思源电气发布26年半年度业绩快报：2026H1实现收入108.03亿元，同比增长27.14%；实现归母净利润14.87亿元，同比增长15.03%。公司作为电力设备民营企业龙头具备强阿尔法属性，内生增长动力强劲。全球高压电网设备持续紧缺，AI进一步放大缺口，公司海外订单持续高增，加速突破北美数据中心领域；国内中标份额持续提升，与怀柔实验室合作布局IGCT领域，我们继续看好公司受益于海外、国内双市场高景气，维持“买入”评级。
　　Q2汇兑与业务确收结构干扰仍存，H2业绩释放有望加速
　　根据公司业绩快报，我们测算公司26Q2实现收入62.35亿元，同比增长18.30%，环比增长36.46%；实现归母净利润9.37亿元，同比增长10.73%，环比增长70.38%。我们认为公司上半年业绩表现主要受到以下影响：1）受外汇汇率波动影响，公司持有的外币资产同比产生较大汇兑损失；2）储能与EPC等低毛利率业务在H1收入确认占比较高；3）海外局部地区冲突影响部分海外订单交付节奏；4）此外，公司已完成思源东芝股权变更登记，对其持股比例由90%变更为70%。我们预计下半年伴随海外高质量订单开始加速交付确认，业绩释放有望呈现加速态势。
　　AIDC发展加剧电网设备紧缺，公司出海强β持续兑现
　　全球电网投资共振上行叠加AIDC供电需求激增，电网设备供需缺口持续拉大，国内企业突破北美高压市场，供应格局存在重塑逻辑。公司作为民营主网设备龙头受益逻辑持续深化，海外市场历经多年深耕实现高端化跃迁。23年及之前出海主打“农村包围城市”战略，24年全面布局高端市场，25Q4一举突破北美市场。26年我们预计公司整体订单规模可达384亿元，同比增长33%，其中海外同比增长50%，占比为43%；国内同比增长22%，占比为57%。今年6月，公司接连公布6亿元开关类、4.8亿元变压器产能扩张规划，验证公司高压设备需求旺盛。公司收入、订单结构持续改善有望为公司盈利能力提供有力支撑。
　　新业务矩阵成型，打开长期增长天花板
　　公司前瞻布局超级电容、储能与IGCT等多个高景气赛道，构建业绩持续增长的核心接力引擎。超容方面，公司烯晶碳能双电层电容产品经长期产业化验证，已经批量供货于数据中心，有望带来新增长点。储能采取差异化发展策略，海外逐步打开局面，26年3月连续拿下罗马尼亚共4.5GWh订单，我们预计后续有望提供较高增速利润贡献。IGCT方面，公司携手怀柔实验室设立合资公司，依托清华大学顶尖团队，技术国际领先，承接IGCT阀组产业化落地。
　　盈利预测与估值
　　考虑到东芝回购子公司思源东芝股份及汇兑影响，我们下调公司26-28年归母净利润（-9.11%,-6.56%,-7.40%）至40.9、58.3、76.0（前值45.0、62.4、82.1）亿元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为30倍，考虑到公司为民营主网设备龙头，海外市场开拓能力强劲，国内市场地位持续提升，具备强阿尔法属性，我们给予公司2026年40倍PE，目标价为209.2元（前值26年42倍PE，241.5元）。
　　风险提示：电网投资不及预期，新业务开发不及预期，竞争加剧，原材料涨价。

　　投资要点
　　事件：公司发布2026年半年度业绩快报，26H1实现营收108.03亿元，同比+27%，归母净利润14.87亿元，同比+15%，归母净利率13.8%，同比-1.4pct；其中26Q2实现营收62.34亿元，同环比+18%/+36%，归母净利润9.37亿元，同环比+11%/+70%，归母净利率15.0%，同环比-1.0/+3.0pct，外部汇兑损失同比较多，业绩略承压。
　　受外汇波动影响、汇兑损失同比较大拖累整体利润水平。随着国际化战略的继续深化，公司海外收入占比不断提高，26年H1人民币兑美元处在升值通道内，导致公司持有的以美元为主的外币应收账款等外币资产同比产生较大汇兑损失。公司在思源东芝的股权占比从90%变更至70%，由于公司变压器业务毛利率略低于变压器板块毛利率，因此我们认为对公司远期业绩影响有限。
