事项：
　　公司发布2025年报，全年营收2318亿元、同比+7%，归母净利109亿元、同比-4%，扣非归母净利96.6亿元、同比-8%。
　　评论：
　　4Q业绩略显压力，毛利率承压。4Q25公司营收612亿元、同环比+14%/+7%，同期行业重卡批发销量32.2万辆、同环比+47%/+14%，毛利率20.3%、同环比-3.9PP/-1.1PP，估计促销、返利等因素对毛利率有影响。期间费率14.3%、同环比-0.7PP/+0.9PP，年底奖金等计提环比变化符合季节性，管理费率同环比-0.5PP/+0.3PP，财务费率同环比+0.5PP/+0.4PP。最终归母净利20.5亿元、同环比-32%/-37%，扣非归母净利16.9亿元、同环比-40%/-40%。
　　分红：全年股利支付率58%，下半年61%，全年叠加回购约分红65%。
　　母公司：全年毛利率、净利率同比均下滑1PP内。全年营收405亿元、同比+3%；毛利率31.3%、同比-0.5PP。其中下半年营收高于上半年，但毛利率较上半年下滑超过2PP、估计是4Q低于预期的核心因素。净利-投资收益81.5亿元、同比-1%，对应该口径净利率20.1%、同比-0.9PP。
　　陕重汽&法士特：陕重汽净利率历史高位、法士特同比下滑但下半年显著恢复。陕重汽全年营收526亿元、同比+19%，对应整车销量15.3万辆、同比+29%，其中出口5.9万辆、同比持平，净利12.3亿元、同比+78%，净利率2.3%、同比+0.8PP，单车净利超8千，下半年接近1.1万。法士特营收130亿元、同比+3%，对应变速箱销量91.1万台、同比+7%，净利5.9亿元、同比-29%，净利率4.5%、同比-2.0PP，但下半年净利率6.6%。
　　凯傲：4Q净利受一次性费用影响，26年营收/利润指引+5%/+20%。凯傲口径，4Q调整后EBIT同环比-15%/+12%，净利0.7亿欧，同环比-35%/-38%，主要为裁员费用收尾+递延所得税资产负债重估。潍柴口径，全年营收911亿元、同比+3%；净利17.5亿元、同比-36%；净利率1.9%、同比-1.1PP。26年营收指引中值118.5亿欧/+5%，调整后EBIT9.5亿欧/+20%。
　　AIDC业务持续突破，再超预期。2025年公司大缸径发动机销量超1.1w台、同比+32%，其中应用于AIDC备用电源的发动机销量为1400台、同比+2.6倍。在技术储备方面，公司成功推出全球首款5MW级高速柴油发电产品20M61，升功率居行业首位。2025年11月，潍柴动力与英国希锂斯进一步强化合作，实现SOFC电池、电堆和系统的全产业链布局，当前正加速推进电池和电堆产线建设，未来有望在AIDC主电中大规模应用。
　　投资建议：公司4Q业绩承压，但市场关注的AIDC相关业务持续超预期，2026年公司继续冲击9%销售利润率目标。根据2025年报，我们将公司2026-2027年归母净利预期由141亿、152亿元调整为144亿、170亿元，并引入2028年归母净利预期194亿元，对应增速+32%、+18%、+14%。参考公司历史估值及AIDC电力相关标的的估值，我们给予公司A股2026年目标PE20倍，目标价33.1元，维持“强推”评级；给予公司H股2026年目标PE20倍，目标价37.6港元，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济低于预期、海外经济增长低于预期、AIDC业务拓展不及预期、天然气涨价超预期、排放标准相关政策推出不及预期。

　　事件：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营业收入2318.09亿元，同比7.47%，实现归母净利润109.31亿元，同比-4.15%，实现扣非归母净利润96.62亿元，同比-8.22%。2025Q4，公司实现营业收入612.39亿元，同比13.96%，环比6.65%，实现归母净利润20.53亿元，同比-31.62%，环比-36.52%，实现扣非归母净利润16.87亿元，同比-40.12%，环比-40.32%。
