景气底部业绩保持韧性。公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入181.09亿元，同比-11.11%；实现归母净利润14.62亿元，同比-27.45%。单三季度来看，公司实现营业收入59.73亿元（同比-9.89%，环比+2.58%），实现归母净利润4.78亿元（同比-3.68%，环比-0.17%）。公司Q3销售毛利率14.74%。同比提升1.05pct；销售净利润8.07%，同比提升0.54pct。前三季度公司氨纶/己二酸景气底部，原液盈利稳定，公司业绩保持韧性。
　　氨纶行业格局改善，龙头具备量价弹性。供给端，行业扩产进入末期，部分产能开始退出。行业确定性扩产将由龙头主导，华峰重庆25万吨氨纶扩建项目，10万吨于2024年投产，2025年11月21日公告7.5万吨产能已投入运行，剩余7.5万吨产能尚在建设中，计划2026年底前逐步投产，远期公司产能将达到47.5万吨，成为全球氨纶行业龙头。而其他企业规划产能在盈利困难下或难以落地；同时，根据百川，江浙等沿海地区部分装置老旧、成本较高的小产能（如泰光苏州、江苏奥神等）已于2025年8月退出。需求端，随着瑜伽服、防晒服、卫材等弹性面料需求趋势兴起，行业需求仍有望保持增长。行业格局将不断优化，龙头华峰化学将具备量价弹性。
　　己二酸行业见底有望修复。目前己二酸的盈利水平处于历史底部区域，行业正处于优胜劣汰、产能进一步集中化的阶段。虽然短期行业仍存竞争加剧、需求不达预期、原料波动等压力，但随着经济环境的进一步复苏及反内卷政策的出台，下游需求的释放，将大力推动己二酸产品的消费增长。公司己二酸产能135.5万吨，为行业龙头，将受益于行业格局改善。
　　根据公司氨纶行业价格盈利水平，我们调整氨纶价格预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.44/27.85/33.22亿元（原为22.82/26.32/28.72亿元）。按照可比公司26年19倍PE，给予公司目标价为10.64元，维持买入评级。
　　风险提示：在建项目不及预期；产品需求不及预期；氨纶产能消化风险；原材料价格波动。

　　事件：2025年10月25日，华峰化学发布2025年三季报，公司2025前三季度营业收入为181.09亿元，同比下降11.11%；归母净利润14.62亿元，同比下降27.45%；扣非净利润13.43亿元，同比下降29.62%。对应3Q25公司实现营业收入59.73亿元，同比下降9.89%；归母净利润4.78亿元，同比下降3.68%；扣非净利润4.38亿元，同比下降3.27%。
　　点评：2025年前三季度公司业绩承压。2025年前三季度公司总体销售毛利率为14.09%，较上年同期下降1.51pcts。前三季度财务费用同比上涨34.23%，主要系利息收入减少所致；销售费用同比上涨21.43%；管理费用同比下降2.49%；研发费用同比-7.08%。2025前三季度公司净利率为8.12%，较上年同期下降1.79pcts。我们认为公司3Q25业绩承压的原因主要是己二酸和氨纶价格持续下跌，毛利率和利润持续下滑。
　　公司2025年前三季度经营活动产生的现金流同比增长。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为29.31亿元，同比增长198.65%；投资性活动产生的现金流量净额为-12.11亿元，同比上涨59.77%；筹资活动产生的现金流量净额为-16.58亿元，同比上涨20.95%。期末现金及现金等价物余额为65.13亿元，同比上涨17.82%。应收账款32.34亿元，同比上涨2.28%，应收账款周转率下降，从2024年同期的7.21次变为6.30次。存货周转率下降，从2024年同期的4.46次变为4.04次。
