主要观点：
　　广合科技发布2025年度及2026年第一季度报告
　　公司2025年实现营业收入约54.85亿元，同比增长约46.89%；实现归母净利润约10.16亿元，同比增长约50.24%；实现毛利率34.43%，同比增长约1.05pcts。公司26Q1实现营业收入约19.14亿元，同比增长约71.35%，环比增长约15.98%；实现归母净利润约3.93亿元，同比增长约63.31%，环比增长约34.45%；实现毛利率36.93%，同比增长约1.74pcts，环比增长约3.47pcts。
　　AI业务成为核心增长引擎，产品结构持续高端化
　　1）通用服务器：在通用服务器领域，公司已完成PCIE6.0平台的转批量能力。2）AI服务器：在AI服务器领域，公司已完成PCIe交换板（30L+）、UBB/IO板（28L-46L）、OAM板（18L+，2阶-8阶HDI）、GPU主板（24L6阶HDI）、中置背板（N+M/N+N技术）等一系列高端产品的工艺能力认证。3）数据中心交换机：在数据中心交换机领域，公司已完成400G＆800G交换机板的量产。
　　关键工艺能力持续取得突破
　　在工艺技术研发方面，公司在多孔对准度能力提升、6mm厚板钻孔、30:1高厚径比电镀、背钻对准度D+4及stub控制工艺等关键工艺能力取得突破，为进一步提升、优化产品结构打下坚实的基础。
　　全球化产能布局成效显著，泰国基地表现亮眼
　　面对旺盛的下游需求，公司积极推进全球化产能布局，广州、黄石、泰国三地协同格局已初见成效。泰国广合2025年6月正式投产，12月实现月度盈利。伴随着重点客户认证和产品导入，以及泰国工厂一期产能的释放，泰国广合有望成为推动公司算力产品销售增长的第二引擎。
　　投资建议
　　我们预计2026-2028年公司营业收入为90.67/139.06/215.46亿元（26-27年前值74.98/100.58亿元），归母净利润为20.27/31.93/51.84亿元（26-27年前值15.14/20.59亿元），对应EPS为4.29/6.76/10.97，对应PE为38.06/24.16/14.88x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产能建设与良率爬坡不及预期风险，CPU在AI推理应用落地不及预期风险，PCB技术迭代与客户认证不及预期风险，下游需求与主要客户订单波动风险，原材料价格波动与供应链风险，汇率波动风险，行业竞争加剧风险，关税与地缘政治风险。

　　事件
　　公司发布2025年年报，2025年实现营收54.85亿元，同比增长46.89%，实现归母净利润10.16亿元，同比增长50.24%。
　　投资要点
　　核心工艺持续突破迭代，业绩高质量增长。2025年公司实现营收54.85亿元，同比+46.89%，归母净利润10.16亿元，同比+50.24%。公司聚焦新一代算力产品与核心制造工艺，持续推进研发落地，顺利完成AI服务器多款高端核心板材的工艺认证，涵盖高阶PCIE交换板、多层数UBB/IO板、高阶HDI结构OAM板、高阶HDIGPU主板，以及采用N+M、N+N技术的中置背板等核心产品；400G、800G高端交换机板已实现稳定量产。工艺研发层面，公司在多孔精准对位、6mm超厚板钻孔、30:1超高厚径比电镀等关键技术环节取得重要进展。
　　产能升级与全球化落地，各基地盈利能力持续提升。公司主力制造基地广州广合持续技改提升瓶颈工序的产能、工艺能力，产品结构不断优化，交付竞争力显著增强；黄石广合持续推动成本管控、调整产品结构、提产增效，2025年实现扭亏为盈；泰国广合2025年6月正式投产，12月实现月度盈利，盈亏平衡周期仅仅用了6个月，实现当年投产当年盈利。此外，泰国广合完成核心客户的审核认证，伴随着重点客户产品导入及一期产能逐步释放，有望成为公司算力类PCB产品业绩增长的核心增量引擎。
　　盈利预测