　　收入稳健增长，盈利能力短暂承压，凯傲增效计划阶段性影响利润。收入端，2025年营收同比7.47%，主要得益于商用车市场回暖及数据中心、大缸径等新兴业务的快速增长。分业务看，动力总成、整车整机及关键零部件业务实现收入1004.11亿元，同比11.84%；智慧物流业务收入910.77亿元，同比2.65%；农业装备业务收入187.89亿元，同比2.42%。盈利端，归母净利润同比下滑4.15%，主要系控股子公司德国凯傲集团实施增效计划，计提相关支出12.76亿元，影响公司归母净利润3.93亿元。2025年毛利率为21.48%，同比-0.95pct；净利率为5.9%，同比-0.72pct。2025Q4毛利率为20.27%，同比-3.88pct，环比-2.85pct；净利率为4.62%，同比-2.7pct，环比-2.85pct。毛利率承压主要是行业竞争加剧、客户降价导致的，预计2026年伴随大缸径、数据中心等高毛利产品进一步放量，毛利率有望得到修复。费用端，25Q4期间费用率为14.25%，同比-0.65pct，环比0.93pct，其中25Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为6.03%/4.55%/3.44%/0.23%，分别同比-0.21/-0.51/-0.45/0.52pct，分别环比0.29/0.31/-0.11/0.44pct。2025年财务费用为-4.54亿元，同比大幅下降296.76%，主要系汇兑收益增加所致。
　　传统主业优势巩固，商用车与核心零部件齐头并进，出口布局持续完善。公司传统业务板块在行业复苏和出口增长的带动下表现稳健。商用车业务方面，子公司陕重汽全年实现整车销量15.3万辆，同比增长29.4%，其中，国内销量9.4万辆，同比大幅增长60.2%，出口销量达5.9万辆，高端车型X6000成功获得欧盟WVTA认证。聚焦高端物流市场，推出X6000超凡旗舰车型，以突出的智能化配置与燃油经济性引领行业标准。核心零部件业务方面，持续巩固市场领先地位，发动机业务全年销售74.3万台，同比增长1.3%，其中出口7.5万台，同比增长8%；汉德车桥销售100万根，同比增长25%；法士特变速箱销售91.1万台，同比增长7%。
　　电力能源业务成新增长引擎，AIDC需求驱动大缸径发动机高速增长，北美缺电为燃气内燃机、SOFC等带来广阔空间。近年来，AI技术快速迭代驱动算力基建加速，推动数据中心备用电源市场快速扩容，带动面向该细分领域的高端发动机的需求井喷，北美数据中心缺电为燃气内燃机和SOFC等分布式电源带来广阔空间。2025年公司数据中心备用电源销量同比增长259%，其中M系列大缸径发动机销量突破1万台，同比增长32%。公司成功推出全球首款5兆瓦级高速柴油发电产品20M61，核心参数达到世界一流水平。同时，公司前瞻布局SOFC（固体氧化物燃料电池）技术，产品已通过欧盟CE认证，最高发电效率超过65%，并与英国希锂斯（CeresPower）深化合作，在电池电堆层面签订了技术许可协议，有助于公司全面掌握电池、电堆、系统、电站的核心技术。子公司美国PSI公司发电产品产线涵盖22L-110L排量的气体与柴油发动机，2025年收入、利润大幅增长，其中发电类产品收入贡献占比达81%，强化了公司在海外数据中心市场的竞争力。
