氯碱固本行稳致远，资源新材料开疆拓土。新金路前身为四川省树脂总厂，1993年5月7日在深交所上市，是四川地区较早上市的化工企业之一。历经五十余年深耕，公司构建了以氯碱化工为核心，配套仓储、物流的成熟业务体系，主导产品包括PVC树脂、烧碱、钾碱、电石等。据2025年年报披露，公司现有PVC产能30万吨/年、氢氧化钠14万吨/年、氢氧化钾8万吨/年，是国内氯碱化工领域的重要骨干企业。在夯实化工主业的同时，公司加速向矿产开发领域拓展，打造第二成长曲线。2023年，公司通过破产和解完成广西有色栗木矿业相关股权及工商过户手续，栗木矿业成为公司全资子公司金路资产管理有限公司下属控股公司，正式切入锡、铌钽等有色金属赛道。
　　栗木矿采矿证覆盖面积13平方公里，是国内少数同时具备锡、钨、钽、铌四种金属原生资源的矿权之一。栗木矿采用地下开采方式开采水溪庙钽铌矿（30万吨/年）、三个黄牛锡钨矿（7.5万吨/年）、金竹源锡钽铌矿（15万吨/年，服务年限13.5年）；采用露天开采方式开采大岐岭、疗养院和晒禾坪高岭土矿（6万吨/年），采矿规模58.5万吨/年。根据2014年北部湾产权交易所披露数据，矿区保有矿石量5289万吨，金属储量含锡9.07万吨、三氧化钨2.2万吨、氧化钽4602吨、氧化铌4968吨。另外，栗木矿配备2个主要的选矿厂和尾矿库，选矿厂包含设水溪庙（1500吨/日）、金竹源（500吨/日）；尾矿库总有效库容约950万立方米。
　　一期采矿、选矿、冶炼项目2026年开工，2027年逐步投产。公司拟投资实施60万吨/年采矿改造工程项目、150万吨/年选矿项目、钽铌（钨、锡）资源冶炼综合利用技改项目一期工程，一期项目总投资估算5亿元。其中采矿项目建设期2年，其余项目建设期均为1年，2026年1月公司收到栗木矿复产通知，一期项目正式开工建设，预计2027年逐步投产。锡钽供需紧平衡，支撑价格中枢上行。锡方面，全球供应受传统产区品位下滑、缅甸出口波动等因素约束，需求端受益于AI算力基建、数据中心高增持续拉动，供需偏紧格局将支撑锡价中高位运行；钽方面，高端电子元器件、军工新材料等领域刚性需求稳步释放，库存低位叠加供给刚性短缺形成强力托底，钽价中枢呈现上移趋势。
　　投资建议：公司作为新进锡钨钽铌矿业的新星企业，充分享受锡、钨、钽价格中枢上移所带来的利润弹性，且公司主力矿山建设项目推进顺利，“量价齐升”未来公司业绩弹性较大。我们预计2026-2028年公司实现归母净利-1.3/2.8/5.2亿元，对应PE-/48/26倍，因公司栗木矿涉及的金属品种有锡、钨、钽铌，三个行业景气度均处于上涨阶段，故公司估值有一定溢价，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争风险、矿业项目投资运营风险、有色金属产品价格波动风险、测算误差风险。

　　矿业转型破题，栗木60万吨/年采矿工程预计未来两年逐步投产。1）公司全称四川新金路集团股份有限公司（000510.SZ），1993年于深交所主板上市，实控人为刘江东先生。化工板块以PVC、烧碱、电石为核心产品，是西南地区重要的氯碱化工企业之一。2）公司通过全资子公司金路资管控股广西有色栗木矿业有限公司，截至2026年一季报持股51.76%。栗木矿是国内少数同时具备锡、钨、钽、铌四种金属原生资源储备的标的。3）2023年3月公司全资子公司金路资管以2.4亿元和解投资款实现栗木矿业全部破产债权100%清偿；2025年12月发布"采选冶"一期项目立项（4.96亿元）及增资扩股（2.35亿元）公告；2026年1月16日栗木矿业获桂林市应急管理局同意复工通知。
　　锡钨钽铌供需趋紧，25年以来价格大幅上涨。1）钽：全球供给高度集中于刚果（金）（占52%），2026年1-3月鲁巴亚矿区（占全球供给约15%）连续遭遇重大塌方事故及M23武装冲突，叠加AI服务器对钽电容需求拉动（2024年美国钽表观消费同比+75%），国内钽锭现货价由2025年均价约2,612元/公斤升至2026年5月8日的6250元/公斤，累计上涨139%。2）锡：缅甸佤邦自2023年8月起禁矿（影响全球约10%锡精矿供给），复产节奏偏慢，叠加印尼监管趋严及AI算力、半导体复苏拉动焊料需求，国内锡现货均价从2022年低点16.29万元/吨升至2026年5月7日的41.67万元/吨，累计涨幅逾156%。3）钨：中国占全球钨矿产量79%（2024年6.7万吨），2024-2025年首批开采指标连续下调至6.2/5.8万吨，2025年2月对仲钨酸铵、氧化钨、碳化钨等实施出口管制，江西钨精矿（65%）现货价升至2026年5月7日的69.3万元/吨，处历史极高水平。4）铌：巴西占全球产量约93%，CBMM一家公司主导全球定价权，国内铌铁2025年前10个月进口同比+19.1%创历史新高，超导、新能源电池等新兴赛道加速开拓。
