以“化工+”“生物+”两大技术平台为核心，打造精细化工龙头企业
　　浙江新和成股份有限公司是一家主要从事营养品、香精香料、高分子材料、原料药生产和销售的国家级高新技术企业。公司以浙江新昌、浙江上虞、山东潍坊、黑龙江绥化等生产基地为依托，形成了“化工+”和“生物+”两大核心平台，不断发展各类功能性化学品。
　　营养品板块奠定公司利润基础
　　公司收入与毛利的主要来源为营养品板块，2015年至2026年上半年，营养品收入及毛利占比基本在六成以上（仅2023年毛利占比为59%）。2009年至今，公司归母净利润变化与主营产品维生素A、E、蛋氨酸（蛋氨酸一期于2017年投产）价格变化相关度较高。
　　公司为国内成功产业化VE两大中间体的首家企业，持续进行技术改革
　　2003年，公司VE产能包括8000吨VE粉与1万吨VE油；2010年，新和成维生素E产能为1万吨。公司于2010年进行非公开发行，募集资金部分用于增加VE产能及优化中间体技术，VE主环合成路线变更为异佛尔酮法，异植物醇合成路线变更为异戊醛法，带来成本下降空间；2025年，公司VE产能为6万吨（以50%粉计）。
　　自柠檬醛始，构筑维生素A全产业链
　　公司使用Roche法生产维生素A，于1998年建成100吨/年的VA粉中试装置，2000年2000吨/年VA粉的规模化生产（列入国家扩大出口专项项目）竣工，2025年，公司维生素A产能为8000吨（折50万IU）。紫罗兰酮为公司VA中间体，柠檬醛为合成紫罗兰酮的原材料。2005年公司组建团队进行柠檬醛研发，后续柠檬醛产能逐步提升。
　　建设新材料，开启新篇章
　　2012年公司公告，拟将2010年非公开发行募集资金投资项目“年产6000吨氨基葡萄糖食品添加剂项目”变更为“年产5000吨复合聚苯硫醚（PPS）新材料项目”，该项目于2014年1月完成试车。2017年，公司PPS二期1万吨项目建成完成并成功试车。2022年，PPS三期7000吨投料试车；2024年，公司总计2.2万吨的PPS产能实现100%产能利用率。
　　盈利预测：预计公司2026/2027/2028年净利润分别为81.2/89.5/98.0亿元，参考基础化工龙头公司万华化学、氨基酸龙头企业梅花生物与蛋氨酸生产企业安迪苏，2026年平均PE为11.9倍，给予公司2026年12-14倍PE，对应目标价31.7-37.0元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济风险、行业与市场竞争风险、原材料价格波动风险、汇率及贸易风险、在建项目不及预期风险等

　　公司发布2026年中报，26H1实现营收131.29亿元，同比+18.28%；归母净利润40.11亿元，同比+11.31%。其中26Q2实现营收68.35亿元，同比+20.73%，环比+8.58%；归母净利润21.84亿元，同比+26.70%，环比+19.50%。看好公司营养品板块销售良好，项目建设有序推进，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　公司业绩稳健增长。26H1公司主要经营指标稳健增长，毛利率为44.22%（同比-1.67pct），净利率为30.68%（同比-1.94pct），期间费用率为9.48%（同比+2.79pct），其中财务费用率为1.96%（同比+3.57pct），主要系26H1汇率波动影响汇兑损失增加所致。26Q2公司营收及归母净利润同环比均实现增长，毛利率为45.45%（同比+0.34pct，环比+2.57pct），净利率为32.08%（同比+1.45pct，环比+2.91pct）。
　　26H1维生素价格先涨后跌，蛋氨酸价格大幅上涨。根据百川盈孚以及万得数据，1）维生素：因2026年1-3月龙头企业主动控制产量减少供应+地缘冲突推升成本端能化产品价格+下游及出口需求刚性，以及4-6月消化前期库存+需求疲软，26H1维生素价格先涨后跌。2026年9月1日VA/VE价格分别为57.00/77.50元/公斤，较年初分别-8.80%/+39.64%；26H1VA/VE均价分别为81.41/79.95元/公斤，较25H1均价分别-11.20%/-32.78%。展望后市，短期来看维生素需求支撑不足，行情或弱势震荡，中长期需关注新产能释放带来的市场竞争加剧。2）蛋氨酸：因能源化工市场地缘风险溢价高涨，蛋氨酸主要原材料天然气、甲醇、丙烯、硫磺等价格上涨，成本走高以及对蛋氨酸海外供应收缩预期致使26H1蛋氨酸价格大幅上涨。2026年9月1日蛋氨酸价格为22.10元/公斤，较年初+25.57%；26H1蛋氨酸均价为34.60元/公斤，较25H1均价+60.21%。展望后市，因美伊局势反复，原料价格较26Q2有所下跌，蛋氨酸价格或高位回落，但蛋氨酸行业集中度高，需关注下半年工厂检修以及新产能释放节奏。
