $ 24.20 $ 23.35 $ 25.65 $ 16.64 $ 23.55 $ 16.64 $ 21.55 Undistrated 31-dec-24B 31-dec-25E 31-dec-26E Undistrated 31-dec-24B 31-dec-25E 31-dec-26E股价：股价：2024年5月7日2024年5月7日1说明性未来股价指标2024YE 2025YE 2026YE NTM Undestrated流量$ 313 $ 365 $ 428债务830821813160425749现金3已完全稀释流通股（M）215220225资料来源：Picasso Management Plan，Picasso Capitalization，FactSet，截至2024年6月5日的市场数据12注：股价四舍五入至最接近的5美分，用于说明目的，并包括TRA的影响，以及截至最近公开文件的账面价值。以11.4%的说明性权益成本将3个未来股价折现至2024年3月31日计算得出的未来股价现值。根据毕加索管理层的说法，未来的股票数量反映了稀释后的数量（包括RSU、绩效MIU、MSU和PSU）以及按未来股价发行的预测基于股票的薪酬。债务和现金余额反映了毕加索管理层的计划。财务分析21

选择先例交易EBITDA倍数|软件交易> 10亿美元且自2019年以来收入增长< 15% 1 EV/NTM EBITDA 29.3 x 28.7 x 27.6 x第75个百分位：19.5 x中位数：16.6 x第25个百分位：14.3 x 19.7 x 19.3 x 18.4 x 17.5 x 16.6 x 15.7 x 14.2 x 14.5 x 14.4 x 14.1 x 14.0 x 12.6 x Dec-2020 Dec-2023 Jul-2023 Jun-2021 Aug-2022 Jan-2024 Feb-2024 Mar-2023 Nov-2021 Apr-2023 Dec-2021 May-2022 Jan-2022 Jan-2022 Aug-2023 Aug-2023 Announcement Avid Target RealPage Alteryx丨New Relic Cloudera Frontline ProCare丨Everbridge Everbridge丨迈图McAfee Software AG Cerner VMwareThoma Investor Clearlake Partners & CD & R & KKR Roper Roper Thoma Bravo Technology Silver Lake Oracle丨博通博通 Vista & Elliott EQT Technology收购方Bravo Group TPG Group交易$ 10.3 $ 4.4 $ 6.1 $ 4.9 $ 3.7 $ 1.9 $ 1.8 $ 1.5 $ 14.1 $ 2.6 $ 29.4 $ 69.2 $ 16.4 $ 3.5 $ 1.4 Value（$ bn）² cash 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%% 17% 24%--47% 46% 23% 63% 20% 44% 24% 67% 32%不受干扰的收购方EV/----------12.4x----NTM EBITDA倍数目标NTM 13% 11% 11% 11% 7% 0% 0% 3% 10% 7% 6% 7% 3% 5% 12%收入增长目标NTM运营25% 12% 16% 16%--18% 15%42% 16% 22% 27% 26%-21%保证金来源：公开文件，FactSet丨交易倍数反映了公告时的指标。NTM EBITDA反映了截至交易公告日期的未来12个月期间的一致预期中值。²交易价值包括可转换票据的破损成本，假设在公告新闻稿中引用的每个预期交易结束时的外卖日期。可转换票据破损成本不包括有上限的看涨期权平仓的任何影响。财务分析22

先例并购交易溢价2019 – 2024年年初至今|所有现金TMT交易中位溢价至不受干扰价格中位溢价至52周高位第75个百分位：53% 75个百分位：11% 25个百分位：25% 25个百分位：（24）%中位数：（2）%中位数：34% 10% 44% 5% 32% 32% 33% 31% 31% 2% 26%（2）%（6）% 2019202020202021202220232024 YTD 20202021202220232024 YTD资料来源：FactSet截至2024年6月5日注：包括自2019年1月1日以来企业价值大于200mm的全现金美国TMT并购交易。N = 173。财务分析23

