啤酒行业结构升级趋势不改，需求量或将持续小幅下降。燕京啤酒积极求变，新任管理层上任后“二次创业”，为公司注入成长动力。随着大单品U8的持续放量，清爽、鲜啤升级计划的推出，公司产品线有望多点开花，延续量价齐升趋势。成本端，公司持续推进降本增效，利润空间有望逐步释放。我们预计公司24-26年EPS为0.38、0.52、0.63元/股，同比+65.9%、+35.8%、+23.1%，首次覆盖给予买入评级。
　　支撑评级的要点
　　啤酒行业结构升级趋势延续，需求量或将持续小幅下降。2018年至今啤酒行业量减价增，行业利润增长由结构升级、生产效率优化双轮驱动。我们认为，虽然未来宏观环境不确定性较强，但在竞争格局改善、产能出清两大驱动结构升级的要素未发生根本性反转的情况下，啤酒行业的结构升级逻辑依然坚挺，吨价有望继续快速向上。销量端，随着人口趋势的变化，未来啤酒需求量或将持续小幅下降。
　　燕京啤酒积极求变，管理改革再次为公司注入成长动力。公司当前为北京、内蒙、广西三大区域市场内的啤酒龙头，北京市国资委、北控集团为公司的实际控股人。2022年管理层更迭后显著年轻化，更富有活力和动力。新任董事长耿超国企体制改革经验丰富，上任后在人员管理机制、薪酬激励机制、产品战略、供应链管理等方面推出了一系列改革措施，以“二次创业”的心态，通过治理机制的变革再次为公司注入成长动力。
　　产品线有望多点开花，延续量价齐升趋势。公司以“1+3”品牌战略为基，2019年顺应啤酒行业结构升级趋势，推出U8产品后，大单品快速放量至53万千升（2023年），驱动销量、吨价快速上行。我们认为，U8产品自身的高可行性（产品力已通过漓泉1998验证、价格带符合啤酒行业升级趋势、提供更高的渠道利润），燕京品牌在基地市场内的高认知度，公司在基地市场内成熟的渠道网络是U8成功的先决条件。新董事长上任后推动管理机制改革，激发了销售团队活力是U8销量加速向上的催化剂。展望未来，我们认为U8在已经形成强产品势能的情况下，有望持续放量，驱动公司量、价增长。与此同时，公司未来在继续推广大单品U8的同时，还将通过统一包装、调整规格的方式对清爽、鲜啤两大单品进行内部结构升级，有望贡献额外的吨价增长点。我们预计随着高价产品占比的提升、分区域进行的市场开拓，公司未来三年量、价CAGR分别有望达到+2.5%、+3%。
　　持续推进降本增效，利润空间有望逐步释放。随着啤酒行业步入存量竞争时代，主要龙头企业均经历了结构升级、降本增效的过程。燕京啤酒当前生产端人员效率显著低于同业，产能具备优化、升级潜力。我们预计在定编定岗+产能升级助力下，毛利率有望快速提升。同时随着采购策略的优化、原材料成本红利的释放，公司2024年直接材料成本降幅有望领先行业。费用端，我们预计公司出于激励员工，推广结构升级单品方面的考量，销售费用率在2024年回升后将长期企稳。公司管理费用率显著高于同业，后续优化空间较大，我们预计随着营收的提升，行政&后勤、财务人员的定编定岗，公司管理费用率有望在3年内下降2pct左右。后续随着员工遣散费释放完毕（计入管理费用），有望释放更多利润空间。
　　估值
　　公司未来有望延续量价齐升趋势，产品的盈利能力将持续改善。在管理改革下，利润空间将持续释放。我们预计公司24-26年EPS为0.38、0.52、0.63元/股，同比+65.9%、+35.8%、+23.1%，对应24-26年PE为25.1/18.5/15.0倍，2025年相对估值处于啤酒行业可比公司中间水准，但对应净利润率仅为10.8%，长期成长潜力显著优于可比公司。首次覆盖给予买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　改革进度不及预期、大单品拓展不及预期、食品安全事件、原材料价格波动。

2Q24 profits exceeding expectations; reform effects released
Beijing Yanjing Brewery reported estimated attributable NP/recurring attributable NP of RMB720-800/700-780mn for 1H24 (up 40-55/60-77% yoy), and RMB620-690/600-670mn for 2Q24 (up 37-54/57-76% yoy, which exceeds our previous forecast of a 25% yoy increase in 2Q24 attributable NP). The company has continued to demonstrate positive effects of its reforms, achieving significant performance growth in 2Q24 through the synergy of structural upgrades, cost improvements, and internal efficiency enhancements. It continues premiumization development led by the U8 series, with comprehensive progress in internal supply chain and system mechanism reforms. We estimate its 2024/2025/2026 EPS to be RMB0.36/0.48/0.61. Given its 2023-2025 net profit CAGR (56%) much higher than the peers' average (9%), we value the stock at 32x 2024E PE, for our target price of RMB11.52. BUY.
