事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入39.26亿元，同比去年+4.98%；归母净利润6.23亿元，同比去年-3.31%。
　　投资要点
　　盈利质量稳中有压，利润结构体现主业韧性。截至2025年前三季度，振华科技实现营业总收入39.26亿元，同比增长4.98%；归属于母公司股东的净利润为6.23亿元，同比微降3.31%。尽管利润小幅下滑，但考虑到去年同期基数受非经常性损益扰动较大，当前业绩仍体现出较强的基本面韧性。公司销售毛利率为45.67%，同比下降7.92个百分点，主要受原材料成本波动及产品结构阶段性调整影响；销售净利率为15.87%，亦有所回落，但整体仍处于电子元器件行业较高水平，反映核心业务盈利能力稳健。费用端方面，销售费用1.89亿元、管理费用4.86亿元、研发费用2.24亿元，三项费用均呈优化趋势，显示公司在控本增效方面持续推进，费用结构更趋合理。整体来看，利润虽有小幅波动，但主要源于外部环境扰动，而非主业失速，盈利质量仍具可持续性。
　　资产负债结构稳健，运营效率与资产质量保持良好。截至2025年三季度末，公司资产负债率为18.20%，较上年同期微降0.25个百分点，整体杠杆水平维持在极低区间，财务结构安全稳健。有息负债方面，短期借款5.47亿元，一年内到期的非流动负债3.38亿元，虽短期偿债压力有所上升，但期末货币资金达34.02亿元，覆盖倍数充足，流动性风险可控。存货25.02亿元，同比增长9.41%，结合营收增长节奏，未显明显积压迹象。合同负债0.46亿元，同比增长43.26%，预示后续订单交付具备一定能见度。在建工程2.55亿元，固定资产19.15亿元，显示公司资本开支趋于理性，产能扩张节奏与市场需求匹配度较高，资产质量整体健康。
　　现金流表现扎实，盈利变现能力与自由现金流支撑力较强。2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为6.42亿元，虽同比下滑51.90%，但仍显著高于净利润6.23亿元，利润现金含量达1.03倍，表明盈利质量较高、变现能力良好。销售商品、提供劳务收到的现金为37.39亿元，占营业收入比重达95.25%，回款效率稳定。经营现金流减少主要受应收账款与存货占用小幅上升影响，属正常运营波动。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为10.83/12.52/14.47亿元，对应PE分别为27/24/20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）宏观经济风险；2）民航业相关需求受其他交通方式发展冲击的风险；3）市场竞争加剧的风险；4）商誉减值风险。

　　振华科技发布三季报：Q3实现营收15.16亿元（yoy+15.78%，qoq+0.99%），归母净利3.11亿元（yoy+38.68%，qoq+22.77%）。2025年Q1-Q3实现营收39.26亿元（yoy+4.98%），归母净利6.23亿元（yoy-3.31%），扣非净利5.77亿元（yoy-0.38%）。今年是“十四五”国防建设收官之年，国防建设任务需要完成既定规划，下游需求或将加速释放，公司业绩也有望明显改善，维持“买入”评级。
　　三季报收入端实现增长，归母净利下滑幅度明显收窄
　　随着公司下游需求持续复苏，25年前三季度收入端已实现增长，归母净利润虽呈现小幅下滑，但下滑幅度较中报的-25.74%已有明显收窄。前三季度公司毛利率为45.67%，较去年同期下降3.92pct，主要系军品低成本采购导致公司部分产品仍存在价格压力。公司年初至今新签订单金额有所增长，但订单从生产到交付，到确认收入存在一定时间周期，随着年末公司交付和确收加速，业绩有望进一步改善。
　　费用控制效果显著，但经营性现金流下滑明显
　　前三季度公司期间费用率为23.06%，较去年同期降低4.21pct，其中销售费用率4.82%，同比降低0.97pct；管理费用率12.38%，同比降低1.81pct；研发费用率为5.70%，同比降低1.36pct。前三季度经营性净现金流为6.42亿元，去年同期为13.35亿元，主要系销售商品、提供劳务收到的现金同比减少6.42亿元，以及购买原材料商品、接受劳务支付的现金同比增加1.70亿元等因素影响。
　　积极布局高端民品，力求海外业务突破
