事项：
　　近期，公司发布2026年半年度报告：2026年上半年，实现营业收入5.45亿元，同比下滑33.99%；归母净利润亏损2.73亿元，上年同期亏损0.65亿元；归母扣非净利润亏损2.87亿元，上年同期亏损0.77亿元。
　　评论：
　　营收短期承压，AI安全与智算云成为增长引擎。2026年上半年公司实现营业收入5.45亿元，同比下滑33.99%，短期承压，主要系部分政府及企业客户预算投入减少、行业需求筑底所致。AI安全防护业务收入同比增长超130%，AI赋能安全业务直接收入超过8000万元；智算云业务实现收入1.31亿元，同比增长27.90%，占营收比重达24.02%，已成为驱动公司发展的重要增长引擎。同时，公司持续推进内部精细化管理，期间费用同比下降0.71%，费用管控成效显现。
　　持续领跑网络安全赛道，"AI+安全"产品能力持续升级。公司防火墙产品连续26年市场占有率第一，信创安全累计发布79类383款型号、获得3390余项兼容性认证。公司持续推进"AI+安全"产品能力建设，率先推出大模型多模态安全网关，大模型安全网关产品获得行业首张"大模型安全防护围栏"增强级认证；AI安全防护方面构建了平台、主机、模型、数据到应用五层闭环安全体系。
　　持续智算云布局，积极把握市场增长机遇。公司太行云5.0首创“融算一体”架构，统一纳管CPU/GPU异构算力，实现通算与智算一体化调度，支持传统业务与大模型推理等双态负载协同，提供单体/融合两种交付，降低建设与运维成本；同时贯通AI工程全链路，并以“内置+扩展+联动”三重安全体系适配信创，为政企数字化与智能制造提供高效合规的算力安全基座。
　　投资建议：考虑2026年上半年公司营收和利润承压，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为23.07/26.43/30.05亿元（前值28.83/32.40/36.15亿元），对应增速-10.3%/14.5%/13.7%；归母净利润为-0.72/0.41/1.47亿元（2026-28年原值1.38/1.82/2.26亿元），同比转亏/扭亏/260.1%；对应EPS分别为-0.06/0.03/0.12元。估值方面，参考可比公司，我们给予公司2026年4xPS，对应目标价7.8元，维持“强推”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；AI安全及智算云业务发展不及预期；下游客户需求恢复不及预期。

　　事件概述
　　近日，天融信披露2025年年报和2026年一季报。2025年公司实现营业收入25.72亿元，同比下降8.81%，实现归母净利润0.74亿元，同比下降10.59%。2026年第一季度，公司实现营业收入2.25亿元，同比下降32.92%，实现归母净利润润-1.01亿元，同比下降47.31%。根据一季报披露，26Q1营业收入同比下降，主要受一季度行业销售淡季及春节假期等季节性因素影响，项目实施进度有所延后。一季度公司新增订单与上年同期基本持平，截至本季度报告出具日，新增订单已实现同比增长。
　　智算云快速增长，费用控制良好
　　智算云业务实现快速增长。从收入拆分来看，2025年公司网络安全产品实现收入21.52亿元，占营业收入比重83.67%，同比减少15.62%；智算云产品实现收入4.04亿元，占营业收入比重15.70%，同比增长57.95%。当前AI技术及应用产业处于高速发展阶段，智算基础设施建设需求持续旺盛，根据年报披露，2025年内公司智算一体机核心产品市场拓展成效显著，超额完成年度销量目标。
　　费用控制良好，三费有所下降。根据年报披露，公司2025年研发费用6.05亿元，同比下降5.77%。销售费用8.63亿元，同比下降7.13%。管理费用1.76亿元，同比增长37.05%；剔除股份支付费用后，管理费用同比下降6.48%。我们认为伴随公司智算业务带动收入增长，以及良好的费用控制，后续利润有望逐步改善。
　　“安全+智算”双轮驱动，把握AI发展机遇
　　AI安全方面，公司面向大模型全生命周期安全构建了完善的解决方案体系，已在政府、金融、医疗、教育等行业实现规模化落地。根据2025年报，公司率先发布的大模型安全网关获公安部第三研究所颁发的首张“大模型安全防护围栏”增强级证书，大模型安全七个细分领域全面入选IDC《中国大模型安全保护市场概览，2025：全方位安全检测与防护构建可信AI》。2026年3月，公司业内首发大模型多模态安全防护网关，进一步夯实AI应用安全防护体系；2026年4月，公司API安全审计系统和大模型脆弱性扫描与管理系统首批通过中国信息通信研究院OpenClaw类智能体安全权威评估测评，也成为网络安全厂商中唯一有两款产品通过该评测的企业。
