磁材+新能源光伏、锂电双轮驱动发展
　　公司主要从事磁材+器件、光伏及锂电等相关产品的研发、生产、销售以及提供一站式技术解决方案的服务。1980年横店集团创始人创办东阳县横店磁性器材厂，2006年横店东磁成功上市，2009年进军光伏产业，2016年进军锂电池产业。20年光伏营收占比达43%，超过磁材业务逐步成为驱动公司业绩增长的主力引擎。
　　光伏业务：持续深耕欧洲市场实现盈利高增
　　公司在全球光伏市场供大于求的情况下选择差异化的市场战略，持续深耕欧洲等优质市场，同时加大日韩、国内以及澳洲、拉美等区域的开发。海外占比持续提升的情况下，对比同行组件企业毛利率从20年的落后到22年实现超越，连续多年入选Tier1光伏组件制造商证明其高融资能力及高可靠性。公司23年出货10GW，我们预计24年有望达到15GW，同比增速达50%，显著高于我们预计的光伏行业增速（29%）。
　　锂电业务：聚焦小动力，稼动率行业领先，市占率逆市提升
　　公司锂电业务聚焦小动力，根据GII预计24年小动力用锂电池市场将实现15%以上的增长。在市场竞争加剧的情况下，公司以扩大市场份额、加大新产品和市场的开拓为主要目标。产品端在原有18650系列产品的基础上，公司新增了21700系列，可满足不同应用市场和不同客户的需求。市场端二轮车市场领域公司在东南亚市场的占有率进一步提升，储能、AGV小车、智能家居等打开增长新空间。公司预计24年出货5亿支+（同比增长接近50%），同时毛利率在高稼动率下有望改善。
　　磁材业务纵向延伸及自动化降本，经营持续保持韧性
　　磁性材料产业处于稳定发展期，虽然传统应用领域需求有所萎缩，但新能源汽车、光伏等应用领域增长快速，预计未来几年整体行业会保持稳定增长态势。公司纵向延伸至器件业务，提供一站式解决方案以提升市占率，同时通过自动化智能化降低人工成本（磁材是劳动密集型产业，23年人工成本占比26%）。
　　盈利预测
　　我们预计公司24-26年营业收入分别为245、296、354亿元，同比增长24%、21%、20%；归母净利润分别为19、21、25亿元，同比增速2%、15%、16%。由于公司涉及业务较多，故可比公司参考磁材业务的中科三环、金力永磁；光伏组件业务的阿特斯、晶科能源；锂电业务的蔚蓝锂芯、亿纬锂能。考虑到公司光伏业务深耕欧洲等高盈利市场，同时根据GII预计，锂电业务聚焦小动力市场增速更快，给予24年PE20-25X，合计公司目标市值372-465亿元，对应目标价22.88-28.60元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：光伏组件出口不及预期；海外业务汇率风险；光伏技术迭代风险；测算具有主观性，仅供参考。

　　事件：公司近日发布2023年年报，实现营业收入197.21亿元，同+1.39%，实现归母净利润18.16亿元，同+8.80%，实现扣非归母20.25亿元，同+26.58%；2023年第四季度，实现营业收入39.64亿元，同-25.58%，环-28.09%，实现归母净利润1.66亿元，同-63.97%，环-62.04%，实现扣非归母3.91亿元，同-27.20%，环+1.31%。
　　精耕欧洲光伏市场迎量利高增，锂电磁材业务茁壮成长。公司2023年光伏业务收入约127.77亿元，出货量约10GW，出货同比增长约25%；公司精耕欧洲光伏市场，产品报价下行情况下，公司库存管理、品牌管理、销售渠道管理能力凸显，毛利率提升至21.21%，提高6.35个pcts。磁材业务收入约45亿元，出货19.85万吨，出货同比增长约7.88%，公司毛利率提升至26.49%，提高2.79个pcts。锂电业务收入20.5亿元，出货量3.4e支，出货同比增长约75.26%，公司通过扩建产能与推出新产品不断提升市占率，但受到原材料报价波段影响以及竞争加剧影响，毛利率降低至13.44个pcts至6.93%。
