公司是相对中立的国内电商快递龙头
　　公司创建于1999年，晚于顺丰及申通，自2007年正式开启与淘宝的合作，并陆续在全国各地成立转运中心，将网络拓展至全国。目前，韵达股份是A股首家枢纽转运中心100%自营的加盟制快递公司，所有枢纽转运中心均由总部设立、投资、运营、管理，且率先把握设备自动化升级大潮，实现对核心资源与干线网络的控制力。公司的业务高度聚焦国内电商快递，2023年快递业务营收和毛利分别占比96.2%、85.8%。从股权结构看，阿里系仅持股2%，公司是相对中立的电商快递企业。
　　行业竞争秩序整体仍将稳定，为稳健发展创造良好条件
　　基于对政策、龙头意向及产能情况、新进入者三因素的综合研判，我们分析，从相对2023年的边际变化角度，未来行业价格竞争或将缓和。
　　1）政策监管方面，工作重点是提升快递行业的发展质量，新《快递市场管理办法》自24年3月起正式实施，为快递市场建立明确的制度预期。此外叠加快递行业劳动密集型的特性，我们分析监管的“托底”或具备持续性，2023年监管价格竞争秩序的手段相对灵活，主要是在局部时间、局部区域定点消除“跑冒滴漏”现象，我们预计2024年从边际的角度，价格仍有望维持稳定。
　　2）龙头意向方面，展望未来1-2年的时间维度，考虑行业规模增速中枢边际上的放缓以及头部电商快递公司的表态及经营举措，我们认为龙头或会对份额及盈利的增长目标有所兼顾。
　　3）新进入者方面，我们分析极兔或将更加重视国内业务的发展质量，此外在行业高质量发展成为重点的大背景下，其余潜在新进入者通过过去的“低价-份额扩张-融资-低价”传统路径实现规模增长的逻辑链路已经不被允许，未来或难有契机再度发起恶性竞争。
　　盈利预测及估值评级
　　暂不考虑对德邦股份6.52%战投参股项目到期的影响，考虑到件量增势的回升、价格策略的稳定以及降本增效的能力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别22.85亿元、28.42亿元、33.85亿元，对应市盈率分别12倍、10倍、8倍。我们认为估值或已调整到位，重视经营改善机会带来的向上弹性，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

　　韵达股份披露2023年年报及2024年一季报
　　韵达股份披露2023年年报及2024年一季报，2023年公司营业收入449.8亿元，同比下降5.2%，归母净利润16.25亿元，同比增长9.6%；2024年一季度公司营业收入111.6亿元，同比增长6.5%，归母净利润4.12亿元，同比增长15.0%。
　　业务量增速前低后高，2024年一季度保持高增
　　2023年公司重新整固基本盘，业务逐步回归升势，全年快递单量188.5亿件，同比增长7.1%。逐季度来看，公司快递业务量增速前低后高，逐步赶超行业均值，全年2024年一季度公司快递业务量同比增长29.1%，高于行业25.2%的单量增速水平。快递行业的竞争仍在持续，且随着公司快递货品结构轻量化，公司单票收入同比下降10.1%，2024年一季度单票收入同比下降17.5%，但得益于单量增长，公司营收仍实现增长。
　　降本凸显成效，业绩稳步回升
　　2023年公司通过提升人均效能，优化车队运营效率，提高设备产能利用率等一系列方式降本增效，成效凸显。2023年在业务量同比有所提升的背景下，公司核心运营成本仍下降8.49亿，单票核心运营成本同比下降11%；四项费用规模下降4.39亿，同比下降比例为16%，拉动业绩企稳回升。
　　2024年一季度公司单票营业成本同比下降17.3%，基本与单票收入降幅一致，保障业绩进一步增长。
　　投资建议
　　2024年快递需求超出年初预期，公司将持续提升运营能力，提高服务质量，丰富产品体系，强化核心竞争力，并进一步降本增效，保障盈利能力。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为520.0亿元、579.4元、629.4亿元，同比分别增长15.6%、11.4%、8.6%，归母净利润分别为20.1亿元、24.1亿元、27.4亿元，同比分别增长23.5%、20.0%、13.8%。当前公司估计对应2024年EPS的PE估值水平为11.3X，仍处于较低水平，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　快递单量增速不及预期，价格竞争超预期，成本管控不及预期。

