业绩符合预期。公司前三季度营业收入205.63亿元，同比增长8.4%；归母净利润23.02亿元，同比增长6.6%；扣非归母净利润22.48亿元，同比增长1.1%。3季度营业收入68.87亿元，同比增长6.8%，环比减少4.8%；归母净利润7.87亿元，同比增长3.0%，环比减少9.2%；扣非归母净利润7.21亿元，同比减少4.5%，环比减少15.7%。
　　三季度毛利率环比改善。前三季度毛利率27.7%，同比提升0.2个百分点；3季度毛利率28.2%，同比降低2.6个百分点（按会计准则调整同比降低2.5个百分点），环比提升0.3个百分点，毛利率同比下降预计主要系原材料、海运费、行业竞争等因素综合影响。前三季度期间费用率13.9%，同比提升1.3个百分点，其中管理费用率同比提升1.5个百分点，主要系管理人员薪酬等增加；研发费用率同比减少0.4个百分点，主要系收入规模增加；财务费用率同比增长0.3个百分点，主要系汇兑收益减少，2024年前三季度汇兑收益为1080.26万元，去年同期为1.27亿元。前三季度经营活动现金流净额19.93亿元，同比减少15.7%，预计主要系职工薪酬及税费现金支出增加所致。
　　预计未来汽零业务将逐步改善，机器人产业化进程加速。3季度北美地区传统车企电动化转型有所放缓，但国内新能源市场维持较高增长；标杆客户特斯拉3季度全球交付量同比增长6.4%，环比增长4.3%。马斯克在特斯拉3季报电话会上表示，预计特斯拉2024年销量将小幅增长（据此测算特斯拉四季度交付量至少为51.49万辆，同比增长18.4%，环比增长11.2%），2025年特斯拉销量将增长20%至30%，预计后续汽零收入增速将有所修复。机器人方面，特斯拉预计规模化生产的Optimus机器人成本在2-3万美元区间，计划2025年初小批量生产，年底工厂应用数千台，2026年大幅提升产量并对外销售。公司积极布局仿生机器人执行器业务，随着人形机器人产业化进程加速、公司新基地投产落地，预计机器人业务有望打开业绩增长空间。
　　制冷空调业务有望受益于以旧换新及美国冷媒切换。3季度国内家用空调销量同比增长6.7%，环比减少33.7%；随着以旧换新政策持续推进，预计公司制冷业务将跟随行业实现稳健增长；此外美国冷媒切换亦有望拉动微通道换热器等产品需求，对公司制冷业务形成积极影响。
　　调整收入、毛利率及费用率等，预测2024-2026年净利润32.19、39.18、45.67亿元（原35.86、43.97、51.65亿元），可比公司24年PE平均估值31倍，目标价26.66元，维持买入评级。
　　风险提示
　　新能源车热管理配套量低于预期、家电制冷配套量低于预期、原材料上涨超预期及汇率波动的风险。

　　事件：24Q1-Q3公司实现营业收入205.6亿元，同比+8.36%；归母净利润23.0亿元，同比+6.59%；扣非归母净利润22.5亿元，同比+1.14%。
　　其中，24Q3公司实现营业收入68.9亿元，同比+6.82%；归母净利润7.9亿元，同比+2.95%；扣非归母净利润7.2亿元，同比-4.53%。
　　制冷业务拉动增长，汽零在手订单充足。24Q3公司营收69亿元，同比+7%，我们预计受国内家电以旧换新政策驱动下Q3增长主要由家电业务拉动；汽零业务方面，公司持续进行墨西哥、波兰工厂和国内多地工厂建设，落实全球化供应版图，夯实中长期竞争力。
　　高基数影响单季毛利率走低。24Q3公司毛利率28.2%，同比-2.6pcts，预计因去年同期毛利率基数较高，今年毛利率回到正常水平。费用端，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/7.6%/5.2%/0.7%，分别同比-0.1/+1.4/-1.2/-0.6pcts，受管理人员薪酬等增加影响管理费用率延续提升态势。此外，公司24Q3投资收益+公允价值变动损益+其他收益合计同比增加逾7千万元，对业绩端有所增益。最终，公司24Q3实现归母净利润7.9亿元，同比+3%；对应归母净利率11.4%，同比-0.4pct。
　　新兴业务机器人+储能注入长期增长。储能方面，公司密切跟踪储能系统技术发展动向，聚焦主力机型，且已获得头部客户认可，后续有望抓住储能行业需求兴起的时间窗口全面拓展，复制其在汽零业务的成功路径；仿生机器人领域聚焦机电执行器，全面配合客户进行产品研发、试制、迭代。
　　投资建议：公司业务多元拓展，长期具备成长动能。家电领域持续实现优质增长，汽零业务客户分布不断拓展、全球订单持续释放，推进海外工厂建设助力全球化布局。同时，公司新业务放量在即，未来有望逐步构建储能、机器人等部品的供应实力，构筑多元增长曲线。预计24-26年归母净利润32/37/44亿元（前值34/41/48亿元，考虑到Q3收入增长有所降速对24年全年收入有所调低），当前股价对应市盈率分别25.8X/21.8X/18.6XPE，维持“买入”评级。
　　风险提示：客户集中度过高；汽车无刷电机业务目前占比较低；汇率波动、原材料价格波动的风险；核心客户排他性约定风险。