U8 leads upgrade; core products remain focused
We believe that the company saw significant growth in both volume and price in 2Q24, which accelerated notably qoq. According to the company’s investor communication meeting, U8 achieved a yoy sales increase of over 30% during January to May, with this high growth continuing in 2Q24, driving upgrades and stellar performance. Looking ahead, the company continues to adjust products and sales channels: 1) Product side: core products (light beer, fresh beer) are unified and remain focused. U8 aims for a sales target of 1mn tonnes during the 14th FYP period. In addition to the 500ml bottles, the rollout of 256ml small bottles for the night market channel will accelerate in 2H24.
Profit growth driven by improved structure/costs/internal efficiency
We perceive the 2Q24 NPM increased significantly yoy/qoq, driven by the synergy of structural upgrades, cost improvements, and internal efficiency enhancements. Cost-wise, according to the company’s investor communication meeting, the procurement prices for malt/glass/cans decreased by 15/6/6% yoy in 2024, highlighting cost benefits. Additionally, the company completed the first digital intelligent procurement platform in 2023, optimizing procurement negotiation strategies, and enabling digital-driven scientific production scheduling, procurement, logistics, and order fulfillment, persistently promoting profitability.
Pioneer in the beer industry reform; maintain BUY
We raise our earnings forecast and project the 2024/2025/2026 EPS to be RMB0.36/0.48/0.61 (previous: RMB0.35/0.46/0.59), with our target price of RMB11.52 (previous: RMB12.60). Maintain BUY.
Risks: intensified competition; weak macroeconomy; food safety issues.

　　事件：2024年7月11日，公司发布2024年半年度业绩预告。预计24H1公司归母净利润达7.19-7.97亿元，同比+40%-55%，取中值同比+47%；扣非归母净利润达7.00-7.75亿元，同比+60%-77%，取中值同比+68%。经测算，24Q2公司归母净利润达6.17-6.94亿元，同比+37%-54%，取中值同比+46%；扣非归母净利润达5.97-6.72亿元，同比+57%-76%，取中值同比+66%。
