主要观点：
　　2025年前三季度公司实现归母净利润4.28亿元，同比下降9.68%
　　2025年前三季度，公司实现营业收入48.35亿元（同比-2.45%），归属上市公司股东净利润4.28亿元（同比-9.68%），扣非后归属上市公司股东净利润3.93亿元（同比-8.69%）。单季度看，Q3公司实现营收17.17亿元（同比+6.88%），归母净利润1.62亿元（同比+13.54%）。
　　数据中心业务：技术壁垒构筑竞争优势，海内外项目落地提速
　　全球数据中心建设需求持续高增，公司依托旗下顿汉布什公司和冰轮换热技术公司聚焦数据中心液冷赛道，提供一次侧冷源装备和热交换装置等冷却装备。技术层面，公司产品具备显著竞争力，“变频离心式冷水机组”“集成自然冷却功能的风冷螺杆冷水机组”两项产品入选工信部《国家绿色数据中心先进适用技术产品目录》。项目落地方面，公司在国内已成功服务天河二号超级计算中心、中国移动贵州大数据中心等项目；海外与多家本土专业集成商合作，服务北美、澳洲、东南亚、中东众多项目，产品能力得到验证。IDC冷水机组对国别专用标准，对工况、抗震度、可靠性、能效乃至异常断电后恢复时间等有着较高的要求。我们认为，顿汉布什已有131年历史，技术积累深厚，全球分支机构众多，售后服务能力得以保障，有望充分受益于全球数据中心建设浪潮。
　　核电业务：聚焦核电站热管理核心环节，多场景卡位赋能长期发展
　　公司聚焦核岛冷却、核能供热等核心场景，研发出一系列核岛冷却、冷却余热回收、安全壳内无动力空冷器、水热同产同送、核能供暖大温差长输供热等创新技术，为核电站安全稳定运行与清洁能源高效利用，提供坚实的技术支撑与解决方案。旗下子公司技术优势突出：换热技术公司创新研发出安全壳内屏蔽冷却水系统无动力空冷器，批量供货全球首座商用四代技术高温气冷堆；顿汉布什公司深耕核电领域20余年，作为国家能源局《核空气和气体处理规范通风、空调与空气净化第18部分制冷设备》标准的主要起草单位，是国内唯一在核岛各个区域都有应用且核岛制冷机品种最全的生产厂家，近期中标浮动小型核反应堆冷机项目；华源泰盟公司与清华大学合作研发出水热同产同送（应用于核能利用海水淡化技术）、核能供暖大温差长输供热技术等，已在国家电投“暖核一号”核能供暖项目应用。公司已实现国内主流核电站的全覆盖，先后服务红沿河、宁德、阳江、防城港、海阳等十余座核电站，项目经验丰富。
　　投资建议
　　我们看好行业和公司长期发展，维持此前盈利预测：2025-2027年营业收入预测为69.35/75.58/83.86亿元，归母净利润预测为6.62/7.41/8.53亿元，以当前总股本9.92亿股计算的摊薄EPS为0.67/0.75/0.86元。当前股价对应的PE倍数为28/25/22倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　1）订单交付不及预期风险；2）原材料价格波动风险；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失；6）市场波动风险。

　　温控设备龙头，产品应用广泛。公司深耕温控领域多年，业务领域涵盖工业制冷、暖通空调、绿能装备、精密成型、数智工业，广泛应用、服务于食品冷冻冷藏及深加工、冷链物流体系建设、食品药品冻干、冰雪运动场馆、加工预处理产线等商业制冷系统；化工生产及工艺特气冷却、人工智能环境、建筑骨料冷却、隧道矿井探凿冻结等工业冷冻系统；轨道交通、商业地产、公共场馆、科研文教等商用舒适空调；数据中心、能源电力、冶金石化、洁净车间、制药、矿井热害、节能改造等工业特种空调；以及余能利用、气体压缩及液化、储能系统、新能源装备、洁净排放；黑色金属铸造、有色金属铸造、铸件精密加工、3D智能成型；工业智控、智能产线、智慧物流等。2025前三季度公司实现营业收入48.35亿元，同比-2.45%，今年以来同比增速逐个季度改善，其中Q3单季度实现17.17亿元，同比+6.88%。
　　积极布局数据中心及液冷系统，有望带来成长空间。公司旗下顿汉布什公司和冰轮换热技术公司为数据中心乃至液冷系统提供一次侧冷源装备和热交换装置等冷却装备。国内已成功服务了国家超级计算广州中心（天河二号）、中国移动（贵州）大数据中心、中国联通西安数据中心等诸多项目。在海外，与多家本土专业集成商合作，服务了北美、澳洲、东南亚、中东众多项目，市场景气度持续高企。此外，公司海外制造基地在扩产中，境内制造基地开始支援海外市场，有望为公司带来新的成长空间。
