事件:
　　2024年10月30日，贵州轮胎发布2024年三季度报告：2024年前三季度实现营业收入78.43亿元，同比+11.45%；实现归母净利润5.60亿元，同比-10.76%；实现扣非归母净利润5.40亿元，同比-13.06%；销售毛利率18.58%，同比-3.32个pct，销售净利率7.2%，同比-1.83个pct；经营活动现金流净额为4.36亿元，同比减少6.10亿元。
　　2024Q3单季度，公司实现营业收入26.68亿元，同比+2.80%，环比-2.43%；实现归母净利润为1.34亿元，同比-53.63%，环比-38.98%；扣非后归母净利润1.19亿元，同比-58.07%，环比-45.33%；经营活动现金流净额为6.22亿元，同比-1.56亿元，环比+8.24亿元。销售毛利率为16.52%，同比-7.24个pct，环比-2.67个pct。销售净利率为5.1%，同比-6.16个pct，环比-2.95个pct。
　　投资要点:
　　原材料价格上涨，2024Q3单季度净利润同环比下降
　　2024年前三季度实现营业收入78.43亿元，同比+11.45%；实现归母净利润5.60亿元，同比-10.76%。其中，2024年前三季度公司实现毛利润14.57亿元，同比-0.84亿元；期间费用8.52亿元，同比+0.50亿元。期间费用方面，2024年前三季度公司销售费用率为4.11%，同比+0.46个pct；管理费用率为3.01%，同比-0.94个pct；研发费用率为3.32%，同比+0.06个pct；财务费用率为0.42%，同比-0.12个pct。2024年前三季度公司实现经营活动现金流净额4.36亿元，同比-58.34%，主要原因为销售商品、提供劳务收到的现金增幅低于购买商品、接受劳务所支出的现金增幅。
　　2024Q3单季度公司实现净利润1.36亿元，同比-53.50%，环比-38.25%；实现归母净利润为1.34亿元，同比-53.63%，环比-38.98%，主要原因为天然橡胶、合成胶等主要原材料价格大幅上涨，成本上升，盈利能力下降。期间费用方面，2024Q3单季度公司销售费用率为4.19%，同比+0.32个pct，环比+0.07个pct；管理费用率为2.83%，同比-0.95个pct，环比-0.31个pct；研发费用率为3.78%，同比+0.59个pct，环比+0.81个pct；财务费用率为0.79%，同比+0.45个pct，环比+0.51个pct。2024Q3单季度，经营活动现金流净额为6.22亿元，同比-1.56亿元，环比+8.24亿元。
　　越南三期项目顺利推进，看好新产能投放贡献增量
　　根据公司2023年报，公司国内“年产38万条全钢工程子午线轮胎智能制造项目”第一阶段20万条产能2023年末达到设计产能，第二阶段仍在建设当中；另外越南“年产95万条高性能全钢子午线轮胎项目”当中，5万条农业子午胎产能正在进行产品测试。
　　2024年3月5日，公司发布越南公司实施越南三期项目公告，拟在越南建设年产600万条半钢子午线轮胎智能制造项目，进一步完善产品条线，预计建设周期12个月，在项目正常建设和运营的情况下，预计可实现年均新增销售收入18998.69万美元，年均利润总额2861.65万美元。截至2024年9月28日，公司越南三期项目的境内外投资审批备案手续全部办理完毕。
　　盈利预测和投资评级根据轮胎行业景气度，我们调整公司盈利预期，预计公司2024/2025/2026年营收分别为105.74、132.27、141.05亿元，归母净利润分别为6.97、9.24、11.32亿元，对应PE为10.82、8.16、6.66倍，考虑公司长期成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示全球轮胎业下行的风险；轮胎市场大幅波动风险；原材料价格上涨风险；环保及安全生产风险；同行业竞争加剧风险。

　　业绩简评
　　2024年10月29日公司发布了2024年3季报，2024年前三季度实现营业总收入78.4亿元，同比增加11.45%；归母净利润5.6亿元，同比下滑10.8%；其中3季度单季度实现营业总收入26.7亿元，同比增长2.8%，环比下滑2.4%，归母净利润1.34亿元，同比下滑53.6%，环比下滑39%。