　　预计24Q2收入环比提速，成本下行叠加改革持续显效驱动业绩高增。我们预计Q2收入环比提速，一方面进入旺季公司积极开展市场开拓及销售推广工作，叠加销量基数回落（23Q1/Q2销量增速分别为13%/2%），预计销量环比提速，量增跑赢行业大盘（根据统计局，24年4、5月我国啤酒产量分别同比-10%、-6%），同时预计U8维持前期增势，驱动产品结构稳步提升。利润端，得益于大麦等原材料价格下行及一系列改革持续显效，预计Q2吨成本降幅较为明显，叠加吨价贡献带动毛利率显著提升，且改革之下预计各项费率亦有一定程度优化。
　　扣非后利润增速更反应公司经营情况，业绩质量高。24Q2公司扣非后归母净利润增速差异主要系23Q2确认较大金额补助（23Q2非经约0.68亿元，24Q2非经仅0.2亿元左右），因此扣非后增速更能反应公司经营真实情况。此外，23Q2公司集中确认大额员工安置费（23H1管理费用职工薪酬增1.11亿元，应付职工薪酬中辞退福利增0.86亿元）。考虑到公司持续优化用工模式，预计24年全年维度亦将产生相关费用，其对Q2单季度业绩增速扰动幅度目前尚未可知，但扣非后利润增速中值高达66%，因此无论是否对此进行还原，公司此次业绩质量都非常高。此外，此类费用均为一次性，人效提升后将利好后续持续释放业绩红利。
　　结构不断改善+改革红利释放，持续看好公司利润率弹性。近几年燕京通过推出U8大单品抓住8-10元升级红利+通过改革提升经营效率，利润弹性在板块内具备明显阿尔法，无论是U8的成长速度还是改革落地后财务指标在报表层面的显著优化都在持续兑现其改善和成长逻辑。展望未来，U8全国化仍有较大空间，我们预计后续在公司北方强势市场有望升级延续，其余省份则多点开花，渗透率提升潜力大，且公司整合中低档产品线夯实塔基，整体产品组合有望更趋良性发展，驱动公司量价齐升，份额恢复。同时，公司还将坚持卓越管理，强化组织、优化供应链、提升人效，稳步释放改革红利。后续弱势子公司有望稳步减亏，盈利子公司有望强化，看好公司“十四五”期间利润率弹性。
　　投资建议：基于大单品持续全国化以及公司改革深化，我们预计2024-2026年公司营收151.67/160.54/169.12亿元，同比增长6.7%/5.8%/5.4%；归母净利润分别为10.29/13.98/17.67亿元，同比增长59.6%/35.8%/26.5%；当前市值对应PE分别为26/19/15x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨超预期、啤酒高端竞争加剧、食品安全问题等。

　　事件：公司发布2024年半年度业绩预告，公司预计2024H1实现归母净利润7.19-7.97亿元，较上年同期增长40%-55%；扣非净利润7.00-7.75亿元，较上年同期增长60%-77%。
　　2024Q2延续Q1开门红势头，扣非净利润超预期。2024Q2单季来看，公司实现归母净利润6.17-6.94亿元（中值为6.56亿元），较上年同期增长37%-54%；扣非净利润5.97-6.72亿元（中值为6.35亿元），较上年同期增长57%-76%，实现公司上市以来历史最高单季度净利润，表现亮眼。我们预计主要系：1）公司在新任管理层带动下，持续推进产销分离，冗员&冗产改革，自2023年以来包袱减轻，管理费用下降，盈利改善弹性已至持续兑现期。2）燕京U8销量持续高增，我们预计其2024上半年销量同比增速30%以上，带动公司实现量价齐增，结构升级延续；3）2024年啤酒原料成本大幅下行、公司供应链优化在啤酒产销旺季持续兑现，我们预计公司毛利率提升显著。
　　展望2024，预计U8高增长持续，改革红利加速兑现。燕京U8在2024H1消费场景弱复苏之下逆势增长优于行业，2024H2基数逐步走低U8有望延续高增长。降本增效改革红利有望于24Q3旺季加速兑现，业绩增长确定性较强。中长期来看，公司进一步推出6-8元及10元以上产品以完善特色大单品矩阵，向上可继续高端化，向下可分散U8市场竞争压力，形成有效保护，渠道端继续加码华南及华东市场，结构升级的产品矩阵持续布局全国化。