　　扩产彰显信心、多项业务齐头并进。26H1公司订单预计保持高速增长，年初公司计划全年订单同比+30%增长至375亿元，根据公司以往目标完成度，我们认为公司有望超额完成订单目标。6月16日公司发布公告，计划投资4.8亿元扩产变压器类产品生产能力，进一步扩大公司变压器类业务的生产能力和交付能力，开辟新市场，扩大市场份额，增强企业核心竞争力与可持续发展能力。AIDC业务方面，公司48V超级电容需求放量，和国际头部公司合作不断提升AIDC超级电容市场份额。电网侧超容、车载需求亦明显增长，三大场景均处于供不应求状态，超级电容有望成为公司新的业绩增量。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司26年储能、EPC等低毛利项目确认比例较高，储能业务毛利率提升幅度较小，我们下修公司26-28年归母净利润预测为42.0/58.8/80.6亿元（此前预测为46.1/63.8/87.0亿元），同比+33%/+40%/+37%，对应现价PE分别为28x、20x、15x。考虑到公司海外市场持续突破，产品品类持续拓展和品牌国际影响力逐步提升，长期成长确定性较强，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外订单确收不及预期，人民币升值幅度超预期，竞争加剧等。

　　7月10日，公司披露2026年半年度业绩快报，26H1实现营收108.0亿元，同增21.7%；归母净利润14.9亿元，同增15.0%；其中Q2实现营收62.3亿元，同增18.3%；归母净利润9.4亿元，同增10.7%。
　　利润增速放缓主要受汇兑损失及变压器子公司股份减少影响。
　　一方面受外汇汇率波动影响，公司持有的以美元为主的外币应收账款等外币资产同比产生较大汇兑损失。此外，公司已完成了思源东芝股权变更登记，对思源东芝的持股比例变更为70%，归属母公司净利润按70%的持股比例计算。
　　我们判断26Q3起公司收入/利润增长有望迎来加速释放。
　　Q2营收端增速放缓，我们认为主要系海外地缘政治冲突导致航运受阻，部分海外地区交付影响；此外H1国内电网项目交付偏慢。随着下半年国内750kVGIS、海外高质量订单开始交付，26Q3起公司收入/利润增长有望迎来加速释放。
　　高压设备扩产验证海外需求旺盛，超级电容业务进展顺利。
　　6月以来，公司先后宣布6亿元开关类、4.8亿元变压器类产能扩充，验证公司两大核心业务需求旺盛。历史上公司扩充相对谨慎，我们认为变压器&开关扩产主要针对海外需求，尤其是受北美高端需求的激励，看好后续海外订单持续释放。此外公司超级电容业务在电网+汽车+数据中心领域进展顺利，有望贡献新增长曲线。
　　公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续高速增长。我们预计公司26-28年归母净利润41.4/60.0/79.4亿元，同比增长31/45/32%。公司股票现价对应PE估值为29/20/15倍，维持“买入”评级。
　　投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧。

　　投资要点：
　　公司介绍：电力设备龙头，多元布局拓产品矩阵：思源电气股份有限公司创立于1993年，2004年于深交所挂牌上市。公司具备电力系统一次设备（传统机械类电力设备）、二次设备（控制类电力设备）、储能及电能质量治理相关设备等产品。2025年，公司实现营业收入215.4亿元，同比+39.3%；实现归母净利润31.5亿元，同比+53.7%。2026年Q1，公司实现营业收入45.7亿元，同比+41.6%；实现归母净利润5.5亿元，同比+23.2%。