　　公司蛋氨酸业务量价齐升，项目建设有序推进。26H1公司营养品板块实现营收88.06亿元（同比+22.30%），毛利率46.87%（同比-0.92pct）；香精香料板块实现营收20.22亿元（同比-3.91%），毛利率48.96%（同比-5.05pct）；新材料板块实现营收11.66亿元（同比+49.77%）。根据中报，公司产销采协同联动，持续提升经营质效：销售端积极把握产品市场机遇，持续拓展产品高价值应用领域，四新市场开拓取得良好成效，营养品板块主要产品蛋氨酸市场需求和价格显著上涨，蛋氨酸业务实现量价齐升，其他各板块销售稳健向好；生产端持续推进降本增效，通过共线生产、集中开停、高产低耗等措施挖潜增效；采购端精准研判市场行情，有效筑牢供应链风险防线。项目建设方面，公司天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装；PPS四期项目落地建设；HA二期土建顺利开工；其他技改提升及管理提升项目稳步推进，储备项目及新项目规划有序开展。公司重点项目有序推进为持续高质量发展注入动能。
　　估值
　　公司主营业务稳健增长，维持盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为82.40/86.61/89.11亿元，每股收益分别为2.68/2.82/2.90元，对应PE分别为9.9/9.5/9.2倍。看好公司营养品板块销售良好，项目建设有序推进，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　宏观经济风险，行业与市场竞争风险，原材料价格波动风险，产品市场价格波动风险，汇率及贸易风险。

　　事件：2026年8月19日，新和成发布2026年半年度报告，公司2026年上半年营业收入为131.29亿，同比上涨18.28%；归母净利润40.11亿元，同比上涨11.31%；扣非净利润39.19亿元，同比上涨6.53%。
　　点评：2026上半年公司业绩稳健增长。2026年上半年公司总体销售毛利率为44.22%，较2025年同期下降1.67pcts。2026年上半年公司财务费用同比上涨244.75%，主要系汇率波动影响汇兑损失增加所致；销售费用同比上涨0.43%；研发投入同比上涨15.88%。2026年上半年公司销售净利率为30.68%，较上年同期下降1.95pcts。我们认为，公司2026上半年业绩增长的主要原因是蛋氨酸业务实现量价齐升，但营业成本增速快于收入增速，净利率水平有所下降。
　　1H26公司经营活动净现金流同比上涨。2026年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为36.40亿元，同比上涨12.26%；投资性活动产生的现金流量净额为-16.43亿元，同比-48.28%，主要系支付土地款增加所致；筹资活动产生的现金流量净额为-24.28亿元，同比下跌12.70%。期末现金及现金等价物余额为73.96亿元，同比增长34.26%，主要系支付土地款及分配股利增加所致。应收账款周转率上升，从2025年同期的3.07次变为3.70次。存货周转率上升，从2025年同期的1.39次变为1.56次。
　　公司2026上半年业绩变动主要源于蛋氨酸量价齐升与成本费用上升的双重影响。1H26蛋氨酸价格明显上涨，根据百川盈孚，受美伊地缘冲突影响，2026上半年固体蛋氨酸价格实现翻倍上涨，截至到6月30日，固体蛋氨酸市场均价33元/公斤，较年初（17.4元/公斤）上涨17.1元/公斤，涨幅89.66%。根据公司2026半年报，1H26公司营养品板块主要产品蛋氨酸市场需求和价格显著上涨，公司蛋氨酸业务实现量价齐升，其他各板块销售稳健向好；生产端持续推进降本增效，通过共线生产、集中开停、高产低耗等措施挖潜增效。但由于营业成本增速快于收入增速，叠加汇率波动影响汇兑损失增加致使财务费用同比上涨，公司盈利水平受到一定影响。