　　新增产能+加速拓展国内外市场，2024年光伏出货增速有望达50%。公司积极布局TOPCon产能，在6GWTOPCon以及5GW组件新增产能基础上，公司积极推进东南亚2GWTOPCon电池片、四川二期6GWTOPCon电池片、连云港二期5GW组件等产能项目。新增产能开工率饱满，良率效率水平领先，成本保持在行业第一梯队。同时公司协调客户开拓海外多市场，2024年随着东南亚产能建设完成，美国市场出货有望实现突破。
　　聚焦小动力开拓新市场，争取市占率，2024锂电业务力争出货同比增长50%。2023年公司新增6GWh锂电项目建成投产，产能爬坡进度良好。保持锂电战略耐心，聚焦小动力，争取电动二轮车市场市占率，同时积极布局电动工具、智能家居等方向。
　　磁材聚焦新能源领域，积极推动深度国际化。公司积极推进越南和泰国磁性材料项目的落地，积极推动深度国际化，同时聚焦新能源汽车、光伏等领域开拓新产品、新市场。
　　投资建议：公司多元业务发展，磁材器件业务稳步提升，光伏锂电业务高速增长，其中光伏业务方面，公司欧洲市场品牌渠道较强，新技术产能加速投放，海外多市场有望迎来放量，充分受益行业高速增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为246.70亿元、288.31亿元、334.85亿元；归母净利润分别为19.28亿元、22.29亿元、27.66亿元，对应EPS分别为1.19元、1.37元、1.70元，首次覆盖，给与“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2023年年报，报告期内公司实现营业收入197.21亿元，同比增长1.39%，归属于上市公司股东的净利润为18.16亿元，同比增长8.80%，扣除非常性损益的净利润达到20.25亿元，同比增长26.58%。其中Q4公司实现营收39.64亿元，同/环比下滑25.57%/28.08%，实现归母净利润1.66亿元，同/环比下滑63.99%/62.10%，主要由于公司对以PERC电池产线为主的部分设备计提存货跌价准备2.61亿元，对逾期无法赎回的理财产品确认2.86亿元公允价值变动损失。
　　坚持差异化战略，光伏业务高增。2023年公司光伏业务实现收入127.77亿元，盈利同比接近翻番，实现总出货约10GW，同比增长24.27%，毛利率为21.21%，较2023H1毛利率下滑3.11pct，较2022年提升6.35pct，即使在光伏行业竞争较为激烈，欧洲市场库存高企的背景下，公司仍能维持较高盈利水平。此外公司深化差异化战略，在低碳、黑组件、温室大棚等差异化应用领域的品牌知名度和市占率进一步提升，在日韩市场实现了快速扩张；澳州、印度、拉美等地区市场拓展初显成效，国内加大了与央国企业的合作，组件出货实现超高速增长。产能方面，公司积极推进四川东磁二期6GWTOPCon高效电池、连云港东磁二期5GWTOPCon高效组件落地，推动东南亚2GWTOPCon高效电池项目建设，截止2023年底，TOPCon电池转换效率突破26.0%，成本也做到了行业第一梯队的水平。
　　6GWh高性能锂电池项目投产，市占率进一步提升。2023年公司锂电业务实现收入20.51亿元，同比增长31.38%，出货3.4亿支，同比增长75.36%，主要由于公司年产6GWh高性能锂电池项目建成投产。
　　二轮车市场领域，公司在东南亚市场的占有率进一步提升、欧美市场亦与多家知名品牌客户建立了良好的关系；储能领域，在1500wh以下的产品中，公司产品是头部客户的优选；工具和清洁类客户储备了多个项目，电动工具、智能家居等领域预计后续会给公司带来新的增量市场。
　　磁材业务经营稳定，市占率逆势提升。2023年公司磁材业务实现收入44.83亿元，磁材出货19.85万吨，同比增长7.87%，毛利率为26.49%，同比提升2.79pct。公司永磁产品在终端需求萎缩的情况下，凭借着技术、质量、服务和可持续性等综合优势，保持了市占率逆市提升，实现了喇叭磁、磁瓦、干压产品等出货量同比增长；软磁业务积极开发新能源汽车、光伏领域应用的系列新产品，先后取得了30多个汽车部件客户的定点开发或生产，并与国内外逆变器龙头企业建立了良好的合作关系；塑磁技术领先优势明显，在新能源汽车等领域继续拓展了多个新项目。此外公司振动器件在非手机领域成功开发了多家智能穿戴、车载及电子烟客户；硬质合金开发了刀片、石油片、地质片等复合片新产品；电感、EMC器件已直接或间接进入多家新能源汽车或其Tier1供应商。
