事件：公司24Q1-Q3实现营业收入93.4亿元，同比+10.54%；归母净利润6.5亿元，同比+20.10%；扣非归母净利润6.3亿元，同比+0.81%。其中，24Q3实现营业收入29.9亿元，同比+4.09%；归母净利润1.7亿元，同比-17.18%；扣非归母净利润1.6亿元，同比-18.95%。
　　点评：
　　三季度收入增速放缓，阀件将迎以旧换新利好。分业务看，结合24年半年报趋势，我们预计公司前三季度热管理收入延续高双位数增长，冷配收入是延续10%+增长，设备业务增速略有承压。展望四季度，阀件公司有望在以旧换新政策加持下，实现加速发展和结构升级。
　　计提拖累业绩，剔除后净利率有所改善。公司24Q3毛利率18.6%，同比-0.8pct，预计部分为高毛利的设备业务承压的结构性因素所致。费用端，销售/管理/研发/财务费用分别为2.6%/2.4%/4.6%/0.6%，同比-0.5/-0.5/+0.9/0.0pct。由于公司本季度计提信用减值损失6千多万元（历史遗留问题，主要为水发能源股权与债权转让款、天津节能的往来借款，均不计入非经常项目），24Q3公司归母净利润同比-17.2%至1.7亿元，若还原计提影响，公司24Q3归母净利润同比增速超10%，净利率约7.9%，同比+0.5pct，公司盈利改善持续兑现。
　　投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善持续兑现，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，历史包袱逐渐出清，预计24-26年归母净利润分别为9.3/11.7/13.8亿元（前值9.4/12.1/14.8亿元，考虑设备业务营收略有承压下调24-26年收入增长预期），对应12.7x/10.1x/8.6x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动的风险；海外公司经营风险；参股公司业绩承诺的风险；业务开展不及预期的风险；新技术迭代的风险。

Zhejiang Dun’An Artificial Environment’s (Dun’An) revenue/attributable net profit (NP) were RMB9,336/649mn for 9M24 (+10.54/+20.1% yoy). For 3Q24, revenue rose 4.09% yoy, but the attributable NP fell 17.18% yoy, both worse than our expectations of 5-12%/7-15% yoy growth, mainly due to weak demand for refrigeration equipment and a widened loss from uncollectible accounts. Excluding the impairment impact, the NP rose yoy. The company’s core business remains highly correlated with air conditioner (A/C) production. According to chinaiol.com, total planned A/C production for October-December is up 26.1/41.6/34.5% yoy, boding well for bolstering refrigeration accessory revenue. However, profitability could face persistent fluctuations as copper prices remain elevated. Maintain BUY.

　　2024Q3减值损失扰动业绩，汽零业务维持良好态势，维持“买入”评级
　　2024Q1-Q3公司实现营收93.36亿元（同比+10.54%，下同），归母净利润6.49亿元（+20.1%），扣非归母净利润6.29亿元（+0.81%）。单季度上看，2024Q3营收29.90亿元（+4.09%），归母净利润17.49亿元（-17.18%），扣非归母净利润16.32亿元（-18.95%）。考虑到短期减值损失影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为8.85/10.86/12.58亿元（原值为9.39/11.40/13.61亿元），对应EPS为0.83/1.02/1.18元，当前股价对应PE为13.3/10.9/9.4倍，长期继续看好制冷主业在产品结构优化以及内部降本增效下盈利稳步提升，以及产品矩阵完善后汽车热管理业务持续增长，维持“买入”评级。
　　2024Q3汽零业务维持良好态势，以旧换新政策刺激下关注2024Q4营收修复
　　汽车热管理业务，中汽协数据显示2024Q3我国新能源汽车产量同比+34%，政策拉动下新能源汽车行业景气回升。公司已进入国内主流主机厂供应体系，截至目前在售订单130亿元左右，我们预计汽零业务伴随行业景气回升实现较高增长。冷配业务，产业在线数据显示2024Q2/2024Q3家用空调产量同比分别+7%/+12%，叠加2024Q2存在部分订单延迟确认收入，我们预计2024Q3公司冷配业务增速或有所收窄。但值得注意的是2024M9空调产量同比+26%，关注以旧换新政策带动2024Q4空调以及上游零部件行业增长。