　　事件:
　　2024年4月29日，韵达股份发布2023年年报及2024年一季报：财务方面，2023年，韵达股份实现营业收入449.83亿元，同比下降5.17%；实现归母净利润16.25亿元，同比增长9.58%；扣非归母净利润13.90亿元，同比增长0.07%；2024Q1，韵达股份实现营业收入111.56亿元，同比增长6.50%；实现归母净利润4.12亿元，同比增长15.02%；
　　扣非归母净利润3.85亿元，同比增长11.50%。
　　经营方面，2023年韵达股份全年业务量完成188.54亿票，同比增长7.07%，快递单票收入2.30元，同比下降10.08%。2024Q1业务量完成49.42亿票，同比增长29.14%；快递单票收入2.20元，同比下降18.94%。
　　投资要点:
　　服务水平及获客能力持续提升，业务量增速回归
　　2022年受疫情影响，公司供给受限制，业务量增速受到冲击，业务量同比下降4.31%；2023年，随着疫情后公司供给侧的逐渐修复，以及公司充分发挥服务履约能力和数字化能力，持续提升公司服务水平和获客能力，公司增速逐渐修复，2023年业务量同比增长7.07%，并于2023年12月以来业务量增速开始超过行业增速，2024Q1业务量同比增长29.14%（行业同比增长25.20%），领先行业3.94pct。
　　规模效应下，降本降费成果逐步兑现，净利润率持续改善
　　2023年公司逐渐优化调整运输资源结构，增加自营车辆占比，优化车辆配载与串联，加强车辆标准化管理，随着规模化效益的发挥，运输成本下降；2023年公司利用智能分拣设备和数字化工具，提高分拣效率、随着产能爬坡，分拣成本的亦得到节降。最终2023年公司单票核心运营成本同比下降11%，公司2023年营业成本同比下降5.61%，毛利率9.55%，同比提升0.42pct。
　　费用方面，2023年公司通过周边业务合理收缩和资源优化，持续强化快递核心主业地位，四项费用同比下降16.09%，四项费用率同比下降0.66pct（销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.10/-0.33/-0.02/-0.21pct），最终公司实现归母净利润同比增长9.58%，归母净利润率3.61%，同比提升0.49pct，扣非归母净利率3.09%，同比提升0.16pct。
　　2024年Q1，公司件量高速增长，成本费用改善举措持续推进，虽然营业成本同比增加6.79%，毛利率10.33%，同比下降0.24pct，但公司四项费用同比下降8.92%，四项费用率同比下降0.80pct（销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.29/-0.35/-0.19/+0.03pct），最终公司实现归母净利润同比增长15.02%，归母净利润率3.70%，同比提升0.27pct，扣非归母净利率3.45%，同比提升0.15pct。
　　在公司降本降费举措的持续推进下，叠加业务量恢复增长后的产能爬坡，公司净利润率有望持续修复。
　　增速回归+资本开支达峰，期待供需再平衡下，公司成本费用优化带来的业绩弹性
　　2024年快递行业增速仍具韧性（2024Q1行业业务量同比增速25.20%，4月以来根据交通运输部数据增速仍然超过20%）。供给方面，公司2022年起扩张性资本开支已基本结束，公司供需将进入再平衡的阶段，公司将充分发挥规模效应和集约效应，持续降低单票固定资产折旧成本和可变成本，扩大边际优势，公司成本费用有望持续优化；除成本费用外，公司不断优化网络、提升服务能力，在客户结构的持续改善下价格弹性值得期待，看好公司高业绩弹性带来的投资机会。