　　投资要点
　　24Q3收入同比+7%、归母净利润/扣非净利润同比+3%/-5%、业绩符合市场预期。24Q1-3营收205.6亿，同比+8%，归母净利润/扣非净利润15.1/15.3亿，同比+9%/+4%；其中Q2营收72.37亿元，同比+6%，归母净利润/扣非净利润23.0/22.5亿元，同比+7%/+1%，整体业绩基本符合市场预期。Q3毛利率达28.2%，同环比-2.6/+0.3pct；净利润率达11.6%，同环比-0.6pct/-0.5pct。Q3销售/管理/研发/财务费用率2.2%/7.6%/5.2%/0.7%，同比分别-0.1/+1.4/-1.2/-0.6pct。
　　汽零增速仍阶段性放缓、预计Q3同比持平左右。Q3特斯拉产量/交付量同比+9%/+6%，相对Q2降幅有所收窄，故公司主要受欧系传统车企订单放缓影响（福特、通用等TOP5客户电动化放缓），我们预计Q3收入同比持平左右。展望全年，汽零板块收入预计110-115亿、同增10-15%左右。大客户特斯拉Q3季报预计明年销量20-30%增长，欧洲电动车有望在明年推出量产新车型，我们预计明年汽零收入有望回归20%+增长。
　　制冷淡季增速环比下降但同比增速恢复显著、预计Q3制冷同比10%+。
　　尽管制冷产业进入淡季，空调内需受以旧换新等政策拉动，Q3空调产量同比稳健增长，公司核心产品份额稳步提升、整体收入跟随行业同比仍有10%+增长。此外继续加大越南、墨西哥、泰国工厂的全球化制造、研发。展望全年，制冷板块收入有望同增5-10%。
　　人形机器人Q4有望定点、产业化加速进行中。特斯拉机器人在近期的官方展出中与观众充分互动、展现较强的功能性，动作也趋于更加流畅，标志着产业化加速。我们预计特斯拉有望在24Q4完成供应商定点，公司聚焦机电执行器，全面配合客户进行产品研发试制、迭代，且已经布局海内外多地的产能，进入特斯拉供应体系确定性强，我们预计三花份额有望超过50%，25年开始有望开始贡献业绩增量。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司汽零业务增速承压，我们下调24-26年归母净利润为32.4/38.0/45.4亿元（原值为34.1/40.3/47.6亿元），同比+11%/+17%/+19%，对应PE分别为25x、21x、18x，给予25年25倍，目标价25.5元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期、竞争加剧、人形机器人进展不及预期等。