　　原材料上涨/信用减值损失等扰动2024Q3盈利能力，费用投放效率控制良好
　　2024Q1/2024Q2/2024Q3毛利率分别为17.53%/18.34%/18.57%，同比分别-1.97/-0.61/-0.84pct，毛利率同比下滑或系原材料成本上涨等综合影响。费用端，2024Q1/2024Q2/2024Q3期间费用率分别为10.0%/8.4%/10.18%，同比分别-0.71/-1.11/-0.02pct，其中2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.61%/2.38%/4.56%/0.63%，同比分别-0.48/-0.46/+0.92/+0.00pct，费用投放效率提升费用率维持稳定。综合影响下2024Q1/2024Q2/2024Q3归母净利率分别为7.94%/7.14%/5.85%，同比分别+1.27/+1.83/-1.5pct；扣非归母净利率分别为7.60%/7.14%/5.46%，同比分别+0.42/-0.74/-1.55pct，扣非归母净利率下降主要系当期信用减值损失增加以及非经常性损益波动影响。
　　风险提示：汽零业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格持续上涨等。

　　减值拖累Q3业绩表现。公司2024年前三季度实现营业收入93.36亿元，同比上升11%，实现归母净利润6.49亿元，同比上升20%，实现归母扣非净利润6.29亿元，同比上升1%。其中，Q3单季度公司实现营业收入29.90亿元，同比上升4%，实现归母净利润1.75亿元，同比下降17%，实现归母扣非净利润1.63亿元，同比下降19%，公司三季报营收及净利润增速符合我们在业绩前瞻报告中的预期。公司三季度净利润下滑的主要原因是计提各项资产减值准备及信用减值准备合计1.14亿元，考虑所得税及少数股东损益影响后，减少公司三季度归母净利润1.09亿元。
　　家电行业层面，根据产业在线数据，1-8月冰箱实现总销量6288万台，同比+11.6%，其中内/外销量同比分别增长0.6%/22.2%至2780万台/3508万台；2024年1-9月家用空调累计实现总销量15484万台，同比+13.0%，其中内/外销量同比分别增长0.7%/32.1%至8377万台/7107万台，家空内外销均保持较高景气度，但三季度单季度情况来看，家空内销在终端消费低迷的影响下，景气度环比上半年走弱，单三季度家空内销量2290万台，同比下滑10%，拖累公司三季度营收表现，而家空出口则在新兴增量市场高速增长拉动下保持快速增长，实现同比增长38%至1846万台；展望四季度家空内销在消费以旧换新政策拉动下实现强劲复苏，10-12月内销排产分别同比增长5.2%/18.5%/21%，而家空外销则依旧保持高景气，10-12月排产分别同比51%/65.5%/48.5%，今年全年家空内、外销量预计将双双创历史新高。在下游整机排产复苏拉动下，预计公司四季度传统制冷零部件业务将环比改善。
　　汽车行业层面，2024年1-9月中国新能源汽车产/销分别完成831.6/832万辆，同比分别增长31.7%和32.5%。公司汽零业务受益于新能车行业高景气度，同时叠加公司在比亚迪、吉利等核心客户中的份额提升，预计公司汽零业务增速将超越行业水平，并且在收入快速增长的过程中规模效应显现，今年汽零将有望从去年微利水平实现净利率大幅提升。
　　维持“买入”投资评级。我们小幅下调公司2024-2026年的盈利预测，预计分别可实现归母净利润9.2/11.0/12.8亿元（原值为9.4/11.3/13.1亿元），同比分别+24.9%/+19.4%/+16.3%，对应当前市盈率分别为13/11/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游客户拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　主要观点：
　　公司发布2024Q3业绩报告：
　　Q3：收入29.90亿元（同比+4.09%），归母净利润1.75亿元（同比-17.18%）；扣非归母净利润1.63亿元（同比-18.95%）；
　　Q1-Q3：收入93.36亿元（同比+10.54%），归母净利润6.49亿元（同比+20.10%）；扣非归母净利润6.29亿元（同比+0.81%）。
　　Q3盈利主要受提信用减值损失的影响，扣除此影响Q3归母净利润同比+11%
　　收入分析：制冷降速，汽零仍贡献主要弹性
　　制冷配件：我们预计较Q2同比+21%有所降速。Q2高增系Q1订单延迟影响叠加Q3下游需求趋缓。根据产业在线数据，24Q2/Q3空调产量分别同比+12.5%/+6.8%，Q3环比降速；
　　汽车热管理：我们预计仍贡献主要弹性。8月7日公司完成对上海大创的收购并纳入并表范围，公司汽零业务不断得到夯实；
　　制冷设备：我们预计Q3维持较低增速。根据产业在线数据，24Q2/7-8月多联机内销额分别同比-4.7%/-4.7%。
　　利润分析：提信用减值损失影响盈利
　　Q3毛利率18.6%，同/环比-0.8/+0.2pct；Q3归母净利率5.8%，同/环比-1.5/-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.49/-0.45/+0.93/+0.01pct，四费合计同比+0pct；