　　近年来公司积极布局新兴民用领域，多家子公司加大与商业航天领域的合作力度，实现新突破，在汽车电子、低空经济领域获得项目资产支持，在轨道交通、风电、储能以及光伏等市场领域稳步拓展。此外主动对标国际一流企业的产品性能指标，着力打磨先进技术和具备“出口竞争力”的产品，有针对性地参加国外知名电子展、防务展等国际展会，了解国外用户的元器件需求动向，寻求海外业务合作。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司25-27年归母净利润（-12.54%/-13.99%/-10.14%）至11.81/14.64/17.95亿元（三年复合增速为22.76%），对应EPS为2.13/2.64/3.24元。下调主要是考虑到公司部分产品降价，导致销售收入和毛利率有所降低。可比公司26年Wind一致PE均值为24倍，给予公司26年24倍PE估值，下调目标价为64.42元（前值75.53元，对应31倍25年PE）。
　　风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。

　　事件：10月24日，公司发布2025年三季报，1~3Q25实现营收39.26亿元，YOY+4.98%；归母净利润6.23亿元，YOY-3.31%。毛利率同比下滑3.93ppt至45.67%；净利率同比下滑1.37ppt至15.87%。业绩表现符合市场预期。2025年以来，公司新签订单金额同比保持增长，我们综合点评如下：
　　前三个季度业绩逐季增长，利润率逐季提升。1）业绩：3Q25，公司实现营收15.16亿元，同比增长15.78%，环比增长0.99%；实现归母净利润3.11亿元，同比增长38.68%，环比增长22.77%。1Q25~3Q25，公司营收分别是9.08亿元、15.01亿元、15.16亿元；归母净利润分别是0.59亿元、2.53亿元、3.11亿元。2）利润率：3Q25，公司毛利率同比下滑0.12ppt至47.26%；净利率同比提升3.38ppt至20.52%。1Q25~3Q25，公司毛利率分别是42.49%、45.98%、47.26%；净利率分别是6.45%、16.88%、20.52%。前三个季度业绩和利润率均逐季提高。
　　期间费用率减少；减值损失影响利润1.9亿。1~3Q25，公司：1）费用率：期间费用率同比减少4.21ppt至23.06%，其中，销售费用率同比减少0.97ppt至4.82%；管理费用率同比减少1.81ppt至12.38%；研发费用率同比减少1.36ppt至5.70%。2）减值损失：资产减值损失0.93亿元，去年同期0.59亿元；信用减值损失0.96亿元，去年同期0.82亿元。上述减值合计影响前三季度净利润1.90亿元，去年影响1.40亿元。3）现金流：经营活动净现金流为6.42亿元，去年同期为13.35亿元。截至3Q25末，公司：1）应收账款及票据69.68亿元，较年初增加6.93%；2）存货25.02亿元，较年初增加11.51%。
　　补齐发展短板，资产重组实现产业协同发展。10月24日，公司公告资产重组：拟由振华新云吸收合并振华红云。目的是优化企业架构、完善产业结构、压缩公司治理层级，降低管理成本，提高运营效率。其中，全资子公司振华新云（国营第四三二六厂）主营电子元器件及相关电子产品；振华新云全资子公司振华红云主营压电陶瓷电子元器件。2025年1~8月，振华新云营收4.53亿元，利润总额5406.06万元；振华红云营收4536.97万元，利润总额-240.77万元。
　　投资建议：公司作为国内高新电子元器件领域核心供应商，已形成以高可靠产品体系、全产业链协同能力、自主创新生态为核心的品牌价值矩阵，把握商业航天、低空经济、民用航空及新能源汽车等战新领域的发展机遇。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是9.83亿元、12.57亿元、15.30亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是28x/22x/18x。我们考虑到公司的行业龙头地位，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。

　　业绩简评
　　2025年10月24日公司披露三季报，前三季度实现营收39.3亿元，同比+5.0%；实现归母净利润6.2亿元，同比-3.3%。其中，Q3实现营收15.16亿元，同比+15.8%，环比+1.0%；实现归母净利润3.1亿元，同比+38.7%。环比+22.8%。
　　经营分析