　　新能源业务加速转型，多元化动力解决方案布局成型。公司坚定绿色转型，已形成“传统能源清洁能源新能源”的多领域动力解决方案。新能源“三电”业务实现收入30.4亿元，实现翻番增长，其中电池销量同比增长162%，自主电机销量同比增长219%，自主电机控制器销量同比增长56%。公司已完成重卡、轻卡、客车等全系列三电产品开发，不断拓展SOFC及氢燃料电池多元场景，烟台新能源动力产业园一期顺利投产，产销规模与交付能力显著提升。在商用车领域，发布G6000E、M5000E等多款新能源产品，提供覆盖多场景的电动化解决方案，新能源市场份额同比增长3.3个百分点。公司在新能源领域的全面布局，为其在汽车行业电动化转型中抢占有利位置。
　　高分红配合股份回购，股东回报力度显著提升，彰显发展信心和投资价值。2025年全年公司实现现金分红率58%（分红总额63.41亿元），叠加实施的7.84亿元A股回购后，合计分红及回购比例约65%，创历史新高，较2024年的55%继续提升。高分红叠加股份回购，凸显了公司充足的现金流和对未来发展的信心。
　　投资建议：受全球AI算力中心建设催生备电需求，Generac等合作伙伴交货周期（30周）显著短于竞品（107周），市占率提升空间明确。公司2026年增长主要受益于：1）电力能源业务高速增长，受益于全球AIDC建设带来的电力需求，大缸径发动机、燃气发电机及SOFC业务有望持续贡献核心增量；2）传统主业稳健增长，重卡及核心零部件业务受益于出口市场的强劲表现和国内市场的结构性机遇；3）凯傲集团完成增效计划，一次性费用影响消除，2026年有望为公司贡献显著利润增量。预计公司2026-2028年营收分别为2504.46/2708.21/2929.26亿元；归母净利润分别为143.59/157.09/174.55亿元，EPS分别为1.65/1.80/2.00元，对应PE分别为14.43/13.19/11.87倍，维持“推荐”评级。

　　公司基本情况：公司成立于2002年，主营业务涵盖动力系统、商用车、农业装备、智慧物流等业务板块，分子公司遍及欧洲、北美、亚洲等地区，形成“动力总成+新能源+核心零部件”协同发展的业务格局。
　　公司业绩方面：近年营收、归母净利润保持整体向上趋势，公司2020-2024年营收、归母净利润复合增长率分别为2.23%、5.79%。2025年前三季度营收、归母净利润分别为1705.7、88.8亿元，yoy+5.32%、+5.67%。
　　北美AIDC导致缺电，公司领先布局、多产品有望受益
　　我们预计至2028年8月美国电力净缺口约为88GW，AIDC对稳定电力供应、快速并网的需求急迫，激化了北美缺电矛盾。我们判断燃气轮机供需紧张背景下，燃气发动机、SOFC等其他发电形式存在快速上量机会。
　　1）柴油发动机：2025H1公司面向数据中心市场的高价值大缸径发动机产品销量近600台，yoy+491%，AIDC产品单台价值量高、盈利能力强。
　　2）燃气发动机：公司已布局两款燃气发动机，覆盖功率段1.15–1.58MWm。海外公司瓦锡兰、卡特彼勒等2025年底以来已获得燃气发动机作为AIDC配套主电源的相关订单，燃气发动机有望作为数据中心配套主电源，公司产品销售有望实现快速增长。
　　3）SOFC：公司25年11月与其参股公司CeresPower签订制造许可协议，拟建立应用于固定式发电市场的电池和电堆生产产线，SOFC相关产品有望加速商业化。
　　主营业务：新能源+出海+高端化，公司有望跟随行业稳定发展
　　公司主要产品包括道路、非道路相关的发动机、零部件、整车等，及农业设备、智慧物流。新能源方面，2025H1公司动力电池销量2.3GWh，yoy+91%；海外市场方面，公司推行“一国一车”定制化策略，近年公司产品出口保持增长；高端化方面，2025H1农业设备业务动力换挡拖拉机、小麦机GM系列结构占比同比大幅提升。
　　盈利预测
　　我们预计公司25-27年营收分别达2312.6、2525.8、2792.8亿元，yoy+7.22%/+9.22%/+10.57%，归母净利润分别为125.1、142.8、167.2亿元，25-27年yoy+9.7%/+14.2%/+17.1%。