　　公司项目建设有序推进，在建工程投入持续加大。根据公司2026半年报，1H26公司重点项目有序推进：天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装；PPS四期项目落地建设；HA二期土建顺利开工；其他技改提升及管理提升项目稳步推进，储备项目及新项目规划有序开展。期末在建工程余额10.07亿元，较上年末7.45亿元增长35.17%，显示公司项目建设和产能扩张投入持续加大。
　　投资建议：预计公司2026-2028年实现营业收入分别为262.93/281.23/303.17亿元，实现归母净利润分别为80.48/89.71/93.73亿元，对应EPS分别为2.62/2.92/3.05元，2026年8月25日股价对应的PE倍数分别为10.1X、9.0X、8.6X。我们认为，公司业绩维持稳健增长。蛋氨酸业务量价齐升，项目建设有序推进；公司持续深耕新产品研发，不断扩展产品品类，出海进程稳步推进。我们看好公司长期成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；新项目投产不及预期；原材料价格波动风险；产品价格波动风险；汇率及贸易风险等。

　　事件描述
　　公司发布2026年半年度报告。2026年上半年公司实现营收131.29亿元，同比增长18.28%，实现归母净利润40.11亿元，同比增长11.31%。单二季度公司实现营收68.35亿元，同比增长20.73%，环比增长8.58%。实现归母净利润21.84亿元，同比增长26.70%，环比增长19.50%。
　　事件点评
　　业绩稳健向好，蛋氨酸量价齐升。分板块看，2026年上半年公司营养品实现营收88.06亿元，同比增长22.30%，对应毛利率46.87%，同比降低0.92pct，其中，主要产品蛋氨酸市场需求和价格显著上涨，公司蛋氨酸业务实现量价齐升。香精香料实现营收20.22亿元，同比降低3.91%，对应毛利率48.96%，同比降低5.05pct；新材料实现营收11.66亿元，同比增长12.31%；其他业务实现营收11.35亿元，同比增长49.77%。
　　新材料重点项目有序推进，业绩释放在即。2026年上半年，天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装；PPS四期项目落地建设；HA二期土建顺利开工。预计公司未来将稳步推高端新材料的国产化替代进程，构筑公司新的业绩增长极。
　　中东冲突影响，维A、维E、蛋氨酸价格大幅上涨。受中东冲突影响，全球化工原料短缺，2026年第二季度公司核心产品维生素E、蛋氨酸价格大幅上涨，进入第三季度虽随着海外局势缓和，价格有所回调，但总体来看，蛋氨酸和维生素E价格仍高于2026年初水平。截至8月24日，维生素E价格达到7.55万元/吨，相比年初增长36.04%；蛋氨酸价格达到2.43万元/吨，相比年初增长37.78%。考虑到需求旺季临近，加之海外供给仍有不确定性，预计公司下半年营养品板块营收、利润均将继续维持在较高水平。
　　投资建议
　　我们预测2026年至2028年，公司分别实现营收261.15/277.71/293.46亿元，同比增长17.4%/6.3%/5.7%；实现归母净利润80.54/90.30/97.61亿元，同比增长19.1%/12.1%/8.1%，EPS分别为2.62/2.94/3.18元，对应8月21日收盘价，PE为10.6/9.5/8.8倍，维持“买入-B”评级。
　　风险提示
　　贸易摩擦风险；行业竞争格局恶化风险；新产能投放不及预期风险；环保安全风险；汇兑损失风险。

　　事件：2026年上半年，公司实现营业收入131.3亿元，同比+18.3%；归母净利润40.1亿元，同比+11.3%；扣非归母净利润39.2亿元，同比+6.5%。其中2026Q2实现营业收入68.4亿元，同比+20.8%，环比+8.7%；归母净利润21.8亿元，同比+26.7%，环比+19.1%；扣非归母净利润21.4亿元，同比+18.9%，环比+20.2%。
