地达西尼快速放量，创新管线持续推进，维持“买入”评级
　　2025年公司收入40.69亿元（同比-2.14%）；归母净利润7.58亿元（同比+6.46%）；扣非归母净利润7.12亿元（同比+10.06%）。2025年公司毛利率50.15%（同比+0.18pct）；净利率18.84%（同比+1.55pct）。2025年公司销售费用率14.76%（同比-1.89pct）；管理费用率5.51%（同比+0.02pct）；研发费用率9.04%（同比-0.18pct）。2026Q1公司收入9.23亿元（同比-3.46%，环比-9.61%）；扣非归母净利润1.55亿元（同比+5.90%，环比-10.54%）。2026Q1公司毛利率51.08%（同比+3.37pct，环比+0.7pct）；净利率18.00%（同比+0.7pct，环比-0.14pct）。基于新药推广仍需时间，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为8.42、9.43及10.69亿元（原预测为9.53/11.06亿元），EPS为0.98元、1.10元和1.24元，当前股价对应PE为15.4、13.8以及12.2倍，我们看好公司创新转型潜力，维持公司“买入”评级。
　　构筑差异化创新产品梯队，多领域管线齐头并进
　　公司聚焦精神神经、心脑血管两大核心赛道，深度布局失眠、精神分裂症、癫痫、抑郁症等重大疾病领域，2025年成品药收入24.69亿元（同比-2.11%）；原料药收入8.14亿元（同比-7.09%）；医疗器械收入6.96亿元（同比+1.31%）。公司地达西尼于2024年11月正式纳入国家医保目录，2025年地达西尼销售额达到1.95亿元，入院数量超3000家，商业化能力持续强化。同时，公司靶向Lp（a）的新型降脂药完成1期临床，正推进中国2期临床试验，有望为高脂血症患者提供新的治疗选择。此外，公司多领域管线齐头并进，精神神经领城，卡立哌嗪胶囊（治精神分裂症）提交NDA，改良型新药JX2404（治精神分裂症激越症状）2026年3月获临床批件，丰富产品矩阵；心血管领域，考来维仑片（治高胆固醇血症）提交NDA，增添心血管代谢管线储备；消化疾病领城，改良型中药康复新肠溶胶囊（治溃疡性结肠炎）进入3期临床，多领域管线齐头并进。
　　风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

　　营收短期承压，盈利能力提升。25年公司实现营收40.69亿元（同比-2.1%），扣非归母净利润7.12亿元（同比+10.1%），费用端控制良好（销售/管理/研发费用率同比-2.1pct）。分板块看，成品药收入24.69亿元（同比-2.1%），原料药收入8.14亿元（同比-7.1%），医疗器械收入6.96亿元（同比+1.3%）。26Q1实现营收9.23亿元（同比-3.5%），扣非归母净利润1.55亿元（同比+5.9%），盈利能力持续提升。我们认为，公司收入端虽短暂承压，但未来预计多款药物将贡献可观增量，同时费用端控制良好，业绩有望恢复增长。
　　地达西尼销售亮眼，准入进院加速。25年地达西尼实现销售1.95亿元，进入医保首年商业化成果十分亮眼，体现出地达西尼深受认可及公司卓越的商业化能力。准入和学术推广方面，截至2025年底，地达西尼已覆盖全国超3000家医院（其中25H1新增约900家，25H2新增约1500家），包括三级医院900余家，累计举办超2000场学术活动。公司协同自营团队与核心伙伴，加速医院覆盖与医生教育，构建起“核心城市—区域中心—基层医院”三级终端网络。考虑到25年销售及进院情况，我们认为地达西尼有望加速放量。
　　管线矩阵成型，成长动能充足。公司三大重点领域多管线推进迅速：1）精神神经领域：卡立哌嗪（治疗精神分裂症）已递交NDA，进入上市冲刺阶段。改良型新药JX2404（治疗精神分裂症激越症状）已于今年3月获得临床批件；2）心血管领域：考来维仑（治疗高胆固醇血症）已递交NDA，有望今年获批。LP（a）小分子JX2201已完成I期临床，II期临床推进中；3）消化疾病：康复新肠溶胶囊（治疗溃疡性结肠炎）正进行III期临床。此外，公司在精神分裂症、癫痫等领域加速前沿靶点布局，临床前管线储备丰富，已形成良好管线梯队，创新驱动成长可期。