　　氨纶价格下跌，未来供给端的产能退出、检修有望助力行业景气回暖。根据ifind数据，2025年前三季度氨纶的价格为24595.07元/吨，同比-13.65%，氨纶价格持续磨底。根据百川盈孚，氨纶2025年三季度前期行业库存累库，工厂出货心态急切，导致供应端压力较大；淡季市场需求疲软，使得氨纶市场缺乏有力支撑。但是氨纶行业停车、减产、长停及淘汰的现象增多，同时部分落后产能出清，有助于缓解供应压力。根据中国聚氨酯工业协会报道，韩国泰光集团和晓星集团逐步进行检修，泰光集团在中国宁夏建设第二家氨纶工厂的投资项目已暂停，晓星集团正在逐步关停晓星氨纶（嘉兴）有限公司的产线，已经于2023年底已关停8条产线，2025年7月再关停2条，计划在2026年3月份再关停2条，2026年底前全部关停。我们认为，氨纶行业已经处于周期底部，后续下行空间有限，随着产能出清和行业检修，有望实现景气回暖，利好公司业绩。根据公司发布的《关于募投项目部分内容调整的公告》，截至2024年底，公司年产25万吨差别化氨纶扩建项目中10万吨已正式达产，剩余15万吨尚在建设中（自2025年开始逐步投产），未来将持续放量，支撑公司业绩。
　　己二酸行业供应充足，需求拉动不足。根据ifind数据，2025年前三季度己二酸7571.28元/吨，同比-18.42%。根据百川盈孚，己二酸全国有效产能充足，虽有部分装置检修，但整体供应仍较充裕，且无新增产能压力下，供应端处于相对宽松状态。下游PA66、PU浆料等行业处于淡季，订单复苏缓慢，仅维持刚性需求采购，且普遍压价，对己二酸需求拉动不足；PBAT行业开工负荷极低，库存居高不下，对己二酸需求贡献有限，需求疲软叠加供应充裕，导致己二酸价格震荡下行。但后续若纯苯价格走强，可能会使得己二酸的成本支撑增强。我们认为，随着己二酸行业的需求释放，叠加供应端无新增产能压力，行业有望逐渐触底回弹。
　　投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为256.66/276.50/292.62亿元，实现归母净利润分别为19.73/26.76/33.64亿元，对应EPS分别为0.40/0.54/0.68元，当前股价对应的PE倍数分别为22.2X、16.4X、13.0X。我们基于以下几个方面：1）氨纶行业预计后续下行空间有限，随着产能出清和行业检修，有望实现景气回暖，利好公司业绩；2）随着己二酸行业的需求释放，供应端无新增产能压力，产品价格有望逐渐企稳回升，支撑公司盈利修复。我们看好氨纶和己二酸行业景气逐步修复，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；经营管理风险；行业波动风险等。

　　事项：
　　前三季度实现营业收入181.09亿元，同比-11.11%；实现归母净利润14.62亿元，同比-27.45%。其中Q3单季实现营收59.73亿元，同比-9.89%、环比+2.58%，归母净利润4.78亿元，同比-3.68%、环比-0.17%。
　　评论：
　　行业周期低迷，公司现金流表现强劲。前三季度公司所处的行业周期下行，需求持续疲软、价格萎靡致营收与利润承压，但公司现金流质量明显改善，经营活动产生的现金流量净额达29.31亿元，同比大增198.65%。
　　氨纶板块持续偏弱，行业出清有望加速。2025第三季度氨纶行业延续上半年弱势，终端纺织需求复苏缓慢、出口订单恢复不及预期，2025Q3市场均价下跌至2.30万元/吨，环比二季度均价下降约2.24%，同比下降约9.89%。公司规模效应凸显，盈利能力呈现出较强韧性。行业结构性调整正在深化，行业集中度持续提升，韩国泰光于2025年7月30日决定全面停止在中国的氨纶生产工厂运营，结束在中国市场长达20年的业务，韩国晓星及其他国内企业也存退出的可能。