　　蛋氨酸量价齐升，驱动H1业绩增长。2026年上半年，公司业绩高增，主要系公司营养品板块主要产品蛋氨酸市场需求和价格显著上涨，实现量价齐升。2026H1公司主要板块营养品/香精香料/新材料分别实现营收88.1/20.2/11.7亿元，分别同比+22.3%/-3.9%/+12.3%。其中营养品板块毛利率为46.87%，同比-0.92pct；香精香料板块毛利率为48.96%，同比-5.05pct。价格方面，受地缘局势影响，维生素及蛋氨酸价格于3月快速走高，达到近两年高点，二季度价格虽有所回落，但季度均价仍环比上涨。据百川盈孚数据，公司业务核心营养品板块的主要产品维生素A/维生素E/蛋氨酸（固体）26Q2市场均价分别为86/87/40元/公斤，较Q1均价分别+27%/+38%/+66%，助力Q2业绩环比增长。盈利方面，公司与下游客户合作多以季度订单为主，产品价格调整及市场价格变化向公司报表端传导存在一定滞后；同时受汇率波动影响，公司上半年产生汇兑损益约2.01亿元，同比增加4.63亿元，对利润造成影响；2026H1公司综合毛利率为44.2%，同比-1.7pct；综合净利率为30.7%，同比-1.9pct。
　　维生素、蛋氨酸景气有望延续，龙头优势持续巩固盈利能力。据百川盈孚，截至8月19日，维生素A/维生素E/蛋氨酸（固体）市场价格分别为55/74/24.5元/公斤，较Q2末分别-8%/+1%/-25%。二季度末以来，维生素E受厂家挺价及市场低库存影响，价格触底后小幅反弹；蛋氨酸受需求偏弱影响略有承压，但仍明显高于2026年初价格。考虑到海外受限产能恢复进度较慢，国内装置检修常态化，市场有效供给增量相对有限，同时伴随下游养殖旺季来临，饲料终端需求持续释放，叠加原料成本支撑强劲，蛋氨酸景气有望延续，公司凭借龙头优势有望进一步巩固营养品板块盈利能力。
　　“化工+/生物+”多元化布局，新材料打开成长空间。公司持续多元化产品布局，打造“化工+/生物+”平台。2026年上半年，公司天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装；PPS四期项目落地建设；HA二期土建顺利开工。未来，随着新材料板块项目逐渐落地，公司抗周期波动风险能力有望进一步增强，多元化产品布局打开新的增长空间。
　　投资建议：公司向全球领先的功能化学品企业迈进，营养品板块下游需求刚性，我们预计公司2026/2027/2028年的EPS分别为2.59/2.86/3.05元，2026年8月21日收盘价对应市盈率11/10/9倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）维生素价格大幅波动风险；2）新材料项目爬坡不及预期风险；3）原材料价格波动风险；4）市场新增产能超预期风险。

　　公司发布2026年半年报，业绩基本符合预期。26H1公司实现营业收入131.29亿元（yoy+18%），归母净利润为40.11亿元（yoy+11%），扣非后归母净利润为39.19亿元（yoy+7%），毛利率44.22%（yoy-1.67pct），净利率30.68%（yoy-1.94pct），业绩基本符合预期。其中26Q2公司实现营业收入为68.35亿元（yoy+21%，QoQ+9%），归母净利润为21.84亿元（yoy+27%，QoQ+20%），扣非后归母净利润为21.43亿元（yoy+19%，QoQ+21%），毛利率45.45%（yoy+0.34pct，QoQ+2.57pct），净利率32.08%（yoy+1.45pct，QoQ+2.92pct），产生汇兑损失1.08亿元（去年同期为汇兑收益1.48亿元）。公司拟每10股派发现金红利2元（含税），合计派发现金红利6.14亿元。
　　蛋氨酸量价齐升，但成本同步抬升叠加长协影响，利润短期未充分释放。26年蛋氨酸格局优化，价格已由1月初17.6元/kg上涨至3月初19.2元/kg。地缘冲突以来，海外蛋氨酸生产成本大幅提升；嬴创新加坡工厂受原料短缺影响，3月6日发表不可抗力声明，蛋氨酸部分生产设施被迫停产，支撑蛋氨酸价格大幅上扬。根据博亚和讯数据，26Q2固体蛋氨酸市场均价约44.26元/公斤（YoY+99%，QoQ+85%），目前逐步高位回落。后续展望，海外供应虽逐步恢复，但国内夏季检修叠加下游低库存支撑，金九银十旺季下，蛋氨酸价格有望逐渐企稳。长期而言，蛋氨酸供给格局或将重塑，叠加海外成本抬升，中枢价格有望迈上新台阶。据公司公告，当前已实现30万吨/年蛋氨酸产能达产，同时7万吨技改扩能项目基本完成，18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入试生产，25Q3开始贡献一定增量，26Q1/Q2公司对联营企业和合营企业的投资收益为0.37/1.16亿元。根据公司公告，26H1山东新和成氨基酸实现净利润20.13亿元（YoY+40%，QoQ+31%），净利率41.71%（YoY+3.44pct，QoQ+2.35pct），盈利持续兑现。
