投资要点：
　　事件：国药一致公布2024年三季度业绩。2024年前三季度公司实现收入564.7亿元（同比-0.2%），实现归母净利润10.7亿元（同比-10.4%）。分季度来看，Q1/Q2/Q3收入分别为190.9/187.0/186.8亿元（同比+2.2%/-5.1%/+2.6%)；归母净利润分别为3.9/3.5/3.2亿元（同比+7.3%/-24.2%/-10.4%)。
　　业务拆分：
　　分销板块：2024年前三季度收入408.4亿元，同比+3.2%；净利润7.8亿元，同比-0.9%，利润略微下滑，主要受到回款延迟导致资金成本增加所致。
　　零售板块：2024年前三季度收入164.0亿元，同比-7.5%；实现净利润-0.4亿元，同比-110.4%，受门诊统筹等行业政策变化、市场竞争加剧等因素影响，业绩同比下滑。公司调整经营策略后，单Q3净利润-2467.9万元，环比Q2增加6729.4万元，亏损收窄，改善显著。
　　毛利率有所下滑，控费相对良好。2024年前三季度毛利率为10.9%，同比-0.7pct；销售/管理/财务费用率分别为7.0%/1.4%/0.3%，同比+0.2/-0.1/+0.1pct。
　　24Q1/Q2/Q3毛利率分别为10.9%/11.1%/10.7%（同比-0.6/-0.7/-0.8pct）；销售费用率分别为6.6%/7.4%/7.0%，同比-0.1/+0.6/+0.1pct；管理费用率分别为1.3%/1.4%/1.4%，同比-0.1/+0.0/-0.1pct；财务费用率分别为0.2%/0.4%/0.3%，同比+0.0/+0.2/+0.1pct。
　　盈利预测与评级：由于今年公司两大业务板块经营均有承压，我们下调盈利预测，现在预计2024-2026年归母净利润分别为14.5亿元、16.3亿元、18.3亿元（前值为17.8亿元、20.1亿元、22.8亿元），增速分别为-9.2%/12.5%/12.3%，当前股价对应的PE分别为11X、10X、9X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；市场竞争风险。

Sinopharm Accord’s revenue/attributable NP/recurring attributable NP for 9M24 were RMB56,466/1,066/1,024mn (-0.2/-10.4/-10.4% yoy), in line with its preliminary results; for 3Q24, they were RMB18,680/322/313mn (+2.6/-10.4/-10.2% yoy). We think soft 3Q24 earnings growth was chiefly due to the negative impact of industry policies (ie, Diagnosis-Related Groups (DRGs) and changes in outpatient services under basic medical insurance). Considering qoq improvements in the company’s distribution and retail segments for 3Q24, we expect its earnings growth to rally as the negative impact of industry policies wanes. Maintain BUY.
Distribution: 3Q24 revenue robust; profit growth turned positive yoy
For 9M24, revenue/NP from distribution business were RMB40,836/781mn (+3.2/-0.9% yoy); they were RMB13,757/258mn for 3Q24 (up 5.4/0.4% yoy). We attribute tepid distribution profit to the negative impact of industry policies (ie, expanded coverage of DRGs), and increased funding cost on deferred collection of accounts receivable. That said, segment profit growth yoy turned positive in 3Q24, denoting qoq improvement.
Retail: 3Q24 NP loss narrowed qoq
For 9M24, revenue/NP from GuoDa Drugstore fell 7.5/110.4% yoy to RMB+16,397/-39mn; for 3Q24, they dipped 3.3/132.9% yoy to RMB+5,195/-25mn. We think soft retail earnings growth was primarily owing to the negative impact of industry policies (ie, changes in outpatient services under basic medical insurance). However, the NP loss in 3Q24 narrowed by 73.2% qoq, a pronounced improvement.
3Q24 sales expense ratio up yoy; GPM yoy edged down
The 9M24 sales/administrative/R&D/financial expense ratios were 6.98/1.37/0.03/0.32% (+0.19/-0.06/+0.00/+0.10pp yoy); for 3Q24, they were 6.95/1.41/0.03/0.34% (+0.14/-0.12/+0.00/+0.06pp yoy). The GPM for 9M24/3Q24 fell 0.68/0.78pp yoy to 10.87/10.69%.
Awaiting profit to improve; maintain BUY
We project 2024/2025/2026 attributable NP at RMB1.45/1.57/1.67bn (previous: RMB1.52/1.64/1.77bn), -9.3/+8.2/+6.6% yoy, with EPS of RMB2.61/2.82/3.00. In our SOTP analysis, we project 2025 EPS for the drug retail/drug distribution/industrial investment segments at RMB0.10/1.86/0.87. We value the three segments at 2025E PEs of 11/9/15x, in line with the Wind consensus-based averages for their peers. Our target price is RMB30.77 (previous: RMB30.61).
Risks: negative impact of VBP exceeding our expectations; slower external M&A for medicine retail, slower earnings improvement for medicine retail, and lower return on industrial investment than we expect.