　　三费占比平稳，加强研发投入。费用率方面，公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用分别为1.23%/2.55%/-0.77%/4.83%，较去年同期-0.02/-0.35/+0.51/+0.38pct，其中公司2023年研发投入8.77亿元，先后有18项产品通过浙江省科技厅、经信厅的省级新产品认证，其中新能源汽车11KW以下充电设备用铁氧体产品、2.9Ah高容量18650锂离子电池开发等7项达国际先进水平；N型PERT/TOPCon组件技术开发、8V28AN两轮车锂电池组开发、磁导率200纳米晶磁芯材料、一体电感用高频低损耗材料开发等11项达到国内领先水平。
　　2024年光伏、锂电力争增长50%。根据公司规划，2024年公司光伏产品出货力争同比增长50%、锂电出货力争同比增长50%，磁材产业在稳健发展的基础上积极推进深度国际化；市场方面，磁性材料将聚焦新能源汽车、光伏等领域的拓展，稳中求进；光伏产业要加速全球化布局，以欧洲、中国、日韩市场为依托，进军北美、亚太、南美市场；锂电产业，力争满产满销。
　　盈利预测：
　　公司光伏产品在欧洲、日韩等市场快速扩张，锂电产品稼动率稳步提升，磁材产品结构不断优化，预计公司2024/2025/2026年实现营业收入219.80/260.91/289.80亿元，分别同比变化11.46%/18.70%/11.07%；归母净利润分别为18.50/20.81/22.28亿元，同比增长1.88%/12.45%/7.06%，对应EPS分别为1.14/1.28/1.37元。以2024年3月18日收盘价为基准，对应2024-2026年PE分别为13.25/11.78/11.00倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：
　　技术迭代风险、原材料价格大幅波动风险、下游需求不及预期风险，政策风险等。

　　事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入197.21亿元，同比增长1.39%，实现归母净利润18.16亿元，同比增长8.80%，在业绩预告的中位区间（17.6~19.2亿元）；2023Q4实现营业收入39.64亿元，同比减少25.58%，实现归母净利润1.66亿元，同比减少63.97%，环比减少62.10%。
　　光伏出货&盈利快速增长，磁材业绩贡献稳定，锂电市占率逆市提升。2023年公司各项业务板块均稳中有增：光伏板块公司实现总出货9.95GW，同比增长24.27%，通过市场端差异化战略的实施保障高盈利欧洲市场市占率的维持，带动毛利率同比增长6.35个pct至21.21%；磁材板块公司经营韧性十足，在行业竞争加剧的背景下磁材出货量同比增长7.87%至19.85万吨，在产品价格下跌的压力下毛利率仍同比增长2.79个pct至26.49%，业绩贡献保持稳定；锂电板块公司通过产能的持续扩张和产品系列的增加实现了市占率的逆市提升，出货规模同比高增75.36%至3.4亿支，但受到原材料价格下跌和竞争加剧影响毛利率同比减少13.44个pct至6.93%。
　　TOPCon产能建设持续加码，预计2024年光伏产品出货同比增长50%。
　　在2023年公司新增6GWTOPCon电池和5GWTOPCon组件产能的基础上，公司计划在2024年积极推进四川东磁二期6GWTOPCon电池、连云港东磁二期5GWTOPCon组件、东南亚2GWTOPCon电池等项目建设。
　　2023年底公司TOPCon电池转换效率突破26.0%，成本做到行业第一梯队水平，推出的N型TOPCon组件新品G12RT版型最高功率达615W，转换效率达到22.8%。在TOPCon产能持续落地、TOPCon产品效率功率稳步提升、市场差异化战略持续推进的基础上，公司2024年光伏产品出货力争同比增长50%，为业绩增长提供有力支撑。
