钱江摩托发布三季报：Q3实现营收13.53亿元（yoy-18.67%，qoq-22.18%），归母净利5106.39万元（yoy-56.59%，qoq-72.03%）。2025年Q1-Q3实现营收44.26亿元（yoy-10.11%），归母净利3.20亿元（yoy-31.38%），扣非净利2.75亿元（yoy-37.67%）。公司智能新工厂启用，生产效率及产品质量有望迎来升级，提振品牌销量。维持“买入”评级。
　　国内促销力度加大拉低单价，Q3出口销量稳健增长
　　根据摩托车商会，25Q3公司销量同环比-16%/-3%至10.3万辆，其中250cc+中大排车型销量同环比-4%/-22%至7万辆；出口销量表现稳健，同环比分别+13%/12%至6.2万辆。收入端，公司25Q3营收下滑幅度略大于整体销量，同环比分别-18.7%/-22.2%，对应单车ASP约1.3万元，同环比-3%/-19%，下降或系Q3促销力度加大、产品结构变化等因素影响。
　　Q3毛利率同环比有所下滑，三费支出稳定
　　25Q3公司毛利率同环比-2.99/-5.86pct至22.19%，我们认为同比下滑或系国内休闲娱乐类摩托竞争加剧影响，环比下滑或系中大排量车型占比有所下滑带来的结构性影响（250cc+销量占总销量比例31%，环比-7pct）。25Q3公司三费合计约2亿元，同环比基本持平，对应销售费率为4.08%，同比+0.67pct，环比+0.86pct；管理费率为4.28%，同比+0.06pct，环比+0.76pct；研发费率为6.49%，同比+1.43pct，环比+0.59pct；最终Q3净利率同环比-3.28/-7.17pct至3.51%。
　　智慧园区新厂房10月启用，生产效率、产品品控有望显著改善
　　公司10月正式启用东部智慧园区新工厂进行生产工作，年产能达百万台。新工厂引入了柔性制造、数字孪生系统，产线可灵活适配多品类产品需求的同时，生产质量控制、订单响应效率将大幅升级，产品不良率较老工厂可降低90%以上，产线效率提升达80%，交付速度提升25%，有利于公司中高端车型提升终端口碑，稳固市场份额。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润7.71/8.95/10.54亿元（三年复合增速为15.91%），对应EPS为1.46/1.70/2.00元。根据Wind一致预期，可比公司2026年平均PE为14.5x，给予公司26年14.5倍PE估值，对应目标价为24.65元（前值26.28元，对应25EPE18x）。
　　风险提示：国内大排量摩托需求不及预期；出口贸易政策风险。

　　事件概述：公司披露2025年半年度报告，2025H1营收30.7亿元，同比-5.7%；归母净利2.7亿元，同比-22.9%；公司2025Q2营收17.4亿元，同比-9.2%，环比+30.3%；归母净利润1.8亿元，同比-12.8%，环比+110.6%。
　　2025Q2业绩符合预期摩托车业务边际改善。营收端：公司2025Q2营收17.4亿元，同比-9.2%，环比+30.3%，主要原因来自摩托车销量波动：公司2025Q2摩托车销量为10.6万辆，同比-17.2%，环比+9.6%，与营收变化趋势趋同。利润端：2025Q2归母净利润为1.8亿元，同比-12.8%，环比+110.6%，业绩同比下滑主要原因为公司摩托车销量下滑致营业收入承压，环比大幅度增长主要原因为公司大排量摩托车销量恢复明显，叠加费用结构优化。费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.2%/3.5%/5.9%/-2.5%，同比-1.6/-0.8/-0.5/-0.6pcts，环比-1.1/-0.5/-0.9/+0.5pcts，规模效应下，费用结构持续优化进一步增厚利润空间。
