H1焦价大跌致业绩承压，关注煤焦改善和氢能布局，维持“增持”评级
　　公司发布2025年中报，2025H1公司实现营业收入82.5亿元，同比-6.5%；实现归母净利润-6.7亿元，同比+880.3万元；实现扣非后归母净利润-6.8亿元，同比+1466.6万元。单Q2来看，公司实现营业收入42.6亿元，环比+7%；实现归母净利润-3.2亿元，环比+4336.6万元，实现扣非后归母净利润-3.1亿元，环比+6334.1万元。考虑到煤焦业务盈利趋势，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润-6.52/1.41/4.10亿元（2025-2026前值为5.1/6.7亿元），同比+43.0%/+121.6%/+190.6%；EPS为-0.15/0.03/0.09元；
　　对应当前股价2026-2027年的PE为150.1/51.7倍。随着项目开工推进焦炭产能提升，此外氢能业务正在稳步推进，维持“增持”评级。
　　煤焦产量大幅增长对冲价格下滑，氢能业务稳步推进
　　煤焦化业务：公司目前拥有四座煤矿，经核准产能630万吨/年，2025H1公司精煤产量179.37万吨，同比+31.8%，公司所生产的煤炭主要作为公司炼焦的原料自用；公司焦炭生产能力1095万吨/年，在产产能895万吨/年，2025H1公司全焦产量375.6万吨，同比+26.5%，在预计公司焦化产品产销率基本稳定的情况下，公司2025H1焦化产品销量或同比提升；2025H1公司煤焦化产品及副产品营业收入80.3亿元，同比-2.7%，营业成本78.4亿元，同比-3.6%，毛利为1.9亿元，同比58.6%，毛利率为2.4%，同比+0.9pct，收入下滑主要系焦炭市场价格下滑明显影响，2025H1河北二级冶金焦（唐山产）市场均价为1298.8元/吨，同比-34.2%，其中2025Q2河北二级冶金焦（唐山产）市场均价为1223.9元/吨，环比-11.1%。新能源车辆及运营业务：2025H1公司新能源车辆及运营业务营收为2.1亿元，同比-62.3%，营业成本为2.4亿元，同比-59%，毛利为-3336.2万元，同比+109.3万元，毛利率为-15.9%，同比-9.1pct。
　　氢能推进、焦炭放量、筹划H股上市，有望助力估值提升
　　氢能板块：美锦氢能汽车板块已拿到近3亿元超级订单，加氢网络建设也在稳步推进，与整车推广同步放量，形成“先有站、后卖车”的正循环，标志着美锦氢能业务正式从投入期进入兑现期。焦炭产能：贵州项目二期计划2025年内完工投产，200万吨新炉一旦点火，美锦能源将凭借千万吨级焦炭产能锁定更低成本曲线，在行业集中度加速提升阶段进一步拉开与二三线焦化企业的差距，亏损期反而成为巩固龙头护城河的最佳窗口。筹划H股上市：8月15日，公司发布关于筹划H股上市公告，短期来看，发行窗口若能抓住港股氢能概念热度，可一次性补权益、降负债，催化估值重估；但上市节奏、定价区间及境外投资者偏好仍是关键变量，进展顺利与否将直接决定公司能否真正打通国际长期资金“第二通道”。
　　风险提示：经济增长不及预期；煤价上涨超预期；氢能新布局不及预期。