　　稀缺四金属共伴生功勋矿，一期项目投产蓄势待发。1）栗木矿区采矿证范围13平方公里覆盖锡、钨、钽、铌等多金属采矿权，2014年北部湾产权交易所披露保有量含锡9.07万吨、三氧化钨2.20万吨、氧化钽4602吨、氧化铌4,968吨；存量尾矿约900万吨含钽、铌、锂、铍、铷等多种可回收元素。2）栗木矿1966年攻克提钽工艺制得高纯度钽金属，1974年首批钽铌产品应用在我国第一颗人造卫星。3）公司60万吨/年采矿、150万吨选矿和钽铌（钨、锡）资源冶炼综合利用技改项目总投资4.96亿元，目标年产锡精矿4275吨、钨精矿600吨、氟钽酸钾500吨、氧化钽50吨、氧化铌200吨。4）2026年1月16日已获桂林市应急管理局同意复工批准，现场施工均按照正常时间推进，预计项目将于2026年底有望逐步建成投产、2027年逐步达产。5）公司可在投资款到账12-24个月内行使可选回购权，行权后穿透持股将由51.76%提升至80.75%，权益锡精矿/钨精矿产能分别由2213/311吨提升至3452/485吨。
　　投资建议：随着栗木矿逐渐投产，公司将成为稀有金属锡钨钽铌矿业新星，我们预计公司26-28年营业收入分别为19.84/34.33/41.19亿元，归母净利润为0.42/4.04/5.76亿元；EPS为0.07/0.62/0.89元/股。考虑栗木矿投产及业绩释放节奏，以2027年估值为锚，参考可比公司27年平均PE为29X，结合公司26-28年预测利润CAGR或明显高于可比公司，给予适当估值溢价，给予2027年目标PE33X，目标价为20.56元。首次覆盖，给予“强推”评级。
　　风险提示：1）氯碱行业竞争风险。2）矿业项目投资运营风险。3）悲观情况下产品价格不及预期。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入16.60亿元，同比-18.53%；实现归母净利润/扣非归母净利润-2.30/-2.31亿元，同比减少268.31%/250.27%。25Q4公司实现归母净利润-1.52亿元，主要由于计提资产减值损失1.10亿元，26Q1公司实现归母净利润-0.51亿元，枯水期成本压力较大。
　　树脂/烧碱产品盈利承压。分产品看，2025年PVC树脂/烧碱/其他产品贡献毛利-1.87/3.77/-0.20亿元，同比-0.73/+0.23/-0.38亿元。
　　2025年树脂产品/碱产品销量为16.65/16.82万吨，同比-16.88%/2.55%。主要由于行业整体过剩，公司调整生产负荷和销售。
　　成本端，公司作为电石法生产企业，公司旗下主体企业的能源消耗以电力为主，近年来，由于电力政策的调整导致电价持续升高，加重了公司成本负担。公司通过合理调整生产负荷、重点耗电设备的运行模式等努力降低用电成本，2024-2025年树脂、烧碱产品成本基本持平，维持0.57/0.16万元/吨水平。
　　矿产资源进入建设阶段，进度符合预期。矿产资源板块，公司依托栗木矿的矿产资源，持续推动项目复产及60万吨/年采矿改造工程项目、150万吨/年选矿项目及钽铌（钨、锡）资源冶炼综合利用技改项目一期工程。目前已顺利实施增资控股，实现股权融资2.35亿元用于采选冶项目和增储，取得开工令。根据公司披露，栗木锡钨矿勘探与储量核实项目/采矿系统改造项目/新建选矿厂工程进度为29.28%/25.87%/4.36%，整体符合预期。
　　高纯石英砂实现销售。公司石英砂产品已实现少量出货，目前根据客户需求不断的进行工艺改进与调试，积极进行市场拓展和下游客户开发，达产后有望弥补国内半导体行业短板。
　　投资建议：考虑到公司栗木矿业进度符合预期，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润0.14/4.01/7.13亿元，分别同比增长106.05%/2773.75%/77.94%，对应EPS分别为0.02/0.62/1.10元。
　　以2026年5月7日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为773.30/26.91/15.12倍。维持公司“增持”评级。
　　风险提示：
　　价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。