　　维生素冲高回落，近期景气再度上行。年初以来，维生素贸易渠道及下游客户库存低位，VE新增产能延期投放，市场进入供需趋紧状态，叠加冲突以来异丁烯等原料供给持续紧张，维生素景气快速上行，根据博亚和讯数据，26Q2公司维生素主要产品VA、VE、VC市场均价93、94、22元/kg，环比分别+33%、+45%、+10%。根据公司公告，26H1山东新和成精化科技实现净利润6.19亿元（YoY-49%，QoQ+3%），净利率31.14%（YoY-26.85pct，QoQ-1.28pct）。虽4月以来维生素价格高位回落，但夏季检修供应端支撑力度强，贸易渠道及下游客户低库存下，维生素价格自7月底以来持续反弹，景气再度上行。
　　香精香料涨价滞后影响盈利能力，新一轮扩产拓品在即。26H1公司实现香精香料毛利9.90亿元（YoY-13%），毛利率48.96%（YoY-5.05pct）。根据公司公告，26H1山东新和成药业实现净利润7.06亿元（YoY-17%，QoQ+12%），净利率33.06%（YoY-6.54pct，QoQ-3.54pct）。公司聚焦于香料产品的深度拓展，已在山东启动占地约千亩的新香料产业园区规划，后续板块有望稳健成长。
　　己二腈项目顺利推进，持续打造“化工+”、“生物+”平台。26H1公司实现新材料收入11.66亿元（YoY+12%）。根据公司公告，公司基于自身在己二腈和异佛尔酮上的技术积累，天津30亿投建10万吨/年己二腈-己二胺一期项目（土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装），70亿投建40万吨/年己二腈-己二胺二期项目，并延伸40万吨/年尼龙66项目，同时已建成IPDA2万吨/年、ADI4000吨/年、HDI3000吨/年，并进行客户送样，打造下一个产业链平台。精细化工领域，公司基于蛋氨酸产业链中ACA产品的布局，拟30亿投建6万吨草铵膦项目，打开农药大市场赛道，加强不同业务间的协同作用。随着多个项目的有序推进，公司”化工+“、“生物+”平台不断丰富，未来成长可期。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司长协单影响，我们下调公司2026-2028年归母净利润预测为87.23、95.56、103.63亿元（前值为103.56、113.67、126.39亿元），对应PE估值分别为10X、9X、9X。根据wind统计，公司自2023年8月19日至今三年PE（TTM）中枢为14.77X，具备较高安全边际，维持“增持”评级。
　　核心假设风险：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。

　　投资要点：
　　事件：新和成发布2026年半年度报告，报告期内公司实现营业收入131.29亿元，同比增长18.28%；实现归母净利润40.11亿元，同比增长11.31%；实现扣非归母净利润39.19亿元，同比增长6.53%。
　　单季度来看，2026Q2单季度实现营业收入68.35亿元，同比增长20.73%；实现归母净利润21.84亿元，同比增长26.7%；实现扣非归母净利润21.43亿元，同比增长19.11%。
　　公司同时还发布2026年半年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），共计拟派发现金红利6.14亿元。
　　蛋氨酸量价齐升带动营养品板块增长。2026年上半年，公司营养品板块实现营收88.06亿元，同比增长22.3%；毛利率46.87%，同比下降0.92个百分点。板块增长主要得益于报告期内蛋氨酸市场需求和价格显著上涨，公司蛋氨酸业务实现量价齐升。香精香料板块实现营收20.22亿元，同比下降3.91%；毛利率48.96%，同比下降5.05个百分点。新材料板块实现营收11.66亿元，同比增长12.31%。
