事件：公司发布2025年三季度报告，2025Q1-Q3实现营收481.47亿元，同比+34.34%；实现归母净利润25.84亿元，同比+44.21%；实现扣非归母净利润24.19亿元，同比+36.15%。其中，Q3单季度实现营收196.10亿元，同比/环比分别+25.40%/+2.86%；实现归母净利润10.97亿元，同比/环比分别+170.64%/+19.31%；实现扣非归母净利润10.51亿元，同比/环比分别+160.54%/+29.34%。
　　风机出货高增订单充沛，期间费用率显著下降。设备销售端，2025年前三季度实现风机对外销售18.45GW，同比增长90%，其中6MW及以上机组占比约86%，单Q3风机销售7.8GW，环比Q2基本持平。在手订单方面，公司截至2025年9月30日的在手外部订单共计49.87GW，其中包含7.16GW海外订单。盈利能力方面，2025Q1-Q3公司综合毛利率/净利率分别为14.39%/5.85%，同比2024年同期分别-2.04/+0.65pct。单Q3综合毛利率/净利率为13.00%/5.89%，其中净利率同环比均有所提升。公司期间费用合计46.19亿元，期间费用率为9.60%，同比2024年同期-3.71pct，其中销售/管理/研发/财务费用分别为2.48%/2.88%/3.24%/1.00%，期间费用率随着风机生产制造及物流交付效率的提升而持续降低。
　　市场需求旺盛价格企稳，制造端盈利有望持续修复。根据公司统计，2025年前三季度国内风电整机新增招标102.1GW，同比下降14.30%，其中陆上/海上分别新增招标97.1/5.0GW。价格方面，全市场风电整机商风机公开投标均价自2024年8月以来逐步回升，2025年9月达到1610元/kW。《风能北京宣言2.0》提出目标，“十五五”期间国内风电年新增装机容量不低于120GW，意味着行业需求维持高位，公司出货有望保持良好的增长趋势，海外市场份额有望随着市场开拓而提升，看好制造板块盈利能力持续改善。
　　海外业务取得积极进展，绿色氢氨醇促进绿电消费提升。风电场投资与开发方面，公司前三季度新增风电项目权益并网装机745MW，销售风电场规模100MW，其中Q3无转让；截至2025年9月30日的国内外自营风电场权益装机容量合计8.69GW，国内权益在建容量超4GW。海外方面，公司业务拓展至全球48国，国际业务累计装机超11GW，已在部分石油大国实现大规模风电项目签约及装机。公司成功签署沙特PIF5风电项目协议，将为当地总容量3GW的风电项目提供从设备到运维的全生命周期解决方案，将针对环境特性提供相应的高性能风机和钢混塔架，兼顾本地化生产与属地产业链发展；近日，南非解决方案工厂正式投运，是公司建成并投运的第六个海外解决方案工厂，集远程运营中心（ROC）、测试与运维中心、技术支持中心、区域仓储中心及GWO培训中心等五大功能于一体，将为当地风电产业链升级以及能源转型注入强劲动力。绿电消纳方面，国家发改委、国家能源局近期发布促进新能源消纳和调控的指导意见，提出建立集成发展产业体系，提升新能源装备制造绿电应用水平，实现“以绿造绿”，统筹布局绿氢、氨、醇等绿色燃料制储输用一体化产业。公司此前与巴彦淖尔市人民政府签订了乌拉特中旗3GW风制氢氨醇一体化项目，总投资金额189亿元；此外，2023年与马士基签署年供50万吨绿色甲醇协议，将于2026年开始通过兴安盟50万吨绿色甲醇项目为其供货。公司在“沙戈荒”地区加强新能源上下游产业链协同，投资布局氢氨醇项目，契合国家提升绿电消费的相关政策。
　　盈利预测与投资评级：作为全球领先风机企业，公司制造端盈利随着出货增长而持续改善，在手订单维持充沛，行业需求确定性较高的背景下风机价格韧性较强。公司积极拓展海外风电业务的同时，前瞻性布局氢氨醇领域促进绿电消费，奠定长期业绩基础。我们预计公司2025-2027年实现营收729.61/819.33/933.92亿元，归母净利润31.39/41.14/49.12亿元，对应EPS为0.74/0.97/1.16元，PE为20.7/15.8/13.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策性风险，市场竞争加剧风险，原材料价格大幅波动风险，经济环境及汇率波动风险。