　　我们选取与燃气、柴油机动力等相关动力业务相关的中国动力，产品同样以发动机、零部件以及发电机组相关的动力新科，主业为重型卡车整车生产和销售的中国重汽作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2026年平均PE27.13X；考虑公司主营业务稳固，大缸径柴发、燃气发动机、SOFC有望受益数据中心建设，给予公司2026年27.13XPE，对应目标价44.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：汇率风险，地缘政治与贸易壁垒风险，能源政策与替代路线风险，新能源技术商业化不及预期风险，高端市场竞争挤压风险，文中测算具有一定的主观性，仅供参考。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，前三季度营收1706亿元、同比+5%，归母净利88.8亿元、同比+6%，扣非归母净利79.7亿元、同比+3%。
　　评论：
　　3Q营收表现符合预期。3Q25公司营收574亿元、同环比+16%/+3%，对应行业重卡批发28.2万辆，同环比+58%/+3%，凯傲营收27亿欧元，同环比均大致持平。同比重卡高增、凯傲持平，公司营收同比+16%符合变动预期；环比略增也符合表现。
　　前三季度新能源、大缸径业务同比高增。前三季度公司累计销售发动机53.6万台，其中重卡发动机销量18.8万台，分燃料类型来看，柴油重卡发动机约11.7万台，天然气重卡发动机约7.1万台。陕重汽前三季度销售重卡10.9万辆，同比增长18%；新能源重卡销量约1.6万辆，同比增长约2.5倍，稳居行业前列。新能源动力系统业务前三季度实现收入19.7亿元，同比增长84%。前三季度公司M系列大缸径发动机销量超7700台，同比增幅超30%，其中数据中心市场表现尤为突出，销量超900台，同比增长超3倍。
　　3Q业绩超预期，受益于规模效应。3Q25公司利润总额52.0亿元、同环比+43%/+22%，利润总额占营收比例超9%、单季达到25年激励目标水平，归母净利32.3亿元、同环比+29%/+10%：
　　1）毛利率：21.4%、同环比-0.7PP/-0.8PP，一定程度上体现行业竞争的变化；
　　2）规模增加下费用率摊薄显著：期间费率13.3%、同环比-2.3PP/-0.9PP，其中，管理费率4.2%、同环比-0.7PP/-0.6PP，凯傲增效计划费用冲回有一定贡献；销售费率5.7%、同环比-0.3PP/-0.3PP，研发费率3.6%、同环比-0.3PP/-0.2PP，财务费率-0.2%、同环比-0.9PP/+0.3PP。
　　凯傲：营收变动不大、部分增效费用冲回增厚利润。凯傲口径，3Q营收27亿欧、同环比基本持平，调整后EBIT1.9亿欧、同环比-13%/+1%。Q3冲回3400万欧增效费用，最终净利1.2亿欧、同环比+61%/+26%。
　　与参股公司希锂斯签订新协议，SOFC深入推进。11月，潍柴与参股公司Ceres（希锂斯）签订制造许可协议，公司拟建立应用于固定式发电市场的电池和电堆生产产线，部分关键部件由Ceres供应，产品将为AI数据中心、商业楼宇及工业园区等场景提供电力。未来有望充分受益于海外AI需求的增长。
　　投资建议：公司3Q业绩超预期，前三季度新能源、大缸径业务同比高增，SOFC与Ceres深入推进。根据2025年三季报，我们将公司2025-2027年归母净利预期由119亿、143亿、154亿元调整为122亿、141亿、152亿元，对应增速+7%、+15%、+8%。参考公司历史估值，我们给予公司A股2026年目标PE15倍，目标价24.3元，维持“强推”评级；给予公司H股2026年目标PE15倍，目标价26.5港元，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济低于预期、海外经济增长低于预期、天然气涨价超预期、排放标准相关政策推出不及预期。