　　公司毛利率受铜价涨价等影响有所下滑，费投变化不大但净利率下滑更多，主因计提浙江盾安节能科技有限公司出售节能业务项下子公司股权形成的转让价款和子公司出表前往来款的坏帐准备6,000万元。扣除此影响归母净利率7.9%，同/环比+0.5/+0.7pct。
　　投资建议：
　　我们的观点：
　　展望Q4，以旧换新政策有望推动下游空调需求抬升，我们预计公司核心业务制冷配件业务有望修复，第二增长曲线汽零业务持续贡献弹性。
　　盈利预测：基于公司Q3减值计提情况，我们调低盈利预测。我们预计2024-2026年公司收入125.32/137.82/150.60亿元（前值125.32/137.82/150.60亿元），同比+10.1%/+10.0%/+9.3%，归母净利润9.04/11.75/13.62亿元（前值10.47/11.74/13.67亿元），同比+22.5%/+29.9%/+16.0%；对应PE13/10/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　行业景气波动，业务拓展不及预期，原材料成本波动。

　　事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收93.4亿元，同比增长10.5%；实现归母净利润6.5亿元，同比增长20.1%；实现扣非净利润6.3亿元，同比增长0.8%。单季度来看，Q3公司实现营收29.9亿元，同比增长4.1％；实现归母净利润1.7亿元，同比减少17.2%；实现扣非后归母净利润1.6亿元，同比减少19%。其中Q3因单项计提浙江盾安节能科技有限公司出售节能业务项下子公司股权形成的转让价款和子公司出表前往来款的坏帐准备6000万元，影响归母净利润减少6000万元，若剔除该项影响，公司2024Q3归母净利润则同比增长11.4%。
　　冷配业务贡献营收增长。根据产业在线数据，2024年7-9月空调产量分别同比-2%/+3.4%/+26%，持续高温和家电国补政策刺激终端需求，预计带动公司冷配业务增长；央空方面，2024年7-8月央空内销额分别为108.8亿元/105.8亿元，均同比下滑5.1%，我们预计制冷设备业务对公司营收端形成压力。
　　原材料压制毛利率，信用减值影响净利率。公司2024Q3毛利率同比减少0.8pp至18.6%，我们推测一方面铜等原材料价格上涨压制了毛利率，另一方面毛利率更高的制冷设备业务占比下降也从结构上拉低了毛利率；费用率方面，2024Q3公司销售/管理/财务/研发费用率分别为2.7%/2.9%/0.1%/3.8%，分别同比-0.4pp/-0.2pp/-0.3pp/+0.2pp，整体稳中微降；净利率来看，2024Q3公司净利率为5.8%，同比减少1.6pp，主要受信用减值影响，剔除影响后，公司净利率为7.8%，同比提升0.4pp。
　　主业双板块稳步向好，国补政策带动下游需求。公司冷配业务下游空调产销量随着国补政策的带动出现明显的边际改善现象，热管理业务随着收购上海大创进一步提升单车价值量，双板块发展稳步向好。2024Q3利润端主要受到信用减值一次性影响而有所承压，预计随着后续冲回有望带来高弹性增长。
　　盈利预测与投资建议。公司作为全球制冷元器件龙头企业，冷配业务稳健发展，通过产品结构升级持续提升盈利能力，积极发展新能源汽车热管理核心零部件业务，收购上海大创有望进一步提升单车价值。预计公司2024-2026年EPS分别为0.87元、1.06元、1.21元，维持“持有”评级。
　　风险提示：外销增长不及预期、客户拓展不及预期、竞争加剧等风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2024年中报。24H1公司实现营收63.46亿元，同比+13.87%；归母净利润4.74亿元，同比+44.02%；扣非归母净利润4.65亿元，同比+10.23%；毛利率为18.00%，同比-1.19pct；归母净利率为7.47%，同比+1.56pct；扣非归母净利率为7.33%，同比-0.24pct。24Q2公司实现营收37.2亿元，同比+18.76%；归母净利润2.65亿元，同比+59.68%；扣非归母净利润2.66亿元，同比+7.60%；毛利率为18.34%，同比-0.61pct；归母净利率为7.14%，同比+1.83pct；扣非归母净利率为7.14%，同比-0.74pct。
　　Q2营收环比提速，汽零业务增速亮眼。分产品来看，制冷设备产业/制冷配件产业/汽车热管理/其他业务营收分别为7.05/49.74/2.65/4.02亿元，同比+2.91%/+15.74%/+93.22%/-11.29%。24H1下游空调厂商排产积极，公司制冷配件业务增速不俗；核心客户加速放量，公司汽零业务延续高增。分地区来看，内销/外销营收分别为52.44/11.02亿元，同比+14.97%/+8.91%。
　　H1业绩位于预告中值。24Q2公司毛利率同比下降，主要受到会计准则调整、海运费及原材料上涨、产品降价等因素的影响。从费用看，24Q2公司期间费用全面优化，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.71/-0.23/-0.13/-0.04pct。整体看，公司24H1业绩位于预告的中值。
　　盈利预测与评级：我们调整盈利预测，预计2024-2026年EPS为0.91/1.08/1.23元，8月28日收盘价对应动态PE分别为11.0/9.3/8.1X，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅上涨、下游行业需求疲软、行业竞争加剧