　　公司重点项目有序推进。天津新材料尼龙产业链项目土建装置基本完成交安，设备陆续到货开始安装。PPS四期项目已落地建设，HA二期土建顺利开工，其他技改提升及管理提升项目稳步推进。储备项目及新项目规划有序开展，报告期内公司在建工程期末余额较期初增长至10.07亿元。
　　维持“增持”评级。公司是营养品和香料行业龙头企业，新材料项目稳步推进。我们维持2026-2028年归母净利润预测85.98、88.72、93.21亿元，对应EPS为2.8、2.89、3.03元。以2026年8月19日收盘价估算，对应公司PE为10.4、10.1、9.6，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧的风险;项目投产不及预期；上游原材料价格波动风险；安全与环保风险

　　公司发布2026年一季报，业绩符合预期。26Q1公司实现营业收入为62.95亿元（YoY+16%，QoQ+12%），归母净利润为18.27亿元（YoY-3%，QoQ+27%），扣非后归母净利润为17.76亿元（YoY-6%，QoQ+26%），毛利率42.88%（YoY-3.82pct，QoQ+0.80pct），净利率29.16%（YoY-5.54pct，QoQ+3.35pct），汇兑损失约1.07亿元（去年同期汇兑收益1.03亿元），业绩符合预期。
　　26Q1蛋氨酸维生素景气上行，长期中枢价格或将进一步抬升。26年蛋氨酸格局优化，价格已由1月初17.6元/kg上涨至3月初19.2元/kg。地缘冲突以来，海外蛋氨酸生产成本大幅提升；嬴创新加坡工厂受原料短缺影响，3月6日发表不可抗力声明，蛋氨酸部分生产设施被迫停产，支撑蛋氨酸价格大幅上扬。根据博亚和讯数据，26Q1固体蛋氨酸市场均价约23.86元/公斤（YoY+14%，QoQ+21%），当前时点价格约43.5元/kg，较3月初大幅上涨24.35元/kg。后续展望，海外炼厂负荷持续降低，蛋氨酸原料供给持续收紧，公司固蛋工厂计划自6月10日起停产检修5周，供给支撑强，长期而言，蛋氨酸供给格局或将重塑，叠加海外成本抬升，中枢价格有望迈上新台阶。据公司公告，当前已实现30万吨/年蛋氨酸产能达产，同时7万吨技改扩能项目基本完成，18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入试生产，25Q3开始贡献一定增量，26Q1公司对联营企业和合营企业的投资收益为0.37亿元。年初以来，维生素贸易渠道及下游客户库存低位，VE新增产能延期投放，市场进入供需趋紧状态，叠加冲突以来异丁烯等原料供给持续紧张，维生素景气快速上行，根据博亚和讯数据，26Q1公司维生素主要产品VA、VE、VC市场均价69、65、20元/kg，环比分别+11%、+27%、-1%。
　　香精香料板块稳健增长，新一轮扩产拓品在即。根据公司公告，山东新和成药业25年实现净利润14.83亿元（YoY+9%）。公司聚焦于香料产品的深度拓展，已在山东启动占地约千亩的新香料产业园区规划，后续板块有望稳健成长。
　　己二腈项目顺利推进，持续打造“化工+”、“生物+”平台。根据公司公告，公司基于自身在己二腈和异佛尔酮上的技术积累，天津30亿投建10万吨/年己二腈-己二胺一期项目（已开工建设），70亿投建40万吨/年己二腈-己二胺二期项目，并延伸40万吨/年尼龙66项目，同时已建成IPDA2万吨/年、ADI4000吨/年、HDI3000吨/年，并进行客户送样，打造下一个产业链平台。精细化工领域，公司基于蛋氨酸产业链中ACA产品的布局，拟30亿投建6万吨草铵膦项目，打开农药大市场赛道外，加强不同业务间的协同作用。随着多个项目的有序推进，公司”化工+“、“生物+”平台不断丰富，未来成长可期。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028年归母净利润预测为103.56、113.67、126.39亿元，对应PE估值分别为10X、9X、8X。根据wind统计，公司自2023年4月29日至今三年PE（TTM）中枢为15.63X，具备较高安全边际，维持“增持”评级。
　　核心假设风险：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。