　　投资要点
　　公告要点：公司公布2025年三季报，25Q3公司实现营收574亿元，同环比分别+16.1%/+3.1%，实现归母净利润32.3亿元，同环比分别+29.5%/+10.3%，扣非后归母净利润28.3亿元，同环比分别+26.7%/+6.1%，非经主要来自信用减值准备转回。
　　发动机销量稳定，天然气重卡发动机表现亮眼。25Q3公司发动机销量约17.4万台，同比+2.4%，其中：1）重卡发动机6.3万台，同比+5%；2）大缸径发动机近0.3万台；3）其他发动机10.8万台，同比基本持平。根据交强险（内销终端口径），25Q3潍柴重卡发动机总销量/柴油机销量/气体机销量分别3.95/1.13/2.82万辆，同比分别+20%/-3%/+32%，天然气发动机表现亮眼。
　　毛利率同环比略有下降，费用管控得当。25Q3毛利率21.4%，同比-0.7pct，环比-0.8pct。25Q3公司销管研合计费用率13.5%，同比-1.3pct，环比-1.1pct；25Q3公司财务费用率-0.2%，同比-0.9pct，环比+0.3pct，主要系汇兑损益变动。
　　凯傲收入同比略有增长，净利润同环比大幅增长。凯傲25Q3收入27.04亿欧元（收入贡献约223亿人民币），同环比分别+0.2%/-0.2%。净利润1.19亿欧元（归母贡献约4.57亿人民币），同环比分别+61.3%/+25.7%。
　　25Q3非经主要来自信用减值准备转回。25Q3信用减值准备转回3.83亿元，主要系部分应收账款回收；资产减值损失1.3亿元。
　　盈利预测与投资评级：考虑25年凯傲裁员费用对公司利润影响，以及行业竞争对公司份额及利润影响，我们下调公司2025~2027年归母净利润预测至123/141/155亿元（原129/152/160亿元），2025~2027年对应EPS分别为1.41/1.62/1.78元，对应PE分别为10.23/8.93/8.12倍，考虑公司当前估值较低且龙头地位稳固，年中分红率达57%，股息率较高，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏不及预期，地缘政治风险等。

　　事件:
　　2025年3月26日晚，潍柴动力发布2025年报：2025年营收2318.1亿元，yoy+7.5%，归母净利润109.3亿元，yoy-4.15%，扣非归母净利润96.6亿元，yoy-8.2%。其中2025Q4营收612.4亿元，yoy+14.0%，归母净利润20.5亿元，yoy-31.6%，扣非归母净利润16.9亿元，yoy-40.1%。2025年终公司拟现金分红0.374元/股（含税），2025全年累计现金分红总额（含其他方式）为71亿元，占2025年归母净利润65%。
　　投资要点:
　　收入方面，2025年公司yoy+7.5%，主要是母公司、凯傲收入保持稳健增长，且陕重汽收入增长带动。2025年重卡行业经历了BEV加速渗透，内燃机份额被压缩的变化，但得益于总体景气度较高与出口增长，出口+国内内燃机全年销量约为91万台，yoy+12.6%，为陕重汽重卡整车和潍柴道路用重型发动机销量提供了景气环境。
　　2025年公司重卡整车销量15.3万台，yoy+29.4%，重卡整车收入为526亿元，yoy+19%。2025年公司销售发动机74.3万台，yoy+1.3%，母公司收入405亿元，yoy+3%。凯傲实现营收911亿元人民币，yoy+2.6%。综合看，公司2025年收入yoy+7.5%主要是陕重汽收入增长拉动，同时母公司、凯傲收入同比稳健增长。