　　智算云方面，公司是首个智能云服务领域国家标准、首个超融合领域国家标准的参编单位。报告期内，公司率先发布的智算一体机快速在政务、检察院、高校、科研院所、医疗、文旅、有色金属等场景实现落地应用，受到客户一致认可；智算云平台首批通过工信领域大模型一体机能力验证、获2025年世界互联网大会“互联网之光”博览会“新光”产品奖，3项标杆案例获“i+创新杯”特等奖和二等奖、入选《人工智能产业应用标杆案例集（2025）》。伴随OpenClaw应用大规模爆发，2026年3月公司智算云业务核心产品第一时间发布新版本，帮助客户一键部署OpenClaw，并提供安全解决方案。
　　风险提示：网络安全产业整体需求不及预期；公司AI产品研发不及预期；智算云行业竞争加剧导致毛利率和市场份额可能不及预期。

　　事项：
　　近期，公司发布2025年年度报告：2025年，公司实现营业收入25.72亿元，同比下滑8.81%；归母净利润0.74亿元，同比下滑10.59%；归母扣非净利润0.32亿元，同比下滑40.76%。
　　评论：
　　营收全年短期承压，单Q4营收破局增长。2025年公司实现营业收入25.72亿元，同比减少8.81%，其中单Q4实现营业收入13.70亿元，同比增长10.62%，较单Q3有明显改善。利润方面，2025年归母净利润0.74亿元，同比下滑10.59%，主要受收入下滑影响，但公司仍然持续推进提质增效战略，控费有效，其中研发费用、销售费用、管理费用分别同比-5.77%、-7.13%、+37.05%，管理费用剔除股份支付费用后，同比下降6.48%。
　　云计算战略持续推进，收效明显。公司将原有云计算产品快速升级成智算云产品，即从原有“3+1”（计算、存储、网络、安全），升级成“五位一体”的全栈式方案（人工智能、算力、存储、网络、安全），智算云场景覆盖广，落地快。2025年智算云产品收入4.04亿元，占营业收入比重15.70%，同比增加57.95%，实现快速发展。
　　AI持续赋能，提升安全能力。2025年，公司持续在AI+安全加大投入，围绕大模型和智能体安全，发布大模型安全网关等解决方案，构建起平台、主机、模型、数据到应用五层闭环安全体系，实现从模型训练、部署到应用的全周期风险管控，为智能化场景下的网络与数据安全提供全面保障。
　　投资建议：考虑2025年公司营收和利润承压，结合单四季度业绩情况，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为28.83/32.40/36.15亿元（2026-27年原值为30.89/32.95亿元），对应增速12.1%/12.4%/11.6%；归母净利润为1.38/1.82/2.26亿元（2026-27年原值2.26/2.85亿元），同比分别为86.2%/31.9%/24.1%；对应EPS（摊薄）分别为0.12/0.15/0.19元。估值方面，参考可比公司，我们给予公司2026年4.5xPS，对应目标价11元，维持“强推”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；政策推动不及预期；产品应用不及预期。

　　事件：公司发布26H1中报，上半年实现收入5.45亿（-33.99%），归母净利-2.73亿（同比亏损扩大321.80%），扣非净利-2.87亿（同比亏损扩大274.82%），其中Q2单季度实现收入3.20亿（-34.72%），归母净利-1.72亿，扣非净利-1.77亿，亏损扩大。
　　业绩承压明显，系收入端下滑以及毛利率下降所致。上半年公司整体毛利率为59.35%，较上年同期下降8.06pct，主要系产品结构变化以及原材料价格上涨所致。营收端同比下滑，叠加毛利率下降，利润端亏损明显扩大。收入基数效应导致费用率大幅上升，上半年期间费用率为143.37%，较上年同期提升48.55pct。其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为67.16%、16.80%、58.76%，较上年同期分别提升18.60pct、6.73pct、22.50pct。
