事件：公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3，公司实现营收102.29亿元，同比+7.13%；归母净利润2.06亿元，同比-34.66%；扣非归母净利1.74亿元，同比-26.65%。分季度看，2024Q3，公司实现营收34.22亿元，同比+13.99%、环比-10.89%；归母净利润0.59亿元，同比-19.35%、环比-28.78%；扣非归母净利0.56亿元，同比+8.25%、环比-21.66%。Q3业绩低于我们的预期。
　　点评：需求承压，Q3业绩下滑
　　（1）24Q3毛利率同比下滑：2024Q3,公司实现净利率2.37%，同比-0.75pct，环比-0.26pct，毛利率14.75%，同比-1.24pct，环比-0.74pct。市场竞争加剧叠加硬质合金需求疲软，公司产品售价承压。原料端，受制于资源品位下滑等因素，国内钨矿产量萎缩，钨矿价格维持高位，钨精矿24Q3价格同比+12.97%，环比-5.93%，挤压公司产品毛利。此外，Q3研发费用同比+0.12亿元，销售费用同比+0.23亿元（加大营销力度所致），导致净利率同比下滑。
　　（2）下游硬质合金需求不振，市场竞争加剧。硬质合金需求疲软，行业竞争加剧，公司部分产品销量承压。
　　（3）主业毛利下滑，24Q3归母净利环比-0.24亿元。24Q3环比看，主要减利项：毛利（-0.90亿元），少数股东权益（-0.04亿元）。主要增利项：公允价值变动（+0.04亿元），费用和税金（+0.33亿元），所得税（+0.16亿元），营业外利润（0.09亿元）。同比看，主要减利项：费用和税金（-0.40亿元，主要是研发费用和销售费用增加），减值损失等（-0.25亿元），公允价值变动（-0.09亿元）。主要增利项：毛利（+0.25亿元），其他/投资收益（+0.28亿元），所得税（+0.11亿元）。
　　未来看点：柿竹园公司即将注入，补齐资源短板
　　（1）柿竹园公司即将注入。2024年1月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权，目前已经得到深交所受理。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2023年托管的矿山总产量2.6万吨），一旦注入完成，届时公司将形成矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。
　　（2）数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。
　　投资建议：公司不断提升刀具产能，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为2.82/4.08/5.36亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE分别为46/32/24倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

　　中钨高新发布三季报：Q3实现营收34.22亿元（yoy+13.99%，qoq-10.89%），归母净利5919.40万元（yoy-19.35%，qoq-28.78%）。2024年Q1-Q3实现营收102.29亿元（yoy+7.13%），归母净利2.06亿元（yoy-34.66%），扣非净利1.74亿元（yoy-26.65%）。三季度公司收入保持了同比增长，利润下滑主要系原材料价格提升。考虑到公司在钨行业的龙头地位，未来有望受益国内制造业的复苏，维持“买入”。
　　收入同比逆势增长，原料上涨致盈利能力承压
　　7~9月国内PMI分别为49.4、49.1和49.8，面对终端需求偏弱、硬质合金市场持续萎缩局面，公司顶住市场压力，加大专业市场推广力度，实现了收入同比增长。公司Q3单季度实现毛利率14.8%、净利率2.4%，分别同比-1.2和-0.8pct，毛利率下降主要受行业竞争加剧、原辅材料成本上涨等综合因素影响。一方面中低端低价刀具销售占比提升，另一方面24Q3国内碳化钨粉末均价同比+12.5%，对刀片等钨产品毛利率造成压制。
　　聚焦精益、严控期间费用
