事件：
　　公司于2024年4月19日收盘后发布《2023年年度报告》。
　　点评：
　　营业收入有所下滑，经营性净现金流大幅改善
　　2023年，公司实现营业收入31.24亿元，同比下降11.81%；归母净利润亏损3.71亿元；扣非归母净利润亏损4.17亿元。按客户所处行业来看，政府及事业单位实现收入14.27亿元，同比增长8.48%，其中特种行业同比增长59.05%；国有企业实现收入8.94亿元，同比下降26.30%，其中运营商行业同比增长23.51%。公司持续加强提质增效，毛利率同比增长0.47pct，费用控制效果明显，期间费用总额同比下降2.57%，其中，研发方面因新方向布局已基本完成，研发投入进入稳定期，研发费用同比下降6.35%。公司经营活动产生的现金流量净额为5.17亿元，同比大幅增长290.59%。
　　深入探索AI+安全，赋能订阅服务业务
　　公司将AI技术能力应用于公司网络安全产品、威胁情报及知识库等方面，并将威胁情报、知识库以订阅服务的方式提供给用户。2023年，公司订阅服务内容一半以上来源于AI生产的知识。公司正式推出天问大模型，具备风险预测、安全分析、情报抽取、知识生成、逻辑推理和决策行动等能力，经过不断学习与优化，能对复杂场景的网络攻击行为展开实时监测和预警，构筑稳固的安全防护屏障。公司发布了天问系统，依托天问大模型能力，应用于数据库审计与防护、脆弱性扫描与管理系统、天问大数据分析系统等产品中，提供即时、精准、全面的知识问答服务。
　　受益政策密集出台，信创业务实现快速增长
　　2023年12月，中国信息安全测评中心发布安全可靠测评结果公告（2023年第1号），包括CPU、操作系统以及数据库等3类多款产品，财政部会同工信部研究发布了7项基础软硬件政府采购需求标准（财库〔2023〕29号-35号）；2024年3月，中央政府采购网发布《关于更新中央国家机关台式计算机、便携式计算机批量集中采购配置标准的通知》，明确“乡镇以上党政机关，以及乡镇以上党委和政府直属事业单位及部门所属为机关提供支持保障的事业单位在采购台式计算机、便携式计算机时，应当将CPU、操作系统符合安全可靠测评要求纳入采购需求”。公司作为国内最早投入信创产业的网络安全企业，优势明显，2023年信创业务收入同比增长33.01%。
　　盈利预测与投资建议
　　公司是领先的网络安全、大数据与云服务提供商，积极布局新方向新场景，未来成长空间较为广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为35.70、40.41、45.32亿元，归母净利润为2.85、3.59、4.13亿元，EPS为0.24、0.30、0.35元/股，对应PE为23.52、18.69、16.24倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济和行业需求复苏风险；
　　原材料价格及供应风险；
　　因下游行业采购特点造成的季节性收入和盈利波动的风险；
　　技术人才流失风险；
　　税收优惠政策变化风险。

　　国内领先的网络安全、大数据与云服务提供商
　　考虑宏观经济环境影响，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为2.71、3.51亿元（前值6.38、7.99亿元），新增2026年预测为4.62亿元，EPS为0.23、0.30、0.39元/股，当前股价对应2024-2026年PE为24.9、19.2、14.6倍，考虑公司在云安全、AI、数据安全等领域的前瞻布局，维持“买入”评级。
　　持续加强提质增效，经营现金流大幅改善
　　（1）公司发布2023年年报，全年实现营业收入31.24亿元，同比下降11.81%；实现归母净利润-3.71亿元，同比下降281.09%。公司持续加强提质增效，一方面毛利率同比增长0.47个百分点，一方面费用控制效果明显，期间费用总额同比下降2.57%，其中，研发方面因新方向布局已基本完成，研发投入进入稳定期，研发费用同比下降6.35%。此外，公司对账面商誉计提了4.43亿元的减值金额，若剔除商誉减值因素，公司归母净利润为7,188.37万元。值得关注的是，公司经营活动净现金流为5.17亿元，同比大幅增长290.59%。
　　（2）2024Q1公司营业收入虽同比下降，但毛利额同比增长超过15%；研发费用和管理费用持续下降，研发费用同比下降约7%，管理费用同比下降约23%。2024Q1公司净利润亏损8500-9500万元，同比基本持平，若不考虑收到增值税退税减少的影响，归母净利润同比减亏30%左右。