　　根据25年报&26年一季报，我们下调成品药和医疗器械收入、毛利率及费用假设，调整26-28年EPS为0.94/1.08/1.26元（原预测26-27年EPS为1.07/1.25元），根据可比公司给予26年21倍PE，对应目标价为19.74元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　公司销售不达预期风险、带量采购影响公司业绩的不确定性风险、新药研发上市进度不及预期风险和测算假设变动对结果影响的相关风险。

　　创新管线聚焦，存量业务触底。京新主要产品集中在中枢神经、心脑血管和消化系统。受到集采冲击后，公司全面转型创新，围绕中枢神经和降脂构建了“重点品种仿制药-大品种首仿-创新药”的产品和管线矩阵：重点仿制药院端份额排名前列；首仿海外大单品卡利拉嗪和考来维仑已申报上市；首个创新药地达西尼已获批上市，JX11502和JX2201分别处于临床II期和I期阶段。公司主要品种均已集采，同时持续推进新品种上市，大力发展院外和海外市场，存量业务有望触底向上。
　　地达西尼：首个上市创新药，商业化开局良好。地达西尼于2023年底获批用于治疗失眠症，2025年为其进入医保后的首个商业化年度。国内失眠症患者超2亿，临床用药以苯二氮受体激动剂为主。相比传统药物，地达西尼具备机制和代谢双重优势，具有耐受性和成瘾性更低、联合用药更安全等诸多优点。地达西尼是国内失眠症近十余年首个获批的创新药，且已进入医保目录，先发优势明显。截至25H1，地达西尼累计覆盖1500多家医院，快速放量（营收5500万元），商业化开局良好，考虑到地达西尼竞争优势显著，我们认为地达西尼具备失眠领域大单品潜力。
　　Lp（a）：国内第二，降脂前沿最具潜力靶点。我国血脂异常患者近4亿人，临床降脂药物以他汀类为主，PCSK9单抗增长迅速。然而，即使通过药物将低密度脂蛋白胆固醇控制在较低水平，仍存在心血管事件风险，该风险主要与Lp（a）升高相关。国内约2.7亿人Lp（a）水平升高，暂无针对性疗法。全球临床阶段的Lp（a）靶向疗法共14款，以核酸药物为主，小分子中公司的JX2201进度为国内第二。从临床数据看，小分子药物疗效与核酸药物大致可比，且可及性占优。去年以来，国内Lp（a）小分子疗法已陆续与MNC达成2项License-out交易，JX2201同样具备潜力。我们认为凭借领先进度以及公司在降脂领域的坚实基础，JX2201未来有望脱颖而出。
　　公司核心业务或重要产品未来1-2年处于快速进展时期，根据公司三季报，我们调整成品药收入，下调原料药收入、销售费用和研发费用，上调管理费用预测，调整25-27年EPS为0.91/1.07/1.25元（原预测为0.95/1.10/1.25元）。根据可比公司平均估值，给予公司2026年22倍市盈率，对应目标价23.54元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　公司销售不达预期风险、带量采购影响公司业绩的不确定性风险、新药研发上市进度不及预期风险和测算假设变动对结果影响的相关风险。

　　事件：京新药业2025年业绩稳健增长，创新转型成果显著。全年实现营收40.69亿元（同比-2.14%），归母净利润7.58亿元（同比+6.46%），扣非归母净利润7.12亿元（同比+10.06%）。利润增长主要得益于销售费用（同比-13.2%）等成本的有效管控。单四季度实现营收10.21亿元，归母净利润1.82亿元，业绩保持平稳。2026Q1实现营收9.23亿元（同比-3.46%），归母净利润1.65亿元（同比+1.17%），扣非归母净利润1.55亿元（同比+5.90%）。
　　点评：
　　1）存量业务基本盘稳固，为创新转型提供坚实基础。公司传统业务主要包括成品药、原料药和医疗器械。2025年，成品药收入24.69亿元（同比-2.11%），原料药收入8.14亿元（同比-7.09%），医疗器械（深圳巨烽）收入6.96亿元（同比+1.31%）。尽管成品药和原料药板块收入小幅下滑，但核心仿制药品种如瑞舒伐他汀、舍曲林等已完成集采，价格压力基本出清，院端销售趋于稳定。竞争格局良好的地衣芽孢杆菌活菌胶囊等品种短期集采风险小，为业绩提供稳定支撑。医疗器械子公司深圳巨烽作为国内医用显示器龙头，业务保持稳健增长。
