近日，公司发布2020年年报，全年公司实现营业收入336.83亿元，同比下滑4.97%；实现归母净利润28.20亿元，同比增长0.24%；实现扣非归母净利润24.30亿元，同比下滑5.62%。2020全年医药工业实现营业收入110.40亿元，同比增长5.07%，实现净利润23.32亿元，同比增长6.13%。
　　盈利预测与评级：公司研发体系改革第一阶段的工作目标已完成，大力引进高层次研发人才，激发科研创新能力和活力，多个产品研发进度已取得阶段性成果。BD与自研双轮驱动扩展创新药产品线，集中布局公司优势治疗领域。市场营销策略快速调整，深挖基层市场和院外市场，积极开拓零售药店及网上自费市场销售新渠道，医美布局完善，陆续有多个产品在国内上市销售，业绩持续向好，我们调整对于公司的盈利预测，预计公司2021-2023年EPS分别为1.70、1.95、2.29元，对应2021年4月21日收盘价，对应PE估值分别为26.2、22.9、19.5倍，维持对其“买入”评级。
　　风险提示：产品销售低于预期，新产品研发慢于预期，带量采购政策激进程度超预期。

　　事件：公司公布2020年年报，2020年实现营业收入336.83亿元，同比下降4.97%；
　　实现归母净利润28.20亿元，同比增长0.24%；实现扣非净利润24.39亿元，同比下降5.62%；经营性现金流34.11亿元，同比增长70.43%。
　　点评：公司业绩基本符合预期。2020年受疫情和阿卡波糖片集采失标等影响，公司整体收入有所下滑。但随着疫情影响逐步消退，公司收入端逐步恢复增长，2020年第四季度实现收入81.82亿元，同比恢复正增长。2020全年毛利率33.05%，同比提升1pct，主要收益毛利率较高的医药工业收入占比提升；销售费用率提升1.37pct，管理费用率降低0.4pct。
　　疫情叠加集采影响下，医药工业板块依然实现正增长。2020年商业、工业、国际医美业务分别同比增长-8.32%、4.91%、-37.32%。疫情下公司医药工业板块依旧保持增长态势，中美华东实现收入110.40亿元（+5.07%），净利润23.32亿元（+6.13），阿卡波糖片虽然集采失标，但院外和零售市场占比不断提升，市场份额并未下降。医药商业和国际医美板块受国内外疫情影响较大，同比有所下滑。
　　国内外医美业务合计实现收入9.43亿元（2019年13.28亿元）。
　　产品线布局齐全，医美板块迎来快速发展。公司2020年加大医美管线布局，自2018年成功收购英国Sinclair公司后，积极在全球范围内引进医美领域高科技新产品、新技术，先后和瑞士Kylane、韩国Jetema、西班牙HighTech、美国R2公司达成合作或参控股，截止目前已拥有差异化透明质酸钠全产品组合、胶原蛋白刺激剂、A型肉毒素、埋植线、能量源器械等多个非手术类主流医美产品。2021年4月，Sinclair的重点产品注射用长效微球Ellansé伊妍仕正式获NMPA批准上市，预计2021年下半年开始在国内销售。引进R2公司的冷触美容仪F0正在筹备中国上市前准备工作，冷冻祛斑器械F1、高端玻尿酸MaiLi系列都在积极推进中国的注册工作。
　　研发投入不断提升，License-in进展迅速，创新转型步伐加快。2020年公司医药工业研发投入14.44亿元，同比增长8.91%，其中直接研发投入9.18亿元，外部引进产品支出5.25亿元。公司License-in引进展现了很高的效率，短短一年时间，先后引进FRα-ADCMIRV、索马鲁肽、乌司奴单抗生物类似物、CD32b/CD79b双抗PRV-3279、腺苷注射液等产品，并参股ADC技术平台诺灵生物。公司创新药研发管线得到极大丰富，加快工业板块向创新转型。
　　盈利预测与估值：我们预计2021-2023年公司营业收入分别为357.40亿元、395.47亿元、443.76亿元，同比分别增长6.11%、10.65%、12.21%；归母净利润分别为28.89亿元、34.19亿元、43.78亿元，同比分别增长2.47%、18.32%和28.06%。公司当前股价对应2021-2023年PE分别为25X、21X和17X。考虑公司创新药和医美业务布局同步加速，市场基础雄厚推广能力强大，维持“买入”评级。
　　风险提示：药品研发的风险；市场容量不及预期的风险；销售低于预期的风险；仿制药大幅降价风险

　　事件：2021年4月20日公司发布2020年年度报告，2020年公司实现营收336.83亿元，同比下降-4.97%；实现归母净利润28.20亿元，同比增长0.24%；实现扣非后归母净利润24.30亿元，同比下降-5.62%。
　　2020年实现归母净利润28.20亿元（+0.24%），业绩增长符合预期销售端，公司实现营收336.83亿元，同比下降-4.97%。其中，医药商业、医药工业、国际医美的营收分别为230.11亿元（-8.32%）、113.98亿元（+4.91%）、3.19亿元（-37.32%）。