　　事件：新和成发布2025年年度报告，2025年公司共实现营业收入222.51亿元，同比增长2.97%；实现归母净利润67.64亿元，同比增长15.26%，实现扣非归母净利润67.38亿元，同比增长15.59%。单季度来看，2025Q4实现营业收入56.09亿元，同比下降3.75%，环比上升1.22%；实现归母净利润14.43亿元，同比下降23.18%，环比下降15.95%；实现扣非归母净利润14.05亿元，同比下降27.83%，环比下降15.08%。同时，公司发布关于2025年度利润分配预案，每10股拟派发现金红利8元，合计派发现金24.56亿元，2025年现金分红和股份回购总额占归母净利润比例为53.58%。
　　各板块盈利能力普遍提升，近期地缘因素影响下蛋氨酸、维生素价格上行。2025年，公司营养品板块实现营业收入147.84亿元，同比下降1.79%，毛利率47.77%，同比提升4.59pcts；香精香料板块实现营业收入38.66亿元，同比下降1.29%，毛利率53.14%，同比提升1.31pcts；新材料板块实现营业收入21.15亿元，同比增长26.17%，毛利率29.51%，同比提升7.58pcts。据博亚和讯，2025年内，随着巴斯夫解除维生素A、E不可抗力，相关产品价格回落，行业竞争加剧。在此背景下，公司持续推动成本优化，营养品板块韧性显现，各板块盈利能力均有提升。近期受地缘因素影响，营养品板块蛋氨酸及多品种维生素产品成本抬升，价格普遍上行。截至4月17日，公司主要产品维生素A/维生素E/固体蛋氨酸/液体蛋氨酸价格分别为116.5/116.5/52/36元/kg，年内价格涨跌幅分别为+86.40%/+109.91%/+195.45%/+153.52%。
　　蛋氨酸新投产能有望放量，各板块新增产能规划稳步推进。营养品板块，公司与中石化镇海炼化合作的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目正式投产，公司持股50%，权益产能为9万吨；与此同时，公司7万吨蛋氨酸一体化提升项目顺利投产运行，固体蛋氨酸产能提升至37万吨/年。香精香料板块，公司系列醛项目、香料产业园一期项目按计划稳步推进。新材料板块，公司天津尼龙新材料项目已正式开工建设，PPS四期项目按原计划有序实施。总体而言，各板块新增产能项目有序推进，有望贡献业绩。
　　维持“增持”的投资评级。公司是营养品和香精香料行业龙头企业，新增产能有序放量；受地缘冲突影响行业格局有望改善，公司市场份额或将不断提升。我们调整公司2026-2028年EPS预测分别至2.80/2.89/3.03元，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：行业竞争加剧的风险；项目投产不及预期的风险；安全与环保风险

　　公司发布2025年年报，业绩符合预期。25年公司实现营业收入222.51亿元（yoy+3%），归母净利润为67.64亿元（yoy+15%），扣非后归母净利润为67.38亿元（yoy+16%），毛利率44.67%（yoy+2.89pct），净利率30.57%（yoy+3.28pct），业绩符合预期。其中25Q4公司实现营业收入为56.09亿元（yoy-4%，QoQ+1%），归母净利润为14.43亿元（yoy-23%，QoQ-16%），扣非后归母净利润为14.05亿元（yoy-28%，QoQ-15%），毛利率42.08%（yoy-5.76pct，QoQ-2.78pct），净利率25.81%（yoy-6.59pct，QoQ-5.46pct）。我们预计25Q4公司归母净利润环比下滑主要系，维生素蛋氨酸价格环比下行，并确认资产减值损失1.76亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.00元（含税），全年合计现金分红总额约30.68亿元，占归母净利润比重为45.36%。
　　巴斯夫逐步解除不可抗力，全年维生素价格高位回落。根据博亚和讯，2025年6月12日巴斯夫解除VA生产的不可抗力影响，同时自3月12日起路德维希港各产品将陆续恢复生产，8月7日巴斯夫宣称VE产品解除不可抗力状态。受供应端影响拖累，维生素景气全年高位回落，根据博亚和讯数据，25下半年公司维生素主要产品VA、VE、VC市场均价63、58、20元/kg，环比上半年分别-31%、-51%、-20%，其中25Q4VA、VE、VC市场均价63、51、20元/kg，环比分别-1%、-20%、+4%，拖累维生素业务盈利下滑。但25H1维生素下游客户仍在去库阶段，下半年逐步迎来补库需求，预计公司销量有所提升。根据公司公告，山东新和成精化科技25年实现净利润18.11亿元（YoY+4%），25下半年实现净利润6.02亿元（YoY-48%，QoQ-50%）。