　　投资要点:
　　2025Q1-Q3金风科技实现营收481.47亿元，同比增加34%；归母净利润25.84亿元，同比增加44%。单2025Q3公司实现营收196.10亿元，同比增加25%，环比增加3%；归母净利润10.97亿元，同比增加171%，环比增加19%。其中，投资收益+公允价值变动8.7亿元，我们认为主要是金力永磁、上纬新材等股票收益。
　　风机业务盈利修复趋势不变，在手订单维持高位。2025Q3公司风机销售7.81GW，同比增加71%，环比下降3%（2025Q2“531”抢装高基数影响）。根据我们测算，2025Q3公司制造板块毛利率较上半年有所提升，风机盈利趋势向好。截至Q3末公司在手订单52.46GW，较前高Q2有所减少，但仍维持历史第二高位。其中海外在手订单7.16GW。
　　2025Q4风机出货有望大幅增长，高价订单占比有望提升。在“十四五”末、136号文的推动下，2025Q4国内或形成抢装，公司单季度风机销量有望创历史新高，规模效应下，公司盈利能力有望进一步提升。同时，根据我们统计，风机价格自2024Q4起持续上涨，2025年1-9月风机开标价格较2024全年提升约8%，2025Q4起公司主机交付价格有望持续上升。
　　2025Q3发电小时数环比下降23%，短期拖累公司业绩。2025Q3公司自营风电场平均利用小时数仅为475小时，同比下降7.9%，环比下降23.4%。按2025H1收入等比例计算，单Q3发电收入12亿元，仅为上半年的38%，我们认为是拖累公司业绩的主要因素。
　　氢氨醇、运维业务空间可观，第二曲线逐步清晰。2025年以来，公司绿色氢氨醇布局持续加码，目前规划兴安盟3期共145万吨、乌拉特中旗100万吨，合计245万吨。在国内“非电”消纳政策频出，欧盟航运碳排放税的加持下，氢氨醇市场空间有望快速打开。同时，公司运维服务业务容量逐年提升，截至2025H1已达到45.95GW，较2024年底继续增加约6GW。伴随公司海外业务的不断扩展，风电运维业务有望持续增长。
　　盈利预测和投资评级
　　我们认为，风机制造业务的趋势性盈利修复惯性较大，公司近年来技术路线和供应链的重塑，在国内“反内卷”的大环境下，龙头优势回归。同时，公司运维业务、海外出口、绿醇等业务构成的综合第二成长曲线即将开花结果。我们预计公司2025、2026、2027年分别有望实现营收810.39、920.55、1008.94亿元，有望实现归母净利润38.01、49.14、61.89亿元，对应当前股价PE分别为17.42x、13.47x、10.70x。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1）“十五五”规划不及预期；2）“黑色系”大宗商品价格波动；3）出口市场国际政治风险；4）海上风电用海冲突缓解不及预期；5）研究员统计和测算误差。

　　核心观点
　　事件：
　　公司发布2025年三季度报告：2025Q1-3公司实现营收481.47亿元，同比+34.34%；归母净利润25.84亿元，同比+44.21%；扣非归母净利润24.19亿元，同比+36.15%。公司毛利率14.39%，同比-2.04pct；净利率5.85%，同比+0.65pct。
　　2025Q3公司归母净利润同比增长171%。2025Q3公司实现营收196.10亿元，同比/环比+25.40%/+2.86%；归母净利润10.97亿元，同比/环比+170.64%/+19.31%；扣非归母净利润10.51亿元，同比/环比+160.54%/+29.34%。2025Q3公司实现毛利率13.00%，同比/环比-1.09pct/+0.84pct；净利率5.89%，同比/环比+3.16pct/+0.67pct。
　　风机销售高增，在手订单饱满。2025年前三季度公司销售风机18.45GW，同比+90.01%；其中2025年第三季度公司销售风机7.81GW，同比+71.29%，环比-3.04%。截至2025年三季度末，公司在手外部订单49.87GW，同比+20.52%。