　　多领域布局业务，技术+市场铸就长期发展。除数据中心及液冷系统外，公司积极布局多个领域：1）核电领域：近期，国内外核电建设释放提速信号，公司聚焦核岛冷却、核能供热等核心场景，研发出一系列核岛冷却、冷却余热回收、安全壳内无动力空冷器、水热同产同送、核能供暖大温差长输供热等创新技术，为核电站安全稳定运行与清洁能源高效利用，提供坚实的技术支撑与解决方案。在国内，服务了红沿河、宁德、阳江、防城港、海阳、徐大堡、三澳、陆丰、太平岭、苍南、石岛、白龙等核电站。2）深海领域：2025年《政府工作报告》首次将“深海科技”列为战略性新兴产业，利好公司传统优势远洋捕捞船用制冷设备和新布局的海工装备。3）雅鲁藏布江水电工程：为建筑骨料冷却市场带来增量，公司在大型水电工程混凝土冷却领域拥有成熟的技术和丰富的应用案例。4）工业全域热控：公司方案聚焦工业热控主战场，依托“高温度、大温差、宽温域”的热泵核心技术，深度融合多源多级系统集成技术，构建起能源梯级利用体系，实现余能高效回收与集约利用，不断拓展热泵在不同领域的方案革新，实现场景全覆盖、能源全兼容、技术全链路布局。
　　盈利预测与投资建议：预计2025年-2027年公司营业收入分别为70.44亿元、78.50亿元和88.45亿元，归母净利润分别为6.74亿元、8.46亿元和9.95亿元，6个月目标价25.58元，对应2026年30倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：数据中心进展不及预期、市场竞争加剧风险等。

　　数据中心液冷卡位，技术优势转化订单
　　公司旗下顿汉布什跻身欧美系暖通空调一线梯队，其“变频离心式冷水机组”“集成自然冷却功能的风冷螺杆冷水机组”入选工信部绿色数据中心先进技术目录，其中磁悬浮变频离心式冷水机组等产品具备高效节能优势，契合数据中心绿色化需求。目前已成功服务国家超级计算广州中心（天河二号）、中国移动贵州大数据中心、中国联通西安数据中心等众多标杆项目，在国内高端数据中心冷却装备市场建立较强品牌认知，为后续承接“东数西算”相关订单奠定基础。
　　战略新兴领域深度布局，绿色能源装备迎来发展新机遇
　　公司紧密围绕国家"双碳"战略与海洋经济发展规划，积极拓展第二增长曲线。在2025年中国制冷展上重磅发布“工业全域热控综合解决方案”，依托“高温层、大温差、宽温域”的热泵核心技术，构建能源梯级利用体系。随着雅鲁藏布江下游1.2万亿元水电工程启动建设，公司在水电工程混凝土冷却领域的技术优势将获得充分释放。同时，国家将"深海科技"列为战略性新兴产业，为公司的船用制冷设备和海洋工程装备带来长期增长机遇。核电站建设提速也使得公司的核级制冷设备需求持续提升，这些国家级重大工程为公司未来发展提供强劲动力。
　　核电提速场景落地，把握核能装备国产化红利
　　公司聚焦核岛冷却、核能供热等核心场景，研发出一系列核岛冷却、冷却余热回收、安全壳内无动力空冷器、水热同产同送、核能供暖大温差长输供热等创新技术，为核电站安全稳定运行与清洁能源高效利用，提供坚实的技术支撑与解决方案。旗下换热技术公司依托流体动力技术底蕴，创新研发出安全壳内屏蔽冷却水系统无动力空冷器，批量供货全球首座商用四代技术高温气冷堆；旗下顿汉布什公司是全球核岛制冷机服务商，拥有20余年核电服务经验，是国家能源局《核空气和气体处理规范通风、空调与空气净化第18部分制冷设备》标准的主要起草单位。旗下华源泰盟公司以荣获国家技术发明二等奖的吸收式换热技术为基础，与清华大学合作研发出水热同产同送（应用于核能利用海水淡化技术）、核能供暖大温差长输供热技术等，已在国家电投“暖核一号”核能供暖项目应用。依托三大子公司协同优势，公司已服务红沿河、宁德等十余座国内主流核电站，近期更中标小型堆项目切入新兴赛道，形成“技术专利化-标准主导化-项目规模化”的成熟路径，在核电关键设备国产化率100%的政策导向下，有望充分受益于核电建设扩容与核能综合利用（供热、海水淡化）的万亿级市场空间，成长确定性突出。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为75.02、85.03、97.40亿元，EPS分别为0.71、0.84、1.03元，当前股价对应PE分别为21.2、18.1、14.7倍，考虑冰轮环境受益数据中心高景气，海外业务持续拓展，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　市场风险；应收账款回收风险；存货风险；技术研发创新风险；汇率大幅变动风险；下游行业投资波动风险；供应链与成本风险。

