2025Q1~Q3收入同比-2%/归母净利润同比-43%。公司发布2025年三季报：1）2025Q1~Q3公司收入为34.8亿元，同比-2%；归母净利润为2.4亿元，同比-43%；扣非归母净利润为1.8亿元，同比-50%；非经常损益主要系政府补助。
　　2）盈利质量方面，2025Q1~Q3公司毛利率同比-0.2pct至65.6%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.7pct/+2.4pct/同比持平至44.7%/10.0%/-0.7%；综合以上，2025Q1~Q3公司净利率同比-5.2pct至7.0%。
　　单三季度公司收入同比+3%/归母净利润同比-46%，费用投入使得利润继续承压。1）2025Q3公司收入为10.9亿元，同比+3%；归母净利润为0.4亿元，同比-46%；扣非归母净利润为0.2亿元，同比-68%。
　　2）盈利质量方面，2025Q3公司毛利率同比-0.6pct至62.3%；
　　销售/管理/财务费用率同比分别+3.8/+2.5/-0.2pct至46.0%/11.3%/-0.7%；综合以上，2025Q3净利率同比-3.6pct至3.9%。
　　分渠道：2025Q3直营估计继续好于加盟，电商估计快速增长。我们根据公司渠道布局及行业情况判断2025Q3公司直营渠道收入稳健增长10%~20%/加盟渠道发货收入下降10%~20%（我们判断于于同加加盟店流水表现）/电商渠道收入同比快速增长30%左右。
　　分品牌：2025Q3HAZZYS品牌估计稳健增长，主品牌仍在调整。分品牌来看：根据行业趋势及品牌业务情况我们估计2025Q3主品牌收入同比下降低个位数/HAZZYS品牌收入同比增长高个位数/宝鸟业务收入同比下降个位数（2025H1HAZZYS/报喜鸟主品牌/宝鸟/乐飞叶&恺米切&TB品牌销售占比分别40%/30%/17%/11%）。
　　1、HAZZYS：我们估计2025Q3品牌收入同比增长高个位数（根据业务结构我们判断水表同比现）相仿）。HAZZYS品牌水表现）优秀，渠道拓展计划顺利推进，2025H1末品牌店流较加初+2家至480家（其中直营341家/加盟139家），我们判断2025年下半年有望保持快速渠道趋势，预计全年店流新开10%~20%、同时优化部分低效店流。
　　2、报喜鸟主品牌：我们估计2025Q3品牌收入同比略有下降（根据业务结构我们判断，由于加盟渠道拿货意愿较于，主品牌收入现）于于水表）。主品牌持续调整渠道结构及形象，2025H1末品牌店流较加初-4家至817家（其中直营239家/加盟578家）。
　　3、宝鸟：职业服团购市场竞争加剧，2025H1公司宝鸟品牌接单量同比增长、但发货同比下降，同时在价格压力下盈利性有所降低。我们判断2025Q3宝鸟收入同比下降个位数（较H1改善）。
　　存货动销放缓，合理计提资产减值损失。1）库存方面，2025Q3末公司存货同比+8%至14.1亿元（Q1~Q3计提资产减值损失0.80亿元，Q3计提资产减值损失0.17亿元），Q1~Q3公司存货周转天数同比+20.7天至308.5天。2）金水方面，公司Q1~Q3经营性）金水量净额1.0亿元（约为同加归母净利润的0.4倍），应收账款周转天数同比+0.9天至52.1天。
　　费用投入致使2025年盈利承压，加待后续稳健修复。考虑2025年公司HAZZYS、报喜鸟品牌预计持续优化渠道结构，同时考虑公司销售费用及管理费用压力，我们综合估计2025年公司收入有望同比平稳为主/归母净利润同比下降，加待2026~2027年盈利质量修复。
　　投资建议：公司是国内领先的中高端男装集团。我们根据近加实际经营情况调整盈利预测，预计2025~2027年归母净利润分别2.95/3.74/4.49亿元，对应2025年PE为19.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：店流扩张不及预加风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。