　　传统网络安全业务恢复较弱，AI安全开始形成收入贡献。上半年网络安全产品收入4.10亿元（-42.96%），主要客户需求均有所承压；AI安全防护业务收入增长超130%，AI赋能安全业务直接收入超8000万元。公司持续推进AI与安全产品融合，相关能力已在大模型安全网关、大模型安全评估、API安全审计、天问大模型、AIMSS等产品中落地。AI帮助公司在多模态防护、告警研判、漏洞修复、数据保护等场景实现能力提升，加速用户安全体系向智能化主动防护升级。我们认为，公司有望受益AI安全新需求，同时依托AI提升产品竞争力。
　　智算云保持较快增长，成为业务结构中的核心亮点。上半年智算云产品收入1.31亿元（+27.90%）。公司围绕“安全+智算”双引擎持续完善产品布局，推出太行云5.0，以“融算一体”架构实现CPU、GPU异构算力及通算、智算资源统一调度；同时升级超融合产品，支持OpenClaw一键部署，并推出集算力、模型与安全能力一体的安全智能体一体机。当前智算云已覆盖大模型私有化部署、训练推理、智能体及知识库运营等场景。我们认为，智算云正成为公司新的增长支撑，与AI安全产品之间具备较强协同，有望受益于政企客户智算基础设施建设和国产化替代需求。
　　受宏观经济影响，公司安全等业务表现不及预期，下调营收预期，上调费用率水平，我们预测公司26-28年EPS分别为-0.09/0.12/0.14元（原预测26-27年EPS为0.17/0.25元），考虑26年预测公司亏损，根据可比公司27年PE水平，我们给予公司27年60倍PE，对应目标价为7.20元，此前目标价为9.02元，下调为增持评级。
　　风险提示
　　AI安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧；商誉减值风险；政企采购预算不及预期对盈利预测和估值产生负面影响。

　　事件描述
　　8月28日，公司发布2026年半年报，其中，2026上半年公司实现收入5.45亿元，同比减少33.99%，上半年实现归母净利润-2.73亿元，同比减321.80%，实现扣非净利润-2.87亿元，同比减274.82%；2026年第二季度公司实现收入3.20亿元，同比减少34.72%，二季度实现归母净利润-1.72亿元，上年同期为0.04亿元，实现扣非净利润-1.77亿元，上年同期为-0.01亿元。
　　事件点评
　　传统网安产品需求低迷导致上半年收入承压，AI安全+智算云有望驱动公司经营持续改善。分产品看，1）上半年公司网安产品实现收入4.10亿元，同比减少42.96%，但随着未来AI安全产品订单逐步落地，有望支撑公司网安产品线收入降幅不断收窄；2）上半年智算云产品实现收入1.31亿元，同比增长27.90%，并且考虑到在手项目交付节奏及下半年确认高峰，预计智算云收入的全年增速高于上半年。而受产品结构变化及原材料涨价等因素影响，今年上半年公司毛利率为59.35%，较上年同期降低8.06个百分点。在利润端，随着公司持续推进费用管控，上半年期间费用同比下降0.71%，但由于收入端减少更多，公司期间费用率较上年同期提高47.83个百分点。受此影响，26上半年公司净利率为-50.04%，较上年同期降低42.14个百分点。
　　AI+安全逐步兑现业绩。在AI+安全领域，公司围绕AI安全防护、AI赋能安全、AI安全运营和AI基础设施建设四大方向进行布局，目前已形成全栈AI安全产品矩阵。同时，今年上半年公司AI安全防护业务已实现收入1100多万元，同比增长超130%，毛利率约70%，而AI赋能安全业务直接收入超8000万元，收入占比持续提升。进入7-8月，AI安全需求进一步释放，相关项目数量明显增多，基于行业季节性及当前在测项目的转化进度，公司管理层预计今年下半年AI安全订单情况将好于上半年。未来随着AI安全订单持续落地，有望逐步为公司贡献重要业绩增量。
　　投资建议
　　受传统安全行业处于周期底部区间影响，公司整体经营阶段性承压，但随着宏观经济恢复及行业政策落地有望逐渐向好；同时，公司持续深化AI+安全布局，目前正逐步兑现业绩，未来随着AI安全需求进一步释放，公司有望充分受益；此外，公司智算云产品受益于AI算力高景气已成长为新增长点，未来将保持快速增长。预计公司2026-2028年EPS分别为0.00\0.04\0.11，对应公司9月8日收盘价6.67元，2026-2028年PE分别为13583.6\181.2\59.1，维持“增持-A”评级。
　　风险提示
　　宏观经济持续下行风险，市场竞争加剧风险，因下游行业采购特点造成的季节性收入和盈利波动的风险，商誉减值风险，AI产品商业化进展不及预期，传统网安业务复苏不及预期等。

　　事件概述