　　单季度实现同环比增长，后续业绩有望持续：1）收入端延续增长，25Q1-Q3营收同比+5.0%，25Q3营收同比+15.8%；2）利润端，25Q1-Q3计提资产和信用减值合计1.9亿，使得归母同比-3.3%；3）Q3单季度营收利润同环比均增长，后续业绩有望持续加速。
　　规模效应显现，利润率逐季改善：25Q1-Q3毛利率为45.7%（-3.9pct），净利率为15.9%（-1.4pct）；25Q3毛利率为47.3%（同比-0.1pct，环比+1.3pct），净利率为20.5%（同比+3.4pct，环比+3.6pct）。规模效应下，公司利润率逐季度改善。
　　合同负债连续三个季度增加，订单充足保障后续业绩：1）25Q3末合同负债4625万元，较25Q2末+27.4%，公司合同负债连续三个季度维持增长态势，订单充足保障后续业绩。2）25Q3经营净现金流-3.1亿，去年同期为1.4亿；25Q3末应收款项69.68亿元，较25Q2末+14.2%，主要系新型电子元器件板块营收增加，同时回款期受行业影响延长。
　　实现产业协同发展，公告振华新云吸收合并振华红云：根据公司“十五五”产业发展思路，为实现产业协同发展，公告振华新云吸收合并振华红云，设立振华新云压电事业部。根据公告，振华红云24年营收6892万，利润总额142万；25年1-8月营收4537万，利润总额-241万。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司2025/2026/2027年营收55.5亿/64.0亿/74.0亿，同比+6.3%/+15.3%/+15.6%；归母净利润10.2亿/13.0亿/16.0亿元，同比+4.7%/+28.3%/+22.4%，对应PE为26.7/20.8/16.9倍。振华科技作为军工元器件平台型龙头，行业复苏下公司业绩弹性和持续性优势最显著，持续推荐。
　　风险提示
　　军用元器件价格下降的风险；高端元器件国产化进度不及预期。

　　事件：公司发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入24.10亿元，同比去年-0.83%；归母净利润3.12亿元，同比去年-25.74%。
　　投资要点
　　主营构成变化反映战略转型期主动优化产品结构，为长期竞争力提升奠定了基础：振华科技2025年上半年实现营收24.10亿元，同比微降0.83%；归母净利润3.12亿元，同比下降25.74%。业绩下滑主要受新型电子元器件板块产品价格下行压力传导及低附加值产品营收占比增加影响，同时原材料成本上涨导致营业成本同比上升11.50%。分产品看，新型电子元器件营收23.86亿元（占比99.01%），同比减少0.95%，现代服务业营收0.24亿元（占比0.99%），同比增长12.65%。核心业务中，半导体分立器件、通用元件等基础元器件受行业竞争加剧影响价格承压，而混合集成电路等高附加值产品因客户需求波动导致收入收缩。下游行业升级需求放缓及国产化替代进程中的价格竞争是主营结构变化的主因。
　　主要受原材料价格上涨及低附加值产品营收占比上升的双重影响，盈利能力有所下滑：2025年上半年，公司毛利率为44.67%，同比下降6.12个百分点。经营活动现金流净额9.49亿元，同比下降20.30%，主要因销售回款减少及采购支出增加。合同负债0.36亿元，同比增长64.53%，显示订单储备充足；存货24.69亿元，同比增长10.01%，主要为发出商品增加所致。这些指标变化反映出公司在行业调整期的稳健经营策略，通过优化费用结构和加强订单管理来应对市场波动。
　　2025年上半年，公司在核心竞争力方面取得多项突破：半导体分立器件领域成功研制高压抗辐射加固MOSFET产品，突破陶瓷表贴器件顶部散热封装技术；混合集成电路领域实现高可靠厚膜混合集成DC/DC变换器桥式电路技术突破。报告期内申请专利176件，其中发明专利80件，累计拥有专利1702件。在产品应用拓展方面，公司优势产品在商业航天、低空经济、新能源汽车等战略新兴领域的推广应用取得进展。资本运作方面，控股股东中国振华电子集团有限公司完成增持计划，累计增持226.46万股，增持金额1亿元，体现了对公司长期发展的信心。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为10.83/12.52/14.47亿元，对应PE分别为26/22/19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）宏观经济风险；2）民航业相关需求受其他交通方式发展冲击的风险；3）市场竞争加剧的风险；4）商誉减值风险。

