Beijing New Building Materials (BNBM) posted 3Q26 revenue of RMB6,445mn (+1.54% YoY, -0.35% QoQ) and attributable net profit of RMB529mn (-19.40% YoY, -7.39% QoQ). Attributable net profit beat our forecast of RMB500mn, likely because the YoY decline in sales volume was narrower than we had expected. For 9M26, revenue/attributable net profit/recurring net profit were RMB19,076/1,905/ 1,863mn (-4.17/-26.35/-26.40% YoY). Over the medium to long term, we continue to believe BNBM's consumer-goods thesis is set to pay off, with its "One Core, Two Wings" strategy deepening. Maintain BUY.
Given limited signs of a near-term recovery in construction completions, we lower our assumptions for 2026-2028 gypsum board sales volume and ASP growth, and cut our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts by 18.23/23.41/26.40% to RMB2,458/2,807/3,159mn, implying EPS of RMB1.45/1.65/1.86. To reflect the solid growth of BNBM's "Two Wings" businesses, which cushions the cyclical volatility in single-product sales, we value the stock at 13x 2026E PE, above its peers' average of 12x 2027E PE on Wind consensus. We cut our target price to RMB21.45 (previous: RMB26.55, based on 15x 2026E PE).

　　北新建材Q3实现营收64.45亿元（yoy+1.54%，qoq-0.35%），归母净利5.29亿元（yoy-19.40%，qoq-7.39%），归母净利好于我们此前预期（5.0亿元），我们推测或主因公司销量同比降幅好于预测。前三季度实现营收190.76亿元（yoy-4.17%），归母净利19.05亿元（yoy-26.35%），扣非净利18.63亿元（yoy-26.40%）。中长期看，我们维持认为公司消费品逻辑有望兑现，“一体两翼”布局持续深化，维持“买入”评级。
　　26Q3成本压力增大，毛利率同环比承压
　　26年前三季度公司综合毛利率27.78%，同比-1.75pct；Q3毛利率25.82%，同/环比-1.97/-2.22pct，单三季度同环比下降，我们推测或主因成本环比延续增长态势，而公司产品价格提价传导落地需要时间，据Wind，三季度石膏板主要原材料国废黄板纸销售均价环比+15.5%/同比+22.8%，防水主要原材料沥青销售均价环比+8.3%/同比+28.7%，涂料主要原材料钛白粉销售均价环比-11.3%/同比+11.6%，除钛白粉外，其他主要原材料成本同环比均提升幅度较大。考虑到Q4需求整体仍偏弱，地缘政治影响下，上游石化成本仍在高位震荡，预期盈利仍受成本侧制约。
　　期间费用刚性，应收进一步压降
　　前三季度公司期间费用绝对值为29.4亿元，同比+3.3%，收入规模承压下对费用摊薄削弱，期间费率同比+1.1pct至15.4%，其中销售/管理费率为6.1%/5.0%，同比+0.51/+0.49pct，我们推测成本表现刚性，或部分源于市场竞争激烈，叠加公司持续推进“两翼”业务外延并购，收购公司并表亦带来一定费用波动。前三季度公司归母净利率9.99%，同比-3.01pct。前三季度公司经营性净现金流7.77亿元，同比下降49.6%，主因收入规模有所收缩，收现比/付现比分别为85.9%/91.3%，同比+3.1/5.6pct。截至三季度末，公司账面应收账款净值为61.4亿元，同比-3.8%，规模延续压降。
　　实物量短期改善有限，但“两翼”对冲单一品类周期波动扰动
　　据国家统计局，26年1-9月全国房地产销售/新开工/竣工面积同比-13.2%/-24.9%/-25.1%，较前8月降幅扩大1.1/0.1/1.4pct；1-9月限额以上建筑及装潢材料企业零售额874亿元，同比-9.7%，降幅较前8月收窄0.1个百分点，9月单月零售额105亿元，同比-9.2%，较8月降幅收窄2.6pct。综合看，下游地产实物量仍未体现明显改善趋势，我们预期石膏板需求在短周期或延续承压态势。但公司“两翼”业务维持快速成长趋势，或一定程度抵消单一产品销售受周期波动影响；同时公司石膏板产品矩阵完善，通过不同品牌差异化经营策略，与灵活的量价调节机制，Q3收入出现同比改善趋势，在中长期消费品逻辑有望持续兑现。
　　盈利预测与估值
　　考虑到实物量需求短周期改善迹象不明显，我们下调公司26-28年石膏板销量及销售价格同比增速假设，下调公司26-28年归母净利润至24.58/28.07/31.59亿元（较前值分别调整-18.23%/-23.41%/-26.40%），对应EPS为1.45/1.65/1.86元。可比公司27年Wind一致预期PE均值为12x，考虑到公司“两翼”业务成长较好，抵御单一产品销售受周期波动的扰动，给予公司26年13倍PE估值，下调目标价为21.45元（前值26.55元，对应15倍26年PE）。
　　风险提示：行业竞争加剧，两翼业务整合不及预期，下游需求不及预期。