　　锂电出货力争同比增长50%，磁材产业积极推进深度国际化。锂电产业方面，公司在2023年6GWh项目建成投产的背景下积极推出21700系列产品以满足不同应用市场和不同客户的需求，市场端在二轮车产品和储能产品端实现市占率的稳中有升，同时在工具和清洁类产品实现突破，力争2024年锂电出货同比增长50%。磁材产业方面，公司在本部、广西、越南等地加大先进产能布局，2024年将推进越南和泰国磁性材料项目的落地，加速磁材产业国际化进程。
　　维持“买入”评级：公司磁材业务稳健发展，光伏、锂电业务通过技术进步和产品差异化战略实现规模快速扩张，但在竞争加剧背景下产品价格和盈利在2024/25年将面临较大压力，审慎起见下调公司24/25年盈利预测，预计公司24-26年实现归母净利润18.51/20.71/22.91亿元（下调30%/下调37%/新增），当前股价对应24年PE为13倍。
　　我们看好公司多元化业务布局和差异化战略所带来的长期发展潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、下游需求波动风险、市场竞争加剧风险。

　　事件：2024年3月8日，公司发布2023年年报。2023年，公司实现营收197.21亿元，同比增长1.4%；归母净利润18.16亿元，同比增长8.8%；扣非归母净利20.25亿元，同比增长26.6%。2023Q4，公司实现营收39.64亿元，同比减少25.6%、环比减少28.1%；归母净利润1.66亿元，同比减少64%、环比减少62%；扣非归母净利3.91亿元，同比减少27.2%、环比增长1.3%。业绩符合业绩预告。
　　2023年公司实现扣非归母净利润同比增长26.6%。主要得益于毛利同比增长6.88亿元。分板块来看，2023年光伏/磁性材料/锂电池/器件板块毛利占比分别为66.3%、24.2%、3.5%、4.1%。光伏产品毛利同比增长8.4亿元，为主要增利板块，锂电池板块同比减少1.8亿元，为主要减利板块。
　　①光伏板块：量价齐升。2023年底公司已经具备14GW光伏电池，12GW光伏组件的产能。得益于电池片和组件量价齐升，光伏板块产品盈利同比大幅增长。从销量看，光伏产品销量同比增加24%至10GW。由于硅料价格下跌，虽然板块营收仅同比增长1.5%，但是毛利率却大幅提升到了21.2%。
　　②锂电池板块：增收不增利。2023年底，随着公司新增6GWh项目建成投产，锂电板块已具备7GWh锂电池产能。从销量看，2023年锂电池销量同比增长75%，但是由于碳酸锂价格暴跌、叠加爬坡过程中稼动率不足，尽管锂电板块营收同比增长31%，但毛利率同比下降13pct至7%，毛利出现较大负贡献。
　　③磁性材料+器件板块：整体稳健增长。从销量看，2023年磁性材料/器件板块销量分别同比增长7.9%/20.5%至20.1万吨/4.8万只，虽然产品销售价格有所降低，但毛利率分别同比提升2.8/2.3pct，磁材+器件板块整体毛利略有增长。
　　单季度看，2023Q4归母净利润环比减少62%，但是扣非归母净利3.91亿元，环比增长1.3%。非经常性损益的影响主要反映了四季度公司对以PERC电池产线为主的部分设备和存在减值情形的存货计提了资产减值，合计金额2.6亿元；对逾期无法赎回的理财产品2.86亿元全额确认公允价值变动损失。
　　2024年生产经营目标：公司力争实现营业收入和盈利双增长。光伏产品出货力争同比增长50%、锂电出货力争同比增长50%。
　　投资建议：磁材+器件板块稳步发展，光伏+锂电新增项目持续放量。随着光伏板块产能持续投产和锂电板块稼动率持续提升，公司销量有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利20.88亿元、24.29亿元和27.87亿元，EPS分别为1.28元、1.49元和1.71元，对应3月8日收盘价的PE分别为12、10和9倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：技术升级迭代，产能投产进度低于预期，原材料价格波动等。