　　公司发布半年报
　　公司25Q3营收11亿，同比+3%，归母净利0.4亿，同比-46%，扣非后归母净利0.2亿，同比-68%。
　　公司25Q1-3营收35亿，同比-2%，归母净利2.4亿，同比-43%，扣非后归母净利1.8亿，同比-50%。
　　成功实施多品牌战略，建立良好的梯队发展的品牌矩阵
　　各品牌根据发展的不同阶段，分别制定相应的发展策略，成熟品牌稳健发展、成长品牌快速健康发展、培育品牌小步快走。品牌间通过成熟品牌带动成长品牌、培育品牌，实现资源共享、协同发展，规模效应显现。而且成熟品牌报喜鸟、哈吉斯、宝鸟三大品牌发展较为均衡稳健，年营收均已突破10亿元，多品牌战略成功实施，有效提升公司核心竞争力和抗风险能力。公司成功收购国际户外品牌Woolrich（欧洲除外）的知识产权，进一步完善了公司多品牌矩阵，也为公司国际化发展迈出的重要一步。
　　已形成线上线下全渠道、公域私域有机结合营销网络
　　线下业务，已形成覆盖国内32个省市自治区的全国性营销网络，旗下品牌合计网点总数约1,809家，其中直营、加盟渠道结构均衡。线上业务方面，公司各品牌已建立电商+新零售+直播多平台矩阵，保持线下渠道为核心渠道的基础上，顺应线上新兴渠道的发展并实现快速适应和良好发展。
　　扁平高效的“品牌+平台”运营架构
　　公司搭建了前台、中台、后台的平台化组织结构，实行扁平化的“品牌+平台”运营模式，各品牌通过事业部制独立运营，又通过平台相互协同，提高管理效率。品牌端做产品研发、品牌推广、供应链管理和后台支持等工作，销售平台通过线下渠道、电商、直播、新零售等渠道进行渠道拓展管理和产品销售，平台化的组织架构能最大程度发挥个人的专业特长，专业的人做专业的事，提高运营效率。
　　调整盈利预测，维持“增持”评级
　　基于25Q1-3财务表现，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为3.5/4.0/4.4亿（前值为4.6/5.4/6.3亿），对应PE分别为17/16/14x。
　　风险提示：消费环境疲软，拓店不及预期，品牌整合失败等风险。

　　核心观点
　　公司发布2025年三季报，Q3收入增速转正。公司前三季度实现收入34.08亿元，同比下降1.59%，归母净利润2.36亿元，同比下降43.18%，扣非归母净利1.80亿元，同比下降49.87%。其中Q3单季公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利分别为10.89/0.39/0.18亿元，分别同比变动+3.07%/-45.66%/-67.65%。Q3收入增速转正，但经营仍有压力。
　　哈吉斯维持稳健增长，报喜鸟预计下降幅度收窄。分品牌看，我们预计哈吉斯品牌Q3整体表现较为稳健，延续上半年高单增长，报喜鸟主品牌仍处于调整阶段，同比下滑但幅度有所收窄。宝鸟业务受到下游需求下降，市场竞争加剧影响，仍有一定压力。分渠道看，我们判断公司加盟渠道面临去库存影响，收入有所下降，直营渠道保持稳健增长。公司25H1哈吉斯品牌门店数量为480家，较年初新开2家，公司上半年主要以优化渠道结构为主，预计Q3新开门店加速，全年保持10%左右新开门店。主品牌报喜鸟门店25H1为817家，较年初减少4家，预计全年门店总数平稳，主要以形象调改为主。
　　毛利率稳步提升，经营质量持续向好：公司前三季度毛利率为65.6%，同比下降0.2pct，保持平稳。销售/管理费率分别为44.7%/10%，同比变动+3.7%/+2.4pct，经营效率有所承压，主要是由于终端消费疲软，但公司仍坚持投入维持品牌影响力和宣传效应。截止Q3期末，公司库存金额为14.1亿元，同比增长8%，库存周转天数增长21天至295天，主要是直营渠道收入占比加大所致。公司期末经营性现金流净额为0.96亿元，同比下降32.07%。