　　己二酸延续疲软，落后产能或存退出的可能。2025年第三季度己二酸市场延续上半年疲弱走势，2025Q3市场均价降至7062元/吨，环比下跌2.33%，同比下降约19.43%。本季度行业景气度持续低迷，下游需求恢复缓慢，市场竞争激烈。随着巴斯夫关闭工厂、奥升德重组及部分内资落后产能出清进程加快，行业供需结构正在逐步改善。
　　鞋底原液板块底部维稳。鞋底原液板块整体保持相对稳定，市场需求虽延续疲软态势，但下游刚性采购支撑成交基本平稳，三季度价格环比波动有限。板块盈利能力略有下降，公司持续推进技术升级，以提升产品附加值。
　　投资建议：公司通过将技术优势转化为规模优势，不断拉长竞争优势的久期。
　　伴随着落后产能的市场化出清，以及美国制造业市场补库周期临近，公司各板块业务有望走出盈利低谷，走向景气周期。鉴于当前仍处于行业低谷，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润20.15/26.47/33.85亿元（前预测值为22.68/27.15/34.59亿元），同比增速分别为-9.2%/31.4%/27.8%，对应EPS为0.41/0.53/0.68元。考虑到公司是制造业规模效应的典范，且目前处于盈利低谷，并且账目有较多富余现金，我们给予公司26年20xPE，目标价10.6元，维持“强推”评级。
　　风险提示：
　　市场需求持续萎靡，行业竞争加剧风险，原材料价格大幅波动风险，安全生产风险

　　华峰化学发布三季报：Q3实现营收59.73亿元（yoy-9.89%，qoq+2.58%），归母净利4.78亿元（yoy-3.68%，qoq-0.17%）。2025年Q1-Q3实现营收181.09亿元（yoy-11.11%），归母净利14.62亿元（yoy-27.45%），扣非净利13.43亿元（yoy-29.62%）。公司三季度业绩略低于我们前瞻预期（5.3亿元），主要是投资收益减少与汇兑损失增加所致。考虑行业中短期景气仍有承压，我们下调25-27年盈利预测；但考虑公司在建项目有望逐步贡献增量业绩以及行业供需修复下景气有望逐步回升，看好公司未来成长前景。维持“买入”评级。
　　Q3主要板块底部运行，静待景气修复
　　据百川盈孚，25Q3氨纶/己二酸/鞋底原液均价环比25Q2分别变动-2%/-2%/-1%；价差分别变动-4%/-6%/-1%，受行业供需关系偏弱影响，主要产品价格价差仍处磨底阶段。25Q3公司销售毛利率为14.7%，同环比+1.1/0.6pct，受己二酸与氨纶装置负荷持续提升带动，毛利率有所改善。截至10月24日，氨纶/己二酸/鞋底原液价格环比Q3持平/-4%/持平，价差分别变动持平/+14%/-2%，受原材料成本下降影响，氨纶、己二酸价差有所修复。目前主要产品价格价差仍处历史低位，伴随内需修复以及反内卷政策下行业供给端改善，产品景气有望逐步回升。
　　在建项目稳步推进，产业链持续深化
　　据公司公告，公司募投项目剩余15万吨氨纶产能预计将于2026年底前全面达产，项目投产后公司氨纶产能将超越韩国晓星至全球第一；公司布局上游BDO-PTMEG，产业链一体化将进一步增强生产稳定性与成本优势，24万吨PTMEG项目稳步推进。在建项目的陆续落地有望支撑公司新一轮成长。
　　盈利预测与估值
　　考虑行业中短期景气仍有承压，我们下调产品价格相关指标，预计25-27年盈利预测至20.0/29.3/33.7亿元（前值21.7/31.0/36.7亿元，下调8%/5%/8%），同比增幅分别为-10%/+46%/+15%，对应EPS为0.40/0.59/0.68元/股。参考可比公司2026年Wind一致预期平均19xPE，给予公司2026年19xPE，对应目标价11.21元（前值9.68元，对应25年22xPE）。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求下滑；原材料价格波动；项目不及预期。