　　经营分析
　　全钢胎景气承压叠加原料涨价，公司业绩有所回落。今年以来半钢胎和全钢胎景气分化较为明显，我国半钢胎行业月度开工率自3月开始维持在接近8成的水平，全钢胎行业月度开工率则从5月开始回落到不足6成的水平。开工分化的原因在于两者下游需求有差异，半钢胎主要和出行需求相关，全钢胎则主要受到基建地产等领域需求影响，整体需求支撑相对偏弱。在行业景气回落的背景下，公司收入和利润也受到了负面影响，同时因为天然橡胶、合成胶等主要原材料价格大幅上涨，成本上升导致盈利能力下降。
　　越南基地半钢胎项目稳步推进，产品布局进一步优化。今年3月公司公告规划通过越南公司实施年产600万条半钢子午线轮胎智能制造项目，9月底公司全资子公司贵州前进轮胎投资有限责任公司完成越南三期项目的境外投资备案，领取了贵州省商务厅新出具的《企业境外投资证书》。越南三期项目已取得了贵州省发展和改革委员会出具的《境外投资项目备案通知书》和越南前江工业区管理委员会新出具的《投资登记证书》，越南三期项目的境内外投资审批备案手续全部办理完毕。未来公司将积极推进越南三期项目建设，力争尽快实现投产。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司为国内商用车胎龙头企业，全球化多基地的产业布局持续完善，未来随着国内外基地产能的爬坡放量和产品结构的持续优化，公司业绩将继续稳步增长。但考虑到全钢胎景气承压叠加原料价格上涨对公司业绩有一定拖累，我们调整公司2024-2026年归母净利润分别为7亿元、8.05亿元、9.73亿元（相比预测前值下调幅度分别为28%、27%、23%），当前市值对应PE估值分别为11.39/9.91/8.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；企业出海建厂后竞争加剧；国际贸易摩擦；海运费大幅波动；汇率波动；大股东质押。

　　公司发布2024年中报，上半年实现收入51.74亿元（YoY+16.5%），实现归母净利润4.27亿元（YoY+25.7%），实现扣非归母净利润4.21亿元（YoY+24.8%）；其中24Q2实现收入27.35亿元（YoY+11.9%，QoQ+12.1%），实现归母净利润2.19亿元（YoY-11.2%，QoQ+5.7%），实现扣非归母净利润2.18亿元（YoY-11.5%，QoQ+6.9%），业绩符合预期。
　　上半年公司轮胎产销量仍维持增长，但成本受原料及海运压力影响，毛利率略有下滑。依据公告内容，上半年国内全钢胎市场受基建与物流行业影响，替换市场需求放缓，海外需求同比仍有提升，公司上半年随着国内外双基地进程加快，越南公司产能提升为公司海外销售收入较上年同期增长41.32%提供了支撑，上半年公司完成轮胎产销量分别约479.42万条（YoY+18.8%）、471.75万条（YoY+19.8%），主要增量来自越南工厂二期产能的持续释放。依据公告内容，上半年越南工厂完成轮胎产量102.6万条（YoY+121%）、销量104.23万条（YoY+122%），实现收入8.82亿元（YoY+97%）、净利润1.64亿元（YoY+174%）。成本端，上半年主要原材料有所上行，依据公司中报，混合胶、顺丁橡胶以及促进剂涨幅最大，均在23%左右，丁苯橡胶同比涨幅接近17%，叠加海运费5-6月快速上行，整体使得公司毛利率同比下滑1.16pct至19.65%。费用端，整体费用控制得当，销售费用率、管理费用率、研发费用率整体同比下降0.61pct，财务费用由于转债费用下滑而有所下降，以及应收账款坏账损失下滑约1300万元，整体使得净利润率同比提升0.57pct至8.29%。
　　二季度受益于越南基地持续放量，收入同环比提升，盈利能力受成本影响有所下滑。公司越南二期产能逐步转固，贡献增量收入及产销量，截至2024年6月底，公司固定资产相较3月底增加2.24亿元，在建工程相较3月底减少1.71亿元，主要变量为越南年产95万条全钢子午线轮胎项目（越南二期）逐步转固，越南二期约80万条全钢及15万条非公路，于去年逐步投产，目前越南二期80万条全钢仍具备较高开工率。部分非公路产品格局相较去年略激烈。成本端，二季度原料及海运同环比仍有压力，叠加国内全钢需求略有承压，依据Wind数据，国内全钢行业开工率Q2同比下滑3.26pct，因此二季度公司毛利率同环比分别下滑4.2pct、0.97pct。影响净利润率同环比分别下滑2.11pct、0.51pct至8.05%。