　　2）创新转型成果初现，地达西尼商业化放量超预期。作为公司首个商业化的1类新药，地达西尼（京诺宁）是业绩的最大亮点和核心增长驱动力。该产品于2024年11月被纳入国家医保目录，2025年作为首个完整医保放量年度，实现销售额1.95亿元。公司凭借在CNS领域深厚的渠道积累，快速推进医院准入，截至2025年底已覆盖全国超3000家医院（含三级医院900余家）。地达西尼的成功商业化，验证了公司的创新和市场推广能力，为后续创新产品的上市奠定了坚实基础。
　　3）创新管线梯队清晰，Lp（a）抑制剂BD潜力较大，提供远期估值弹性。公司已构建起“仿制药-首仿-创新药”的清晰管线梯队，创新转型路径明确。重磅潜力品种JX2201（Lp（a）抑制剂）：该1类新药靶向全球降脂领域前沿热门靶点Lp（a），目前已完成I期临床，正推进中国II期临床试验。作为一款口服小分子药物，相较于主流的核酸药物，在给药便利性和成本上具备差异化优势。国内已有恒瑞医药、石药集团的同靶点小分子药物与跨国药企（MNC）达成高额授权交易，凸显了该赛道的BD价值。后续管线储备丰富：公司持续深耕CNS领域，治疗精神分裂症的首仿药盐酸卡利拉嗪已提交NDA，该品种原研药为超30亿美元的全球大单品，有望成为公司中期重要增量。此外，治疗高胆固醇血症的盐酸考来维仑片也已申报上市，管线厚度持续增加。
　　投资建议：我们预计2026-2028年公司营收分别为45.10/50.57/57.10亿元，同比增长10.84%/12.11%/12.92%；归母净利润分别为8.66/9.93/11.53亿元，同比增长14.30%/14.59%/16.11%，对应PE分别为15/13/11倍。
　　风险提示：研发不及预期风险、原材料价格波动风险、行业政策变化风险、市场开拓不及预期风险、其他系统性风险等。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现收入30.48亿元（同比-5%），实现归母净利润5.76亿元（同比+0.1%），实现扣非归母净利润5.38亿元（同比+8.92%）。2025年单三季度实现收入10.32亿元（同比-2.57%），实现归母净利润1.88亿元（同比+8.59%），实现扣非归母净利1.78亿元（同比+11.3%）。
　　财务指标：2025年前三季度毛利率50.07%（同比-1.04pp），净利率19.07%（同比+0.98pp），销售费用率15.83%（同比-2.48pp），管理费用率4.60%（同比-1.46pp），研发费用率9%（同比+0.61pp），财务费用率-1.18%（同比+0.27pp）。2025年单三季度毛利率51.05%（同比+0.89pp），净利率18.34%（同比+1.84pp），销售费用率16.59%（同比-2.66pp），管理费用率4.82%（同比-1.49pp），研发费用率8.68%（同比+1.84pp），财务费用率-0.91%（同比+0.02pp）。
　　公司系统推进"四大市场战略"纵深落地——即院内集采市场精耕细作、基层医疗网络下沉拓面、院外渠道体系扩容提质、海外业务布局加速突破，有效对冲价格波动风险，实现了业绩的稳健增长。
　　公司核心创新药地达西尼商业化进程取得阶段性成效。地达西尼是公司首个1类创新药，围绕该产品，公司已初步构建起"支付-准入-供应"三位一体的创新药商业化体系，为后续创新管线产品的市场转化提供了可复制、可推广的运营范式，为公司长期创新发展注入了强劲动能。
　　公司坚定创新投入，持续丰富管线布局。精神分裂领域，1类创新药JX11502胶囊完成2期临床试验；心脑血管领域，LP（a）机制降脂新药临床1期推进当中，临床进度目前排全球第3，具备领先优势。
　　盈利预测与评级：我们调整2025年至2027年收入分别为42.28亿元、47.85亿元、54.28亿元，归母净利润分别为7.91亿元、9.07亿元、10.79亿元。对应2025年11月7日收盘价，PE分别为19.6x、17.1x、14.4x，维持“增持”评级。
　　风险提示：成品药销售不及预期、原料药价格波动、创新管线研发进展不及预期。