　　主要观点：
　　事件描述
　　10月24日，华峰化学发布2025三季度报告，实现营业收入181.09亿元，同比下降11.11%；实现归母净利润14.62亿元，同比下降27.45%；实现扣非归母净利润13.43亿元，同比下降29.62%；实现基本每股收益0.29元/股。其中，第三季度实现营业收入59.73亿元，同比下降9.89%，环比上涨2.58%；实现归母净利润4.78亿元，同比下降3.68%，环比下降0.17%；实现扣非归母净利润4.38亿元，同比下降3.27%，环比下降1.43%。
　　氨纶、己二酸持续底部震荡，公司整体盈利环比基本持平
　　氨纶供需偏弱导致价格持续下跌，但新增产能减少，需求面有望回暖。25Q2氨纶均价约23575元/吨，25Q3均价继续回落至23049元/吨，环比下跌2.23%。三季度，成本面上氨纶主原料PTMEG市场价格继续下行，二者价差下降至15073.1元，同比下降10.91%，环比下降3.03%，企业利润空间被压缩。供给面当前产能139.34万吨，部分产能淘汰使得产能较上个季度减少4.8万吨。需求方面三季度淡季氛围明显，下游用户采购积极性一般。三季度随着旺季到来，需求有望增加。2025年预计新增产能11.1万吨，较2024年同比减少21.28%。随着新增产能投放的减少和需求面的回暖，氨纶价格有望逐年回升。
　　己二酸价格价差小幅回落，2025年预期无新增产能。2025年Q3己二酸均价约为7063元/吨，环比下降2.09%。三季度，己二酸价差环比下降3.69%。需求方面，三季度PA66市场维持弱势，货源充裕，下游需求偏淡。供应方面，己二酸产能410万吨同比增加10.22%，整体供应偏多。根据百川盈孚，2025年无新增产能，2026年神马股份计划新增50万吨，新疆天利预计新增15万吨，福建福化预计新增30万吨。
　　氨纶新产能贡献增量，盈利韧性强
　　华峰化学以量补价，较同行业盈利韧性强。2024年，公司控股子公司重庆氨纶非公开发行募投项目“300,000吨/年差别化氨纶扩建项目”部分正式达产。公司重庆基地仍有15万吨差别化氨纶产能在建，将逐步释放带来增量。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势。
　　投资建议
　　预计2025-2027年实现归母净利润分别为19.94、35.35、36.42亿元，当前股价对应PE分别为21.83、12.31、11.95倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）新建产能投放不及预期；
　　（2）产品及原料价格大幅波动；
　　（3）行业产能投放超预期，竞争加剧；
　　（4）宏观经济下行导致需求持续下滑。

　　投资要点：
　　事件：华峰化学发布2025年三季报，2025年前三季度内公司实现营业收入181.09亿元，同比下滑11.11%；实现归母净利润14.62亿元，同比下滑27.45%，实现扣非归母净利润13.43亿元，同比下滑29.62%。其中2025Q3单季度实现营业收入59.73亿元，同比下滑9.89%，环比增长2.58%；实现归母净利润4.78亿元，同比下滑3.68%，环比下滑0.17%；实现扣非归母净利润4.38亿元，同比下滑3.27%，环比下滑1.43%。
　　氨纶、己二酸景气底部震荡，2025Q3业绩呈现韧性。根据我们统计，2025年Q3内，氨纶-原材料价差平均为10879元/吨（历史分位仅5.6%），环比收窄939元/吨；己二酸-纯苯-硝酸价差平均为1240元/吨（历史分位仅8.0%），环比收窄34元/吨。综合来看，公司主要产品景气仍在底部区间震荡，在行业持续承压背景下，公司仍呈现出较强盈利韧性。