　　国内电网投资加速，一二次设备共赢机遇。1）“十五五”电网投资加速，投资规模创新高：国家电网公司宣布“十五五”期间固定资产投资将达4万亿元，较“十四五”时期增长40%。南方电网披露2026年投资规模为1800亿元，根据行业一致预期，两大电网五年总投资将近5万亿元。特高压输电、配网升级、数智化转型三大领域为重点投资方向。2）公司持续拓展产品品类，网内输变电招标份额提升：公司持续拓展产品品类，网内输变电招标份额提升。公司持续深耕国内网内市场，在国网输变电设备中标份额持续提升。根据统计，2025年公司在国网输变电设备集采中的份额为17.4%，较2022年份额提升5pct。
　　全球电力设备需求强，海外业务增速有望持续提高。1）海外电网投资提速，电力设备出口数据增长：据根EEI，未来五年预计美国电力行业计划投资超1.1万亿美元，主要用于电网升级与扩建；预计2025年支出达2079亿美元，较2020年增长近50%。从海关总署出口数据来看，变压器和高压开关的单月和2025年累计出口同比增长率均在30%以上，反映出了海外对这两类产品的需求增长。2）公司坚持全球战略，海外营收占比持续提升：公司长期坚持海外战略，持续进行产品和市场投入。公司海外业务主要分为设备销售和EPC总包。2025H1公司海外收入28.6亿元，2025年全年公司海外收入58.0亿元，在总营收中占比26.9%，海外收入体量持续快速增加。
　　跨领域布局储能与汽车电子，打造未来增长点：1）公司储能产品丰富，实现全场景覆盖：公司推出“从电网到家庭”全系列储能产品，场站级及大型工商业储能产品主要面向国内市场，户用光储产品专攻海外市场。2）进军汽车电子业务，强化超级电容布局：2017年，思源电气通过参股国内首家、全球第三家在乘用车领域应用超级电容器的企业烯晶碳能切入超级电容赛道。
　　盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为40.0亿元、58.7亿元、82.7亿元，对应6月12日收盘价173.3元，相当于2026年动态市盈率PE为34倍，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：政策性风险、市场风险、汇率波动风险、海外子公司管理风险等。

　　输变电设备产业全能选手，业绩和海外营收实现高增
　　2025年公司实现营收215.4亿元、同比+39.3%，归母净利润31.5亿元、同比+53.7%，毛利率30.8%、同比-0.5pct。2025年海外地区收入达58亿元、同比+85.8%，毛利率35.2%、同比-1.8pct，收入占比达26.9%。
　　公司主要生产输变电设备及其核心零部件，属于业内少有的具备一次设备、二次设备、储能及电能量治理研发、制造和解决方案能力的企业，产品电压等级最高至1000kV，且定制化程度高。2025年开关类、变压器、保护及自动化类产品收入位居前列，占比分别为41.5%，21.5%，11.8%。
　　能源转型和数据中心等带来新挑战，叠加前期电网投资相对滞后于电源投资，全球电网投资改造有望步入上行周期
　　据IEA，全球电网投资规模落后于电源投资规模，2015-2025年全球电网和电源平均投资规模分别为7210亿美元、3380亿美元，CAGR分别为5.3%，2.2%。而且电源工程投资则以可再生电源投资为主。过去近十年全球电网投资的滞后，以及可再生能源装机规模的快速增长，加重“能源不可能三角问题”，即无法同时兼顾能源的清洁、稳定和廉价。据IEA，2025年全球电网投资规模为4130亿美元，而到2035年电网相关投资有望增至6500亿美元。
　　国内“十四五”期间风光装机规模快速增长，并超越火电装机规模，而同时期国内电网投资在规模上落后于电源投资。国内电网的新能源消纳压力陡增，2025年初以来新能源发电量占比突破15%。2026年以来国家电网推出“十五五”期间四万亿固定资产投资计划，重点投向跨区跨省输电能力提升、主配微协同、系统调节和储能等领域。