　　公司9M24收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为564.66/10.66/10.24亿元，同比-0.2%/-10.4%/-10.4%，符合业绩快报预期；3Q24收入/归母净利润/扣非归母净利润186.80/3.22/3.13亿元，同比+2.6%/-10.4%/-10.2%。我们认为3Q24业绩增速承压主因DRG、门诊统筹等政策影响，以及应收账款回款延迟等影响，考虑到分销及零售业务3Q24环比表现均有好转，我们看好后续政策影响消退后业绩增速改善，维持买入评级。
　　分销：3Q24收入平稳增长，利润同比增速转正
　　9M24公司分销业务收入408.36亿元（+3.2%yoy），净利润7.81亿元（-0.9%yoy）；其中3Q24分销收入137.57亿元（+5.4%yoy），净利润2.58亿元（+0.4%yoy）。我们认为分销利润增速承压或因集采常态化落地、DRGs扩面执行等外部政策影响，以及应收账款回款延迟、相应的资金成本增加，导致利润下降；然而3Q24分销净利润同比增速已转正，环比逐步改善。
　　零售：3Q24净利润亏损口径环比收窄
　　9M24国大药房收入/净利润163.97/-0.39亿元（-7.5%/-110.4%yoy）；3Q24国大药房收入/净利润51.95/-0.25亿元（-3.3%/-132.9%yoy），我们认为零售业务业绩增速承压主要受门诊统筹等行业政策变化，以及医药零售市场竞争加剧等因素影响；但3Q24净利润亏损口径环比2Q24收窄73.2%，改善趋势明显。
　　3Q24销售费用率同比上升，毛利率同比略下降，9M24投资收益高速增长
　　9M24销售/管理/研发/财务费用率分别为6.98%/1.37%/0.03%/0.32%，同比+0.19/-0.06/+0.00/+0.10pct；3Q24销售/管理/研发/财务费用率分别为6.95%/1.41%/0.03%/0.34%，同比+0.14/-0.12/+0.00/+0.06pct。9M24/3Q24毛利率分别为10.87%/10.69%，同比-0.68/-0.78pct。9M24公司对联营企业累计投资收益3.10亿元，同比增长33.55%。
　　静待业绩改善，维持“买入”评级
　　我们下调部分业务收入及毛利率预期，预测公司24-26年归母净利润分别为14.5/15.7/16.7亿元（前值15.2/16.4/17.7亿元），同比-9.3%/+8.2%/+6.6%，对应EPS2.61/2.82/3.00元。我们预计分部估值下医药零售/医药批发/投资收益（工业）25年对应EPS0.10/1.86/0.87元，三者可比公司25年Wind一致预期PE均值为11x/9x/15x，我们给予医药零售/医药批发/投资收益（工业）11x/9x/15x的25年PE估值，对应目标价30.77元（前值30.61元）。
　　风险提示：带量采购冲击超预期；医药零售外延并购不及预期；医药零售盈利改善不及预期；工业投资收益不及预期。

2Q24 earnings growth under pressure
Sinopharm Accord’s revenue/attributable NP/recurring NP were RMB37,786/743/711mn (-1.6/-10.5/-10.5% yoy) for 1H24, in line with its preliminary results; for 2Q24, revenue/attributable NP/recurring NP were RMB18,695/355/342mn (-5.1/-24.2/-22.9% yoy). We project 2024/2025/2026 EPS at RMB2.73/2.94/3.17 (previous: RMB3.16/3.42/3.71). In our SOTP analysis, we project 2024 EPS for the drug retail/drug distribution/industrial investment segments at RMB0.05/1.81/0.86 (previous: RMB0.47/1.94/0.75). We value the three segments at 2024E PEs of 9/9/16x, in line with the Wind consensus-based averages for their peers (previous: 2024E PEs of 16/10/16x, in line with the Wind consensus-based peers’ averages). Our target price is RMB30.61. BUY.

　　公司事件：国药一致发布2024年中期业绩公告，24H1实现收入377.9亿元（同比-1.6%），实现归母净利润7.4亿元（同比-10.5%），实现扣非归母净利润7.1亿元（同比-10.5%）；单Q2季度实现收入187亿元（同比-5.1%），实现归母净利润3.5亿元（同比-24.2%），实现扣非归母净利润3.4亿元（同比-22.9%）。
　　分销业务收入相对稳健，利润略有下滑。24H1分销业务实现营收270.8亿元，同比增长2.1%，实现净利润5.2亿元，同比下滑1.5%，收入增长相对稳健，利润下滑的主要原因为受经营环境影响，应收回款延迟，导致资金占用规模上升，相应的资金成本增加。其中国控广州实现收入211亿元（同比+2.6%），净利润3.8亿元（同比-1.7%），国控广西实现收入40.6亿元（同比-0.4%），净利润0.8亿元（同比-5.4%）。
　　零售业务承压，开店节奏稳健。受门诊统筹等行业政策变化、市场竞争加剧以及企业发展阶段调整等因素影响，24H1零售板块（即“国大药房”）实现营收112.0亿元，同比下降9.3%；实现净利润-0.14亿元，同比下降104.8%，实现归母净利润-0.17亿元，同比下降107.5%。截至2024年6月30日，国大药房拥有10702家门店，24H1净增186家，开店节奏稳健。
　　费用控制良好，毛利率有所下降。24H1公司销售/管理/财务费用率分别为7.0%/1.3%/0.3%，与去年同期相比+0.2/+0.0/+0.1pct。毛利率为11.0%（与去年同期水平相比-0.6pct），其中医药批发业务毛利率为5.7%（与去年同期水平相比+0.1pct），医药零售业务毛利率为22.7%（与去年同期水平相比-2.1pct），其中零售业务毛利率同比下滑主要是由于受到行业竞争、降价促销、产品结构中DTP品种及药品品种占比较大、DTP品种增长较快等多个因素影响。
　　盈利预测与估值：我们预计2024-2026年归母净利润分别为17.8亿元、20.1亿元、22.8亿元，增速分别为11%/13.1%/13.8%，当前股价对应的PE分别为8X、7X、6X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；集采降价超预期。