　　氨纶行业部分企业装置调整、本轮新增产能投放或已接近尾声，后续行业盈利中枢有望回升。供给端，近期来看，据BusinessKorea、ChosunBiz等信源7月31日报道，泰光集团已决定关停中国氨纶工厂产能（约2.8万吨/年）并退出中国市场，同时在行业持续周期底部运行背景下，部分老旧产能或正处退出窗口期；中期维度来看，据百川资讯统计，行业本轮产能投放周期或已接近尾声。需求端，氨纶行业下游服装鞋帽针纺织品市场零售额2024年维持增长态势，有望带动氨纶市场扩增；同时氨纶表观消费量与涤纶长丝、锦纶表观消费量比值中枢近年来均呈现上行趋势，或表明其渗透率仍在提升。综合来看，未来行业供需关系有望随新增产能投放完毕及部分产能退出而逐步修复，在产品价格回升过程中，公司作为行业龙头企业有望充分受益。
　　维持“增持”的投资评级。华峰化学是在我国氨纶、己二酸、聚氨酯原液等领域均具有龙头地位的综合性现代化聚氨酯领军企业。公司当前三大主要产品产能均为国内第一，有较大的规模优势；依靠不断的技改投入与新项目建设，公司生产能耗、物料控制水平行业顶尖，形成了显著的低成本优势；“己二酸—聚酯多元醇—聚氨酯原液”产业链可灵活调整产销比例，抑制波动，提升公司综合盈利能力，具有一体化优势。当前公司仍有可观新产能及原料配套产能储备稳步推进，未来可期。随新增产能逐步建成投放，我们预期公司的竞争优势将更加明显。我们调整公司2025年~2027年的EPS预测分别至0.40元、0.55元、0.68元，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：原材料大幅波动风险，下游需求不及预期风险，在建项目投产不及预期风险，行业内企业投产计划调整风险。

　　业绩简评
　　2025年10月24日公司披露2025年三季报，2025Q3公司实现营收59.73亿元，同比下降9.89%；实现归母净利润4.78亿元，同比下降3.68%。2025年Q1-Q3实现营收181.09亿元，同比下降11.11%，实现归母净利润14.61亿元，同比下降27.45%。
　　经营分析
　　三季度氨纶产品价格价差底部持续，静待行业景气度回暖。今年三季度以来氨纶各品种价格保持平稳，主要产品氨纶40D价格7月以来持续维持23000元/吨的底部价格，产品价差也处于历史较低分位，环比上季度变化并不明显。己二酸产品价格三季度持续震荡，9月以来产品价格下跌。氨纶、己二酸行业依旧维持在底部运营，静待行业供需端出现边际变化带来行业景气度回升。
　　氨纶、己二酸行业供给过剩，价格处于历史底部，公司龙头优势突显。目前国内氨纶、己二酸行业呈现供大于求的态势，行业存在较多新增产能，下游需求表现较弱。公司氨纶产量为全国第一、全球第二，聚氨酯原液、己二酸的产量均居全球第一，作为氨纶、己二酸等行业龙头，公司拥有非常明显的规模优势，盈利能力在行业内领先；同时公司具备规模化的产业链集成优势，生产的重要原料己二酸、聚酯多元醇不仅可以自用，还能用于对外销售，加强了公司应对市场激烈竞争和行业周期波动的风险抵御能力，提升了公司的综合竞争力。
　　盈利预测
　　我们预计公司2025-2027年实现营收265.9/278.3/290.4亿元，归母净利润19.70/22.24/23.89亿元，EPS为0.40/0.45/0.48，当前股价对应的PE分别为22.09/19.57/18.22，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动；新增产能建设不达预期；下游需求增长不达预期；宏观经济环境变化。

　　事件：公司发布2025年三季报，报告期内公司实现营收181.09亿元，同比-11%,实现归母净利润14.62亿元，同比-27%。25Q3公司实现营收59.73亿元，同比-10%；实现归母净利润4.78亿元，同比-4%。
