Zhejiang Weixing Industrial Development (Weixing) mainly engages in manufacturing apparel accessories such as zippers, buttons and metal products. As a domestic leader, it can now manufacture 11.6bn buttons and 850mn meters of zippers per year. For 2023, its revenue/attributable NP were RMB3,910/560mn. We expect it to register sustainable growth in the medium and long term, backed by elevated market share on impressive responsiveness, globalized capacity expansion, and premium client resources. We expect its 2024/2025/2026 revenue to be RMB4.71/5.40/6.08bn, and attributable NP to be RMB720/840/970mn. In view of the company’s domestic leadership and its ongoing capacity expansion overseas, we value the stock at 22x 2025E PE, above its peers’ average of 13.5x on Wind consensus, for our target price of RMB15.84. Initiate coverage at BUY.

　　公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入35.8亿，同比增长23.3%，实现归母净利润6.24亿，同比增长17.15%。单Q3来看，公司收入和归母净利润分别同比增长19.3%和-9.9%，其中归母净利润下降主要与奖金计提方式变化有关，同时23Q3一次性资产处置收益0.22亿元也推高了基数。
　　分产品来看，24H1拉链、纽扣和其他服装辅料收入分别同比增长24%、27.1%和23.2%，我们推测24Q3纽扣和拉链业务仍然维持20%左右的较快增长。
　　分地区来看，24H1国内和海外收入分别同比增长24.8%和27.2%。我们推测三季度国内订单景气度进一步好于国内，24Q3及后续季度国外市场将成为主要的增长驱动力。
　　24Q3毛利率继续提升，受奖金计提方式变化影响，费用率有所增加。24Q3毛利率同比提升2.1pct至44.3%，延续24H1的趋势，我们推测主要源于产能利用率和内部效率的提升。24Q3销售和管理费用率分别同比增长1.8pct和3.2pct，费用率大幅上升的原因主要系公司2024年起改变奖金计提方式，由以往的在第四季度一次性计提改为根据经营绩效按季度计提，职工薪酬增加较多所致，其中销售费用和管理费用分别同比增长4,989.10万和3,942.40万。
　　我们认为公司的全球化发展已经进入新的成长阶段，继之前的孟加拉工业园投产之后，越南工业园也初步投产，未来将逐步爬坡放量，并更好承接全球品牌客户的接单验厂功能，同时公司近年来持续在欧洲市场等营销拓展推动进一步国际化。我们对公司未来的海外订单表现保持乐观，另一方面，由于部分费用已在24Q3计提，我们期待24Q4的盈利表现。我们看好公司凭借“全球化+智能制造+高效服务”不断加固在全球辅料行业的长久竞争力。
　　根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为0.61、0.73和0.84元（原0.6、0.7和0.8元），DCF估值对应目标价为19.23元，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外经济复苏低于预期、国际贸易摩擦和海外产能爬坡低于预期等

　　费用计提影响Q3业绩，国际化成长逻辑持续演绎，维持“买入”评级
　　2024Q1-3实现营收35.8亿元（同比+23.3%），归母净利润6.24亿元（同比+17.2%），扣非归母净利润6.09亿元（同比+21.1%）。分季度来看，2024Q1/Q2/Q3营收分别同比+14.8%/+32.2%/+19.3%，归母净利润分别同比+45.2%/+36.2%/-9.9%，主要系奖金计提方式改变影响业绩，剔除费用计提影响后Q1-3扣非归母净利润约同比+36%。公司国际化龙头竞争优势逐步显现，Q4有望延续双位数增速；长期来看，看好海外产能持续爬坡及智能制造升级下，国际影响力提升，逐步抢占市场份额带动业绩稳步增长。我们上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为7.11/8.16/9.41亿元（前值：6.83/7.67/8.73亿元），对应EPS为0.61/0.70/0.80元，当前股价对应PE为23.2/20.2/17.5倍，维持“买入”评级。
　　盈利能力：毛利率稳中有升，期间费用率剔除奖金计提影响同比-1.0pct
　　毛利率：2024Q1-3毛利率为42.7%（同比+1.1pct），分季度来看，2024Q1/Q2/Q3毛利率分别同比+0.2/+0.5/+2.1pct至37.9%/43.9%/44.3%。公司稳步推进智能制造、数字化转型升级，盈利能力稳中有升。期间费用率：2024Q1-3期间费用率为21.8%（同比+1.4pct），销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.7/+0.7/-0.1/+0.1pct，其中销售和管理费用率提升主要由于公司2024年开始将奖金计提方式从第四季度一次性计提改为按季度计提，Q1-3同比增加8932万元，剔除影响后期间费用率同比-1.0pct。综上，2024Q1-3归母净利率为17.4%，同比-0.9pct。
　　营运能力：营运情况良好，现金流充足
　　截至2024Q3末，存货规模为7.1亿元，同比+12.9%，存货周转天数同减8天至86天。截至2024Q3末，应收账款为5.7亿元，同比+11.4%，应收账款周转天数同减2天至39天。2024Q1-3经营性现金流净额为7.4亿元，同比+53.4%。
　　风险提示：产能爬坡不及预期，下游客户需求疲软风险、原材料价格大幅上涨。