　　25年蛋氨酸倒“V”型走势，液蛋项目投产贡献增量。25上半年供给端检修信号不断释放，价格逐步回暖，下半年下游养殖蛋鸡亏损，禽料用量减少，导致蛋氨酸短期刚需减弱，7月价格见顶回落。根据博亚和讯统计，25全年国内固蛋均价约21.3元/kg（YoY+1%），其中25Q4固蛋均价约19.7元/kg（YoY-1%，QoQ-12%）。26年内蒙古灵圣新产能释放或较缓慢，而需求增速仍存，蛋氨酸格局持续优化。据公司公告，当前已实现30万吨/年蛋氨酸产能达产，同时7万吨技改扩能项目基本完成，18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入试生产，25Q3开始贡献一定增量，25Q3/Q4公司对联营企业和合营企业的投资收益为0.36/0.39亿元，镇新生物25全年实现净利润1.19亿元，26Q1实现净利润1.02亿元（镇新生物数据未经审计），盈利能力显著提升。根据公司公告，山东新和成氨基酸25年实现净利润29.72亿元（YoY+31%），25下半年实现净利润15.34亿元（YoY+41%，QoQ+7%）。
　　26Q1蛋氨酸维生素景气上行，长期中枢价格或将进一步抬升。26年蛋氨酸格局优化，价格已由1月初17.6元/kg上涨至3月初19.2元/kg。地缘冲突以来，海外蛋氨酸生产成本大幅提升；嬴创新加坡工厂受原料短缺影响，3月6日发表不可抗力声明，蛋氨酸部分生产设施被迫停产，支撑蛋氨酸价格大幅上扬。根据博亚和讯数据，当前国内蛋氨酸价格52元/kg，较3月初大幅上涨32.9元/kg。后续展望，海外炼厂负荷持续降低，蛋氨酸原料供给持续收紧，公司固蛋工厂计划自6月10日起停产检修5周，供给支撑强，长期而言，蛋氨酸供给格局或将重塑，叠加海外成本抬升，中枢价格有望迈上新台阶。年初以来，维生素贸易渠道及下游客户库存低位，VE新增产能延期投放，市场进入供需趋紧状态，叠加冲突以来异丁烯等原料供给持续紧张，维生素景气快速上行，根据博亚和讯数据，当前国内VA/VE价格117/117元/kg，较3月初大幅上涨56/57元/kg。
　　香精香料板块稳健增长，新一轮扩产拓品在即。25全年公司实现香精香料毛利20.54亿元（YoY+1%），毛利率53.14%（YoY+1.30pct）。根据公司公告，山东新和成药业25年实现净利润14.83亿元（YoY+9%），25下半年实现净利润6.33亿元（YoY-9%，QoQ-26%）。公司聚焦于香料产品的深度拓展，已在山东启动占地约千亩的新香料产业园区规划，后续板块有望稳健成长。
　　新材料盈利显著提升，己二腈项目顺利推进，持续打造“化工+”、“生物+”平台。25全年公司实现新材料毛利6.24亿元（YoY+70%），毛利率29.51%（YoY+7.62pct）。根据公司公告，公司基于自身在己二腈和异佛尔酮上的技术积累，天津30亿投建10万吨/年己二腈-己二胺一期项目（已开工建设），70亿投建40万吨/年己二腈-己二胺二期项目，并延伸40万吨/年尼龙66项目，同时已建成IPDA2万吨/年、ADI4000吨/年、HDI3000吨/年，并进行客户送样，打造下一个产业链平台。精细化工领域，公司基于蛋氨酸产业链中ACA产品的布局，拟30亿投建6万吨草铵膦项目，打开农药大市场赛道外，加强不同业务间的协同作用。随着多个项目的有序推进，公司”化工+“、“生物+”平台不断丰富，未来成长可期。
　　盈利预测与投资评级：考虑到蛋氨酸和维生素价格大幅上涨，我们上调公司2026-2027年归母净利润预测为103.56，113.67（前值为72.02、80.58亿元），新增2028年预测为126.39亿元，对应PE估值分别为11X、10X、9X。根据wind统计，公司自2023年4月15日至今三年PE（TTM）中枢为15.62X，具备较高安全边际，维持“增持”评级。
　　核心假设风险：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。