　　主营产品价格价差底部，短期业绩承压。25Q3公司毛利率为14.7%，同比+1pct，费用率（四费&税金）6.4%，同比持平。分产品看，Q3氨纶/聚氨酯原液/己二酸价格为23417/14675/7019元/吨，同比-13%/-12%/-20%，环比-4%/-2%/-3%，对应Q3价差为10900/5244/1241元/吨，同比-17%/-14%/+39%，环比-8%/-4%/-1%，其中Q3氨纶行业库存为53天，同比+14%，环比+6%，持续累库且位于历史高位，在行业供大于求的基本面下，氨纶和己二酸价格价差均位于历史底部，且上游原料端仍延续下行趋势，缺乏成本支撑，短期业绩延续承压态势，静待周期底部反转。
　　看好氨纶行业长期供需格局改善，公司有望长期受益。韩国泰光集团近期宣布自2025年7月14日起将暂停中国子公司泰光化纤（常熟）有限公司部分氨纶生产线的运营，其年产量近3万吨。景气底部下氨纶行业中小企业普遍陷入亏损，短期存在产能出清、环保政策倒逼、行业优胜劣汰趋势加剧等压力，新增产能有限，且以华峰15万吨增量为主，未来行业头部效应将越发明显。考虑到公司氨纶产量为全国第一、全球第二，规模优势明显，对上下游议价能力强，同时，公司重庆涪陵生产基地在能源成本、人工成本、运输成本等方面具备明显的成本优势，未来随着氨纶消费观念的转变及消费需求的升级，行业供需格局逐步改善，公司优势产能扩张有望长期受益。
　　投资建议：预计2025-2027年公司归母净利润为20.3/27.9/33.4亿元，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：项目进度不及预期，原材料价格波动风险，安全生产风险等

　　华峰化学是全球聚氨酯材料行业领军企业。截至2024年底公司拥有氨纶产能32.5万吨/年、己二酸产能135.5万吨/年和聚氨酯原液产能52万吨/年，氨纶产能与产量均位居全球第二、中国第一，聚氨酯原液和己二酸产量均为全球第一。
　　公司各产品成本控制水平业内顶尖，作为核心护城河支撑公司不断扩张发展。规模效应叠加不断精进管理夯实成本优势，行业景气底部仍能录得可观盈利。公司持续推行降本增效措施、精细化管理，能耗控制水平行业领先。以低成本作为护城河，公司不断扩张自身产能规模，产销规模持续扩增，而产能规模扩增又可进一步夯实公司低成本优势，形成良性正循环。
　　氨纶、己二酸均处周期底部，行业扩能进入尾声盈利修复可期。供给端，氨纶和己二酸行业投产周期当前或均接近尾声，且氨纶行业余下新增产能中，主要为公司15万吨/年产能。需求端，氨纶需求受益于下游纺服市场稳步增长，己二酸潜在需求有望受PA66和PBAT带动而释放。综合来看，新增产能投放周期进入尾声背景下，后续随需求逐步增长消化前期新增产能，行业供需关系有望迎来修复，带动产品价格、价差回升。
　　投资建议：华峰化学是在我国氨纶、己二酸、聚氨酯原液等领域均具有龙头地位的综合性现代化聚氨酯领军企业。公司当前三大主要产品产能均为国内第一，有较大的规模优势；依靠不断的技改投入与新项目建设，公司生产能耗、物料控制水平行业顶尖，形成了显著的低成本优势；“己二酸—聚酯多元醇—聚氨酯原液”产业链可灵活调整产销比例，抑制波动，提升公司综合盈利能力，具有一体化优势。后续来看，公司当前新增产能、原料配套产能稳步建设，未来可期。我们维持公司2025年~2027年的EPS预测分别为0.43元、0.61元、0.73元，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：新建项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；原材料价格波动风险；行业企业投产计划调整风险。