投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收135亿元，同比下降12.24%；归母净利润23.36亿元，同比下降5.07%；扣非后归母净利润16.26亿元，同比下降33.33%。单三季度营收50亿元，同比下降9.99%；归母净利润13.8亿元，同比增长33.26%；扣非后归母净利润7.52亿元，同比下降27.7%。
　　转让长江证券股权获得一次性收益，单三季度利润高增。公司前三季度营收下滑主要系水电来水不及上期，以及煤电板块电量电价下滑；前三季度归母净利润下滑主要系来水偏弱以及新能源交易电价下滑，需要注意的是，公司在三季度完成长江证券的股权转让，获得约14亿非经常性损益，带来单三季度的利润高增。
　　经营层面，展望未来，业绩或有所改善，1）水电，根据公告，公司10月水电发电量19.16亿千瓦时，同比增长804%；2）新能源，目前各地136号文配套细则以及竞价结果陆续发布，根据湖北省发改委，首次新能源竞价限制在0.25-0.39元/千瓦时，此次机制竞价后，湖北省新能源发展或能回归有序合理的状态。
　　公司高管增持股份显信心，与湖北襄阳市政府签订267亿投资项目。公司部分董事、高级管理人员于9月12日对公司股份进行增持，合计增持26.1万股，占公司总股本的0.004%，总金额为121.3万元，增持价格在4.64-4.66元/股。此次增持主体包括公司董事长、副董事长、党委副书记、副总经理等。另外，公司与湖北省襄阳市人民政府签订了267亿的合作协议，计划在“十五五”期间，在襄阳市建设一批风光火储及综合能源项目，包括南漳张家坪180万千瓦抽蓄、宜城电厂二期200万千瓦火电、200万配套新能源、绿色零碳（低碳）园区和社区。
　　三峡集团湖北地区全电源平台，集团定向融资支持呵护发展。公司为三峡集团旗下湖北区域性电力平台，截至2025年6月底控股装机1833万千瓦，其中水电、火电、风电、光伏、储能分别为466、663、125、571、9万千瓦。公司目前正积极推进罗田平坦原等三个抽蓄电站项目，合计440万千瓦。公司拟向大股东三峡集团定向发行不超过6亿股，发行价4.85元/股（调整后），募资不超过29亿元，用于罗田平坦原抽蓄项目建设。截至目前该定增已完成发行，尚未上市。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为22、21、22亿元，当前股价对应的PE分别为14、15、14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：来水不及预期、煤价涨幅超预期、电价不及预期。

　　湖北能源发布三季报：3Q25实现营收50.28亿元（yoy-9.99%，qoq+16.65%），归母净利13.80亿元（yoy+33.26%，qoq+129.92%），归母净利润超出我们预期主要是本期处置联营企业长江证券获得投资受益14.38亿元，扣非归母净利润7.52亿元位于我们预期7.20-10亿元的下区间。1-9M25实现营收135.21亿元（yoy-12.24%），归母净利23.36亿元（yoy-5.07%），扣非净利16.26亿元（yoy-33.33%）。公司水火互济，总体盈利水平较为稳健，PB（LF）为0.88x，估值性价比高，维持“买入”评级。
　　8月以来来水局势扭转，3Q25水电发电量同比+9.90%
　　1H25，由于来水同比偏枯，公司水电发电量同比减少34.10%；但自8月以来，公司水电站所在清江流域来水同比大幅偏丰，8/9月公司水电发电量同比增长140.49/233.43%，因此3Q25公司水电发电量同比+9.90%至33.60亿千瓦时，带动1-9M25公司水电发电量同比降幅收窄至20.63%。10月清江流域来水仍保持同比偏丰态势，我们预计公司4Q25水电发电量有望实现同比增长，全年水电发电量同比降幅或进一步收窄。1-9M25公司风电/光伏发电量分别为15.23/51.18亿千瓦时，同比增长-8.58/+58.11%，但因湖北省电力现货市场竞争激烈，新能源市场化电价下降幅度较大，1-9M25公司新能源利润同比下降。
　　火电发电空间受水电挤压，3Q25公司火电发电量同比-11.41%