　　正式推出天问大模型，提升安全服务能力
　　2023年，公司正式推出天问大模型，具备风险预测、安全分析、情报抽取、知识生成、逻辑推理和决策行动等能力，经过不断学习与优化，能够对复杂场景的网络攻击行为展开实时监测和预警，构筑稳固的安全防护屏障。公司发布了天问系统，天问系统依托天问大模型能力，覆盖包括网络安全解决方案、产品功能配置、故障排查等各类场景，应用于数据库审计与防护、脆弱性扫描与管理系统、天问大数据分析系统等产品中，提供即时、精准、全面的知识问答服务。
　　风险提示：政府财政支出紧张风险；市场竞争加剧风险；现金流下滑风险。

　　事件：10月27日，天融信公布2023年三季报。公司2023年前三季度实现营收16.48亿元，同比增加12.63%；归母净利润-2.48亿元，亏损同比减少40.85%；扣非净利润-2.64亿元，亏损同比减少42.38%。单三季度，公司实现营收6.44亿元，同比增加10.32%；归母净利润-0.36亿元，亏损同比减少83.09%；扣非净利润-0.41亿元，亏损同比减少81.16%。
　　毛利率提升明显，盈利能力加速恢复。2023年公司前三季度实现毛利率62.31%，同比+1.08pct；单三季度毛利率73.03%，同比+20.77pct。毛利率改善的主要原因为：1）Q3高毛利业务占比较高；2）主要业务板块毛利率提升：基础安全服务业务毛利率（前三季度）同比+35.03pct，主要系提升效率、成本管控所致；云计算与云安全产品及服务毛利率（前三季度）同比+2.38pct，主要系云计算业务中高毛利率的软件收入增长快，同比增速超过50%。前三季度归母净利润同比减亏40.85%，单三季度同比减亏83.09%，盈利能力加速恢复。
　　三费有效控制，新方向前置投入及布局基本完成。1）2023年前三季度，公司销售费用同比增速减缓，销售费用率39.03%，同比-0.95pct，主要系公司的行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略得到有效落实，且公司提质增效效果显著，人均创收提升；2）管理费用率12.98%，同比-3.22pct；3）研发费用率35.51%，同比-7.00pct。公司已完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向的前置投入和全面布局，研发费用同比减少。
　　AI赋能产品，助力提质增效。公司天问大模型将AI技术与产品线融合，主要应用在三个方面：1）安全知识生成：公司基于机器学习技术进行安全知识的生成，大模型对于安全知识精准度和产出效率方面有提升；2）服务支撑：基于天问大模型的智能问答系统，提供自动化网安领域知识问答，提升支持人员工作效率与服务质量；3）强化安全分析：强化公司分析管理类产品的引擎，提升态势感知类产品的分析能力，或基于天问大模型给客户提供更易用的防护建议。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年营收分别为45.66/57.82/73.41亿元；归母净利润分别为4.55/6.55/8.34亿元；对应2023-2025年EPS分别为0.38/0.55/0.70元。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期、技术更新迭代不及预期的风险。

　　公司发布三季报：2023年前三季度收入16.48亿元，增速12.63%；归母净利润-2.48亿元，减亏1.71亿元；扣非净利润-2.64亿元，减亏1.94亿元。明泰资本持股已全部通过司法拍卖完成了登记过户。
　　Q3公司收入和利润环比改善都较为明显。Q3收入6.44亿元，增速10.32%，环比增长20.05%。前三季度，公司成为行业仅有的3家净利润保持高增长的企业。由于公司2023年在订单上已经较好恢复，我们预计随着1万亿国债的落地，4季度的行业需求也将得到较好的恢复，将助力公司全年业绩释放（正常年份Q4收入占比高达55%）。
　　Q3公司信创、云计算业务表现亮眼，政府行业恢复明显。公司作为网络安全行业信创体量最大的企业，继上半年信创增长74.27%以后，前三季度继续保持了185.73%的高增速。云计算业务增速也有明显回升，从半年报的略有增长，到3季报增长35.83%，回归到较高的增长轨道。行业中，来自政府收入实现了32.62%的高增长，其中来自地方政府的收入增长了43.9%。