　　公司前三季度期间费用同比+5.2%，小于收入增速。Q3单季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.3/-0.6/-0.2/-0.1pct，销售费用率有所提升，主要系公司加大了专业试产的推广力度导致广告宣传和业务推广费用增加。管理费用率有所下降主要系股权激励同比减少。前三季度公司整体研发费用4.13亿元，同比+19%，持续加大新品科研项目投入。前三季度公司整体财务费用同比+76%，主要系人民币汇率变动，导致汇兑收益同比减少0.31亿元。
　　盈利预测与估值
　　由于年内碳化钨价格超预期上涨、影响公司盈利能力，略微下调盈利预测，预测24-26年归母净利润为4.0、5.6、6.1亿元（较前值下调9%、5%和1%），对应PE32、23和21倍，可比公司25年Wind一致预期PE均值为35倍，给予公司25年35倍PE估值，对应目标价为14元（前值9.6元）。
　　风险提示：1）国企改革进度不及预期；2）国产企业产品重合度加大；3）下游需求持续低迷。

　　事件：公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收68.07亿元，同比+3.98%；归母净利润1.47亿元，同比-39.3%；扣非归母净利1.18亿元，同比-36.42%。分季度看，2024Q2，公司实现营收38.4亿元，同比+10.06%、环比+29.44%；归母净利润0.83亿元，同比-41.62%、环比+30.16%；扣非归母净利0.72亿元，同比-25.17%、环比+55.66%。
　　24H1点评：数控刀片产量同比增长20%，上游涨价侵蚀利润
　　1.24H1公司数控刀片产量6000万片。2024H1，公司数控刀片产量超6000万片，同比+20%。受竞争加剧及上游原材料价格上涨影响，株钻公司增收不增利，24H1实现营收9.89亿元，同比+9.76%，净利润0.78亿元，同比-9.91%。
　　2.24H1金洲公司净利润实现增长。金洲公司24H1年实现营收5.15亿元，同比+10.48%，实现净利润0.80亿元，同比+1.15%，显示较强的韧性。
　　3.原料价格上涨，24H1公司毛利率同比-1.34pct。24H1钨精矿价格同比+12.8%，仲钨酸铵价格同比+11%，碳化钨粉市场价格同比+9.13%，下游传统产品价格传导不畅，导致公司毛利率同比-1.34pct，至14.91%。分业务看，切削刀具与工具毛利率下滑2.32pct，至30.94%；其它硬质合金毛利率下滑0.64pct，至12.66%；难熔金属毛利率下滑4.33pct，至8.69%；粉末制品毛利率增长0.21pct，至8.61%。
　　24Q2点评：费用端拖累业绩
　　1.2024Q2归母净利润同比-0.59亿元。主要增利项：毛利（+0.58亿元），公允价值变动（+0.26亿元），其他/投资收益（+0.10亿）。主要减利项：费用和税金（-0.91亿，其中研发费用增加0.4亿元，销售费用增加0.2亿元，财务费用增加0.2亿元，管理费用增加0.1亿元），减值损失等（-0.45亿元），所得税（-0.14亿元）。
　　核心看点：柿竹园公司即将注入，补齐资源短板
　　1.柿竹园公司即将注入。2024年1月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2023年托管的矿山总产量2.6万吨），一旦注入完成，届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。
　　2.数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。
　　投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.17/5.64/7.48亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE分别为26/19/15倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

　　事件：
　　公司发布2024年半年度报告，2024年上半年实现营业收入68.07亿元，同比增长3.98%；实现归母净利润1.47亿元，同比下降39.30%，业绩符合预期。2024Q2单季度，公司实现营业收入38.40亿元，同比增长10.06%，环比增长29.44%；实现归母净利润8310.97万元，同比下滑41.62%，环比增长30.16%。
　　点评：