　　国际业务顺利拓展。公司积极拓展国际市场，截至2025年三季度末，公司国际业务累计装机11.21GW，其中在亚洲（除中国）装机突破3GW，在南美洲、大洋洲装机量均已超2GW，在北美洲、非洲装机量均已超1GW。截至2025年三季度末，公司海外在手外部订单达7.16GW，同比+29.37%。
　　2025Q3风电利用小时数环比下滑。2025年前三季度公司发电板块平均利用小时数分别为635/620/475h，其中2025Q3发电小时数环比减少145h。2025Q1-3公司风电项目新增权益并网745MW，销售风电场规模100MW；截止2025年三季度末，公司自营风电场权益装机容量8.69GW，同比+6.76%；权益在建容量4.06GW。
　　投资建议
　　金风科技作为国内风机行业头部企业，有望受益于风机价格的企稳回升，盈利能力改善。公司积极拓展海外业务，有望打造新的增长点。我们预计公司2025-2027年收入分别为788.33/840.64/921.53亿元，同比+39.0%/+6.6%/+9.6%；归母净利润分别为32.41/41.41/50.20亿元，同比+74.2%/+27.8%/+21.2%。2025年10月27日收盘价对应PE分别为20.30/15.89/13.11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业政策变化风险、风电项目延期/风电装机不及预期风险、市场竞争加剧风险、海外市场拓展不及预期风险、汇率波动风险。

　　事件：2025年10月24日，公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入481.47亿元、同比增长34.34%，归母净利润25.84亿元、同比增长44.21%，基本每股收益0.5969元、同比增长45.83%，扣非归母净利润24.19亿元、同比增长36.15%。
　　单季度来看，25Q3公司营收约196.10亿元，同比增长25.40%、环比增长2.86%；
　　实现归母净利润10.97亿元，同比增长170.64%、环比增长19.31%；扣非归母净利润10.51亿元，同比增长160.54%、环比增长29.34%。25Q3公司新增投资收益3.95亿元、公允价值变动净收益4.74亿元，预计主要来自于处置金力永磁和上纬新材的股份收益。
　　盈利水平方面，25Q3公司毛利率约13.00%，环比+0.84pcts；净利率约5.98%，环比+0.67pcts。
　　分板块经营情况：1）风机制造：前三季度风机对外销售约18.45GW、同比增长90%，其中25Q3销售约7.81GW、同比增长约71%、环比下降约3%；从机型结构上来看，6MW及以上销售容量占比进一步提升至86%。在手订单方面，截至2025年三季度末，公司在手订单总量52.5GW，其中，6MW及以上的机组订单容量41,553MW、占比83%，外部订单合计49.9GW（外部订单中，已中标订单11.0GW，已签合同待执行订单38.9GW）。2）电站业务：截至25Q3末，公司国内外自营风电场权益装机容量约8.69GW，其中年初至今新增权益并网装机约745MW、销售风电场规模约100MW；25Q3单季度并无新增电站转让，单季度自营风电场平均利用小时数约475小时、环比降低145小时。
　　海外业务积极拓展：截至2025年三季度末，公司国际业务累计装机11,214.62MW，其中在亚洲（除中国）装机突破3GW，在南美洲、大洋洲装机量均已超过2GW，在北美洲、非洲装机量均已超过1GW。截至2025Q3末，公司海外在手外部订单约7.16GW（去年同期约5.54GW）。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为778.1、881.4、959.1亿元，增速为37%/13%/9%；归母净利润分别为33.6、42.8、49.8亿元，增速为81%/27%/16%，对应25-27年PE为20x/16x/13x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场需求不及预期；资产减值风险等。