　　事件：公司发布2026年三季报，前三季度，公司实现营业收入190.76亿元，同比-4.17%；归母净利润19.05亿元，同比-26.35%；2026Q3，公司实现营收64.45亿元，同比+1.54%；归母净利润5.29亿元，同比-19.40%。
　　Q3营收恢复同比增长，归母净利润降幅收窄。
　　前三季度，公司实现营业收入190.76亿元，同比-4.17%。其中，Q1、Q2、Q3公司营收增速分别为-1.32%、-11.54%、+1.54%，在国内石膏板行业需求仍收缩的背景下，公司Q3营收恢复同比增长。前三季度，公司归母净利润19.05亿元，同比-26.35%，降幅大于营收降幅，主要受毛利率下降及费用率上升影响。Q3公司归母净利润5.29亿元，同比-19.40%，降幅较Q2收窄28.03pct。
　　盈利能力同比下滑，Q3费用率有所改善。
　　前三季度，公司销售毛利率27.78%，同比-1.75pct；其中，Q3销售毛利率25.82%，同比-1.97pct。前三季度，公司期间费用率15.39%，同比+1.11pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.51pct/+0.49pct/-0.02pct/+0.13pct；Q3期间费用率15.71%，同比-0.49pct。受毛利率下降、费用率上升等影响，前三季度公司销售净利率10.30%，同比-3.04pct。前三季度，公司经营性现金流净流入7.77亿元，同比-49.55%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比增加。
　　立足石膏板主业，防水和涂料“两翼”稳健发展。
　　公司持续推进“一体两翼，全球布局”战略，“两翼”业务提速发展。防水方面，公司前三季度营收、利润持续增长，新产品、修缮及民建业务增长较快，雨燕工坊城市店、修缮运营中心等加快落地，持续拓展重点客户，核心产品在东南亚等海外市场放量。涂料方面，公司通过联合重组补强粉末涂料产品线，嘉宝莉加大外墙仿石漆、艺术涂料等高附加值产品推广力度。公司依托石膏板主业基础，持续完善产品及渠道布局，“两翼”业务稳健拓展，为整体经营提供支撑。
　　风险提示：政策执行不及预期，下游需求不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨。

　　事件
　　公司发布26三季报，26前三季度公司实现营收190.76亿元，同比-4.17%，实现归母净利润19.05亿元，同比-26.35%，扣非后归母净利润18.63亿元，同比-26.40%；其中26Q3公司营收64.45亿元，同比+1.54%，归母净利润5.29亿元，同比-19.40%，扣非后归母净利润5.45亿元，同比-14.64%。
　　点评
　　Q3收入表现较优，盈利能力持续承压：收入端，公司Q3单季度收入实现1.54%增长，在行业需求承压背景下表现韧性；盈利能力方面，公司Q3单季度毛利率为25.82%，同比下滑1.97pct，我们判断一方面由于原材料护面纸价格上涨，另一方面由于石膏板行业竞争较为激烈所致。
　　费用率有所上升，经营性现金流同比下降：费用率方面，公司前三季度期间费用率为15.38%，同比+1.10pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.07%/4.97%/4.23%/0.11%，同比变化+0.50/+0.49/+0.13/-0.02pct。现金流方面，前三季度公司经营性净现金流为7.77亿元，同比下降49.51%。
　　盈利预测：公司业绩虽短期承压，我们判断27年主业石膏板基本面将逐步企稳，中长期凭借一体两翼以及全球化布局，我们仍看好公司中长期的较好成长性。我们预计公司26-27年收入分别为253亿、268亿，同比+0.2%、+5.9%，预计26-27年归母净利润分别为26.5亿、30.9亿，同比-8.8%、+16.5%；对应26-27年PE分别为10.4X、9.0X，估值具备较强吸引力。
　　风险提示：
　　房地产需求持续走弱风险，行业竞争格局恶化风险。

Earnings forecasts and valuation
Factoring in subdued demand across real estate and commercial building fit-outs, we lower our gypsum board sales volume assumptions, adjusting our 2026/2027/ 2028E attributable NP forecasts to RMB3.01bn / RMB3.66bn / RMB4.29bn (-13.57% / -13.45% / -16.15% vs our previous estimates), with EPS of RMB1.77 / RMB2.15 / RMB2.52. Benchmark peers are trading at an average valuation of 15x 2026E PE on Wind and Bloomberg consensus. We apply a target multiple of 15x 2026E PE (vs 16x previously) to our earnings forecasts, deriving our target price of RMB26.55 (from RMB32.64).