　　投资建议：哈吉斯品牌增长保持稳健，主品牌报喜鸟仍面临调整压力，根据公司实际经营情况，下调2025/26/27归母净利润3.78/4.27/4.77亿元至3.03/3.50/4.16亿元,对应下调EPS0.26/0.29/0.33元至0.21/0.24/0.28元。PE估值分别19/16/14倍，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：产品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险；新品牌拓展不及预期风险。

　　事件：
　　报喜鸟发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入34.8亿元，同比下滑1.6%，归母净利润2.4亿元，同比下滑43.2%，扣非净利润1.8亿元，同比下滑49.9%，EPS为0.16元（基本）。
　　单季度来看，2025Q1/Q2/Q3公司收入分别为13.0/10.9/10.9亿元，分别同比-3.7%/-3.5%/+3.1%，归母净利润分别为1.7/0.3/0.4亿元，分别同比-31.9%/-71.4%/-45.7%，与2025Q2相比，Q3单季度公司收入增速转正，利润端降幅收窄。
　　点评：
　　上半年报喜鸟/哈吉斯/乐飞叶收入同比-9.6/+8.4%/+20.5%
　　分品牌来看，25年上半年报喜鸟（包含亨利·格兰）/哈吉斯/乐飞叶/恺米切&TB/宝鸟收入占比（占总收入的比重，下同）分别为29.3%/39.0%/7.6%/3.3%/16.4%，收入分别同比-9.6%/+8.4%/+20.5%/-11.4%/-22.5%，哈吉斯和乐飞叶表现较好。
　　分渠道来看，25年上半年直营/线上/团购/加盟收入占比分别为43.2%/18.7%/17.8%/13.1%，收入同比+2.3%/+17.7%/-20.9%/-16.7%，线上增长较快。
　　门店数量方面，截至25年6月末，报喜鸟/哈吉斯/乐飞叶/恺米切/所罗门店数量分别为817/480/96/165/206家，较年初分别-4/+2/+1/-12/+2家。分经营模式来看，直营和加盟门店总数分别为837/972家，较年初分别-14/+8家，其中报喜鸟直营和加盟门店数量分别为239/578家，较年初分别-3/-1家；哈吉斯直营和加盟门店数量分别为341/139家，较年初分别-3/+5家。
　　前三季度毛利率下降，费用率提升，存货增加、周转放缓，经营净现金流减少
　　毛利率：前三季度毛利率同比下降0.2PCT至65.6%。分季度来看，25Q1~Q3单季度毛利率分别同比+0.1PCT/持平/-0.6PCT。
　　费用率：前三季度期间费用率同比提升5.7PCT至55.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率为44.7%/10.0%/1.6%/-0.7%，同比+3.7/+2.4/-0.3PCT/持平。25Q1~Q3单季度期间费用率同比+5.8/+5.5/+5.7PCT，其中主要系销售和管理费用率提升。
　　其他财务指标：1）存货25年9月末较年初增加17.0%至14.1亿元，同比增加8.0%；存货周转天数为308天，同比增加21天。2）应收账款25年9月末较年初减少6.2%至6.5亿元，同比减少6.3%。3）经营净现金流前三季度为1.0亿元，同比减少32.1%。
　　Q3收入增速环比转正，经营质量仍有承压
　　考虑终端需求存不确定性，我们下调公司25~27年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调36%/35%/33%），对应25~27年归母净利润分别为3.30/3.72/4.19亿元，EPS分别为0.23/0.26/0.29元，当前股价对应PE分别为18/16/14倍，下调至“增持”评级。
　　风险提示：终端需求疲软，或者极端天气影响销售；外延开店不及预期；渠道库存恶化；费用管控不当；小品牌培育进展不及预期；并购整合不当。