　　公司毛利率、费用率、现金流都呈现向好趋势。Q3公司毛利率73.03%，是2021Q4以来的最高值，Q3收入虽然是平稳增速水平，但收入的质量是非常高的。2023年公司在费用端整体处于收紧的趋势，仅有销售费用还在保持增长势头。Q3公司经营性现金流1.12亿元，在净利润亏损的基础上，仍然获得了正向现金流。
　　维持对公司“买入”的投资评级。公司经过过去几年较大的研发投入，在一些主要的新产品赛道都颇具优势，其中信创业务优势尤其明显，有望给公司带来持续高增长。预计23-25年公司EPS分别为0.47元、0.58元、0.68元，按11月6日收盘价9.59元，对应PE为20.51倍、16.45倍、14.13倍。
　　风险提示：行业竞争加剧；经济形势影响政府财政预算。

　　国内领先的网络安全、大数据与云服务提供商
　　我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为3.84、6.38、7.99亿元，EPS为0.32、0.54、0.67元/股，当前股价对应2023-2025年PE为28.9、17.4、13.9倍，考虑公司在云安全、工控安全、数据安全等领域的前瞻布局，维持“买入”评级。
　　提质增效效果显著，现金流明显改善
　　（1）2023年前三季度公司实现营业收入16.48亿元，同比增长12.63%，实现归母净利润-2.48亿元，同比减亏40.85%；其中，Q3单季度实现营业收入6.44亿元，同比增长10.32%，实现归母净利润-3622.34万元，同比减亏83.09%。（2）前三季度公司销售毛利率为62.31%，同比提升1.08个百分点，其中，Q3单季度毛利率为73.03%，同比提升20.77个百分点，主要由于高毛利业务占比提升所致。
　　前三季度公司人员结构持续优化，提质增效效果显著，销售费用率、管理费用率、研发费用率为39.03%、12.98%、35.51%，同比下降0.95、3.22、7个百分点。（3）前三季度公司经营活动净现金流为-1.87亿元，同比大幅改善。
　　行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略落实有效，新业务收入保持较快增长
　　分行业看，前三季度公司政府客户收入同比上升32.62%；此外，运营商行业收入增长24.72%，教育行业收入增长16.04%。新业务方向，云计算收入增长35.83%，信创收入增长185.73%，云安全收入增长45.46%，数据安全收入持平。
　　数据安全收入快速增长，产品及技术持续突破
　　产品层面，公司正式发布隐私计算平台，以数据隐私为先决条件，在确保数据提供方不泄露原始数据的同时，通过可信执行环境、联邦学习、多方安全计算等技术，对数据进行分析计算，为各数据要素供给、流通提供数据全生命周期的安全保障机制，充分发挥数据价值。
　　风险提示：政府财政支出紧张风险；市场竞争加剧风险；现金流下滑风险。

　　事件：公司前三季度实现营业总收入16.48亿元，同比增长12.63%，归母净利润-2.48亿元，亏损收窄（上年同期为-4.20亿元）；扣非净利润-2.64亿元，亏损收窄（上年同期为-4.58亿元）。
　　核心业务收入稳健增长，信创等新业务方向发展迅速。从产品收入结构看，公司第三季度基础安全产品收入占比59.16%，收入同比增长13.49%；基础安全服务收入占比22.21%，收入同比增长7.65%；大数据与态势感知产品与服务收入占比9.08%，收入同比减少19.58%；云计算与云安全产品及服务收入占比9.16%，收入同比增长42.22%。从主要客户看，前三季度公司地方政府行业/运营商行业/教育行业营收同比分别增长43.90%/24.72%及16.04%。在新业务方向上，前三季度公司云计算业务/信创业务/云安全收入分别增长35.83%/185.73%/45.46%，数据安全收入基本持平。公司在信创领域持续跟进核心器件、操作系统、数据库等的更新，进一步与海光、统信、浪潮、麒麟、中科方德等厂商平台适配，新增170+兼容性认证；累计发布64类236款信创产品，信创技术竞争优势明显，持续领先。