　　1-9M25，公司火电发电量达183.85亿千瓦时，同比-2.85%，其中3Q25公司火电发电量同比-11.41%至68.05亿千瓦时，主要是湖北省水电大发挤压火电发电空间。虽然2025年湖北省火电交易电价同比下降，但煤价下降弥补了部分电价下降对利润造成负面影响，我们认为公司火电盈利能力仍处于较优异水平。2025年9月29日，公司与襄阳市人民政府签署《深化合作协议》，公司计划于“十五五”期间，在襄阳市清洁能源及产业链上下游投资267亿元，建设一批风光火储及综合能源项目，有望为公司未来业绩带来成长性。
　　盈利预测与估值
　　由于公司3Q25处置联营企业长江证券获得投资收益14.38亿元（非经常性受益），公司1-9M25对联营合营企业投资收益同比+3036万元，我们上调公司2025-2027投资净收益531.25/8.41/6.87%至17.47/3.87/4.67亿元，从而调整公司2025-27年归母净利润+35.28%/-0.58%/-0.42%至23.03/18.49/19.38亿元。预计公司2026年新能源归母净利润2.49亿元，水电/火电归母净资产136.18/75.02亿元，参考可比公司Wind一致预期26EPE/PB/PB均值17.6/2.2/0.84x，考虑：1）公司未来新增新能源装机规模较可比公司有差距；2）可比公司水电调节性强于公司；3）火电可比公司估值含新能源预期，给予公司26EPE/PB/PB15.5/2.1/0.75x，目标市值380.82亿元，目标价5.88元（前值：5.32元，基于25E新能源PE/水电PB/火电PB15.5/2.1/0.75x）。
　　风险提示：入炉标煤单价高于预期，上网电价低于预期，新能源新增装机低于预期，来水不及预期，利用小时数低于预期。

　　湖北能源发布半年报，1H25实现营收84.93亿元（yoy-13.52%），归母净利9.56亿元（yoy-32.91%），扣非净利8.74亿元（yoy-37.52%）。其中2Q25实现营收43.10亿元（yoy-6.61%，qoq+3.05%），归母净利6.00亿元（yoy-7.08%，qoq+68.49%），归母净利润高于我们预期上限的5.04亿元，主要是水电6月发电量同比大幅提升106.98%，超出我们预期。公司水火互济，总体盈利水平较为稳健，维持“买入”评级。
　　1H25来水减少致水电发电量同比下降，新能源电价承压
　　1H25，公司水电上网电价（不含税）同比相对平稳，水电发电量为45.67亿千瓦时，同比减少34.10%，导致水电业务净利润同比减少4.95亿元至3.74亿元。1H25公司风电/光伏发电量分别为10.44/32.65亿千瓦时，同比增长7.96%/78.03%，新能源发电量合计同比增长53.84%，但新能源业务净利润同比减少1.46亿元至0.96亿元，主要因湖北省电力现货市场竞争激烈，新能源市场化电价下降幅度较大。
　　1H25火电度电净利润约3.1分，煤价下降弥补部分电价下行影响
　　1H25，公司火电发电量达115.80亿千瓦时，同比增长3.00%，创历史新高。火电板块中宜城公司1H25净利润同比增加1.45亿元（yoy+160.10%）至2.36亿元，主要因发电量同比增加且燃料成本同比减少。由于公司未披露上半年火电上网电量，我们采用发电量测算度电净利润及上网电价（测算结果会较实际值略偏低）。1H25，公司火电板块净利润-19.91%至3.62亿元，对应度电净利润为3.1分，同比下降0.9分，主要是火电上网电价（不含税）同比下降2.2分，但煤价下降促使燃料成本同比减少，弥补了部分电价下降对利润造成的影响。
　　目标价5.32元，维持“买入”评级
　　考虑湖北省电价压力较大，我们下调对公司2025-27年上网电价（不含税）预期3.9/3.7/3.6%，从而下调公司2025-27年归母净利润12.1/9.2/7.8%至17.03/18.60/19.46亿元。预计公司2025年新能源归母净利润2.08亿元，水电/火电归母净资产127.78/58.89亿元，参考可比公司Wind一致预期25EPE/PB/PB均值17.4/2.3/0.85x，考虑：1）公司未来新增新能源装机规模较可比公司有差距；2）可比公司水电调节性强于公司；3）火电可比公司估值含新能源预期，给予公司25EPE/PB/PB15.5/2.1/0.75x，目标市值344.79亿元，目标价5.32元（前值：6.11元，基于25E新能源PE/水电PB/火电PB14.0/2.2/0.75x）。
　　风险提示：入炉标煤单价高于预期，上网电价低于预期，新能源新增装机低于预期，来水不及预期，利用小时数低于预期。