　　事件：公司发布2026年三季报，前三季度实现营业收入190.76亿元，同比-4.17%；归母净利润19.05亿元，同比-26.35%；扣非归母净利润18.63亿元，同比-26.40%。其中Q3实现营业收入64.45亿元，同比+1.54%，环比-0.35%；归母净利润5.29亿元，同比-19.40%，环比-7.39%；扣非归母净利润5.45亿元，同比-14.64%，环比+0.61%。
　　Q3收入同比上行，但毛利率进一步承压。逐季看，公司Q1/Q2/Q3收入同比分别为-1.32%/-11.54%/+1.54%，其中Q3收入环比-0.35%，同比增速转正主要系上年同期低基数贡献；公司Q1/Q2/Q3毛利率分别为29.58%/28.03%/25.82%；公司Q1/Q2/Q3归母净利润同比分别为-4.56%/-47.43%/-19.40%，我们判断，归母净利润增速不及收入主要系毛利率同比下降。单季度看，Q3毛利率25.82%，同比-1.97pct、环比-2.22pct，为2023年以来单季新低；归母净利率8.21%，同比-2.13pct，环比-0.62pct。
　　期间费用率同比抬升，Q3单季边际改善。前三季度，公司期间费用率15.39%，同比+1.11pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.07%、4.97%、4.23%、0.11%，分别同比+0.51、+0.49、+0.13、-0.02pct，费率抬升主要源于分母端收入下滑与销售、管理费用的逆势增长。单季度看，Q3期间费用率15.71%，同比-0.49pct、环比-0.20pct，费用率有所改善。
　　经营现金流同比下行，筹资现金流同比增加。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额7.77亿元，同比-7.63亿元，主要系购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加，同时，公司实施额度加账期的年度授信销售政策，期末应收账款较年初+162.48%，回款周期拉长；投资活动产生的现金流量净额17.96亿元，同比-5.32亿元，主要系投资支付的现金及取得子公司支付的现金同比增加，购建固定资产等资本开支同比减少2.47亿元；筹资活动产生的现金流量净额-17.12亿元，同比+13.07亿元，系取得借款净额较上年同期增加。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为28.11亿元、34.23亿元、40.45亿元，对应当前股价PE为10倍、8倍和7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：存量市场开拓低于预期，工程业务开拓低于预期，新业务拓展低于预期

　　事项：
　　公司公布2026年三季报，实现营收190.8亿元，同比下滑4.2%，归母净利润19.0亿元，同比下滑26.4%；单Q3营收64.4亿元，同比增长1.5%，归母净利润5.3亿元，同比减少19.4%。平安：
　　Q3收入增速转正，毛利率继续下行空间或有限。行业需求承压背景下，公司前三季度营收同比小幅下滑，而归母净利润降幅更多，主要因毛利率由上年同期的29.5%降至27.8%，此外管理费用同比略有增长。从单三季度看，公司营收增速转正，彰显公司经营层面的韧性，归母净利润降幅较大，仍主要因毛利率下行拖累，单季度毛利率已降至26%的低位，后续下行空间或将有限。
　　货币现金较年初增长较多，经营性现金流同比下滑。前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降49.55%，主要因公司本期购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加，导致经营活动产生的现金流量净额较上年同期有所下降。期末货币资金比年初增长58.78%，主要因公司销售产品收回货款，以及赎回部分理财产品；期末应收账款比年初增长162.48%，主要因公司实施额度加账期的年度授信销售政策。
　　投资建议：考虑行业需求修复、公司毛利率表现低于预期，下调此前盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为25.2亿元、29.3亿元、33.2亿元，原预测为29.5亿元、33.6亿元、37.5亿元，当前市值对应PE分别为11.0倍、9.5倍、8.3倍。我们认为，第一，石膏板行业经历过度内卷后，后续有望逐步缓解，带动公司石膏板主业利润改善；第二，公司防水、涂料业务在行业低谷期逆势扩张、已跻身行业前列，成为公司重要增长点；第三，防水与涂料业务印证公司并购整合能力强，当前现金流充裕、资产负债率低，未来或继续通过并购整合、海外产能建设等模式，实现规模收入进一步增长。维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：（1）石膏板需求大幅下滑的风险：若后续地产竣工持续下行，而存量房屋翻新需求释放不及预期，将导致公司石膏板业务拓展承压。（2）石膏板等产品涨价落实不及预期的风险：若后续因需求走弱、或同业竞争依旧激烈，导致产品涨价落实不及预期，将导致公司石膏板、防水等业务利润率难以改善。（3）大宗原材料价格波动的风险：若后续石油等燃料与化工材料继续涨价、或是维持高位，将导致公司成本端承压，对毛利率造成负面影响。（4）并购整合不及预期：若后续并表标的在渠道、品牌整合协同效果不及预期，或导致公司经营承压、发展空间受限。