　　产品结构不断优化，产品重心向高附加值市场转移。根据公司半年报，2024H1公司切削刀具、硬质合金轧辊、精密零件、硬面材料及球齿等多个品种规模位居中国第一。分产品类别来看，公司2024年上半年实现1）切削刀具及工具：营收15.72亿元，同比9.44%，毛利率30.94%，同比2.32pcts。2024年上半年公司数控刀片销量超6000万片，同比增长超20%；PCB工具持续突破长径比极限，试制出超大长径比微型钻头（长径比超50倍），开发出新型涂层工艺，部分产品寿命提升3-4倍；2）其他硬质合金：营收16.95亿元，同比-5.75%，毛利率12.66%，同比-0.64pcts；3）难熔金属：营收12.21亿元，同比+16.53%，毛利率8.69%，同比-4.33pcts；4）粉末制品：营收15.51亿元，同比+20.79%，毛利率8.61%，同比+0.21pcts。
　　下游需求支撑较弱，部分产品价格竞争激烈致利润率短期承压。根据公司半年报，2024H1公司毛利率14.91%，同比-1.34pcts；净利率2.66%，同比-1.62pcts。单2024Q2毛利率15.49%，同比+0.10pcts，环比+1.33pcts；净利率2.63%，同比-1.93pcts，环比-0.08pcts。2024H1销售/管理/研发/财务费用率分别3.00%/4.12%/3.96%/0.58%，同比分别-0.13/-0.34/+0.66/+0.42pcts，2024H1研发费用率上升主要系公司加大技术研发投入力度，财务费用率上升主要系人民币汇率变动，产生的汇兑收益同比减少0.31亿元。
　　成功中标中航旗下企业二期刀具总包项目，助力高端制造转型升级。公司在2021年中标该企业一期总包项目，一期项目结束后，该企业刀具国产化率得到明显提升。此次二期总包项目是一期总包项目的延续，相比一期项目期限更长，金额更大，期限从三年增长至五年，至2029年9月结束，总包服务车间和服务设备数量较一期均有较大增长。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到当前下游需求仍较弱，原材料价格处于较高水平，影响公司刀具、难熔金属、硬质合金制品等业务利润，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为4.15/5.34/6.26亿元（原24/25/26年为5.20/6.21/7.31亿元），公司目前股价（2024/08/23）对应2024/25/26年PE分别为27、21、18X，考虑到：1）当前公司PE（TTM）为29，处于近4年37.8%分位，为估值低位；2）公司积极推动刀具业务的高端化转型，产品重心不断移向高附加值、具有明显竞争优势的市场，盈利能力有望修复；3）公司业务围绕钨产业链协作布局，未来随着柿竹园公司的注入将进一步发挥协同效应，增厚公司利润，维持买入评级。
　　风险提示：市场需求不及预期风险；原材料持续涨价风险；钨矿注入进度不及预期风险。

　　投资要点：
　　营收稳步增长，利润有待改善。公司公布2024年半年度报告，2024年H1，公司实现营收68.1亿元（yoy+4.0%），归母净利润1.5亿元（yoy-39.3%），扣非归母净利润1.2亿元（yoy-36.4%），经营净现金流-5.3亿元（yoy-65.7%）。2024年第二季度，公司实现营收38.4亿元（yoy+10.1%/qoq+29.4%），实现归母净利润0.8亿元（yoy-41.6%/qoq+30.2%），经营净现金流0.2亿元（yoy-56.1%/qoq+103.3%）。
　　费用端拖累公司利润水平。2024年H1，公司毛利率/净利率分别为14.9%（yoy-1.3%）/2.7%（yoy-1.6%）。2024年第二季度，公司毛利率为15.5%（yoy+0.1%/qoq+1.3%），净利率为2.6%（yoy-1.9%/qoq-0.1%），公司利润率下降的主要原因系：1）原材料价格上涨，24年上半年，公司主要原材料钨精矿及APT（仲钨酸铵）的价格均较年初上涨超15%。2）原材料价格上涨的传导不顺，市场份额竞争加剧，公司还需要对产品价格下调以抢占市占率，从而对产品利润造成挤压。3）期间费用的上涨。2024年上半年，研发费用同比增长24.8%，财务费用由于汇率变动同比增长275.7%。