　　盈利能力方面，2025Q4毛利率承压是公司2025Q4归母净利润同比下降的主要原因，全年维度看，陕重汽盈利能力增强是亮点，凯傲剔除一次性因素同比稳增。2025Q4公司毛利率20.27%，同比减少3.88pct，与此同时费用有所下降，2025Q4公司销售、管理、研发费用率分别为为6.03%/4.55%/3.44%，合计同比减少1.18pct。另外2025Q4其他收益同比减少5.2亿元。我们预计2025Q4毛利率同比下降的主要原因或与公司对主机厂进行返利有关。凯傲2025年不计算效率计划计提影响，实现净利润30.3亿元人民币，yoy+11.2%，陕重汽2025年净利润达12.25亿元，yoy+77.9%，净利率同比提升0.8pct至2.3%，相当于2020年水平，表现亮眼。
　　立足新成立的电力能源业务板块，潍柴动力向新能源、国际化、高端化转型，前景光明。公司凭借在数据中心发电设备、固体氧化物燃料电池等业务的技术沉淀与市场积累，潍柴动力成功构筑起多方位的电力能源新格局，正借行业东风迎来业务高速增长的关键机遇期。2025年M系列大缸径发动机销量首破1万台，yoy+32%，收入yoy+65%，其中公司数据中心备用电源销量yoy+259%。推出5兆瓦级高速柴油发电产品20M61，核心参数达世界一流水平。2025年11月，公司与英国希锂斯进一步强化合作，实现SOFC电池、电堆和系统的全产业链布局，正加速推进电池和电堆产线建设。美国PSI公司作为重要子公司，发电产品产线涵盖22L-110L排量的气体与柴油发动机。2025年，PSI公司紧抓北美地区电力能源市场机遇，收入、利润实现明显增长，其中发电类产品收入贡献占比达81%，强化了公司在海外数据中心市场的竞争力。同时，公司“三电”业务实现30.4亿元，同比翻倍增长，其中电池销量yoy+162%。
　　公司正从传统动力系统供应商向“高端动力+能源解决方案提供商”转型，AIDC电源业务有望成为中期业绩增长与估值提升的核心变量。
　　在数据中心电力基础设施景气上行与重卡行业周期回暖的共振下，公司进入新一轮成长周期，估值体系有望迎来重构。我们预计公司2026-2028年实现营业收入2595、2749与2837亿元，同比增速+12%、+6%与+3%；实现归母净利润144、171与220亿元，同比增速+32%、+18%与+29%；EPS为1.65、1.96与2.52元，对应当前股价的PE估值分别为14、12与9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内重卡市场复苏不及预期；补贴政策效果不及预期；公司国内市场市占率提升不及预期；天然气价格提升超预期；柴油价格下降超预期；排放标准切换超预期；海外市场拓展不及预期；全球地缘政治风险超预期。

　　潍柴动力股份有限公司以柴油发动机起家，不断通过收购兼并相关领域的龙头企业拓展自身业务范围，搭建多元化产业链。2009年收购法国博杜安突破高端技术壁垒，2012年并购凯傲25%股权与林德液压70%股权切入全球高端液压领域。2018年投资CeresPower布局氢能，2021年重组雷沃重工进军农机，2023年发布全球首款大功率SOFC加速氢能商业化，2025年签署SOFC制造许可协议推进规模化生产，逐步成长为覆盖动力系统、新能源等多元业务的全球高端装备集团。公司发动机主业包含重卡天然气及柴油发动机、工程机械发动机等产品，新业务方面，伴随AIDC发电需求增长，公司大缸径发动机产品销量不断提升，贡献边际利润增量。公司现金分红比例长期维持在较高水平，2023年、2024年分别达50%、55%，高分红格局有望延续。
　　发动机主业有望企稳，电动重卡边际负面冲击有限。展望2026年，考虑以旧换新政策延续，我们预计国内重卡销量下滑幅度有限。结构方面来看，天然气重卡渗透率有望底部回升，受购置税减半以及碳酸锂价格大幅上行影响，电动重卡渗透率或阶段性企稳。考虑出口发动机的正向拉动，预计重卡发动机整体利润相对平稳。
