投资要点
　　事件：2026H1，公司实现营业收入401.32亿元，（-2.57%，同比，下同），归母净利润2.54亿元（-9.85%），扣非归母净利润2.43亿元（-12.37%）。其中，2026Q2单季度实现营业收入196.99亿元（-4.26%），归母净利润0.84亿元（-46.68%）。
　　零售板块增速亮眼，业务结构持续优化，区域多元化成效初显。分业务看，医药零售板块实现收入23.42亿元（+20.27%），彰显批零一体化战略持续推进的成效；零售收入占比由2025H1的4.73%提升至5.83%，业务结构持续优化。分产品来看，药品类实现收入331.81亿元（-1.45%），毛利率6.43%（-0.51pp），其中中药板块实现收入60.93亿元，公司深化中医药全产业链布局并积极参与中药饮片第二批全国集采（下属2家公司中选品种22个）；麻精板块实现收入18.70亿元，公司作为全国仅三家全国性麻精药品批发企业之一，竞争格局稳定，差异化优势持续巩固；医疗器械类实现收入64.22亿元（-6.70%），主要受耗材集采降价及高值耗材品类调整影响。分区域看，重庆总部区域实现收入137.47亿元（占比34.25%），市外区域实现收入263.85亿元（占比65.75%），全国化布局持续推进。北方销售区域（147.96亿元，占比36.87%）收入已超过重庆总部，区域多元化成效显现。
　　联营企业重庆药友持续贡献投资收益，BD管线价值可期。2026H1，公司实现投资净收益1.39亿元（占利润总额33.13%），核心贡献来自联营企业重庆药友。重庆药友上半年实现营业收入22.38亿元，归母净利润4.32亿元。公司持有重庆药友38.67%股权，按权益法确认投资收益。重庆药友持续打造全球领先创新平台，创新方向聚焦"新、先、难"，形成微通道连续反应、杂质分离及合成、高难度注射剂与缓控释给药系统等四大创新平台，每年投入营业收入的5%用于研发创新，60%以上产品实现中美双申报。2025年12月，药友与辉瑞就体内GLP-1R激动剂YP05002达成BD协议并获得1.5亿美元首付款，2026Q1另确认研发里程碑收入1500万美元。我们看好该管线后续触发研发里程碑及销售分成，将为公司带来持续的投资收益及现金流贡献。
　　盈利预测与投资评级：考虑院端回款账期延长导致财务成本增加，我们将公司2026-2028年归母净利润由5.70/6.44/7.15亿元调整至4.37/5.01/5.72亿元。考虑公司为全国麻精药品批发领军企业（全国仅三家），且批零一体化战略加速承接院外市场，同时联营企业重庆药友持续贡献利润，维持“买入”评级。
　　风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入824.47亿元（+2.34%，同比，下同），归母净利润3.87亿元（+36.65%），扣非归母净利润3.58亿元（+77.03%）。2026年一季度实现收入204.32亿元（-0.87%），归母净利润1.71亿元（+36.33%），扣非归母净利润1.66亿元（+36.35%）。
　　医药零售及医疗器械类增速较快。分行业看，公司2025年实现批发收入778.71亿元（+1.71%），毛利率6.76%（-0.23pp）；实现零售收入41.79亿元（+13.12%），毛利率13.06%（-1.86pp）。分产品看，公司2025年实现药品类收入658.00亿元（-0.52%），毛利率7.02%（+0.47pp）；实现医疗器械类收入146.91亿元（+15.24%），毛利率5.52%（-5.74pp）。
　　发力医药工业，联营企业重庆药友持续贡献利润。公司2025年实现投资净收益4.15亿元，其核心贡献源于联营企业重庆药友。2025年12月9日，药友与辉瑞就体内GLP-1R激动剂YP05002达成BD协议，并于当期获得1.5亿美元首付款。截至2025年底，公司持有重庆药友38.67%股权，其2025年实现收入52.06亿元，归母净利润12.54亿元。2026Q1药友另确认研发里程碑收入1500万美元，我们看好该管线后续触发研发里程碑及销售分成，并为公司带来持续投资收益及现金流。
　　继续推进“批零一体化”战略，加快DTP药房全国网络布局进程。截至2025年底，公司零售门店数量828家，覆盖全国24省、直辖市及自治区，其中社区健康药房598家，包含直营社区健康药房546家，加盟社区健康药房52家；DTP处方药房230家，包含直营DTP处方药房217家，加盟DTP处方药房13家，院外处方承接与区域覆盖能力持续增强。
　　盈利预测与投资评级：考虑院端回款账期延长导致财务成本增加，我们将公司2026-2027年归母净利润由6.05/6.77亿元调整至5.70/6.44亿元，2028年为7.15亿元，对应当前市值的PE为18/16/14X，考虑公司为全国麻精药品批发领军企业（全国仅三家），且批零一体化战略加速承接院外市场，同时联营企业重庆药友持续贡献利润，维持“买入”评级。
　　风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。