　　盈利预测与投资评级：2024H1业绩超预期再次验证公司强势产品力、改革成效与原料下行红利亦加速兑现中，我们对Q3旺季业绩增长保持乐观，长期来看，公司净利润率仍有较大提升潜力，我们上调公司2024-26年归母净利润至9.7/12.4/15.6亿元（前值9.0/11.7/14.3亿元），对应2024-26年归母净利润增速为50.4%/28.0%/25.7%，对应归母净利率分别为6.3%/7.5%/8.9%），最新收盘价对应2024-2026年PE为28/22/17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；现饮场景复苏不及预期风险；大单品放量减缓及新品接力不及预期；原材料成本波动。

　　事件：公司披露2024年半年度业绩预告，2024H1公司实现归母净利润7.19亿~7.97亿，同比增长40%~55%，测算24Q2实现归母净利润6.17亿~6.94亿，同比增长37%~54%。公司2024H1实现扣非归母净利润7亿~7.75亿，同比增长60%~77%，测算24Q2实现扣非归母净利润5.97亿~6.72亿，同比增长57%~76%。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2024~2026年归母净利润为9.35/11.5/13.8亿，分别同比增长45%/23%/20%，最新收盘价对应2024~2026年PE为29/23/19x。我们认为燕京啤酒不断强化U8为核心的全国性大单品，并拓展区域大单品、特色单品的产品矩阵，在啤酒行业高端化的浪潮中具备可观的成长空间。在国企改革的大背景下，公司十四五期间有望持续实现阶梯式的发展。伴随公司不断提升内部管理水平，优化产能利用率，利润率提升空间广阔，未来有望维持可观的净利润增速，维持“买入”评级。
　　U8大单品稳健增长。我们预计2024年上半年燕京啤酒销量实现中低单位数增长，Q2销量增速预计环比Q1有所提高。根据此前燕京啤酒投资者日反馈，预计Q2燕京U8大单品延续较快的双位数增长。展望24H2，U8将夯实优势市场如北京、河北、内蒙等地的市场基础，同时通过网点的扩张突破成长型和薄弱市场，实现全国化。我们认为啤酒行业8~10元价格带依然处于升级扩容阶段，燕京啤酒以U8大单品为矛，逐步布局清爽/鲜啤2022等产品打造次高端产品矩阵，未来依然有望实现结构的持续升级。
　　原材料成本下降，内部改革显效。24Q2公司归母净利润预计同比增长37%~54%，预计主因：1）原材料如麦芽采购价格双位数下降，吨成本进一步下降；2）公司前期改革逐步收效，根据此前燕京啤酒投资者日反馈，2023年公司在全国28家工厂全部完成1+9的架构调整，今年持续推进包括生产、市场和供应链等在内的九大变革，实现业绩提升。
　　风险提示：行业价格竞争激烈、U8全国化不及预期、原材料成本大幅度上涨。

　　事件概述
　　公司发布24H1业绩预告，预计24H1实现归母净利润7.19-7.97亿元，同比+40%-55%；预计24H1实现扣非归母净利润7-7.75亿元，同比+60%-77%。据此推算，预计公司24Q2实现归母净利润6.17-6.94亿元，同比+37%-54%；预计24Q2实现扣非归母净利润5.97-6.72亿元，同比+57%-76%。公司利润端表现超过我们之前的预期。
　　分析判断:
　　结构升级+成本优化，利润端表现亮眼
　　公司延续24Q1利润高增势头，24Q2利润端表现依然亮眼。我们认为主因，1）公司在产品端以中高端产品为引领，带动中低端产品，协同发展。根据公司投资者关系记录表介绍，基座产品统一化有助于公司优化产能成本，中高端产品布局则是大势所趋，在维持市占率的同时提升利润贡献；2）受益于原材料成本下降以及公司采购策略持续优化及数字化采购平台的应用，我们预计公司24Q2成本端压力有较大改善，利润弹性得以释放。
　　U8成效显著，百万吨单品值得期待
　　公司形成了以燕京U8、V10等产品为代表的大单品与特色产品组合的产品矩阵，其中U8作为公司核心战略大单品，2023年销量突破50万吨，同比+36%以上，取得了阶段性成果。根据公司投资者关系记录表披露，公司期望将燕京U8打造为百万吨级的全国性大单品，未来将在巩固优势区域市场、加大成长型市场建设、加快弱势市场开发进度、推出U8迭代产品和带动U8系列其他产品等五个方面进行布局。我们认为U8增长势头迅猛，全国市场仍有发展空间，未来值得期待。
　　改革仍在持续，红利继续释放