　　业绩简评
　　2025年10月24日，公司披露2025年三季报，前三个季度公司实现营收481亿元，同比增长34.3%，实现归母净利润25.8亿元，同比增长44.2%；其中Q3实现收入196亿元，同比增长25.4%，环比增长2.9%，实现归母净利润11.0亿元，同比增长170.6%，环比增长19.3%，业绩略好于市场预期。
　　经营分析
　　风机销售延续高增，制造端毛利率预计稳中有增：公司前三季度实现风机对外销售规模18.45GW，同比增长90.0%，其中Q3实现风机销售7.81GW，同比增长71.3%，环比下降3.0%，行业装机需求维持高景气，看好Q4销量延续高增。Q3公司整体销售毛利率为13.0%，环比提升0.8pct，考虑到Q3公司整体收入及风机对外销量环比Q2基本保持平稳，预计Q3风机制造毛利率环比保持平稳或略有增长。
　　期间费用率大幅下降，经营性净现金流大幅改善：受益于收入规模高增形成的规模效应，公司期间费用率实现明显下降，前三个季度公司销售/管理/研发费用率分别为2.5%、2.9%、3.2%，分别同比下降1.0pct、0.9pct、0.9pct。公司前三个季度实现经营性净现金流-6.3亿元，同比24年大幅改善，回款及营运资金管理能力明显增强。
　　量价持续高景气，公司盈利弹性释放的时长和强度均有望超预期：1）量：截至报告期末，公司在手订单约52.46GW，同比提升18.5%。10月北京风能展行业联合发表《风能北京宣言2.0》，目标“十五五”周期国内风电年均装机120GW以上，行业需求有望维持长周期高景气。2）价：24Q4以来，国内陆风机组价格持续上涨，根据我们不完全统计，1-9月陆风不含塔筒均价约1584元/kW，同比增长12%，随着累积的高价订单逐步交付，公司制造端盈利能力有望持续改善。
　　盈利预测、估值与评级
　　行业招投标量价持续高景气，坚定看好公司EPS及PE向上修复实现双击；上调公司2025-2027年归母净利润至35.9、58.4、74.8亿元，对应PE为19、11、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　零部件价格波动风险、行业竞争加剧的风险、因电价政策不及预期而导致的资产减值的风险。

　　全球风电龙头，稳坐潮头十四载。公司是国内领军和全球领先的风电整体解决方案提供商，在国内风电市场占有率连续14年排名第一，连续3年全球第一。受益于风电行业需求回暖，整机价格企稳回升，公司营收和归母净利持续双增，2025年公司前三季度公司实现营收481.47亿元，同增34.34%，归母净利润25.84亿元，同增44.21%。
　　风机价格企稳，主机毛利率开启修复周期。在风电需求持续提升叠加招标价格反内卷的带动下，主机价格持续企稳回升，2025年9月风机投标均价1610元/千瓦，同比提升9.2%，因中标至交付有一定周期，预计高价订单多于26年交付，风机制造业务有望释放较大利润弹性。公司在手订单处历史高位，截至2025年三季度末达52.5GW，同时公司制造业务毛利率正处持续修复通道，24H1风机业务毛利率3.75%，同比提升6.29pct，2025H1修复至7.97%，同比提升4.22pcts，随着高价订单的进一步交付，预计公司制造业毛利率有望持续提升。
　　海风新增装机有望加速，公司竞争优势持续提升。当前我国海上风电正处于高速成长期，预计十五五期间保持高增，2030年新增装机量有望达25GW。海上风机大型化对风机可靠性以及供应链安全提出更高要求，业主、主机商竞争格局相对集中，公司海上风电风机竞争优势突出，24年公司新增国内海风装机1102MW，占国内海风新增装机占比19.60%，位列国内第二，随着海风新增装机的加速落地，公司竞争优势突出，有望持续受益。