　　AIDC带动大缸径发动机和SOFC业务增长，未来利润增量可期。柴油发电机组是数据中心最广泛采用的备用发电机组方案，公司在2012年前后切入该领域。2025年前三季度，公司数据中心柴发大缸径产品销售超900台，同比增长超3倍。北美电网老化与缺电并存，燃气轮机供给紧缺、交付周期拉长，分布式天然气内燃机组与SOFC成为主流替代方案之一。天然气机组：潍柴当前以1.1–1.6MW级产品为主，场景集中在电站及其他发电应用，2025年10月，配套潍柴集装箱式燃气发电机组的美洲某电站项目圆满完成调试工作，顺利交付客户投入运营。SOFC：2023年，潍柴发布全球首款大功率金属支撑SOFC商业化产品；2025年11月,潍柴与希锂斯签订制造许可协议，拟建立应用于固定式发电市场的电池和电堆生产产线，产品将为AI数据中心、商业楼宇及工业园区等场景提供电力。AIDC发电需求有望拉动公司业绩持续增长。
　　投资建议：公司主业预计相对平稳，AIDC相关发电业务进入高速发展期，业绩增速有望提升。我们调整公司2025-2027年归母净利润分别为119.7/142.0/160.3亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：电动重卡渗透率提升超预期，天然气重卡渗透率下降，AIDC相关业务发展不及预期

　　北美AI电力紧缺逻辑持续演绎,全球龙头BE再获大单：近期海外SOFC龙头BloomEnergy股价表现强势，上涨近40%，主因其与美国电力公司（AEP）达成价值26.5亿美元的燃料电池合作协议，印证北美AI电力紧缺背景下的行业景气持续。我们认为，潍柴动力作为产业链重要参与者，亦将受益于此趋势。当前来看，SOFC仍是交付效率最高的发电解决方案之一，预计未来1–3年内仍将是填补电力缺口的稀缺资源。
　　公司是SOFC技术国产卡位龙头，长期成长空间广阔：潍柴动力在国产替代与技术路线布局中占据关键生态位，面向全球市场潜力广阔、需求明确。公司目前数据中心SOFC领域在手订单充沛，并与国内外头部AI企业持续深化合作，具备可观的盈利前景。随着国产供应链逐步成熟、产能稳步释放，未来订单规模有望加速扩大，公司国产替代方案在性能与成本两端均展现出显著优势。
　　重卡主业企稳向好，估值端具备低位配置吸引力：四季度重卡行业销量达31.4万辆，同比增长43.6%、环比增长11.5%，行业延续了三季度以来的强劲增长态势，公司重卡业务有望同步保持高增长。新能源电池业务持续上量，规模效应带动下2026年盈利能力有望进一步提升。此外，Kion业务在人员优化后有望于2026年实现盈利再修复，叠加公司大缸径发动机业务稳健高增。我们认为，在2026年重卡报废更新政策延续、AI电力业务加速推进的支撑下，公司盈利具备向上充足动能，当前低位配置吸引力突显。
　　盈利预测：预计2025-2027年公司营业总收入2,316.7、2,522.4、2,722.8亿元，归母净利润124.9、140.4、160.7亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策效果不及预期；行业竞争加剧；原材料成本波动。

　　Ceres宣布与潍柴动力签订SOFC制造许可：11月5日，CeresPower宣布与潍柴动力签署固体氧化物燃料电池（SOFC）制造许可协议，进一步巩固双方既有合作关系。潍柴方面将建立新工厂生产电池与电堆，面向数据中心、商业及工业用电市场，预计相关收入将于2026财年确认。
　　双方合作基础深厚，SOFC商业化稳步推进：潍柴动力自2018年战略投资CeresPower并持股20%后，其SOFC技术商业化近期取得关键进展。2024年先后交付陕西燃气25kW系统及国家电投100kW系统。SOFC较传统天然气发电可实现减碳30%以上，有效推动天然气清洁高效利用及分布式能源系统协同发展。