　　冰轮环境发布三季报：Q3实现营收17.17亿元（yoy+6.88%，qoq-1.66%），归母净利1.62亿元（yoy+13.54%，qoq-5.68%）。2025年Q1-Q3实现营收48.35亿元（yoy-2.45%），归母净利4.28亿元（yoy-9.68%），扣非净利3.93亿元（yoy-8.69%）。公司Q3单季度收入与利润同比双双转正，公司作为冷水机组国内龙头，主业随着下游行业复苏回暖，商用冷链稳步增长；数据中心/核电/深海科技等新应用持续拓展，我们认为公司有望持续稳健增长，维持“买入”评级。
　　25Q1-3毛利率提升，期间费用率有所下降
　　25Q1-Q3毛利率提升，期间费用率下降。25Q1-3毛利率同比+1.08pct至27.87%；25Q3毛利率同比+1.32pct，环比-0.86pct至28.56%，公司毛利率因产品结构变化同比提升。费用率方面，25Q1-3期间费用率同比-0.12pct至17.45%；25Q3期间费用率同比-0.79pct至18.16%。其中25Q3销售费用率8.91%，同比减少1.07pct；管理费用率4.66%，同比减少0.39pct；财务费用率0.34%，同比减少0.29pct。公司持续进行降本控费且收效显著。
　　数据中心有望成为公司新增长极，公司产品/品牌实力强劲
　　数据中心快速建设背景下，海外暖通空调龙头均表示业绩增长受益于数据中心需求。2024财年江森自控数据中心业务订单超过交付销售额的两倍。IDC冷水机组往往存在国别专用标准，对工况、抗震度、可靠性、能效乃至异常断电后恢复时间等有着较高的要求，以及以海外工厂为支撑的售后服务体系，这些都形成了门槛。冰轮子公司顿汉布什作为欧美五大中央空调品牌之一，已有130年历史，品牌效应较强，凭借积累广泛参与海外数据中心建设。冰轮有望依托海外子公司深度参与全球数据中心建设，且公司海外制造基地正在扩产中，进一步提升公司数据中心相关产品的海外供给能力。
　　公司深度参与核电产业，多个项目已完成供货
　　近期国家核电建设释放提速信号。公司聚焦核岛冷却、核能供热等核心场景，研发出一系列核岛冷却、冷却余热回收、安全壳内无动力空冷器、水热同产同送、核能供暖大温差长输供热等创新技术，为核电站安全稳定运行与清洁能源高效利用提供坚实的技术支撑与解决方案。在国内，服务了红沿河、宁德、阳江、防城港、海阳、徐大堡、三澳、陆丰、太平岭、苍南、石岛、白龙等核电站。
　　盈利预测与估值
　　我们预测公司25-27年归母净利润为6.78/8.84/10.44亿元（前值为7.36/8.85/10.25亿元，变化幅度为-7.80%/-0.03%/1.83%），对应EPS为0.68/0.89/1.05元（前值为0.74/0.89/1.03元），下调2025年盈利预测主要系国内工业制冷领域不及此前的增长预期。可比公司25年ifind一致预期PE均值为22.98倍（前值21.57倍），基于公司在制冷压缩设备领域的龙头地位，有望在行业复苏过程中受益更为突出，且有望深度受益于海外数据中心建设，给予公司25年26倍PE（前值25倍），目标价17.68元（前值18.5元），维持“买入”评级。
　　风险提示：冷库投资低于预期；数据中心进展不及预期。

　　数据中心液冷技术布局完善，有望带来成长空间
　　冰轮环境在数据中心液冷技术领域不断实现技术突破，子公司烟台冰轮换热技术有限公司研发的"液冷系统热交换器"成功入选《2024年度山东省首台（套）技术装备名单》。公司产品线覆盖全面，包括2020年入选工信部《国家绿色数据中心先进适用技术产品目录》的成熟产品"变频离心式冷水机组"和"集成自然冷却功能的风冷螺杆冷水机组"，同时公司持续升级数据中心温控产品系列，新开发的IDC专版磁悬浮系列产品和FanWall风墙也已通过认证并实现大批量供货。这些产品共同构成了公司在数据中心温控领域完善的技术矩阵，展现出强大的研发实力和市场竞争力，有望成为业绩潜在增长点。
　　战略新兴领域深度布局，绿色能源装备迎来发展新机遇
　　公司紧密围绕国家"双碳"战略与海洋经济发展规划，积极拓展第二增长曲线。在2025年中国制冷展上重磅发布“工业全域热控综合解决方案”，依托“高温层、大温差、宽温域”的热泵核心技术，构建能源梯级利用体系。随着雅鲁藏布江下游1.2万亿元水电工程启动建设，公司在水电工程混凝土冷却领域的技术优势将获得充分释放。同时，国家将"深海科技"列为战略性新兴产业，为公司的船用制冷设备和海洋工程装备带来长期增长机遇。核电站建设提速也使得公司的核级制冷设备需求持续提升，这些国家级重大工程为公司未来发展提供强劲动力。