　　海外风机出海正当时，公司领先优势显著。全球风电需求持续提升，中国整机商加速海外市场拓展，24年中国风机新增出口5193.7MW，同增41.7%，2018年至2024年，6年复合增速达54.9%。海外风机业务毛利率高，2025H1金风科技海外业务毛利率达18.7%，高毛利叠加需求高增速，出海业务有望贡献较大业绩边际弹性。公海外业务营收快速增长，截至2024年底，公司累计出口容量9790.8MW，累计出口容量占比达47.1%，远超国内其他风电整机商，截至2025三季度末公司海外在手订单7,161.72MW，将有效支撑海外业绩的高速增长。
　　首次覆盖，给予“增持”评级：受益于行业需求提升、风机价格回暖以及公司订单结构优质，公司业绩持续提升。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为37.32、51.20、55.71亿元，同比分别增长100.6%、37.2%、8.8%，对应EPS分别为0.88、1.21、1.32元/股，对应PE分别为20、14、13倍。我们选取运达股份、三一重能、东方电气、三峡能源作为同行业可比公司，2026年行业平均PE为15倍，我们参照可比公司估值水平，综合考虑公司行业地位与一定的安全边际，给予公司2026年行业平均估值15倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：全球风电装机需求不及预期、行业竞争加剧、海外市场环境及汇率波动。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营业总收入481.5亿元，同比+34.3%，实现归母净利润25.84亿元，同比+44.2%，实现扣非归母净利润24.19亿元，同比+36.2%。其中，2025Q3单季度实现营业总收入196.1亿元，同比+25.4%，实现归母净利润10.97亿元，同比+170.6%，实现扣非归母净利润10.51亿元，同比+160.5%。
　　前三季度交付量同比显著增长，Q3毛利率、净利率环比改善。公司2025年前三季度累计交付18.45GW，同比增长约90%，其中Q3单季度交付7.8GW，行业需求持续景气为交付规模扩张提供强劲支撑。公司2025Q3毛利率为13.00%，环比+0.84pct，净利率为5.89%，环比+0.67pct，主要原因系风电需求景气度持续向好、反内卷持续修复风机制造业盈利。
　　公司风机在手订单储备充裕，海外业务开拓成效显著。截至2025Q3末，公司在手订单总量达52.5GW，其中外部订单合计49.9GW，订单饱满度为后续交付提供坚实支撑。国际市场布局持续深化，2025Q3末累计装机量稳步攀升至11.2GW，各区域拓展成果亮眼：亚洲（除中国）装机突破3GW，南美洲、大洋洲装机量均超2GW，北美洲、非洲装机量均超1GW，全球市场覆盖与渗透力持续增强。订单端同步发力，截至2025Q3末，风机在手外部订单中海外订单达7.2GW，海外业务增长动能充足。
　　绿醇项目顺利投产，打开公司成长空间。今年10月5日，金风科技在兴安盟的绿氢制绿甲醇项目一期生物质气化炉工艺验证成功，后续还规划投建项目二期和三期，预计在2027年底达到年产145万吨绿色甲醇规模。随着生产规模化推进，绿醇产品成本有望持续下行，且精准契合终端市场降碳需求，政策与市场双重驱动下需求空间广阔，有望打开公司长期成长空间。
　　投资建议：公司为风电主机龙头厂商，充分受益反内卷趋势，海外市场拓展顺利，绿醇业务打开未来成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润为33.82亿元/49.91亿元/61.11亿元，对应2025年11月14日收盘价PE分别为19倍/12.9倍/10.5倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；行业政策变化；需求不及预期；海外贸易政策变动。

　　投资要点
　　事件：公司25Q1-3营收481.5亿元，同比+34.3%，归母净利润25.8亿元，同比+44.2%，扣非净利润24.2亿元，同比+36.2%；毛利率14.4%，同比-2pct，归母净利率5.4%，同比+0.4pct。单Q3来看，25Q3营收196.1亿元，同环比+25.4％/+2.9％，归母净利润11亿元，同环比+170.6%/+19.3％，扣非净利润10.5亿元，同环比+160.5%/+29.3％，毛利率13%，同环比-1.1/+0.8pct，归母净利率5.6%，同环比+3/+0.8pct。