附录A：补充材料

普通股对比（百万美元，每股数据除外）EV/revenue EV/EBITDA EV/uFCF revenue growth EBITDA margin uFCF margin % of 52 weeks fully diluted enterprise closing price company name high equity value cy2024 cy2025 cy2024 cy2025 cy2025 lfq‘23-’25 cy2024 cy2025 cy2024 cy2024 cy2024 picasso（management）$ 22.2489% $ 4.8 $ 6.17.8 x 7.0 x 22.2 x 18.8 x 24.7 x 19.6 x 16% 11% 35% 37% 31% 36% Picasso（street）$ 22.2489% $ 4.8 $ 6.17.8 x 7.0 x 22.7 x 20.0 x 26.7x 21.9 x 16% 11% 34% 35% 29% 32%垂直软件同行Appfolio $ 231.4393% $ 8.6 $ 8.4 10.9 x 9.1 x 41.4 x 31.6 x 46.2 x 38.5 x 38% 20% 26% 29% 24% AspenTech 210.549513.51 3.31 1.4 10.5 28.425.1 36.83 2.52 1940423132 欧特克 216.288147.9 47.98.07.22 1.4 19.13 3.42 3.91 21137382430笛卡尔92.57938.17.91 2.5 11.228.12 4.9 36.02 9.7 121144453538 Guidewire 127.46 10010.6 10.3 10.08.87 1.84 9.66 7.64 9.4161214181518 Instructure 22.46793.34.36.66.01 5.91 4.3 19.4 16.92 1941423435 JAMF 15.55702.2 2.4 3.8 3.42 3.81 5.82 9.91 4.6151416211323 NCINO 29.62793.7 3.66.85.9 39.22 9.54 8.83 3.01 31717201418 Procore 66.28 8010.59.88.57.1 56.24 0.768.74 9.92 61915181214 SPS商贸 190.26907.26.91 1.19.7 37.33 1.55 1.841.4 191530312123 泰勒科技 483.83 9721.22 1.6 10.19.23.13 3.75 2.04 5.19927272020 Veeva 181.697729.9 25.19.48.32 3.42 0.42 2.4 19.5241340414243同行均值9.1 x 8.0 x 35.4 x 28.0 x 42.7 x 32.9 x 19% 13% 29% 31% 24% 27%同行中值9.7 x 8.6 x 32.8 x 27.3 x 41.5 x 32.8 x 17% 12% 28% 30% 23%资料来源：毕加索管理计划，公司备案，FactSet一致预期中值；截至2024年6月5日的市场数据。注：交易倍数最大阈值设置为55.0x。补充材料25

2024年3月31日预计无杠杆自由现金流10.75年DCF |（百万美元）终端Q2-Q4 ' 24B 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 2034E年总收入$ 604 $ 874 $ 975 $ 1093 $ 1,231 $ 1,392 $ 1,552 $ 1,707 $ 1,852 $ 1,977 $ 2,076 $ 2,076%同比增长11% 12% 12% 13% 13% 12% 12% 10% 9% 7% 5% Adj. EBITDA（SBC未负担）$ 218 $ 327 $ 378 $ 439 $ 513 $ 595 $ 677 $ 760 $ 849 $925 $ 986 $ 986%利润率36% 37% 39% 40% 42% 43% 44% 45% 46% 47% 48% 48%%同比增长18% 16% 16% 17% 16% 14% 12% 12% 9% 92%（65）（96）（107）（120）（135）（153）（171）（188）（204）（218）（228）（228）（-）基于股票的薪酬11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % %（由SBC负担）$ 153 $ 231 $ 271 $ 319 $ 378 $ 442 $ 507 $ 572 $ 646 $ 708 $ 758 $ 75825% 26% 28% 29% 31% 32% 33% 34% 35% 36% 37% 37%利润率（109）（156）（154）（155）（155）（165）（155）（152）（150）（147）（144）（144）（-）折旧和摊销18% 18% 16% 14% 13% 12% 10% 9% 8% 7% 7% 7% 7% %收入调整后息税前利润（由SBC负担）44美元75美元117美元164美元223美元277美元352美元420美元496美元561美元614美元614% 9% 12% 15% 18% 20% 23% 25% 27% 28% 30% 30%利润率调整后息税前利润（由SBC负担）44美元75美元117美元164美元223美元277 $ 352 $ 420 $ 496 $ 561 $ 614 $ 61410000（32）（48）（64）（81）（101）（117）（130）（153）（-）现金税调整后息税前利润的百分比（由SBC负担）0% 0% 0% 0% 14% 17% 18% 19% 20% 21% 21% 25%（+）折旧及摊销10915615415515515516515515215014714414418% 18% 16% 14% 13% 12% 10% 9% 8% 7% 7% 7% 7% %%收入（-/+）Inc/12月递延收入中13053596881931031141231321381380% 61% 58% 58% 59% 58% 65% 73% 85% 105% 140% 140%收入（-/+）（Inc）/12月净营运资本中（2）（17）（20）（24）（28）（32）（36）（39）（43）（46）（48）（48）（0）%（2）%（2）%（2）%（2）%（2）%（2）%（2）%（2）%（2）%（2）%）%（2）%（2）%（2）%（2）%（-）购买PP & E（3）（5）（6）（7）（7）（8）（9）（10）（11）（12）（12）（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%（1）%）%（1）%）%（-）印度办事处扩张000000000000000% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%开发成本（31）（44）（46）（49）（52）（59）（63）（66）（68）（68）（67）（43）（5）%（5）%（5）%（5）%（4）%（4）%（4）%（4）%（4）%（4）%（3）%（3）%（2）%%收入（-）现金支付用于收购（32）0000000000无杠杆自由现金流216美元217美元258美元307美元340美元387美元438美元489美元547美元597美元638美元640%利润率36% 25% 26% 28% 28% 28% 28% 29% 30% 30% 31% 31%同比增长81% 19% 19% 10% 14% 13% 12% 12% 9% 7%资料来源：毕加索管理层计划注：基于估值日期2024年3月31日，投影期10.75年，至2034年年底（毕加索管理计划的最后一年）。1不包括TRA的影响，并假设终端年度的公司税率为25%，根据公司管理层。补充材料26