　　盈利预测和投资评级：根据公司2023年年报及2024年一季报，我们引入2026年盈利预测，我们预计韵达股份2024-2026年营业收入分别为595.50亿元、668.08亿元与736.70亿元，归母净利润分别为22.32亿元、30.08亿元与38.28亿元，2024-2026年对应PE分别为10.20倍、7.57倍与5.95倍，业务量增速回归+服务质量提升溢价+产能爬坡下成本费用优化，看好公司高业绩弹性带来的投资机会，维持“买入”评级。
　　风险提示：价格竞争加剧的风险、行业景气度不及预期的风险、监管政策变动带来的风险、成本管控不及预期的风险、快递加盟商爆仓的风险。

　　投资新要点
　　公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年，公司总收入同比下降5.2%至449.8亿元，归母净利润同比增长9.6%至16.3亿。2024年第一季度，公司总收入同比增长6.5%至111.6亿元，归母净利润同比增长15.0%至4.1亿元。
　　服务提质，业务增量。自2023年10月以来，公司持续提升服务时效和服务品质的“能力累积效应”加速显现，核心大平台包裹占比持续提升，优势大客户数量进一步提升，高质量包裹和散单比例持续扩大，带动公司业务量在11-12月连续两个月单月同比增长超过30%。公司于2023年实现快递业务量188.5亿件，同比增长7.1%，市场份额达14.3%；随后，公司于2024年第一季度实现快递业务量49.4亿件，同比增长29.1%（同期行业快递业务量同比增速为25.2%）。
　　降费增效，数智经营。2023年，公司管理层灵活调整经营策略，充分挖掘数字化和核心资产优势，充分落实各项精细化管理措施，2023年公司单票核心经营成本同比下降11.2%至0.87元，其中单票运输成本同比下降17.3%至0.50元，单票中转成本同比下降1.1%至0.37元。2024年第一季度，公司单票核心运营成本同比下降24.0%至0.76元，未来随着公司业务规模的扩大，成本管控措施持续发挥作用。与此同时，公司实施聚焦战略，对多元业务和配置资源进行合理收缩优化，公司四项费用（销售、管理、研发及财务费用）于2023年和2024年第一季度分别同比下降16.1%和8.9%，费用管控得到有效改善。
　　估值
　　我们预计公司24/25年营收为504.2/548.1亿元，并新增26年预测为597.1亿元；预计公司24/25年归母净利润为19.7/23.1亿元，并新增26年预测为26.7亿元，当前股价对应24年PE为12倍，维持“强于大市”评级。
　　风险提示
　　客户需求不及预期风险，行业竞争加剧风险

　　事件：韵达股份发布2023年度及2024年一季度业绩报告，2023年公司实现营业收入449.83亿元，同比-5.17%；归母净利润16.25亿元，同比+9.58%；24Q1公司实现营业收入111.56亿元，同比+6.50%，实现归母净利润4.12亿元，同比+15.02%，扣非归母净利润3.85亿元，同比+11.5%，业绩符合预期。
　　23年公司扎实经营，下半年件量增速回暖。2023年公司业务完成量为188.54亿件，同比增长7%，其中11-12月公司完成业务量38.8亿件，同比增长30%，件量增速改善。23年公司积极采取多种措施建设优化快递服务网络：网络建设方面，公司持续推动“向西向下向外”工程，县级区域覆盖率及乡镇服务网络覆盖率进一步增加，乡镇农村地区的服务范围得到了极大拓展，进一步夯实了国内业务发展的根基；运输管理方面，公司以陆路运输为主，并采取多种车辆运输模式相结合，逐步优化调整运输资源结构，增加自营车辆运力占比，加强车辆的标准化管理。（数据来自公司年报）
　　一季度件量增速延续良好增长态势，成本降幅明显，带动业绩修复。2024Q1公司业务完成量49.42亿件，同比增长29%，件量增速修复，单票利润0.08元/票，与23Q4持平，经营持续改善。一季度成本端实现显著下降，24Q1公司单票分拣成本0.34元/票，同比下降0.08元/票（18.4%）；单票运输成本0.42元/票，同比下降0.16元/票（28.1%）。公司坚持高质量发展战略，不断平衡总部与网点利益，积极布局末端驿站网点、网格仓及集包仓，未来有望持续改善。（数据来自公司公告）