　　前瞻布局电力能源，受益AI供电紧缺正当时：我们认为，伴随海外AI算力投入加大，电力稳定性的战略地位日益凸显。潍柴动力前瞻性布局固态燃料电池、天然气发动机等清洁能源技术，并于年初携手弗迪设立合资工厂，加速拓展新能源电池业务。公司清洁能源版图持续深化，有望充分受益于全球电力紧缺趋势。
　　全年业绩预计稳健增长，估值具备修复空间：今年以来，公司业绩稳健增长，前三季度营收、归母净利润同比分别增长5%、6%，全年盈利突破120亿元的预期进一步强化。当前PE估值不足12倍，处于近三年40%分位以下，具备较高安全边际。随着明年年初新能源重卡渗透率收敛，主业中长期悲观预期有望扭转，估值修复空间可观。
　　盈利预测：预计2025-2027年公司营业总收入2,316.7、2,522.4、2,643.5亿元，归母净利润122.7、134.5、143.3亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策效果不及预期；行业竞争加剧；原材料成本波动。

　　事件:
　　2025年10月30日潍柴动力公布2025年三季报。前三季度营收1705.7亿元，yoy+5.3%，归母净利润88.8亿元，yoy+5.7%。其中2025Q3营收574.2亿元，yoy+16.1%，归母净利润32.3亿元，yoy+29.5%，扣非归母净利润28.3亿元，yoy+26.7%。非经常性损益中有5.3亿元为应收款项减值准备转回。
　　投资要点:
　　2025Q3重卡行业景气旺盛，天然气渗透率月度环比回升，带动公司2025Q3收入yoy+16.1%、扣非归母净利润yoy+26.7%。据中汽协及交强险，2025Q3重卡批发/终端销量分别yoy+58%/+65%，国内终端的天然气/柴油/BEV重卡销量yoy分别+29%/+55%/+184%。同期潍柴动力重型天然气发动机上险yoy+27%，市占率维持行业第一且仍显著领先第二名。据第一商用车网，陕重汽2025年前三季度销售重卡10.9万辆，同比增长18%；新能源重卡销量约1.6万辆，同比增长约2.5倍，稳居行业前列。
　　2025Q1-Q3KION订单额同比增长18%，剔除效率提升计划影响后净利润同比增长，效率提升计划带来的一次性费用预估下调至1.8亿欧元左右。根据KION2025年10月30日的2025年三季度交流会，2025前三季度KION整体订单88.8亿欧元，同比增长18.3%，显示出需求的持续回升，剔除KION效率计划影响后的净利润同比仍有不错增长（实际净利润为1.67亿欧元，效率提升计划带来的一次性费用预估下调至1.8亿欧元左右，原为2.5亿欧元左右）。
　　2025年前三季度公司新能源动力系统与AIDC大缸体发动机高速增长。据第一商用车网，2025年前三季度公司新能源动力系统业务实现收入19.7亿元，同比增长84%；公司大缸径发动机2025年前三季度销量突破7700台，同比增长超30%，其中数据中心相关产品销量突破900台，同比增长超3倍。
　　盈利预测和投资评级。2025年重卡景气较高、天然气重卡渗透率有望持续回升、大缸径和动力电池业务高速增长，三重因素使公司盈利具备较大向上弹性。我们预计公司2025-2027年实现营业总收入2289、2445与2635亿元，同比增速6%、7%与8%；实现归母净利润125、140与165亿元，同比增速为9%、12%与18%；EPS为1.43、1.60与1.89元，对应当前股价的PE估值分别为11、10与8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示。国内重卡市场复苏不及预期；补贴政策效果不及预期；公司国内市场市占率提升不及预期；天然气价格提升超预期；柴油价格下降超预期；排放标准切换超预期；海外市场拓展不及预期；全球地缘政治风险超预期。