　　高毛利业务占比提升，费控能力持续优化。公司第三季度的高毛利业务占比提升，第三季度毛利率环比增长8.51个百分点，同比增长20.77个百分点，前三季度毛利率同比增长1.09个百分点，期间费用同比基本持平。研发侧公司已完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向的前置投入和全面布局，前三季度研发费用率同比下降7.00个百分点；营销侧公司的行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略得到有效落实，前三季度销售费用率同比下降0.95个百分点；公司前三季度研发、销售、管理费用率合计下降11.17个百分点。
　　筑牢AI安全先发优势，新赛道驱动强增长。公司持续推进AI与安全业务的深度融合，并积极布局新方向新场景，已完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向的前置投入和全面布局。2023年9月，公司发布“天问”大模型，目前主要提供智能问答和威胁情报等安全知识分析服务。后续将持续探索天问大模型在终端安全防御、威胁情报订阅、攻击检测与防御、代码分析和修复、智能安全运营等方向的应用，并发布相关产品。
　　盈利预测：考虑到或将面临的宏观经济下行压力，略微下调公司23-25年归母净利润预测至4.26/5.78/7.6亿元（调整幅度-6.2%/-4.0%/-0.8%），23-25年EPS分别为0.36/0.49/0.65元，对应PE为26x/19x/14x，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，网络安全产业发展进程不及预期。

　　事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入16.48亿元（+12.63%），归母净利润-2.48亿元（+40.85%），扣非净利润-2.64亿元（+42.38%），毛利率同比提升1.08pcts。
　　营收增速稳健，多领域增长强劲。
　　2023年前三季度，从产品收入结构来看，基础安全产品收入10.45亿元（+13.36%），大数据与态势感知产品及服务收入1.30亿元（+0.09%），基础安全服务收入2.98亿元（+12.73%），云计算与云安全产品及服务收入1.69亿元（+16.93%）。从客户收入结构来看，政府及事业单位收入8.44亿元（+32.62%），国有企业收入4.13亿元（+1.80%），商业及其它收入3.86亿元（-7.96%）。细分行业中，地方政府行业收入同比（+43.90%），运营商行业收入同比（+24.72%），教育行业收入同比（+16.04%）。新业务方向，云计算收入同比（+35.83%），信创收入同比（+185.73%），云安全收入同比（+45.46%），数据安全收入基本持平。公司同时预计，地方政府行业收入高速增长从全年看是大趋势。综合来看，公司营收增速稳健，其中Q3单季度营收增速在业内保持较高水准。信创收入接近翻两番增长，与信创2+8+N行业推广、党政市场县区下沉，以及公司前瞻性的全面布局高度相关。
　　提质增效明显，经营性拐点已现。
　　公司Q1-Q3销售毛利率分别为45.06%、64.52%、73.03%，逐级稳健提升。前三季度研发费用（-5.92%）、销售费用（+9.97%）、管理费用（-9.78%），三项费用合计（-0.12%）；新方向投入布局基本完成，综合费用增速逐级下降趋势得到确认。毛利率提升、费用增速下降，推动公司前三季实现归母净利润（+40.85%）。同时，前三季度经营活动产生的现金流量净额（+78.53%），主要系加强应收账款回收见效，收到货款同比增加2.97亿元；以及管理提质增效，支付货款及工资支出同比减少3.69亿元。截止9月末，公司员工总人数6125人，较年初减少5.71%。营收稳增，团队优化，整体经营效率及质量明显提升。根据公司10月20日发布的〝奋斗者〞第一期(2023年增补)股票期权激励计划，净利润层面的考核目标值为：以5.50亿为基准，2023-2025三年增长率分别为36.41%、60.05%、100.07%；以2021年营业收入为基数的年度营业收入增长率分别不低于20%、40%、60%，按净利润与营收目标值完成的情况确定行权比例。整体来看，我们认为公司经营性拐点已现，全年盈利或将同比快速提升。
　　投资建议
　　我们认为，公司提质增效明显，整体盈利能力有望提升。预计公司2023-2025年的营业收入分别为45.25亿元、57.62亿元、73.41亿元；归母净利润分别为4.05亿元、5.84亿元、7.97亿元，对应目前PE分别为27X/19X/14X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；技术迭代加快；市场竞争加剧。