　　事件：2026年10月22日，北新建材发布2026年三季度报，Q1-32026营收190.76亿元同减4.17%；归母净利润19.05亿元同减26.35%，扣非后归母净利润18.63亿元，同减26.40%，经营活动现金流净额7.77亿元同减49.55%。3Q2026年公司营收64.45亿元同增1.54%；归母净利润5.29亿元同降19.40%，扣非后归母净利润5.45亿元同降14.64%，经营活动现金流净额0.92亿元同降84.13%。
　　收入小幅企稳，原材料价格上行拖累盈利：收入端，3Q2026收入同比增长1.54%，在地产需求趋弱下实现小幅企稳，防水及涂料等业务拓展对收入形成一定支撑。Q3毛利率25.82%同降1.97pct，主要系国废价格同比提升22.03%带动护面纸成本提升，加之海外冲突推高其他建材品类原材料成本。费用端，3Q2026年公司期间费用率15.71%同减0.49pct，销售/管理/研发费用率分别为6.25%/4.62%/4.71%，分别同比-0.18/-0.51/+0.10pct。Q3归母净利率8.21%，同比下降2.14pct；扣非归母净利率8.46%，同比下降1.60pct。
　　一体两翼协同推进，海外经营拓展增量：公司持续推进“一体两翼、全球布局”战略。石膏板业务统筹龙牌、泰山、梦牌三大品牌，通过渠道共建、供应链协同及新品推广巩固主业，加快拓展家装、县乡及修缮市场。防水业务完成远大洪雨（唐山）、远大洪雨（宿州）两家公司重组并纳入合并范围，进一步完善产能及区域布局；涂料业务联合重组安徽桑瑞斯、四川桑瑞斯，补强粉末涂料产品线，同时加大嘉宝莉仿石漆、艺术涂料等高附加值产品推广力度。海外业务围绕东南亚、中亚、非洲、欧洲及环地中海四大区域推进区域化运营，通过主业协同、品类拓展与国际化布局培育增长动能。
　　投资建议：我们预测公司2026-2028年归母净利润为25.3/27.4/30.1亿元，同比-13%/+8%/+10%，对应2026-2028年PE为11/10/9X。维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险、地产市场超预期下滑、成本超预期上涨。

　　事项：
　　2026年上半年公司实现营业收入126.31亿元，同比减少6.84%；归母净利润13.75亿元，同比减少28.72%；扣非归母净利润13.18亿元，同比减少30.36%。其中，Q2单季度实现营业收入64.68亿元，同比减少11.54%，环比增加4.94%；归母净利润5.72亿元，同比减少47.43%，环比减少28.89%；扣非归母净利润5.42亿元，同比减少49.51%，环比减少30.16%。
　　评论：
　　行业持续承压，公司石膏板业务营收下滑，盈利能力受损。1）2026年上半年，全国房地产持续下行，房地产开发投资、房屋竣工面积分别同比下滑18.0%、23.7%；石膏板市场相应缩量，行业需求持续承压，市场动能从增量扩张转向存量优化。2）行业承压下，公司石膏板/龙骨业务营收下滑，2026年上半年分别为57.80/9.47亿元，同比-13.43%/-16.69%；毛利率分别为36.80%/15.46%，较2025年上半年-1.88/-6.19pcts。3）公司2026年上半年毛利率/净利率分别为28.79%/11.25%。较2025年上半年减少1.56/3.31pcts。盈利能力下滑。
　　涂料业务加速发展，两翼战略持续完善。1）2026年上半年公司防水卷材/涂料营收分别为17.77/26.49亿元，同比+3.35%/+5.48%；毛利率分别为21.14%/31.56%，较2025年上半年+4.17/-0.23pcts。其中，涂料业务加速发展，2026年上半年营收占整体比重达20.97%，较2025年上半年增加2.45pcts。2）2026年上半年，公司完成远大洪雨80%股权并表，补齐了防水业务产能与渠道短板，实现生产管控、市场统筹能力的跨越式升级；公司拟斥资超3亿元取得安徽、四川两大桑瑞斯主体超70%控股权，其中安徽桑瑞斯于8月完成工商股东变更（北新涂料持股76%），精准补齐公司高端功能性粉末涂料的长期业务短板，是两翼战略的进一步完善。
　　期间费用率抬头,现金流承压。1）期间费用率提升至15.22%，同比+1.85pcts；其中销售/管理/研发/财务费用分别为5.98%/5.15%/3.99%/0.10%，同比+0.82/+0.98/+0.13/-0.08pcts。2）2026年上半年公司经营活动现金流净额6.85亿元，同比2025年上半年下降28.80%，现金流承压。
　　投资建议：公司稳步推进“一体两翼，全球布局”的发展战略，石膏板业务龙头地位逐步加强，涂料、防水业务加速发展，看好公司长期价值。考虑到当前公司石膏板业务受建筑竣工面积同比恶化影响而阶段性承压，我们下调公司2026-2028年EPS预测至1.73、1.84、2.05元/股（预测前值为2.01、2.21、2.42元/股），对应PE分别为9x/9x/8x。根据历史估值，我们给予2026年13xPE，对应目标价22.43元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：地产竣工面积下滑超预期，原材料价格剧烈波动等。