　　近日，天融信发布2026年中报，2026年上半年公司实现营业收入5.45亿元，同比下降33.99%，实现归母净利润-2.73亿元，亏损较2025年同期有所扩大。公司网络安全主业继续承压，但公司持续布局新兴赛道，夯实AI安全产品方案体系，打造智算云第二增长曲线，有望支撑公司中长期发展。
　　智算云增长良好，构筑第二增长曲线
　　智算云业务实现快速增长。从收入拆分来看，2026H1年公司网络安全产品实现收入4.10亿元，占营业收入比重75.15%，同比减少42.96%；智算云产品实现收入1.31亿元，占营业收入比重24.02%，同比增长27.90%。公司智算云产品包括企业云、信创云和一体机产品，企业云业务覆盖智算云平台、超融合系统、桌面云系统、安全网元等多个品类，智算云平台内置异构算力调度、全流程AI工程平台、模型全生命周期管理、OpenClaw一键部署等能力；信创云已发布6类55款国产化产品型号，帮助客户安全、平滑、成本可控地完成VMware无缝替代；智算一体机面向大模型及智能体的基础设施建设需求，融合“智、算、存、网、安”五大能力，全面覆盖智算中心建设、大模型私有化部署与训推、智能体及知识库运营、大模型安全防护等场景。
　　首创“融算一体”架构，实现通算与智算统一管理。公司2026年推出业内首款融算一体智算云产品太行云5.0，统一纳管CPU、GPU异构算力，实现通用业务算力与AI智能算力资源池一体化调度运营，破解传统算力平台割裂、运维分散痛点。产品搭载全流程AI工程平台，贯通数据处理、模型微调、智能体开发全链路；原生“内置+扩展+联动”三重安全体系，集成18类安全网元并深度联动天问安全大模型、全域态势感知，同步适配信创环境，在提升算力利用率的同时构建端到端纵深防护底座，为政企数字化、智能制造智能化升级提供高效合规的一体化算力安全基座。
　　首发多款AI安全新品，打造全场景AI安全能力体系
　　公司率先发布大模型多模态安全网关，打造“以AI对抗AI”的主动防御新范式。产品集成文本、图片、音频、视频的全景多模态防护，提供多种编码的解码与检测、上下文语义攻击检测、合规审计与溯源能力。公司大模型安全网关产品获得首张“大模型安全防护围栏”增强级认证。
　　公司发布大模型安全评估系统，面向智能体应用提供多维度的安全评估能力，围绕智能体资产管理、Skill应用风险、MCP协议风险、Prompt注入风险四大维度，构建全自动化检测研判能力，实现智能体风险可测、可管、可视，保障客户智能体安全合规运营。推出大模型数据安全监测系统，深度融合协议解析与内容识别技术，聚焦模型准备、训练、部署及运营四大核心阶段，内置合规特征库、敏感数据监测库、攻击检测库等安全知识库，深度解析网络传输、MCP、A2A等协议，实现大模型全生命周期的数据安全风险监测。推出API安全审计系统，深度融合大模型语义推理、上下文记忆与智能决策能力，提供主动感知、智能研判、自动闭环处置、策略自主进化、全链路合规审计等功能。
　　公司发布内容智能管控管理平台、内容智能管控网关（彩屏）、内容智能管控网关（文字屏）、内容智能预审服务器新产品，以“AI内核+边缘架构”构建起全流程智能防护体系，集成人工智能算法与边缘计算能力，可对文字、图片、视频进行监测分析，实现事前、事中、事后全流程的检测、阻断违规内容，可为政府、金融、交通、教育、医疗等行业的公共数字屏提供内容安全防护。
　　风险提示：网络安全产业整体需求不及预期；公司AI产品研发不及预期；智算云行业竞争加剧导致毛利率和市场份额可能不及预期。

　　事件：天融信发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入25.72亿元，同比下降8.81%；归母净利润0.74亿元，同比下降10.59%。2026年Q1公司实现营业收入2.25亿元，同比下降32.92%；归母净利润亏损1.01亿元。
　　业绩短期承压，毛利率显著提升。2025年受宏观环境及政府行业短期波动影响，政府及事业单位行业收入同比下降23.24%，拖累整体营收下滑。尽管收入端承压，公司收入质量显著提升。2025年公司整体毛利率同比增长5.27pct，其中网络安全/智算云毛利率分别增长7.57/2.18pct。2026年Q1由于行业销售淡季及春节假期等季节性因素影响，项目实施进度延后，公司营业收入同比下降32.92%。
　　AI+安全深度融合，完善安全产品体系。公司加速AI技术与安全产品的融合创新。公司率先发布的大模型安全网关获公安部首张“大模型安全防护围栏”增强级证书。此外，公司发布了新一代AI安全托管服务（AIMSS），基于天问大模型打造专属安全智能体TopClaw，将安全响应时效缩短至分钟级。