　　利润端，公司实现归母净利润28.20亿元，同比增长0.24%，公司业绩增长基本符合预期。
　　2020年整体毛利率为33.05%（+1.00pct.），期间费用率为23.54%（+1.06pct.）2020年公司的整体毛利率为33.05%，同比提升1.00pct.。其中，医药商业、医药工业、国际医美业务的毛利率分别为7.52%、80.67%、67.31%。
　　2020年公司的期间费用率为23.54%，同比提升1.06pct.。其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为17.73%（+1.37pct.）、2.97%（-0.12pct.）、2.75%（-0.28pct.）、0.10%（+0.09pct.）。
　　“少女针”正式获批，2021年下半年有望正式销售公司的注射用聚己内酯微球面部填充剂获得国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》，该产品具备“填充+修复”的双重功效。同类竞品包括长效玻尿酸和童颜针，与长效玻尿酸相比，少女针效果维持时间适中（约1-4年），产品复购频率较好且客户粘性更佳；与童颜针相比，少女针同时具备“填充+修复”的功效，起效时间更快。少女针的产品起效时间快且客户粘性好，具备较强的产品优势。根据Frost&Sullivan数据，2019年国内美容玻尿酸市场规模为48亿，预计2024年市场规模高达120亿元。按照玻尿酸出厂价格350元/支推算，预计2024年玻尿酸注射人数高达3440万人，“少女针”销售空间广阔。“少女针”预计2021年下半年国内正式销售，看好其销售快速放量。
　　公司医美产品管线丰富，医美业务有望重新激发公司增长活力
　　公司2013年通过代理LG的玻尿酸（伊婉）快速切入医美行业，随后通过收购Sinclair、入股R2公司等方式强化医美产品管线，目前公司在研在售的产品管线已充分囊括玻尿酸、少女针、肉毒素、埋线、光电医美等核心品种。按照目前公司医美产品的在研进度，预计未来三年公司有多个核心品种上市，医美业务有望重新激发公司的增长活力。
　　投资建议：预计公司2021年-2023年净利润分别为31.30亿元、37.68亿元、45.85亿元，分别同比增长11.0%、20.4%、21.7%。给予买入-A的投资评级。
　　风险提示：药品和医美产品研发进度不达预期；药品和医美产品销售不达预期；药品降价幅度大于预期；环保不达标风险；

　　业绩概览：2020年收入同比-5%，归母净利润同比+0.24%
　　子公司中美华东积极克服集采失标影响，净利润略有增长。1）收入：2020年公司实现收入336.8亿元（-5.0%YoY），主要是新冠疫情及国家药品集采等因素叠加。2）净利润：归母净利润28.2亿元（+0.24%YoY），保持净利润小幅正增长。其中，医药工业核心子公司中美华东积极克服集采影响，实现营业收入110.4亿元，同比+5.1%；实现净利润23.3亿元，同比+6.1%，ROE35.5%。
　　Q4单季度收入同比增速回正。Q4单季度实现营收81.8亿元（+4.7%YoY），归母净利润4.3亿元（-28.6%YoY）。2020Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别同比增长-11.4%/-5.6%/-5.7%/+4.7%，归母净利润分别同比增长+26.5%/-15.3%/+7.0%/-28.6%，Q4营收同比增速回正。
　　盈利能力持续提升。1）毛利率：2020年毛利率33%（同比+1pcts），20Q4单季度毛利率27.9%。2）费用率：2020年销售费用率17.7%（同比+1.4pcts），管理费用率3.0%（与去年同期基本持平），研发费用率2.8%（同比-0.3%），财务费用率0.1%（同比+0.1pcts）。综合来看，2020年期间费用率23.5%，去年同期为22.5%，升高1个百分点。3）净利率：2020年净利率8.6%（同比+0.4pcts）。
　　业务：以医药工业为主导，积极拓展医药商业和医美产业
　　医药工业逆势增长，医药商业和医美业务受疫情冲击。1）医药商业收入下滑约8%。医药商业实现收入230.1亿元（-8.3%YOY），占比66.3%，毛利率7.5%。2）医药工业克服集采等政策影响，逆势增长。医药工业收入114亿元（+4.9%YOY），占比32.8%，毛利率80.7%。虽然面临阿卡波糖失标考验，但公司阿卡波糖的市场份额并没有下降，院外和零售市场占比不断提升。3）疫情下医美业务下滑幅度较大。医美业务（国内+国外）收入9.4亿元（-29.0%YOY），其中国际医美业务收入为3.2亿元（-37.3%YOY），毛利率67.3%。