　　下调盈利预测，维持“增持”评级。据国家邮政局披露数据，2024Q1快递行业收入同比增长17.4%，件量同比增长25.2%，件量增速大幅领先收入增速，意味着单价下降较多，行业竞争较为激烈，单价整体下滑下公司单票利润存在一定不确定性。因此我们下调24-25年盈利预测，假设24-25年单票净利润均为0.1元/票（原预测值为0.15元/票），预计24-26年公司归母净利润分别为23.43/24.98/28.44亿元（原24-25年预测值为35.1/36.6亿元，新增26年盈利预测），同比增速分别为44.2%/6.6%/13.9%，对应当前PE倍数10x/10x/8x。快递行业此前由于激烈价格竞争等因素，股价经历充分下跌，根据2024年5月7日收盘价计算，可比公司申通快递/圆通速递2025年估值分别为11x/10x，我们根据估值中枢给予25年PE10.5x，对应目标市值262亿元，空间11%，维持“增持“评级。
　　风险提示：行业价格竞争程度超预期；宏观经济下行，快递需求下降；行业格局发生重大变化；加盟网络不稳定。

　　事件：公司发布2023年报及2024年一季报。公司23年实现营业收入450亿元，同比下降5.2%；实现归母净利润16.3亿元，同比增长9.6%；实现扣非归母净利润13.9亿元，同比增长0.07%。公司24年一季度营业收入约112亿元，同比增长6.5%；归母净利润约4.1亿元，同比增长15.0%；扣非归母净利润约3.8亿元，同比增长11.5%。公司拟派发现金股息0.17元/股（含税）。
　　23年快递单量增速较慢，市场占比同比下降。公司2023年快递单量约189亿件，同比增长7.1%，低于全国快递单量增速（19.4%）。2023年公司快递业务量占全国快递服务企业业务量的比例为14.3%，较上年同期减少1.65pct。24年一季度公司快递完成量约49.4亿件，同比增长29.1%，高于全国快递单量增速（25.2%），占全国快递业务量比例为13.3%，较上年同期占比减少0.92pct。
　　23年快递业务收入下降，单票收入同比下降。公司2023年快递服务收入约433亿元，同比下降3.7%，低于上年同期增速（14.0%）；单票收入约2.30元，同比下降10.1%，主要原因是市场竞争加剧。2024年第一季度，公司快递产品收入约109亿元，同比上涨8.6%；单票收入约2.20元，同比下降15.9%，环比2023年第四季度下降4.4%。
　　成本管控措施持续推进，单票成本下降。公司2023年快递服务成本同比下降3.9%，其中运输成本、中转成本、派件成本分别同比下降11.5%、4.9%、3.2%，主要原因是公司持续聚焦深化成本管控、成品油价格下降以及（网点中转费）结算政策调整。受此影响，公司2023年快递服务单票成本约2.10元，同比下降10.2%。综合收入成本，公司2023年快递服务毛利率约8.52%，同比增加0.13pct，快递服务毛利约36.9亿元，同比下降2.3%，单票毛利约0.20元，同比下降8.7%。2024年第一季度，公司全口径单票成本约2.02元，同比下降17%，环比上涨1.1%；全口径单票毛利约0.23元，同比下降19%，环比上涨35%；全口径单票归母净利润约0.08元，同比下降11%，环比增长1.2%。
　　提升全网服务能力，快递服务履约交付质量稳步恢复。自2023年10月份以来，公司持续提升服务时效和服务品质的“能力累积效应”加速显现，核心大平台包裹占比持续提升，优质大客户数量进一步提升，高质量包裹和散单比例继续扩大，带动公司业务量在11-12月连续2个月单月同比增长超30%。
　　投资建议：公司成本管控成效显著，单票成本下降明显；行业竞争不断加剧，公司单票收入短期承压，进而导致公司盈利能力修复放缓。考虑市场竞争激烈，我们下调公司24年-25年归母净利润预测15%/21%分别至24.4亿元、28.3亿元，新增26年归母净利润预测32.4亿元；整体来看，公司生产经营已步入正轨，随着降本增效等措施不断推进，盈利能力逐步恢复，我们维持公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险导致快递需求下降；行业竞争超预期导致单票收入下滑；行政监管执行力度低于市场预期。