　　事件：公司发布2026年半年报，H1实现营业收入126.31亿元，同比-6.84%；归母净利润13.75亿元，同比-28.72%；扣非归母净利润13.18亿元，同比-30.36%。其中Q2实现营业收入64.68亿元，同比-11.54%，环比+4.94%；归母净利润5.72亿元，同比-47.43%，环比-28.89%；扣非归母净利润5.42亿元，同比-49.51%，环比-30.16%。
　　Q2收入降幅扩大，利润端承压。2026H1公司营业收入同比-6.84%（2025H1为-0.29%），分季度看，25Q4、26Q1、26Q2单季营收同比分别为-1.51%、-1.32%、-11.54%，Q2降幅明显扩大。盈利端，26H1整体毛利率为28.79%，同比-1.56pct，国际原油价格高位运行背景下沥青、钛白粉等核心原材料价格上涨压制整体毛利。单季度看，26Q2营业收入同比-11.54%，归母净利润同比-47.43%，降幅较26Q1（-4.56%）显著扩大，主因Q2毛利率同比-3.51pct，且Q2单季管理费用同比+24.34%、销售费用同比+12.26%，费用刚性进一步挤压利润空间。
　　石膏板主业承压，第二曲线贡献增长。2026H1分业务看：1）石膏板：实现营业收入57.80亿元，同比-13.43%，毛利率为36.80%，同比-1.89pct，但新品推广顺利，上半年石膏板GF系列、鲁班万能板同比增长38.63%，此外公司继续推动渠道下沉，县乡网点覆盖率提升至43.7%，石膏板家装业务销售额同比增长12.9%；2）防水业务：实现营业收入26.46亿元，同比+4.91%，利润总额2.20亿元，同比增长34.86%，净利润1.88亿元，同比增长33.39%。防水卷材和防水涂料销量均实现同比增长，市场份额提升、竞争力持续增强，成本同比下降，民建+修缮营收同比增长109%；3）涂料：营业收入22.08亿元，同比增长1.30%，建筑涂料与工业涂料销量同步增长；4）国际业务：营业收入2.71亿元，同比增长55.50%，利润总额0.30亿元，同比增长16.39%，净利润0.26亿元，同比增长17.45%；坦桑北新年产10万吨粉料项目于2026年5月进入试生产，中亚北新年产10万吨粉料项目于2026年6月建成投产。
　　费用率同比上行，经营现金流同比下降。2026H1公司期间费用率为15.22%，同比+1.85pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.98%、5.15%、3.99%、0.10%，分别同比+0.82、+0.98、+0.13、-0.08pct，管理费用率上升主要系公司人工成本、折旧摊销费用、股份支付相关费用等同比增加，财务费用率下降主要系本期融资成本下降。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为6.85亿元，同比-2.77亿元，主要系销售商品、提供劳务收到的现金同比减少；投资活动产生的现金流量净额为20.67亿元，同比-23.35亿元，主要系本期购买银行理财产品收回本金净额同比减少；筹资活动产生的现金流量净额为-16.53亿元，同比+15.46亿元，主要系本期取得借款净额较上年同期增加。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为28.11亿元、34.23亿元、40.45亿元，对应当前股价PE为11倍、9倍和7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：存量市场开拓低于预期，工程业务开拓低于预期，新业务拓展低于预期