　　Q3出货环比持平，在手订单同比提升：25Q1-3公司风机出货18.4GW，其中Q3出货7.8GW，同环比+70%/-3%。订单层面，截至25Q3末，公司在手订单52.5GW，其中外部订单50GW，同比+21%；在手海外订单7.2GW，同比+29%。
　　Q3风场利用小时数致运营收益下降，无风场转让：截至25Q3末，公司国内外自营风电场权益装机容量8.7GW，在建容量4.1GW，Q1-3销售规模100MW，其中Q3无转让。25Q1-3风场平均利用小时数1730小时，其中各季度分别为635、620、475小时，Q3来风较少致风场运营收益有所下降。
　　销售费用环比大幅提升，投资收益+公允价值变动收益贡献较大：公司25Q1-3期间费用46.2亿元，同比-3.2%，费用率9.6%，同比-3.7pct。25Q3期间费用18.1亿元，同环比-12.2%/+23.6%，其中销售费用5.3亿元，同环比-18.0%/+102.4%，销售费用环比提升较多；费用率9.2%，同环比-4/+1.5pct；25Q1-3经营性净现金流净额-6.3亿元，同比+58.7亿元，其中Q3经营性现金流净额23.2亿元，同比+40.9%，环比+36.3亿元；25Q3末存货216.5亿元，较年初+46%。25Q3公司确认投资净收益3.95亿元、公允价值变动净收益4.74亿元，主要为股票投资收益；此外，25Q3公司确认其他收益9778万元。
　　盈利预测与投资评级：我们维持25年盈利预测，预计25年归母净利润33.5亿元；考虑25年风机中标价小幅上涨，预计对应26~27年风机盈利能力具备向上弹性，我们上调26~27年盈利预测，预计26~27年归母净利润为45.6/55.5亿元（原值40.9/48.4亿元），25~27年归母净利润同增80%/36%/22%，对应PE19.6/14.4/11.9x，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内外需求不及预期、风机竞争加剧、风场转让不及预期。

　　公司公布三季度业绩：收入196.1亿元，同/环比+25.4%/+2.9%，归母净利11.0亿元，同/环比+170.6%/+19.3%，扣非净利10.5亿元，同/环比+160.5%/+29.3%。公司三季度业绩符合市场预期，风机盈利能力环比改善，投资净收益+公允价值变动净收益8.7亿元，主要系股权投资收益。公司25Q3综合毛利率13%，环比+0.8pct，主要系风机制造盈利优化。我们看好国内风电量价齐升叠加出海加速推进，驱动风机盈利持续修复，电站转让与绿醇有望贡献业绩增量，公司全球风机龙头地位稳固，海外市场加速突破，绿醇业务进展领先，维持A/H股“增持/买入”评级。
　　风机：Q3出货同比高增，在手订单饱满
　　25Q3公司风机销售7.8GW，同/环比+71%/-3%，其中6MW以上销售7.2GW，同/环比+180%/+5%。我们认为海外+海上出货占比提升改善出货结构，叠加大兆瓦占比提升优化单位成本，支撑风机制造毛利率环比改善。截至25Q3末，公司在手外部订单49.9GW，同比+21%，订单储备饱满；其中海外订单7.2GW，同比+29%，占比达14%。
　　风场：Q3无风场转让，风场运营季节性承压
　　由于新能源全面入市下，风电项目需重新测算IRR，导致风场转让周期延长，公司Q3无电站转让，我们认为随着Q4各省市机制电价落地，公司风场转让有望恢复正常节奏。公司权益电站与运维电站规模持续增长，截至25Q3末，公司自营风电产权益装机容量8.7GW，其中Q3新增36MW；风场运营季节性承压，由于三季度为风电出力淡季，Q3公司自营风电场平均利用小时数为475小时，环比下降23%，或导致风场运营短期承压。
　　绿色甲醇：产业化进展领先，预计26年贡献业绩