　　自公司力推改革以来，公司围绕“十四五”发展规划，推进九大变革，在生产、营销、市场和供应链等业务领域均取得良好成果。根据公司投资者关系记录表披露，公司在“十四五”后半程仍坚持以高质量发展为主题，以变革为主线，以创新为驱动，以强大品牌、夯实渠道、培育客户、深耕市场、精实运营为发展路径，扎实推进各项战略举措和重点保障任务，最终实现“五战五胜”目标。我们认为公司改革决心明确，改革成效初显，未来改革红利有望持续释放。
　　投资建议参考公司最新业绩预告，我们维持公司24-26年营收151.63/160.12/167.29亿元的预测，将公司24-26年EPS的预测由0.31/0.40/0.47元上调至0.35/0.43/0.49元，参考7月12日收盘价9.53元/股，对应PE分别为28/23/20倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动、市场竞争加剧、结构升级节奏不及预期。此外，2020年10月公司前任董事长兼总经理赵晓东因涉嫌职务违法，被有关部门立案调查并采取留置措施；2024年2月，公司及独董刘景伟、董秘徐月香收到北京证监局警示函，特此提示风险。

　　事件：24H1公司预计实现归母净利润约7.19~7.97亿元，同比+40%~55%；扣除非经常性损益后的净利润预计7.0~7.75亿元，同比+60%~77%。其中24Q2预计实现归母净利润6.17~6.94亿元，同比+37%~54%；预计实现扣非归母净利润5.97~6.72亿元，同比+57%~76%。
　　利润再创新高，改革成效显著。24H1公司预计实现归母净利润约7.19~7.97亿元，超过23年全年归母净利润，利润再创新高。公司“十四五”规划以来，公司收入利润屡创新高，完成了公司每年实现一定提升的目标。为实现目标，公司积极完成三项重要任务：1）生产端实施多元管理系统，并落实到全国所有工厂，助力科学排产、控制成本、提高效率；2）市场端建立基地市场，并做大做强，以支撑公司持续增长；3）供应链端加强数字化建设，提升生产和市场的协同效应，提高运营效率、降低成本。公司通过一系列改革措施，充分激发了员工的积极性和创造性，这种改革不仅提升了沟通效率，也带来了整体效益的提升。
　　此外，24年以来原材料成本持续下降，亦对公司利润改善带来帮助。今年以来进口和国产麦芽采购价较23年下降双位数，玻璃采购价格较23年下降中单位数，易拉罐采购均价较23年下降低单位数。
　　坚定实现U8百万吨目标，U8销量持续高增。随着U8全国化的推进和渠道深耕，24年1-5月U8销量维持了双位数以上增长，5月在基地市场的高温天气下，U8销量增速环比显著提升。U8已取得阶段性成效，为实现百万吨目标，下一个阶段将围绕五个重点展开：1）持续巩固传统优势区域U8的销量基础，如北京市场、河北省市场、内蒙市场。2）加大成长型市场建设，包括东三省、四川、山东。3）加快弱势区域市场开发进度，如华中地区、华东地区以及华南地区。4）适时推出U8迭代产品。5）借助燕京U8500ML产品势能，带动燕京U8系列其他产品的销量增长，如燕京U8256ML产品以及听装燕京U8产品等。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司改革效果和进展超预期，我们上调公司2024-2026年归母净利润预测分别至10.49/13.67/16.72亿元（分别上调14%/15%/18%），折合2024-2026年EPS分别为0.37/0.48/0.59元，对应PE分别为24x/18x/15x，燕京啤酒是国内头部啤酒品牌之一，借助大单品U8的快速放量有望实现业绩的持续增长，且公司降本增效的空间较大，利润具有一定的弹性空间。我们维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧；大单品拓展低于预期。

　　事件：
　　公司发布2023年度年报及2024年一季报，23年实现营收/归母净利润142.13/6.45亿元、同比增长7.66%/83.02%。23Q4实现营收17.97/归母净利润-3.11亿元，分别同比下滑4.41/增长2.78%。24Q1实现营收35.87亿元、同比增长1.72%，归母净利润1.03亿元，同比增长58.90%。业绩符合市场预期。
　　投资摘要：