　　医美板块：作为大健康产业核心战略领域之一，将成为公司全球化战略的开端。用于中面部组织提拉的可吸收埋线SilhouetteInstalift，处于国内临床试验阶段；引进美国R2公司的冷触美容仪F0正筹备中国上市前相关工作；冷冻祛斑医疗器械F1有序推进中国的注册工作；新型高端含利多卡因玻尿酸填充剂MaiLi系列产品将于2021年上半年在欧洲市场上市，并启动中国市场注册工作；Sinclair新进收购的西班牙HighTech冷冻溶脂产品CooltechDefine已获欧盟CE认证等。
　　盈利预测及估值
　　公司积极布局医药工业、医药商业和医美业务三大板块，已发展成为集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药公司。预计2021-2023年归母净利润分别为30.2、37.1、43.9亿元，增速分别7.2%、22.7%、18.3%，对应PE为24、20、16倍，维持买入评级。

　　事件：2021年4月13日公司发布公告，公司的注射用聚己内酯微球面部填充剂获得国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》。
　　“少女针（Ellansé）”正式获批，2021年下半年有望正式销售
　　公司的注射用聚己内酯微球面部填充剂（Ellansé）获得国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》。注射用聚己内酯微球面部填充剂由聚己内酯微球（PCL）和羧甲基纤维素（CMC）制成，该品种先通过CMC进行填充，然后通过PCL刺激胶原再生，具备“填充+修复”的双重功效。Ellansé的正式获批，进一步提升公司医美业务的核心竞争力，预计2021年下半年国内正式销售。
　　“少女针（Ellansé）”产品优势明显且销售空间广阔
　　少女针的同类竞品包括长效玻尿酸和童颜针，与长效玻尿酸相比，少女针效果维持时间适中（约1-4年），产品复购频率较好且客户粘性更佳；与童颜针相比，少女针同时具备“填充+修复”的功效，起效时间更快。少女针的产品起效时间快且客户粘性好，具备较强的产品优势。根据Frost&Sullivan数据，2019年国内美容玻尿酸市场规模为48亿，预计2024年市场规模高达120亿元。按照玻尿酸出厂价格350元/支推算，预计2024年玻尿酸注射人数高达3440万人，“少女针（Ellansé）”销售空间广阔。
　　公司医美产品管线丰富，医美业务有望重新激发公司增长活力
　　公司2013年通过代理LG的玻尿酸（伊婉）快速切入医美行业，随后通过收购Sinclair、入股R2公司等方式强化医美产品管线，目前公司在研在售的产品管线已充分囊括玻尿酸、少女针、肉毒素、埋线、减肥笔、光电医美等核心品种。按照公司公告和Frost&Sullivan的数据，2019年公司医美业务实现营收5.09亿元（+569.81%），其代理的玻尿酸国内市占率第一（高达22.60%）。按照目前公司医美产品的在研进度，预计未来三年公司有多个核心品种上市，医美业务有望重新激发公司的增长活力。
　　投资建议：预计公司2020年-2022年净利润分别为28.54亿元、31.26亿元、37.52亿元，分别同比增长1.5%、9.5%、20.0%。给予买入-A的投资评级。
　　风险提示：药品和医美产品研发进度不达预期；药品和医美产品销售不达预期；药品降价幅度大于预期；环保不达标风险。

　　事项：
　　2021年3月8日，华东医药全资子公司中美华东收到国家药品监督管理局（NMPA）核准签发的《受理通知书》，由中美华东和美国MediBeacon公司申报的1类新药MB-102注射液（Relmapirazin）临床试验申请获得受理。
　　评论：
　　公司与美国MediBeacon公司进行合作，获得医疗光学诊断产品相关权益。2019年公司全资子公司华晟投资出资3000万美元获得美国MediBeacon公司8.14%的股份，同时获得其拥有的全部产品在中国大陆等25个亚洲国家或地区的独家商业化权利。MediBeacon公司成立于2012年，致力于医疗光学诊断产品的研发。此次合作，进一步丰富了公司创新产品线，对于公司向国际化和创新转型具有战略发展意义。
　　MB-102是测量肾小球滤过率的荧光示踪剂，MB-102和检测设备获FDA“突破性医疗器械”认定。MediBeacon公司核心产品为肾功能监测和评估的MB102造影剂和相应设备（TGFR），临床上主要用于急性肾损伤和慢性肾病的肾功能实时监测，从而获得患者的肾小球滤过率（GFR）动态数据。与目前临床常检测方法相比，TGFR产品具有灵敏度和精确度更高，无辐射及无肾毒性等优点，可以帮助医生实时了解患者的肾小球滤过率水平，对早期肾损伤的精确诊断和风险评估具有突破性的临床意义。