　　摩托车：产品定义能力持续提升中大排摩托车销量稳健。产品端：公司产品定义能力提升明显，2025H1公司推出赛800RS、追900等高端车型，一经上市便受追捧，鸿250CITY、鸿150S等运动踏板车型亦备受关注，展现了良好的大排量车型硬实力，有望接棒产品周期。出口端：国际化战略是公司头号战略，据中国摩托车商会数据，公司2025H1中大排（＞250cc）车型出口销量为2.6万辆，同比+2.5%，其中800cc+车型销量突破1,500辆，同比实现大幅增长。海外渠道端：公司在各区域推动QJMOTOR品牌渠道建设，全球范围内，在美国、意大利、印尼建立子公司，通过自建及合作等方式，在130多个国家和地区拓展市场，获得欧洲、拉美、东南亚、中东等热点市场消费者的认可。
　　全地形车：产品矩阵逐步扩充多款产品实现量产。公司重视全地形车行业的发展及公司能力匹配，积极布局了全地形车产业，已研发包括ATV、UTV、SSV以及雪地车等多款产品，规划研发10款全地形车，目前公司两款ATV产品（ATV600及ATV1,000）实现量产并销售，此外公司UTV1,000和SSV1,000车型已处于研发过程中，为后续上市销售打下基础。
　　投资建议：公司产品定义能力提升明显，看好公司“品牌力+产品力+渠道力+组织能力”多重维度竞争优势，中大排摩托车业务有望为公司后续成长提供充足动力。预计公司2025-2027年营收66.8/79.8/94.7亿元，归母净利润6.4/7.6/8.9亿元，EPS为1.21/1.45/1.69元。对应2025年8月29日16.99元/股收盘价，PE分别14/12/10倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：公司摩托车产品销量低于预期；摩托车市场竞争加剧；海外全地形车需求不及预期；海运费波动；汇率波动等。

　　公司公布上半年业绩：收入30.7亿元，同比-5.7%；归母净利润2.7亿元，同比-22.9%。其中二季度公司实现收入17.4亿元，同比/环比-9.2%/+30.3%；归母净利润1.8亿元，同比/环比-12.8%/+110.6%。25H1公司在供应链调整过程中遭遇冷却液匹配问题，短暂影响出货，压制业绩表现。随着公司供应链问题解决，新车节奏恢复，下半年销售有望向好。维持买入。
　　冷却液问题影响H1出货，H2销量表现有望迎修复
　　25H1公司营收出现同比下滑，其中国内销售收入同比-2.9%至16.5亿元，海外销售收入同比-8.8%至14.2亿元。根据摩托车商会，25H1公司销量同比-11%至22.3万辆，其中250cc+中大排车型销量同比-4%至7万辆；出口销量同比-24%至9.4万辆，系小排量核心出口市场波动影响，但250cc+出口销量同比维持7%增长。上半年销量表现相对较弱系公司供应链调整、新品节奏放缓等因素影响，7月公司已解决供应链问题，8月起重点新品将陆续上市，销售表现有望逐步转好。
　　Q2利润率环比改善，海外销售结构优化
　　25Q2公司毛利率同环比分别-1.1/+2.6pct至28.0%，同比下滑或受国内休闲娱乐类摩托竞争加剧影响，环比改善或系中大排量摩托销售占比提升（Q1/Q2分别占比30%/38%）。此外公司25H1摩托海外销售地区结构优化（欧洲销量占比约33%），250cc+中大排车型占出口比例同比+9pct至29%，带动H1海外销售毛利率同比+1.3pct至30.3%。公司25Q2销售/管理/研发费率分别同比-0.6/+0.2/+0.5pct，环比-1.1/-0.5/-0.9pct至3.2%/3.5%/5.9%，Q2净利率同环比-0.4/+4.0pct至10.5%。
　　首次进行中期分红，25H1股利支付率97.8%
　　公司重视股东回报，董事会规划加大分红、提高分红频次。23/24年公司年度分红比例分别达到45%/61%，25H1公司首次进行中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利5元，合计派发现金红利2.63亿元，股利支付率达97.8%。
　　盈利预测与估值
　　我们维持25-27年盈利预测，预计归母净利润分别为7.7/9.0/10.5亿元。采用可比估值法，基于可比公司25年平均PE18.0x，给予公司25EPE18.0x，对应目标价26.28元。（前次目标价25.11元，25EPE17.2x，系可比公司估值中枢提升）。
　　风险提示：国内大排量摩托需求不及预期；出口贸易政策风险。