　　啤酒销售量价齐增，U8销量高增超36%，中高档产品营收增长较好。公司全年啤酒实现营收130.98亿元，同比增长7.51%。拆分量价看，销量同比增长4.57%至394.24万千升、快于行业增速，量增表现亮眼。其中U8销量增长超36%（22年39万千升，23年约53.04万千升），高端化进程持续。吨价同比增长2.82%至3322.45元/千升。中高档产品营收增长13.32%、普通产品营收下滑2.33%，中高档产品结构占比提高3.40pct至66.26%。单23Q4销量下滑2.39%，预计主要受淡季销售节奏及部分市场的营销调整影响。
　　加强市场深耕、持续培育区域优势，非核心实体减亏明显。公司不断强化燕京全国化主品牌地位、兼顾品牌体系的全国化和区域化，以燕京、漓泉、惠泉建立多梯度品牌组合。推进大单品战略，U8核心战略地位稳固。重点拓展餐饮渠道，深化KA市场管理，加强全域电商布局、发力新渠道、加大夜场渠道布局。继续推行“百县工程”，开发优势区县市场，强化市场营销运作标准化运行。全年经销商数量净增加261家至8534家。传统/KA/电商渠道营收分别同比增长7.69%/4.62%/4.81%，其中KA/电商渠道毛利率分别同比增长4.90pct/2.43pct，传统渠道毛利率提升0.21pct，全年啤酒业务毛利率同比提升0.45pct至38.89%。公司披露主要子公司桂林漓泉/福建燕京惠泉23年净利润分别增长28.38%/21.85%，折算其他实体亏损9615万、较同期亏损2.27亿元减亏明显。
　　啤酒原辅材料及综合吨成本上升，吨价提高带动啤酒毛利率同比增加0.45pct。23年啤酒业务吨成本同比上升2.07%，其中原辅材料成本增幅大于营收增长、占营业成本比重增加，原辅料成本压力上升。23年生产人员缩减1798人，啤酒人工工资成本同比下降14.27%，占营业成本比例下降2.63pct至10.77%。23年销售/管理费用率分别同比-1.29/+0.70pct，毛销差同比增长1.48pct。销售费用节约、吨价提高支撑公司净利润率同比提高1.85pct至6.01%，公司同期净利润率基数较低，盈利能力增强对公司年度净利润弹性贡献明显，这一逻辑未来仍有望持续体现。
　　24Q1费用节约毛利提升，扣非净利润高增长，改革进程延续。24Q1营收增长1.72%，增速有所放缓，预计主要受同期基数较高影响，季度间经营节奏不改公司势能，旺季U8放量及新品铺货有望带动销售提速。24Q1毛利率同比提高0.40pct至37.18%，预计产品结构继续升级，成本亦有所改善。
　　24Q1销售费用率同比降低0.57pct至11.93%，净利润率同比提高1.06pct至3.61%，预计子公司减亏进一步延续。公司提出“二次创业、复兴燕京”的十四五战略规划，坚定改革信心，前期渠道精耕、大单品培育势头良好，子公司减亏明显。当前公司净利润水平距离行业标杆仍有较大提升空间，持续的结构升级及成本节约有望带动公司盈利能力提升，预计可连续贡献较高的利润弹性，看好公司U8带动下的产品体系打造、渠道保卫和复兴战役及改革效应释放成本压力。
　　投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为152.10、162.20、172.73亿元，归母净利润分别为9.06亿元、12.02亿元和14.70亿元，每股收益分别为0.32元、0.43元和0.52元，对应PE分别为30.40X、22.90X和18.73，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品及渠道培育不及预期、原材料价格波动、食品安全风险等

　　事件概述
　　公司24Q1实现营收35.9亿元，同比+1.7%，实现归母净利润1.0亿元，同比+58.9%，实现扣非归母净利润1.0亿元，同比+81.7%。
　　分析判断:
　　收入高基数同比微增，销售收现增速较好
　　收入端来看，由于23Q1公司销售增速较快（23Q1收入同比+13.74%），基数较高，公司24Q1表观增速略低，但仍延续正增长势头。从现金流角度看，公司24Q1实现销售收现43.0亿元，同比+7.3%，增速超过收入端。结合合同负债余量分析，公司24Q1合同负债余额14.74亿元，同比+6.5%，我们认为公司后续业绩增量仍有保障，并有望随啤酒消费旺季到来而释放。
　　利润率提升，改革红利释放
