公司公告：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入84.28亿元（YoY+52.90%），归母净利润6.34亿元（YoY-0.24%），扣非归母净利润6.28亿元（YoY+26.77%）；其中Q4实现营业收入21.43亿元（QoQ-6.22%），归母净利润1.60亿元（QoQ-5.44%），扣非归母净利润1.58亿元（QoQ-10.76%），业绩略低预期。公司拟每10股派发现金红利2.05元，合计拟分红2.54亿元。
　　2023Q4毛利率显著提升，费用端环比增加对业绩有所影响。根据公司公告，2023年公司综合毛利率25.69%，同比上升2.53个百分点，主要原因除合并因素外，一是销售业务取得较好成绩，带动利润增长，二是公司矿山总承包业务同比增长，爆破量增加，营业收入增加，带动利润增长。其中工程爆破收入53.71亿元（YoY+19.16%），毛利率19.54%（YoY-0.65pct）；工业炸药收入18.08亿元（YoY+151.80%）,毛利率36.98%（YoY+1.64pct）；工业雷管收入8.59亿元（YoY+382.69%），毛利率32.00%（+0.30pct）。单季度来看，2023Q4毛利率31.47%（QoQ+5.62pct），净利率8.13%（QoQ+0.36pct）；2023Q4销售费用0.34亿元（QoQ+0.02亿元），管理费用2.34亿元（QoQ+0.16亿元），研发费用1.40亿元（QoQ+0.23亿元），财务费用0.10亿元（QoQ+0.10亿元），费用端普遍上升对短期业绩有所影响。
　　在手订单充沛，保障中长期增长。根据公司公告，2023年4季度公司新签或开始执行的合同金额136.03亿元，而2023年1-3季度新签订单分别为65.21亿元、35.92亿元、81.85亿元；分别单季同比128.47%、51.18%、239.05%。下半年公司单季度订单情况逐季改善，2023年全年新签订单合计达到319.01亿元，较大幅度超过2023年公司营收体量，公司在手订单充足。公司在新疆、西藏、内蒙古、安徽等资源大省的煤矿、金属、建材矿山市场中持续深耕，获取了众多年度工程量大、履约周期长的爆破施工及矿山施工总承包合同，为公司未来的持续增长奠定基础。
　　民爆行业营收和利润重回正常增长区间，公司有望充分受益于行业整合。根据中爆协数据，2023年生产企业累计完成生产总值436.58亿元，同比增长10.93%，累计完成销售总值434.48亿元，同比增长11.73%，累计实现主营业务收入499.51亿元，同比增长14.19%累计实现利润总额85.27亿元，同比增长44.99%，累计实现爆破服务收入338.04亿元，同比增长6.80%。工业炸药累计产、销量分别为458.10万吨和458.19万吨，同比分别增加4.34%和4.62%。工业雷管累计产、销量分别为7.24亿发和7.29亿发，同比分别减少10.06%和10.54%。2023年民爆行业仍然维持稳健增长，炸药主要品种的需求保持稳定，电子雷管实现全面替代，主材价格逐月下行。行业行稳致远，为公司持续成长提供肥沃的土壤。
　　投资分析意见：维持公司2024-2025年归母净利润分别为7.61、9.06亿元，新增2026年盈利预测，预计公司2026年归母净利润为10.93亿元，当前市值对应PE分别为18、15、13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游采矿业、基建等需求不及预期；安全生产风险。

　　公司是央企中国能建旗下民爆板块重要上市平台。易普力在国内市场分布在重庆、新疆、四川、湖南等二十多个省（区），国际市场分布在东南亚、中亚、非洲等地区，拥有炸药许可产能近52.15万吨，雷管许可产能9450万发，具有技术、品牌优势和高端资源运作及市场开发能力。2023年，易普力通过借壳上市的方式，成为民爆行业产能规模排名前列的上市公司。
　　政策鼓励兼并重组，行业集中度将进一步提升。民爆行业营收和利润重回正常增长区间，爆破服务收入持续提升，“一体化”进程正逐步推进。煤炭、金属和非金属矿山开采业仍是我国工业炸药最主要的使用领域。政策继续加码，“培育3至5家头部企业，形成8至10家骨干企业”是未来行业整合方向，易普力作为具有央企背景、名列前茅的民爆企业，有望充分受益于行业整合。