　　MB-102国内申报临床获批，有望促进公司在慢病领域逐步形成药物产品线和精确监测手段之间的互补和协同。MB-102和检测设备在美国已完成I和II期临床试验，预计于2021年下半年启动III期国际多中心临床试验，于2022年在美国递交TGFR动态监测系统的上市申请。公司在肾病、器官移植、糖尿病等慢病领域经过多年发展已有一定市场积淀，此次引进MB-102和检测设备，尤其适用于器官移植、肾病、糖尿病等慢病患者长期用药引起的肾损伤，上市之后有望为慢病领域医生和患者提供更为精准的诊疗指导，促进公司在慢病领域中药品和监测手段的协同互补，巩固公司在慢病领域综合竞争实力。
　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2021年归母净利润总体为32.27亿元，其中医美业务（2.58亿元）、制药工业（25.62亿元）、医药商业（4.07亿元）。参考各行业可比公司平均估值水平，2021年我们分别给予制药工业25倍PE，对应市值640.50亿元；医药商业10倍PE，对应市值40.70亿元。医美业务部分，4个目前未上市重磅医美产品（少女针、肉毒素、MaiLi玻尿酸、减肥笔）现金流折现估值为212.45亿元，现有医美业务考虑以代理产品为主，给予35倍PE，医美业务总计市值302.75亿元。2020-2022年EPS分别为1.65/1.84/2.19元对应PE为22/20/16倍。综上所述，我们预测公司2021年市值约为983.95亿元，对应目标价为56.22元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1.阿卡波糖、百令胶囊等产品销售不达预期；2.药品研发和申报进度低于预期；3.医美产品研发和申报进度低于预期。

　　“颜值经济”时代来临，医美市场高速发展。轻医美（非手术类医美）即时效果显著，无论在价格还是安全性上，都减轻了消费者心理压力，因此广受消费者青睐。根据新氧APP发布的《2019医美行业白皮书》，2018年中国医美疗程消费量为2059万次，位居全球第一。根据艾瑞咨询发布的数据显示，2018年国内医美市场规模将为1448亿元，2013-2018年CAGR为30.81%，预计到2022年，市场规模将突破3000亿元，国内医美市场处于高速发展阶段。随着轻医美的受欢迎度越来越高，颜值经济时代已然到来，特别是受社交媒体网红文化的影响，消费者对于医美的认知和接受度均有所提高，更进一步促进了医美消费增长。
　　公司轻医美产品管线丰富，抢滩高端医美蓝海。2013年公司从代理韩国LG公司的玻尿酸（伊婉）切入医美领域。目前，公司布局有肉毒素，抗衰老产品少女针、埋线，利拉鲁肽减肥产品等，以及光电医美仪器，基本涵盖了目前市场上大部分轻医美产品，产品线丰富。丰富的产品线可满足消费者多样化的需求，巩固公司在医美领域的行业地位。同时公司大力举办各类行业会议，建立与医美机构、医美医生和医美消费者良性沟通，持续提升公司医美产品品牌口碑和竞争优势。
　　华东宁波深耕国内医美行业多年，销售实力强大。公司子公司华东宁波目前代理的伊婉玻尿酸国内市占率第一，这一成绩足以说明，公司在国内医美领域销售能力强大。目前华东宁波销售区域涵盖国内30多个省份，拥有直销人员200余人以及拥有20多家分销商。公司医美营销队伍深耕国内医美领域多年，行业资源丰富、销售能力强大，后续少女针等产品上市之后，有望借助公司强大的销售能力，放量增长。
　　重磅医美产品“少女针”上市在即。少女针是公司全资子公司Sinclair研发的医美重磅品种，已在欧洲地区上市，目前在国内申报上市，属于III类医疗器械，预计有望2021年上半年获批。与童颜针相比，少女针多了填充剂，注射后改善纹路即时效果明显，消费者体验感更好。
　　盈利预测和投资评级。随着国内2021年疫情影响逐步降低，公司奋力开拓院外市场，阿卡波糖失标影响逐步降低，以及公司医美业务快速发展，我们预计公司2021年归母净利润总体为32.27亿元，其中医美业务（2.58亿元）、制药工业（25.62亿元）、医药商业（4.07亿元）。参考各行业可比公司平均估值水平，2021年我们分别给予制药工业25倍PE，对应市值640.50亿元；医药商业10倍PE，对应市值40.70。医美业务部分，4个目前未上市重磅医美产品（少女针、肉毒素、MaiLi玻尿酸、减肥笔）现金流折现估值为212.45亿元，现有医美业务考虑以代理产品为主，给予35倍PE，医美业务总计市值302.75亿元。2020-2022年EPS分别为1.65、1.84、2.19元。综上所述，我们预测公司2021年市值约为983.95亿元，对应目标价为56.22元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1.阿卡波糖、百令胶囊等产品销售不达预期风险；2.药品研发和申报进度低于预期风险；3.医美产品研发和申报进度低于预期风险。