　　智算云业务高速增长，首创“融算一体”架构。智算云业务已成为公司业绩增长的新引擎。2025年智算云业务实现营业收入4.04亿元，同比增长57.95%，占总营收比重提升至15.70%。公司发布了以“融算一体”为核心架构的太行云5.0，实现CPU、GPU等多元算力资源的统一调度，支持通用算力与智能算力一体化运营。2026年一季度，公司推出了集“算力、模型、安全”于一体的安全智能体一体机产品，一站式解决智能体部署、算力调度及安全防护难题。
　　信创安全领先优势稳固，持续拓展核心行业。公司在信创领域深耕二十余年，已累计发布77类350款网络安全产品型号，取得3300余项兼容性认证，保持信创产品品类最全、型号最多的行业领先地位。2025年公司在国有企业领域实现收入增长，其中电信/金融/交通行业收入同比增长13.88%/5.52%/33.19%。
　　投资建议：尽管公司收入端承压，但公司持续推进提质增效优化运营管理。公司智算云业务取得高速增长，在信创安全领域建立了领先优势，国有企业收入稳定增长。我们预测公司2026-2028年实现营收28亿元、32亿元、36亿元，归母净利润1.17亿元、1.64亿元、2.03亿元，对应PE77X、55X、45X，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策落地不及预期；市场竞争加剧；收入季节性变化风险；技术转化不及预期；公司股权分散。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报，实现营收25.72亿元，同比下降8.81%；归母净利润7422万元，同比下降10.59%；扣非净利润3196万元，同比下降40.76%。
　　持续优化下游结构，智算云收入占比明显提升。全年收入下降主要系政府客户需求波动影响；扣除股份支付影响后，净利润为9177万元，同比增长234.93%。分产品来看，2025年智算云产品实现营业收入4.04亿元，同比增长57.95%，占营业收入比重提升至15.70%；网络安全产品实现营业收入21.52亿元，同比下降15.62%。分行业来看，2025年公司政府及事业单位实现营业收入9.79亿元，同比下降23.24%；国有企业、商业及其他业务分别实现营业收入9.09亿元、6.68亿元，同比增长5.17%、0.25%。
　　毛利率提升，推出员工持股计划激发核心员工。2025年，毛利率、净利率分别为66.30%、2.86%，同比变动+5.27pcts、-0.09个百分点。分产品来看，网络安全、智算云产品毛利率分别为70.52%、44.58%，同比提升7.57、2.18个百分点。费用率方面，公司全年费用总计同比下降3.28%，销售、管理、财务费用率分别为33.57%、6.84%、0.12%，同比提升0.61、2.29、0.20个百分点；研发费用为6.05亿元，占营业收入的比重为23.53%。公司推出最新一期员工持股计划，进一步绑定核心员工，激发成长动力，面向不超过260人，股票总规模不超过1200万股，受让价格为3.88元/股；解锁100%需满足：2026/2027/2028年的营收相对于2025年分别增长22%、33%、44%，或剔除股份支付费用影响的归母利润相对于2025年分别增长30%、40%、50%。
　　积极布局AI+安全，智算云驱动第二增长曲线。1）网络安全业务：积极布局AI+安全，围绕大模型和智能体，提供从模型训练、部署到应用的全周期风险管控，2025年发布大模型多模态安全防护网关、大模型安全评估系统、大模型数据安全监测系统、OpenClaw安全防护方案等多款AI安全解决方案，已在政府、金融、医疗、教育等行业实现规模化落地。2）智算云业务：提供从通算到智算的全栈云能力，2025年发布智算一体机，在政务、检察院、高校、科研院所、医疗、文旅、有色金属等场景落地应用，产品超额完成年度销售目标；同期发布天融信太行云5.0，首创“融算一体”架构，提供通算与智算统一调度与运营、模型全生命周期管理、OpenClaw一键部署等能力。
　　盈利预测与投资建议：基于2025年报，预计2026-2028年归母净利润为1.00/1.25/1.50亿元，对应4月23日收盘价PE为91.4/73.2/61.1X，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游行业景气度不及预期；同业竞争加剧；AI相关研发及落地不及预期。