　　海外电网存在大量改造和升级换代需求。发达国家电网老化问题较为严重，而且无法支撑能源转型和适应数据中心等新型负荷的用电需求。除中国以外的新兴国家或地区，过去近十年电网投资增长近乎停滞，而且存在输电效率较低等问题。全球电网投资有望步入上行周期。欧盟于2025年12月发布了《欧洲电网一揽子计划》，计划撬动1.2万亿欧元电网投资。美国电力公司宣布将五年资本投资计划上调至780亿美元。
　　投资建议：
　　公司海外市场积极开拓和新品类的稳步推进，国内电网主业稳扎稳打，有望受益于全球电网投资步入上行周期。预计2026-2028年归母净利润分别为43.5/59.0/78.2亿元，EPS分别为5.6/7.5/10.0元/股，参考当前股价（6月8日收盘价）对应PE分别为31.9/23.6/17.8。首次覆盖给予“买入”评级。

　　投资要点：
　　2025年营收增长39.3%，归母净利润增长53.7%。公司发布2025年报，2025年实现营收215.39亿元（同比+39.3%），实现归母净利润31.50亿元（同比+53.7%），实现扣非归母净利润29.52亿元（同比+57.1%），经营活动净现金流22.34亿元（同比-9.3%）。经测算，2025Q4公司单季度营收77.12亿元（同比+52.7%、环比+44.7%），2025Q4公司单季度归母净利润9.59亿元（同比+71.9%、环比+6.7%），2025Q4公司单季度扣非归母净利润9.16亿元（同比+93.6%、环比+14.5%）。公司利润分配预案为，拟每10股派现金7元（含税），合计派发现金股利5.48亿元。
　　开关类产品增量大，海外市场增速高。公司业务涵盖开关设备、变压器设备、电力保护及自动化设备、电力电子设备、工程总承包（EPC）、储能系统及元器件等六大板块，应用于各类输配电领域。2025年，上述六大业务板块收入分别为89.4亿元/46.3亿元/25.4亿元/15.3亿元/23.3亿元/15.3亿元，同比增幅分别为29.3%/38.4%/4.0%/49.5%/130.9%/120.5%。2025年公司子公司业绩贡献突出，其中上海思源高压实现营业收入61.04亿元，同比增长20.38%，实现净利润12.63亿元，同比增长37.21%。如高高压实现营业收入27.39亿元，同比增长23.56%，实现净利润5.74亿元，同比增长45.00%。上述子公司主要产品有1000kV及以下GIS和GIL、800kV及以下高压断路器、高压隔离开关等。2025年，公司海外销售收入58.0亿元，同比增幅85.8%，海外收入占比提升至26.94%，成功切入发达市场顶级电网运营商供应链，全球化布局取得阶段性成效。2025年公司超级电容产品在新型电力系统、数据中心等应用领域均取得了较大进展，静止型同步调相机（SSC）和调频储能等应用逐步得到了客户的认可，逐步从试点转为批量应用，超级电容业务已成为公司总体战略布局中的重要拼图之一。
　　毛利率略有下降，净利率明显提升。2025年，公司毛利率为30.77%，同比-0.47pp，净利率为15.13%，同比+1.65pp。其中，2025Q4，公司毛利率为28.00%（同比-2.88pp/环比-5.25pp），净利率为12.82%（同比+1.63pp/环比-4.85pp）。2025年，公司销售费用率/管理费用率/财务费用/研发费用率分别为4.77%/2.70%/-0.04%/6.04%，同比变化-0.20/-0.21/+0.01/-1.14pp，公司资产减值金额占营收比重为-0.13%（前值为-0.98%）。从业务板块看，开关类业务毛利率略降1.94pp，变压器及储能业务毛利率明显提升，分别增加4.10pp和9.18pp。