　　公司是混装炸药和爆破一体化服务引领者。混装炸药技术作为矿山爆破工程的核心，凭借其安全性和高效性，正逐渐成为行业主流，易普力作为国内混装炸药的领军企业，以高达50.13%的混装炸药产能占比远超行业平均水平。同时公司也是国内爆破一体化服务的领先企业，拥有丰富的经验和全方位的业务实力，能够有效解决了各类爆破作业难题，2023年1-10月，新签订单已超过300亿元，其中1亿元以上订单占比82%，均来自矿山爆破一体化服务，可保证公司稳定的现金流，奠定中长期成长。
　　对标海外巨头澳瑞凯，公司未来成长之路可期。澳瑞凯（Orica）公司是全球最大的民用爆破器材公司，通过自身经营和收购兼并成为行业领导者。内在管理和企业文化是澳瑞凯成功的关键因素，包括策略、效率和文化的经营方针。对标澳瑞凯，易普力也在一体化和提高经营效率的道路上发展，通过整合民爆生产企业、经销公司和爆破服务公司，步入我国民爆行业前列。易普力的期间费用率和资产周转率表现优异，展现出较高的经营效率。
　　投资分析意见：预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.54、7.61、9.06亿元，当前市值对应PE分别为20、17、14倍，据测算，可比公司2023-2025年平均估值分别为24、17、13倍。我们认为重组并购后，易普力已成为我国头部的民爆上市公司，其背靠中国能建集团，能够充分受益于民爆行业重组浪潮。从长期成长的角度来看，易普力也在一体化和提高经营效率的道路上持续发展，参考可比公司平均估值，公司具备中长期成长性，给予一定的估值溢价，给予2024年PE估值20倍，对应当前市值上行空间约18%，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游采矿业、基建等需求不及预期；安全生产风险。

　　公司为综合性大型民爆企业。公司以民爆一体化业务为核心，向工程服务市场延伸，主要为国内外重要能源工程、基础设施建设、大型矿山工程等提供专业化、一体化的民用爆破服务和绿色化、数智化矿山施工总承包服务。公司业务覆盖国内约20个省（自治区、直辖市）和纳米比亚、利比里亚、巴基斯坦、马来西亚等多个国别。
　　公司受益于行业整合。1）主营业务结构发生重要变化，契合行业发展趋势。公司业务结构由原来的民爆器材生产销售为主转变为以爆破工程服务为主，爆破服务业务的占比达到约65%，符合了行业鼓励支持民爆服务一体化发展的方向。2）资产状况全面优化，轻装上阵推进高质量发展。原南岭民爆相关的非主业资产剥离及相关历史遗留问题基本实现出清，公司全面实现高质量运行，根据公司前三季度披露情况，公司主要经营指标较重组前实现了大幅增长。3）重组融合有序，管理更加规范高效。公司实现中央企业、地方国资、中国工程院院士、专家学者、企业高管多方力量共建共治，进一步提升公司治理效能。
　　公司积极响应国家“一带一路”倡议。公司积累了丰富的爆破一体化服务国际化运营经验，公司充分发挥央企优势，紧抓国家“走出去”的发展机遇，积极响应国家“一带一路”倡议，紧跟中资企业海外工程开展国际化业务，为中资企业承建的巴基斯坦、马来西亚等国别的多个水电工程项目和矿山开采项目，提供专业爆破工程服务，业务已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个“一带一路”沿线国家，国际化经营水平与国际竞争力稳步提升。
　　公司聚焦大项目、重点项目集中攻关。1）公司子公司葛洲坝易普力公司2023年7-9月新签或开始执行的工程施工类日常经营合同金额合计81.85亿元，同比增长239.05%。上述合同服务期限为5-30年。2）公司所属控股子公司葛洲坝易普力公司作为联合体牵头方中标花园吴家冶镁用白云岩矿年产4000万吨采矿及加工工程和物流园区矿产品加工一体化建设运营总承包项目，葛洲坝易普力公司承担施工内容对应的中标合同总金额约为110亿元，项目总工期为30年。
　　盈利预测。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为6.22、7.62、9.20亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予2023年26倍PE（对应PB为1.76倍），对应合理目标价为13.00元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示。宏观经济周期；安全生产预期；原材料价格波动。