　　事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度实现营收39.26亿（+4.98%），实现归母净利润6.23亿（-3.31%）。单Q3实现营收15.16亿元（+15.78%），归母净利润3.11亿元（+38.68%）。
　　单Q3营收业绩均实现同环比增长，军工电子需求未来有望进一步提升。25Q1以来防务市场景气回升，军工电子需求明显好转，公司年初至今新签订单实现同比增长。Q3单季度营收和利润分别实现环比增长0.99%和22.77%，主要是由于集成电路等长周期产品Q3逐步开始交付和确收。随着“十五五”规划落地，新型号逐步进入批产状态+装备信息化率提升，军工电子需求有望进一步提升。
　　防务确收好转叠加规模效应，盈利能力逐季度改善。过去两年，受防务产品降价影响，公司单季度毛利率呈现下降趋势；但今年以来新签订单产品降价压力边际上减轻，叠加景气回升、需求量明显增加，公司强化提质增效降成本，规模效应逐步显现。公司单季度盈利能力自今年Q1低点以来逐季度回升，Q3单季度毛利率和净利率提升至47.26%和20.52%，分别较Q1提高了4.77%和14.07%。随着军品景气上行，我们预计公司的盈利能力有望持续改善。
　　合同负债较年初翻倍增长，存货持续增加，前瞻性指标向好预示业绩增长持续性。Q3公司合同负债为0.46亿元，较年初增长109.56%。今年Q1以来，公司存货持续增长，Q3存货高达25.02亿元。由于公司主要营收来自军品，防务业务通常以销定产，存货扩大预示着防务景气回升、订单增加。
　　军品元器件平台型龙头充分受益于防务景气上行，战略新兴领域拓展有望成为新的增长亮点。（1）军品元器件龙头和平台型公司，公司品类多、客户覆盖全，在阻、容、感等细分领域竞争力强，半导体业务占比不断提升。公司持续开展高端市场国产化，定增募投新品类助力产业发展，子公司的产能、研发等能力不断得到补充和提升。行业景气上行，公司有望充分受益，盈利能力有望持续改善。（2）公司持续加强优势产品在商业航天、低空经济、民用航空、新能源汽车及轨道交通等战略新兴领域的推广应用，逐步开展全球化布局，未来新兴领域有望带来增长亮点。
　　维持前期预测，预计公司25、26、27年EPS为1.93、2.82、3.37元，参考可比公司25年35倍PE，给予目标价67.55元，维持增持评级。
　　风险提示：军品订单和收入确认不及预期；降价幅度比预期多等。

　　事件：公司发布2025年半年报。2025年H1实现营收24.10亿（-0.83%）；实现归母净利润3.12亿（-25.74%）；单Q2实现营收15.01亿元（+6.05%）；归母净利润2.53亿元（-20.34%）。
　　由于产品价格下降和防务产品确收有所放缓，导致公司营收有所下降。25Q1以来防务市场景气回升，军工电子需求明显好转。由于公司品类较多，占比较高的组件和定制化产品生产和收入确认周期长，叠加行业收入确认延长，导致营收增速不及订单增速。25H1公司发出商品6.67亿元，较期初大增42.27%。我们认为随着防务景气持续上行和收入确认转好，公司从Q3开始收入规模有望持续好转。
　　产品结构变化、价格等导致毛利率下滑，未来随着景气向上和确收好转，公司规模效应体现有望带来盈利能力改善。25年H1产品结构变化和价格因素导致毛利率下降较为明显。预计产品结构会随着军品确收好转有所优化、叠加25年H1新签产品降价压力边际减轻，Q3起收入环比改善、下半年起收入的规模效应有望提升公司盈利能力。
　　军品元器件平台型龙头，有望充分受益于防务景气上行和战略新兴领域拓展。（1）军品元器件龙头和平台型公司，公司品类多、客户覆盖全，在阻、容、感等细分领域竞争力强，半导体业务占比不断提升。公司持续开展高端市场国产化，定增募投新品类助力产业发展，子公司的产能、研发等能力不断得到补充和提升，25年H1在通用元件、半导体分立器件、混合集成电路等领域研发成果显著。随着行业景气上行，公司有望充分受益，叠加成本有效控制，盈利能力有望持续改善。（2）公司深入推进产线数智化建设，民用领域持续加强优势产品在商业航天、低空经济、民用航空、新能源汽车及轨道交通等战略新兴领域的推广应用，逐步开展全球化布局，未来新兴领域有望带来增长亮点。
　　根据25年半年报下调毛利率，调整25、26、27年EPS为1.93、2.82、3.37元（前值为2.52、3.30、4.08元），参考可比公司25年33倍PE，给予目标价63.69元，维持增持评级。
　　风险提示
　　军品订单和收入确认不及预期；降价幅度比预期多；资产和信用减值幅度比预期多。