　　产能建设持续推进，新增订单目标续增30%。2025年，公司购建固定、无形和其他长期资产现金支付为8.21亿元（同比变动-11.0%），报告期末，在建工程金额为4.20亿元（同比变动+1.07亿元）。2025年公司建设资金主要投向有变压器高压厂房、功率储能元件等方向。2025Q4期末，公司合同负债金额为29.77亿元（同比变动+25.6%，环比变动+2.8%），存货金额为40.79亿元（同比变动+17.3%，环比变动-18.9%）。2025年公司新增订单为288.91亿元（不含税），同比增长34.64%，2026年公司经营目标是：实现新增合同订单375亿元（不含税），同比增长30%；实现营业收入270亿元，同比增长25%。
　　盈利预测。预计海外电网建设需求持续高景气、公司国内业务交付结构改善，公司实现营收持续增长和毛利率优化。预计2026-2028年公司营收278.6亿元、356.1亿元、457.9亿元，归母净利润41.91亿元、54.28亿元、73.13亿元，同比增长33.0%、29.5%、34.7%。首次覆盖，考虑公司在海外电力装备市场的发展空间和渠道优势，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅波动，订单获取规模不及预期，海外业务毛利率走低，发达国家市场产品导入受限，国内电力市场设备价格承压

　　2025年业绩超预期
　　公司发布2025年业绩快报，2025年公司实现营收212.1亿元，同比增长37%；实现归母净利润31.6亿元，同比增长54%；实现扣非归母净利润29.6亿元，同比增长58%。就2025Q4来看，公司实现营收73.8亿元，同比增长46%，环比增长38%；实现归母净利润9.7亿元，同比增长74%，环比增长8%；实现扣非归母净利润9.2亿元，同比增长95%，环比增长15%。
　　在美国供应高压变电站设备，盈利水平有望持续提升
　　受美国电网扩容改造&AIDC建设放量等需求驱动，美国高压设备供应紧张，电力变压器PPI指数持续上升。根据WoodMackenzie报告，2025Q2美国升压变压器、电力变压器交付周期已分别达到143周、128周。需求提升加之供给有限，我们预计海外大型变压器的供需格局持续偏紧。根据2025年10月24日发布的投资者关系活动记录表，公司在美国市场的主要产品为高压变电站设备。我们预计公司凭借国内完备的产业链和制造优势，有望在美国市场快速渗透，盈利能力具备快速提升动力。
　　国内电网景气持续，公司中标表现亮眼
　　国内持续加大电网相关投资，根据中国电力报公众号，“十五五”期间，国家电网公司固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%；此外，据南网50Hz公众号，南方电网公司2026年固定资产投资安排1800亿元，连续五年创新高，年均增速达9.5%。公司近年网内中标表现亮眼，根据Data电力公众号，2025年国网输变电设备6批中标结果中，上海思源高压开关有限公司750KV组合电器是位列TOP1的企业。我们认为，在国内电网投资的带动下，公司的国内业务也有望实现可观增长。
　　投资建议
　　在全球AIDC快速发展&电网建设投资持续增长的驱动下，电力设备需求迎来景气周期。公司作为国内输变电设备龙头企业，国内外业务表现亮眼，后续业绩有望持续增厚。调整盈利预测，我们将公司2025/2026年收入预测由此前的187.7/230.7亿元上调为212.1/268.3亿元，新增2027年收入预测350.0亿元，2025-2027年收入分别同比增长37.2%/26.5%/30.5%；2025/2026年归母净利润预测由此前的25.4/31.3亿元上调为31.6/42.4亿元，新增2027年归母净利润预测为60.2亿元，2025-2027年归母净利润分别同比增长54.3%/34.2%/41.8%；EPS分别为4.05/5.43/7.71元，对应PE分别为47X/35X/25X（以2026年1月27日收盘价189.26元计算），维持“增持”评级。
　　风险提示
　　海外AIDC建设不及预期、国际贸易政策风险、市场竞争加剧、原材料涨价等。