　　事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司营收206亿元，同比+8%；归母净利润23亿元，同比+7%。2024Q3，公司营收69亿元，同比+7%，环比-5%；归母净利润7.9亿元，同比+3%，环比-9%。
　　业绩符合预期，Q3为家电行业淡季。分行业下游看，1）汽车零部件：据中国网、中汽协，2024年Q3，国内新能源车销量338万辆，环比增长18%。24Q3特斯拉全球交付46.3万辆，环比+4%。2）制冷空调电器零部件：根据奥维云网和产业在线，2024年Q3，国内家用空调销量0.4亿台，环比-36%。我们预计Q3为家电行业淡季，因此公司Q3收入环比下滑5%。同时，为推进全球化战略，公司正在对境外发行证券（H股）并上市事项进行前期论证工作，拟发行规模预计不超过发行完成后公司总股本的10%。
　　受到汇兑损失影响，Q3净利率环比小幅下降。2024Q1-Q3，公司销售毛利率27.7%，同比+0.2pct，销售净利率11.3%，同比-0.3pct。2024Q3，公司销售毛利率28.2%，环比+0.3pct，同比-2.6pct，销售净利率11.6%，环比-0.5pct，同比-0.6pct，我们预计主要系产品结构优化提振毛利率，汇兑损失等因素影响净利率。费用端，公司Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为2.2%/7.6%/5.2%/0.7%，环比分别-0.1/+1.1/+0.9/+1.1pct，其中Q3汇兑损失约0.3亿元。
　　汽零+制冷基本盘稳健，卡位人形机器人开启第三成长曲线。公司车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件、Omega泵等产品市占率全球第一，且持续推进全球化布局，为后续业务发展奠定基础。此外，机器人行业发展潜力大、应用前景广，是未来产业的新赛道。公司聚焦机电执行器，已开启生产线建设。公司拟在钱塘区投资建设机器人机电执行器和域控制器研发及生产基地项目，总投资不低于38亿元，且与绿的谐波在墨西哥设立合资企业，主要开发谐波减速器相关产品，未来有望受益于行业增长。
　　盈利预测与估值：预计公司24-26年归母净利润分别为33/39/46亿元，对应PE分别为26/22/18倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游销量不及预期，行业竞争加剧，客户开拓不及预期。

　　事件:
　　2024年10月30日，三花智控发布2024年Q3季报：2024年Q1-Q3公司实现营收205.63亿元，同比+8.4%；归母净利润23.02亿元，同比+6.6%；扣非后归母净利润22.48亿元，同比+1.1%，其中2024Q3实现营收68.87亿元，同比+6.8%；归母净利润7.87亿元，同比+3%；扣非后归母净利润7.21亿元，同比-4.5%。
　　投资要点:
　　2024年Q3归母净利润同比稳中有升，毛利率环比提升。2024年Q3公司实现归母净利润7.87亿元，同比+3%，环比-9.15%，同比增长，环比承压。从盈利能力来看，2024年Q3公司实现毛利率28.16%，同比-2.61pct，环比+0.34pct，环比提升。
　　深耕电动阀件业务数十载，助力机器人执行器快速发展。在人工智能技术不断迭代的背景下，仿生机器人产业化持续加速，未来有望成为继计算机、智能手机和新能源汽车后的新兴产业，发展潜力较大，应用前景广阔。公司则在仿生机器人领域，聚焦机电执行器，配合客户进行全系列产品研发、试制、迭代、送样。根据公司2024年半年报，经过三十多年的发展，公司已在全球制冷电器和汽车热管理领域确立了行业领先地位，其空调电子膨胀阀、电磁阀、车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件等电气化产品市场占有率全球第一，我们认为未来公司有望凭借自身积累多年的电气化零部件制造经验，强势布局人形机器人执行器产品，执行器业务或将打造公司第三成长曲线。
　　盈利预测和投资评级考虑到未来公司机器人机电执行器有望突破，成长空间广阔，我们预计公司2024-2026年实现营业总收入282、315、343亿元，同比增速为15%、12%、9%；实现归母净利润31.84、37.58、42.61亿元，同比增速为9%、18%、13%；EPS为0.85、1.01、1.14元，对应当前股价的PE估值分别为26、22、19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；仿生机器人产品研发不及预期。

We estimate the company’s 2024/2025/2026 revenue at RMB28.3/33.9/37.4bn, with attributable net profit of RMB3.3/4.0/4.6bn and EPS of RMB0.90/1.08/1.22. We select Xinquan Automotive Trim, and Tuopu Group as comparable peers. Given rapid development of Sanhua’s energy storage/robot businesses, we value the stock at 23x 2025E PE vs its peers’ average of 18x on Wind consensus. Our target price is RMB24.84 (previous: RMB24.51). Maintain OVERWEIGHT.