　　公司发布2024Q3季报
　　公司24Q3收入13亿，同增19%；归母净利2.1亿同减10%，扣非后归母净利2.1亿同增3%；
　　24Q1-3公司收入36亿同增23%，归母净利6.2亿同增17%，扣非后归母6.1亿同增21%。
　　24Q1-3公司毛利率42.7%同增1.1pct；净利率17.6%同减0.8pct。
　　本期销售费用同增35.31%，系公司2024年起改变奖金计提方式，由以往在第四季度一次性计提改为根据经营绩效按季度计提，销售人员薪酬增加较多所致；其中因奖金计提方式原因同增4989.10万。
　　管理费用同增33.2%，系公司2024年起改变奖金计提方式，由以往的在第四季度一次性计提改为根据经营绩效按季度计提，职工薪酬增加较多所致；其中，因奖金计提方式原因同增3942.40万元。
　　受此影响，24Q1-3费用增长约0.89亿，若剔除核算方式变化，24Q1-3调后归母净利约7.1亿，同增34%，快于24Q1-3收入增长。
　　立足市场需求，全面提升综合营销能力
　　一是聚焦海外市场，以越南工业园投产为契机，加速推进国际营销网络布局以及国际品牌开发，不断提升国际影响力；二是聚焦重点客户及优质客户，研产销联动，有效满足客户各类需求及潜在需求，不断提升现有客户的合作深度，并不断拓展新的客户群体；三是持续提升营销人员的服务意识，从而为客户提供更优质的服务，提升客户满意度和认同度。
　　重视产品研发，强化客户绑定
　　在产品研发方面，主要是以下几种形式：一是公司设计师根据市场潮流开发出新品供客户进行选择；二是公司设计师对品牌客户进行一对一服务，根据客户服装的设计风格，针对性或联合开发；三是直接根据品牌客户的产品设计样稿进行打样生产。
　　维持盈利预测，维持“买入”评级
　　近几年公司业绩较好的主要原因是过去几年持续推进智能制造战略、国际化战略及提升制造水平、技术水平和产品品质等方面的工作，使得公司的综合竞争优势更加明显，品牌知名度和客户满意度在持续提升。我们预计公司24-26年EPS分别为0.6元、0.7元以及0.8元，PE分别为23X、20X、16X。
　　风险提示：市场经营风险、接单不及预期，核心高管流失。