　　成本端来看，公司24Q1毛利率为37.2%，同比+0.4pct，基本保持稳定。费用端来看，公司24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为11.93%/11.76%/1.9%/-0.95%，分别同比-0.56/-0.21/-0.07/+0.23pct。公司改革提效作用显现，销售/管理费用率均有明显下降，带动整体费用率水平下降至24.64%，同比-0.61pct。此外，公司所得税率/少数股东权益占比均有所下降，分别为21.41%/20.75%，分别同比-7.30/-7.46pct，我们认为这体现了弱势子公司减亏向好的趋势。利润端来看，公司24Q1归母净利润率/扣非归母净利率分别为2.86%/2.86%，分别同比+1.03/+1.26pct，盈利效率提升明显。
　　关注旺季销售，预计全年业绩高增
　　从啤酒企业全年经营节奏来看，销售旺季通常为Q2/Q3，报表端两季度占全年收入比例通常为60-70%，因此后续两个季度的销售对公司全年业绩至关重要。我们仍看好公司全年业绩实现高增，主因1）公司核心大单品U8势能仍在，去年销量同比+36%以上，今年仍有望保持较高增长速度；2）公司报表端仍有较多业绩余量，旺季销售收入有保障；3）公司改革红利持续兑现，有望在收入保持增长的前提下实现较好利润弹性；4）今年为体育大年，预计与啤酒消费旺季共振的奥运会、欧洲杯等赛事有望刺激啤酒销售。
　　投资建议
　　参考公司最新财务数据，同时考虑到23Q1高基数、Q1较低收入占比和业绩余量，我们维持公司24-26年营收为151.63/160.12/167.29亿元的预测，维持24-26年EPS为0.31/0.40/0.47元的预测，对应4月26日收盘价9.77元/股，PE分别为31/25/21倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　高端化进程不及预期、改革进程不及预期、行业竞争加剧。此外，2020年10月公司前任董事长兼总经理赵晓东因涉嫌违法，被有关部门调查并采取留置措施；2024年2月，公司及独董刘景伟、董秘徐月香收到北京证监局警示函，特此提示风险。

　　事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入35.9亿元，同比+1.7%；归母净利润1亿元，同比+58.9%；扣非归母净利润1亿元，同比+81.7%。
　　单季度利润创历史新高，改革成效显著。
　　24Q1公司实现归母净利润1.0亿元，为2005年以来同期归母净利润最高值，利润改善显著。1）24Q1公司毛利率为37.18%，同比+0.4pcts。我们认为一方面系原材料成本下降；另一方面系产品结构改善。2）24Q1公司销售费用率为11.93%，同比-0.57pcts，我们认为主要系公司加强费用投放效率。3）24Q1管理费用率为11.76%，同比-0.21pcts。4）综合来看，24Q1公司销售净利率达到3.61%，同比+1.06pcts。
　　围绕“十四五”规划，持续实现高质量发展。
　　2023年U8销量为53万千升，同比增长37%，当前U8仍处于逐步推进阶段，消费者认可度较高，未来有望继续实现较快增长。
　　“二次创业，复兴燕京”是“十四五”燕京发展主基调。人员冗余、人效低是公司改革前面临的主要问题，新管理层上任后推动岗位定编定岗、以销定人，人效得到大幅提升。通过一系列改革，燕京已取得不错成绩，并释放出改革红利。
　　展望2024年，公司将继续积极推动改革，进一步提升效率、优化利润率（23年燕京啤酒销售净利率为6.0%，较青岛啤酒/重庆啤酒的12.8%/18.3%的净利率仍有较大提升空间）；另一方面公司将继续以U8为核心，不断丰富产品组合、推动产品结构的提升，实现收入的高质量发展。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润分别为9.19/11.83/14.22亿元，折合2024-2026年EPS分别为0.33/0.42/0.50元，对应PE分别为30x/23x/19x，燕京啤酒是国内头部啤酒品牌之一，借助大单品U8的快速放量有望实现业绩的持续增长，且公司降本增效的空间较大，利润具有一定的弹性空间。我们维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧；大单品拓展低于预期；疫情出现反复。