　　海外业务强势增长，“向海”战略成效显著
　　2025年上半年，冰轮环境海外业务表现亮眼，境外收入达10.17亿元，同比增长30.16%，占总营收比重提升至32.61%，成为公司业绩的重要支撑。这一增长主要得益于公司持续推进的"向海"战略，通过多年布局的全球营销网络和技术服务体系，成功开拓国际市场。子公司烟台冰轮集团（香港）有限公司作为海外业务平台，2025上半年实现净利润1.62亿元，展现出较强的海外运营能力。公司产品已成功进入东南亚、中东、非洲等多个地区市场，在数据中心冷却、核电站制冷等高端领域获得国际客户认可。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为75.02、85.03、97.40亿元，EPS分别为0.71、0.84、1.03元，当前股价对应PE分别为20.0、17.0、13.8倍，考虑冰轮环境受益数据中心高景气，海外业务持续拓展，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　市场风险；应收账款回收风险；存货风险；技术研发创新风险；汇率大幅变动风险；下游行业投资波动风险；供应链与成本风险。

　　公司发布2025年半年报：2025H1公司实现营收31.18亿元，YOY-6.92%；归母净利润2.66亿元，YOY-19.71%；扣非后归母净利润2.43亿元，YOY-18.38%。2025H1公司毛利率为27.49%，YOY+0.51pct；归母净利率为8.52%，YOY-1.36pct。2025Q2公司营业收入17.46亿元，YOY+1.79%，归母净利润1.72亿元，YOY-17.49%。
　　受益于数据中心等特种空调需求增长，公司海外业务营收高增、毛利率提升。2025H1公司工业产品销售收入25.75亿元，yoy-10.25%，毛利率28.06%，YOY+1.17pct，工程施工业务营收2.92亿元，YOY+14.0%。分产品看，公司低温制冷板块营收17.3亿元，占比55%，暖通空调板块营收12亿元，占比39%。分地区看，2025H1公司国内/海外市场分别实现营收21.02/10.17亿元，YOY-18.19%/+30.16%，海外业务毛利率33.67%，YOY+2.72pct，显著高于国内业务的24.50%，海外收入占比从去年同期的23.32%提升至32.61%，主要受益于数据中心等特种空调需求的爆发。
　　子公司顿汉布什为数据中心提供一次侧冷源装备，业绩增长较为明显。根据公司中报，烟台冰轮集团（香港）有限公司（子公司顿汉布什所在主体）营收11.93亿元，同比基本持平，净利润1.62亿元，YOY+26.6%。顿汉布什公司“变频离心式冷水机组”“集成自然冷却功能的风冷螺杆冷水机组”两项产品入选工信部《国家绿色数据中心先进适用技术产品目录》。国内已成功服务了国家超级计算广州中心（天河二号）、中国移动（贵州）大数据中心等诸多项目。在海外与多家本土专业集成商合作，服务了北美、澳洲、东南亚、中东诸多项目，市场景气度高。公司海外制造基地在战术性扩产中，境内制造基地开始支援海外市场。
　　期间费用管控良好，所得税明显增加影响利润。2025H1公司期间费用合计5.32亿元，YOY-8.26%，期间费用率17.07%，YOY-0.25pct，费用管控效果显著。拆分来看，销售费率8.64%，YOY-0.17pct；管理费率4.99%，YOY+0.17pct；研发费率3.79%，YOY+0.09pct。财务费用为净收益1097万元，去年同期为净收益50万元。此外，2025H1公司其他收益0.20亿元，较上年同期减少0.30亿元；所得税0.91亿元，较上年同期增加0.35亿元，对净利润影响较大。
　　经营性现金流有所承压。2025H1公司经营活动产生的现金流净额为-2.66亿元，去年同期为-2.59亿元，从公司历史数据上看，年底回款往往较为明显。应收账款19.71亿元，较年初增加2.1%；存货14.85亿元，较年初增长2.4%；合同负债9.80亿元，较年初下降7.18%，较去年同期增长12.03%。
　　基于最新财报，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润7.24/8.47/9.94亿元，对应2025年9月12日收盘价PE为19.1/16.3/13.9倍，首次覆盖，给予““增持”级级。
　　风险提示：贸易壁垒增加；需求复苏不及预期；全球数据中心投资不及预期；