　　公司公布Q3业绩：24Q3收入68.87亿元，同/环比+6.82%/-4.83%；归母净利7.87亿元，同/环比+2.95%/-9.15%。前三季度公司收入205.63亿元，同比+8.36%；归母净利23亿元，同比+6.59%。公司汽零业务稳健，Q4制冷预计修复，维持“增持”评级。
　　家电Q3淡季需求弱，汽零业务预计Q4稳健增长
　　Q3营收环比下滑，主要系家电行业淡季需求走弱。根据产业在线，24Q3国内家用空调效率0.4亿台，环比-34%。汽零业务部分减缓制冷业务压力，24Q3国内新能源汽车销量338万辆，环比+18%；汽零客户特斯拉全球交付46万辆，环比+4%。公司空调/车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件等市场占有率全球领先，业务基盘稳健。展望24Q4，在以旧换新政策和“双11”促销的双重利好下，国内家电、汽车消费市场呈稳步增长态势，我们预计公司24Q4制冷业务逐步修复，汽零业务稳健增长。
　　毛利率环比向好，海外产能释放有望带动盈利改善
　　24Q3公司实现毛利率28.16%，同/环比-2.6/+0.3pct，环比改善或系产品结构改善和生产增质提效所致。费用端，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/7.6%/5.2%/0.7%，同比-0.1/+1.4/-1.2/-0.6pct，环比-0.1/+1.1/+0.9/1.1pct。受管理费用和汇兑损失环比增加影响，公司净利率同/环比-0.4/-0.5pct至11.4%。向后展望，随着公司在越南、墨西哥、泰国工厂的全球化制造布局完善和产能投放，盈利有望稳健向上。
　　多业务协同发展，卡位人形机器人赛道
　　1）制冷：拓宽新区域客户布局，推动关键制造设备自研、精益生产、数字化转型等活动降本增效；2）汽零：在集成组件智能化、标准化、模块化设计推广方面成绩显著，产品结构持续改善；3）人形机器人：10月11日特斯拉“WEROBOT”发布会上，OptimusGen2机器人亮相，现场能实现跳舞、调酒等高难度动作，协调性和自由度明显提升。公司积极布局仿生机器人机电执行器业务，随公司新基地投产，产业趋势越发明朗。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司24-26年收入分别为283/339/374亿元，归母净利为33/40/46亿元，EPS分别为0.90/1.08/1.22元。选取T客户汽车和储能产业链可比公司新泉股份、拓普集团，切换25年估值，25年Wind一致预期PE均值为18倍，考虑公司储能/机器人业务发展迅速，我们给予公司25年23倍PE，目标价24.84元（前值24.51元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；国际贸易及汇率波动；新能源车销量不及预期等。

For 1H24, Zhejiang Sanhua’s (Sanhua) revenue/attributable net profit (NP)/ recurring attributable NP were RMB13.68/1.51/1.53bn (+9/+8.6/+4.1% yoy). For 2Q24, revenue/attributable NP were RMB7.24/0.87bn (+5.6/+9.2% yoy, +12.4/ +33.8% qoq), with robust earnings growth. We estimate 2024/2025/2026 revenue at RMB30.2/34.9/38.7bn, with attributable NP of RMB3.52/4.11/4.69bn, and EPS of RMB0.94/1.10/1.26. We select Ningbo Xusheng Auto Technology, Xinquan Automotive Trim, and Tuopu Group as comparable peers. Given rapid development of Sanhua’s energy storage/robot businesses, we value the stock at 26x 2024E PE vs its peers’ average of 16x on Wind consensus. Our target price is RMB24.51. Maintain OVERWEIGHT.