　　公司于10月28日公布3Q24业绩，前三季度实现营业总收入同比+23.26%至35.80亿元，净利润同比+17.15%至6.24亿元；其中第三季度实现营收同比+19.34%至12.84亿元，归母净利润同比-9.87%至2.08亿元。单三季度，公司营收增长强劲，我们认为主要受益于销量保持较快增长。利润同比下滑主因今年改变奖金计提方式，导致季度间波动较大，若剔除该影响，我们预计3Q24可比口径净利率略有提升。展望全年，我们认为奖金计提方式的改变对业绩影响不大，而收入和毛利率的增长将带来较好的利润弹性，我们维持“买入”评级。
　　全品类均保持快速增长，海外产能爬坡释放增量
　　分业务看，我们推测3Q24公司拉链和纽扣业务保持高双位数的同比增长，织带等其他辅料业务延续较高增长。根据公司公告，越南工业园已于2024年3月20日投入生产，随着产能的爬坡以及海外客户资源持续拓展，我们预计四季度虽收入基数升高，但订单同比仍有望保持双位数的增长。
　　毛利率同比+2.11pct，净利率下滑主因奖金计提方式改变
　　3Q24公司毛利率同比+2.12pct至44.32%；净利率同比-0.76pct至17.56%，主因期间费用率同比+1.37pct至21.84%。其中销售/管理费用同比+35.31%/+33.19%至2.93/3.53亿元，主因公司今年起改变奖金计提方式，由第四季度一次性计提改为按季度计提，导致员工薪酬增加较多，对应销售/管理费用率同比+0.73/0.74pct至8.18%/9.87%。若加回计提奖金额度，按公司所得税率计算，我们预计3Q24可比口径净利润同比+22%至2.8亿元，净利率同比+0.5pct至22%。
　　运营稳健，库存及现金等经营效率不断优化
　　3Q24公司经营活动现金流同比+53.38%至7.41亿元，主因销售商品及劳动服务增加所致，存货周转天数同比-8.35天至86.28天，经营效率显著改善，持续处于同业领先水平。
　　盈利预测与估值
　　我们预测2024-26年归母净利润同比+29.14%/16.82%/14.63%至7.21//8.42/9.65亿元，同期EPS分别为0.62、0.72、0.83元。公司所处行业为服装辅料，我们选取国内同业可比公司进行估值，Wind可比公司25EPE均值为13.5x，考虑到公司为国内辅料的龙头企业，市占率持续提升、经营能力强，同时开拓海外市场提升国际竞争力，因此给予一定估值溢价。我们基于2025年PE22x，给予目标价15.84元，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）订单增长不及预期；2）海外产能扩张不及预期。

　　投资要点：
　　单3季度收入增长19%，扣非净利润增长2.6%。前三季度公司实现收入35.8亿元，同比增长23.3%，归母净利润6.24亿元，同比增长17.2%，扣非净利润6.09亿元，同比增长21.1%，毛利率42.70%，同比提升1.12pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/9.9%/3.7%/0.1%，4费合计提升1.37pct，归母净利率17.4%，同比下降0.91pct，扣非归母净利率17.0%，同比下降0.31pct。单3季度公司实现收入12.8亿元，同比增长19.3%，归母净利润2.08亿元，同比下降9.9%，扣非归母净利润2.08亿元，同比增长2.6%，毛利率44.32%，同比提升2.11pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/11.3%/3.8%/1.3%，4费合计提升5.47pct，归母净利率16.2%，同比下降5.24pct，扣非净利率16.2%，同比下降2.65pct。
　　单季毛利率连续6个季度同比提升。前三季度毛利率同比提升1.12pct，单3季度毛利率同比提升2.11pct，公司自2023年单2季度起单季度毛利率均同比提升，本季度毛利率是2017年以来最高的单3季度毛利率。公司持续推进“数智”升级，以投入产出为主线，“降本”“提效”两条线同步运作，积极通过内部挖潜，有效应对原材料价格上涨以及各项生产要素成本不断攀升的压力，公司的内部改造取得了不错的成果，我们认为企业成本的降低对毛利率的改善起到重要作用，未来随着公司智能制造战略继续推进，公司毛利率或仍有提升空间。
　　费用计提方式改变，未来报表或更趋近经营情况。单3季度销售、管理费用率分别提升1.78/3.21pct，主要因公司2024年起改变奖金计提方式，由以往在第四季度一次性计提改为根据经营绩效按季度计提，我们认为，将奖金按季度计提更符合实际业务经营情况，更能实际反映经营的变动，预计2025年起公司单季财务表现将愈趋近经营实情，为判断业务走向起到正面作用。
　　重点布局全球化。三季报公司固定资产较年初增加31%，在建工程较年初减少51%，主要因越南工业园、临海江南外洋工业园、临海邵家渡工业园一期等工程完工，结转固定资产所致，公司在越南的投资有利于国际化的战略规划，复杂的宏观环境和经济形势下，公司加快越南工业园的建设，提升孟加拉工业园管理效率，为国际市场的拓展提供有力保障。
　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年收入预测分别为46.9、55.2、65.3亿元（43.7、49.6、58.1亿元），归母净利润预测分别为6.94、8.25、9.93亿元（6.11、6.79、8.03亿元），给予公司2024年25XPE不变，对应目标价14.85元（目标价13.05元，+14%），维持“优于大市”评级。
　　风险提示。订单流失风险，产能扩张不达预期。