　　10月5日，公司兴安盟绿氢制绿甲醇项目一期生物质气化炉工艺验证成功，标志着项目全线贯通，预计26年实现产品销售。10月8日，公司子公司与兴安盟签订绿色甲醇二期、三期项目投资协议，计划在一期项目关键气化工艺完成后，继续建设年总产量145万吨绿氢制绿甲醇生产装置（含一期25万吨），并配套建设200万千瓦风电项目和制氢工程。我们看好公司绿醇产业化进展领先，有望率先贡献业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　考虑到国内外风电需求高景气，公司风机制造业务有望量利齐升，我们上调公司风机销量及毛利率假设，叠加公司绿醇业务产业化进展领先，我们引入相关盈利预测，上调公司25-27年归母净利润（19.24%/56.47%/80.15%）至32.62/50.80/65.92亿元，对应EPS为0.77/1.20/1.56元。我们切换至26年估值，可比公司26年Wind一致预期均值为13.89x，考虑到公司为全球风机龙头，或充分受益于风机盈利修复，叠加绿醇业务进展领先，给予公司A股26年16.0xPE，上调目标价19.20元（前值12.09元，对应25年18.6xPE）。考虑到近期南向资金持股比例提升驱动H股估值修复，参考过去1个月公司A/H股溢价率均值14%，给予H股26年14.0xPE，对应目标价为18.4港币（前值9.81港币，基于34%A/H估值溢价率，对应25年13.85xPE）。
　　风险提示：风电需求不及预期、电站转让不及预期、绿醇业务进展不及预期。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，Q3单季营收196.1亿元，同比增长25.4%，归母净利润10.97亿元，同比增长170.64%，扣非后净利润10.51亿元，同比增长160.54%；公司前三季度营收481.47亿元，同比增长34.34%，归母净利润25.84亿元，同比增长44.21%。
　　平安观点：
　　三季度毛利率环比提升。
　　公司2025Q3综合毛利率13.00%，环比提升0.84个百分点，在风机销售规模环比基本持平且三季度为发电业务淡季的情况下，我们估计综合毛利率的环比提升主要由风机制造业务毛利率环比改善驱动。从风机业务结构看，估计三季度海风交付的占比提升，一定程度拉高风机业务整体毛利率。三季度公司利润总额16.0亿元，剔除投资收益和公允价值变动后的利润总额7.3亿元，结合考虑公司业务结构，我们估算三季度公司风机制造业务处于盈利状态。
　　风机出货高增，在手订单饱满。前三季度公司实现风机对外销售容量18.4GW，同比增长90.01%，其中三季度对外销量约7.8GW；截至三季度末，国际业务累计装机11.2GW，较二季度末增加约1.2GW。订单方面，截至三季度末，公司外部待执行订单总量38.86GW，中标未签订单11.01GW，在手外部订单合计49.87GW，其中海外订单量为7.16GW。
　　氢氨醇为电站业务提供增量。2025年1-9月，公司国内外风电项目新增权益并网装机容量745MW，同时销售风电场规模100MW；截至三季度末，公司国内外自营风电场权益装机容量合计8688MW。10月5日，金风科技在兴安盟的绿氢制绿甲醇项目一期生物质气化炉工艺验证成功，后续还规划投建项目二期和三期，全部投产后年产绿色甲醇规模将达到145万吨；另外，乌拉特中旗3GW风氢氨醇一体化项目签订投资协议并开展申报工作，总投资金额约189.2亿元；氢氨醇项目的推进有望为公司提供业绩增量。
　　投资建议。综合考虑短期公允价值变动及氢氨醇等业务推进情况，调整公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润36.93、49.18、62.06亿元（原预测值30.04、44.28、53.31亿元），当前股价对应的动态PE分别为18.1、13.6、10.8倍。风电行业景气向上，公司风机业务盈利水平仍具提升空间，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示。
　　（1）国内外风电需求不及预期。（2）海外贸易保护加剧的风险。（3）风机行业竞争进一步加剧及盈利水平不及预期风险。