　　H1营收和净利稳健提升，看好公司中长期盈利增长
　　公司24H1营收136.8亿元（yoy+9%），归母净利15.1亿元（yoy+8.6%），扣非归母净利15.3亿元（yoy+4.1%）。其中24Q2营收72.4亿元（yoy+5.6%，qoq+12.4%），归母净利8.7亿元（yoy+9.2%，qoq+33.8%）,业绩稳健增长。我们预计公司24-26年收入分别为302/349/387亿元，归母净利为35.2/41.1/46.9亿元，EPS分别为0.94/1.10/1.26元。选取T客户汽车和储能产业链可比公司旭升集团、新泉股份、拓普集团，24年Wind一致预期PE均值为16倍，考虑公司储能/机器人业务发展迅速，我们给予公司24年26倍PE，目标价24.51元（前值29.14元），维持“增持”评级。
　　汽车零部件增速较快，规模效应驱动毛利率改善
　　分业务看，24H1公司制冷业务营收83亿元（yoy+7%），汽车零部件业务营收54亿元（yoy+12%），汽零业务增速较高。24H1/24Q2公司毛利率为27%/28%，同比+2pct/2pct，原因系公司制冷空调控制元器件市场份额提升，规模效应释放提升盈利能力。费用端，24H1期间费用率为8.29%，同比+2.3pct；24Q2期间费用率为8.39%，同比+3.8pct，原因系职工薪酬、中介服务费上涨及汇兑收益减少。
　　以旧换新扩大内需，营收有望稳健增长
　　1）制冷零部件：受消费品以旧换新政策及全球升温制冷需求增加等因素影响，公司全球市场份额进一步巩固和提升；2）汽车零部件：在集成组件智能化、标准化、模块化设计推广方面成绩显著，受益于以旧换新补贴，汽零业务放量；3）储能：聚焦主力机型，已获得头部客户认可。4）人形机器人；行业发展前景广，公司业绩长期弹性大；5）出海：持续进行墨西哥、波兰工厂建设和产能布局，24H1海外营收58亿元（yoy+1.7%），毛利率28.7%（yoy+2pct）。公司已成为比亚迪、吉利、大众等海内外知名OEM的重要合作伙伴，看好公司继续新增定点客户及项目，推动营收增长。
　　公司卡位人形机器人赛道，打开长期增长空间
　　7月4日，世界人工智能大会开幕，期间二代Optimus人形机器人在中国迎来首秀。特斯拉预计将于25年开始限量生产人形机器人，将有超1000个Optimus在特斯拉工厂协助工作。我们预计下半年特斯拉Optimus将完成零部件定型和供应商定点。公司聚焦机电执行器，研发、试制、迭代能力强。业务间协同效应显著，研发投入行业领先，叠加投资额约50亿元项目的未来落地，有望打开长期发展空间。
　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格变动；国际贸易及汇率波动；新能源汽车销量不及预期等。

　　业绩简评
　　7月1日，公司发布24年半年报业绩预告：
　　24Q2实现营收67.16~79.69亿元，同比-2%~+16%，环比+4%~24%。归母净利润8.17~9.56亿元，同比+3%~+21%。净利率中枢为12.07%，同比+0.49pct。
　　1H24实现营收131.55~144.08亿元，同比+5%~+15%；归母净利润14.64~16.04亿元，同比+5%~+15%。净利率中枢为11.13%，同比+0pct。
　　经营分析
　　1、拆分如下：
　　收入端：公司营收增长动力主要来于：1）新能源汽车热管理新订单持续释放，2）制冷空调电器零部件市场份额稳步提升。
　　利润端：23Q2汇兑收益高达2.21亿元，因此净利率基数较高，达11.58%。24年主机厂压价和下游降价的综合压力下，公司通过产品技术升级和结构优化等措施，使24Q2净利率中枢仍实现正增长，预计三费等有较大降幅。
　　2、后续展望：
　　新能车渗透率持续提升，公司作为新能源汽车热管理龙头企业有望持续获得新增订单并带动公司销量增长。24年由于北美大客户和沃尔沃客户等销量增长乏力导致公司业绩增长短期承压。
　　我们预计特斯拉人形机器人24H2将释放定点，公司作为旋转执行器和线性执行器技术领先公司，有望获得订单并于人形机器人放量过程中逐步打开增长空间。
　　盈利预测、估值与评级
　　看好热管理赛道公司长期产业地位，机器人第二增长曲线极具爆发性。受海外客户出货不及预期和空调降价激烈影响，我们下调营收及净利润，预计24-26年营收分别276.91/340.47/414.97亿元，同比+12.8%/+23%/+21.9%，收入下调了10.12/9.58/17.20亿元。预计24-26年净利润分别34.25/41.95/50.10亿元，同比+17.24%/+22.49%/+19.44%，下调了1.05/0.99/1.83亿元。7月2日市值对应2024年21.13倍PE，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务推进进度不及预期。