　　我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为85/130/185亿元，归母净利润分别为19/30/45亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　原材料价格波动；产能释放不及预期，市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

　　主要观点：
　　全球CPU主板PCB领军者，行业地位全球前三
　　广合科技于2002年成立，于2024年在深圳证券交易所主板成功上市。
　　公司聚焦高速、高频PCB研发、生产和销售，其产品主要应用于数据中心、云计算、工业互联网、人工智能、5G通讯、汽车电子、安防和打印等终端领域。公司以算力场景PCB为核心业务，在算力PCB，尤其是CPU主板PCB领域产业地位领先——以2022至2024年累计收入计算，公司在总部位于中国大陆的算力服务器CPU主板PCB制造商中排名第一，在全球同类厂商中排名第三（全球市场份额12.4%）。
　　AI推理拉动算力场景PCB景气度高增
　　1）CPU主板：首先，CPU主板PCB具有强通胀特性，产品随服务器芯片平台迭代持续提升。以Intel为例，其BirchStream服务器芯片平台CPU主板单价已增至1400美元/㎡，较早期Purley平台翻6倍。其次，AgenticAI有望为CPU带来价值重估。CPU专为处理复杂线性任务设计，擅长逻辑判断、分支预测、串行运算等，适用于AgenticAI任务中Python/Bash执行、网络搜索、URL抓取等环节，正成为端到端性能的核心瓶颈。研究表明，CPU主导的工具处理可占据总延迟的90.6%以上，并显著影响AgenticAI工作负载的吞吐量与能耗。中商产业研究院预测，2025-2030年全球AI智能体市场规模将由113亿美元增至471亿美元，5年CAGR高达33%。全球AI智能体市场规模的高速增长，有望为上游CPU主板PCB环节带来新增长空间。
　　2）AI服务器加速板、UBB及交换板：首先，AI算力景气度仍处于高速上行周期。根据Trendforce数据，预计2025年全球8大CSP资本开支总额将达4306亿美元，同比增长65%，较先前预期的61%的同比增速上修约4pct。预计2026年，全球8大CSP资本开支总额将进一步提升至6020亿美元。其次，AI服务器中，AI服务器加速板、UBB、交换板具有高附加价值，是PCB成本的主要构成部分，通胀效应显著。
　　以英伟达AI服务器为例，DGXA100AI服务器对应单GPUPCB价值量约为175美元，而DGXH100AI服务器对应单GPUPCB价值量为211美元，较DGXA100提升21%。
　　精准卡位CPU赛道，客户/技术/产能三大优势赋能未来
　　精准卡位CPU主板PCB赛道：公司产品应用于Intel发布的Whitley、Eaglestream、BirchStream等各世代芯片平台的服务器，在AMD发布的各世代芯片平台亦有对应产品供应。1）客户资源丰富优质：公司积极拓展海内外市场，收获了戴尔、鸿海、广达、华为等丰富优质的客户资源。2）技术实力行业领先：材料端，公司已完成M6至M8级别高速材料的电性能和热性能验证，并同步开展M9级别材料认证；工艺端，公司已针对AI服务器PCB开发并优化了高多层及高阶HDI等先进制造工艺，实现了40层板量产与七阶HDI验证。3）积极扩产把握市场需求：公司广州、黄石、泰国三大基地协同扩产，预计2025年总产值约50亿元、2026年提升至75亿元，同比增速达50%。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入51.29、74.98、100.58亿元；归母净利润分别为10.17、15.14、20.59亿元，对应EPS为2.39、3.56、4.84元，对应2026年2月25日收盘价PE分别为44.76、30.07、22.12倍。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　产能建设与良率爬坡不及预期风险，CPU在AI推理应用落地不及预期风险，PCB技术迭代与客户认证不及预期风险，下游需求与主要客户订单波动风险，原材料价格波动与供应链风险，汇率波动风险，行业竞争加剧风险，关税与地缘政治风险。