　　产品量增明显，价格偏弱震荡。分产品来看，2024年上半年公司主营产品中刀具/其他硬质合金制品/难熔金属/粉末制品的营收同比增长分别为+9.4%/-5.8/+16.5%/+20.8%；产品营收比重分别为23.1%/24.9%/17.9%/22.8%；产品毛利率分别为30.9%/12.7%/8.7%/8.6%，毛利率同比变化率分别为-2.3pct/-0.6pct/-4.3pct/0.2pct。公司粉末制品受益于原材料的涨价实现了量价齐升。公司数控刀片销量超6000万片，同比增长37%；均价9块左右，较去年同比下降。公司刀具直销业务大幅提升，其中株钻公司上半年直销业务增长率达到40%，但受制于价格的下调，刀具及其他硬质合金制品利润端表现承压。
　　公司龙头地位稳固，竞争优势明显，新项目有望提高业绩弹性。根据公司半年报，公司切削刀具、硬质合金轧辊、精密零件、硬面材料及球齿等多个品种规模位居中国第一。报告期内，公司PCB工具持续突破长径比极限，试制出超大长径比微型钻头（长径比超50倍），开发出新型涂层工艺，部分产品寿命提升3-4倍；补齐高性能螺旋孔棒产品空白，产品性能接近国际领先企业，无粘结相镜头模具材料实现国产化突破，主要指标达到或超过进口材质等。今年，公司在航空航天领域取得了一项较大的突破，株钻公司成功中标了中航企业二期刀具总包项目，该项目定价更合理，金额更大，期限更长，服务的车间和设备数量均有较大增长。年初，公司并购柿竹园矿山，公司正式形成集采、选、冶、硬质合金及深加工的一体化钨产业链，柿竹园资源丰富，盈利能力强，随着技改项目的完成，公司业绩有望增厚。
　　盈利预测：未来高端产品及资产注入项目将不断提升公司的盈利水平，同时下游制造业呈复苏态势，公司业绩有望修复。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为5.2亿元、6.4亿元、7.6亿元，同比增长6.9%、24.3%、17.7%，对应每股净利润为0.37元、0.46元、0.54元，参照同行业公司给与2024年市盈率区间25-30倍，合理股价区间为9.3-13.8元/股，首次给予“买入”评级。
　　风险提示：行业需求不及预期、新项目进展不及预期、原材料价格风险、宏观经济风险。

　　事件：公司发布2024年三季报。10月25日，公司发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收102.3亿元，同比增长7.1%，实现归母净利润2.1亿元，同比降低34.7%，实现扣非净利润1.7亿元，同比降低26.6%。单Q3看，公司实现营收34.2亿元，同比增长14.0%，环比降低10.9%；实现归母净利润0.6亿元，同比降低19.3%，环比降低28.8%；实现扣非净利润0.6亿元，同比增长8.3%，环比降低21.7%。
　　受行业竞争加剧和原料成本上涨影响，公司Q3盈利下滑。今年以来受环保督察等影响，钨精矿供给受限，价格持续上涨。
　　截至2024年10月25日，钨精矿价格为14.05万元/吨，相较年初上涨14.7%。公司硬质合金和难熔金属制品等产品调价频率滞后于上游钨精矿原料，同时受行业竞争加剧影响，公司产品盈利能力有所降低。2024年公司Q3单季度实现毛利5.05亿元，同比增长5.2%，环比降低15.1%，毛利率为14.8%，同比降低1.2pct，环比降低0.7pct；Q3实现归母净利润0.59亿元，同比降低19.3%，环比降低28.8%，净利率为1.7%，同比降低0.7pct，环比降低0.4pct。
　　柿竹园钨矿注入在即，完善钨产业链资源端布局，有望改善公司盈利。9月4日，公司发布公告，拟通过发行股份和支付现金的方式收购湖南柿竹园有色金属公司100%股权，标的估值51.9亿元，拟发行股份支付对价47.9亿元，现金支付4亿元。柿竹园公司为五矿集团控股子公司，旗下主要资产为柿竹园钨矿采矿权。2023年柿竹园公司实现净利润3.61亿元，2024Q1实现净利润1.43亿元，具有较强的盈利能力。
　　公司作为五矿集团旗下钨产业平台，柿竹园公司注入有望完善公司钨产业链资源端布局，提升公司盈利能力。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.92/7.72/8.21亿元，同比增速分别为-39.7%/+164.3%/6.3%，当前股价对应的PE分别为45/17/16倍。公司是五矿集团旗下钨产业发展平台，是中国硬质合金和刀具龙头。公司当前柿竹园优质钨矿注入在即，后续其他钨矿也有望持续注入，预计将大幅提升公司盈利能力。维持“增持”评级。
　　风险提示：钨矿注入进度不及预期风险；硬质合金行业竞争加剧风险；刀具行业需求大幅下滑风险。