　　国内非公路项目及越南三期半钢项目贡献后期增量。依据公司公告，年产38万条全钢工程子午胎线轮胎智能制造项目，第一阶段年产20万条产能，在2023年末达到设计产能，上半年实现7309万元效益；第二阶段年产18万条产能仍处于建设期。此外，此前公司公告新增越南三期600万条半钢子午线轮胎智能制造项目，项目总投资近2.3亿美元，按照公司公告预计项目实现年收入1.9亿美元，年均利润总额2862万美元。
　　盈利预测与估值：考虑今年海运费上行以及公司非公路产品格局略有激烈，下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润约9.1、10.8、12.7亿元（原预测10.1、11.6、13.1亿元），对应PE约7、6、5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动影响盈利能力；产能消化不及预期

　　23年扣非净利润同比+103.56%，24Q1扣非净利润同比+121.90%。2023年公司实现营收96.01亿元，同比+13.76%；实现归母净利润8.33亿元，同比+94.19%；实现扣非净利润8.23亿元，同比+103.56%。2023Q4，公司实现营收25.64亿元，同比+17.17%；实现归母净利润2.05亿元，同比+18.02%；实现扣非净利润2.02亿元，同比+50.11%。2024Q1，公司实现营收24.40元，同比+22.11%；实现归母净利润2.07亿元，同比+123.66%；实现扣非净利润2.03亿元，同比+121.90%。2023年公司拟共向股东派发红利2.93亿元。
　　国内国外“双基地”布局。国内扎佐基地：以老厂整体搬迁为契机，摆脱过去因空间受限制约发展、效率低下的不利影响，工艺布局和装备自动化、智能化水平发生了质的变化，在扩大企业规模、提升经营质量以及延伸产业链等方面进入了良性发展的“快车道”。截至2023年末，一期、二期项目除5万条农业子午胎仍在进行设备调试和产品测试外均已达产。越南前江基地：一期、二期项目的顺利实施，标志着公司国内国外“双基地”布局已实现，面向海外市场的产能布局更加均衡，抗风险能力明显提升，市场和盈利空间得到有效拓展，进一步提高了公司全球竞争力和影响力。
　　越南公司实施年产600万条半钢子午线轮胎智能制造项目。公司境外全资二级子公司前进轮胎（越南）有限责任公司拟投资建设年产600万条半钢子午线轮胎智能制造项目。项目总投资为2.28亿美元。项目建设周期12个月，第2、3年投产，投产率为60%、80%，第4年达产，达到设计生产能力。在项目正常建设和运营的情况下，预计可实现年均新增销售收入1.90亿美元，年均利润总额2861.65万美元。项目所得税前的投资回收期为6.88年（含建设期），所得税后的投资回收期为7.19年（含建设期）。项目总投资收益率为13.32%。
　　产品研发能力领先。公司已掌握处于国内先进水平的轮胎研发、设计和生产关键技术，近3年主持和参与制定国家标准39项，自主研发并处于有效期的技术专利共218项（其中发明专利16项、实用新型专利76项、外观设计专利126项）。主导产品的关键技术掌握率达100%，完全使用自有技术生产。依托公司强有力的技术研发实力，近年来公司主要产品在国内同行业处于领先地位，部分产品主要性能指标达到国际先进水平。
　　盈利预测。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.47、12.52、14.58亿元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值为2024年12倍PE，对应目标价8.52元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。贸易摩擦；国际贸易和技术壁垒升级；原材料价格大幅波动。