1H24 guides: 2Q24 attributable NP up by 154-181% yoy
GoerTek released its 1H24 profit alert, guiding for attributable net profit (NP)/recurring attributable NP for 2Q24 of RMB801-886/871-959mn (up 154-181/105-125% yoy). We attribute the significant earnings improvement in 2Q24 to profitability enhancement of its smart acoustics and smart hardware driven by refined operations and profit-oriented management. We expect a sustained profitability hoh improvement in 2H24 as downstream companies stock up new TWS earphones and ship new VR products. We revise up our forecasts for NP to RMB2.74/3.89/4.13bn in 2024/25/26 (previous: RMB1.84/2.32/2.49bn). Given its potential earnings growth as the world’s largest VR OEM, we value the stock at 36.51x 2024E PE, above A-share peers’ average of 26x on Wind consensus estimates, corresponding to target price of RMB29.26. BUY.
Smart acoustics/earphones to be major drivers of earnings growth
According to Nweon, Meta reduced the price of Quest 2 at end-1Q24, with the price of 128GB version dropping to USD200. Quest 3 has been experiencing significant price reductions since early July. Both Amazon and Walmart offered a USD70 price cut for the 128GB head-mounted display (HMD), now priced at USD429. Additionally, we believe significant promotions and discounts for AirPods observed during the 618 online shopping spree could boost VR and earphone shipments, potentially driving GPM recovery for GoerTek. Additionally, the company’s emphasis on refining operations may also lead to improvements on the cost side.
2024 outlook: profitability recovers, AI+XR worthy of attention
For 2024, we anticipate: 1) GoerTek’s smart acoustics revenue to grow 28% yoy and GPM to rise to 11.4% on potential market share gains in smart earphones, and 2) GPM of smart hardware to recover to 10.4% on profitability improvement albeit dragged down by PS5 game consoles. We recommend focusing on whether new AR/VR models will be launched at the Meta Connect conference at end-September and their integration with AI. We believe the boost from AI LLMs to VR and the launch of low-price products could boost VR sector’s shipment volume in 2024.
Maintain BUY, raise target price to RMB29.26
We revise up our forecasts for attributable NP to RMB2.74/3.89/4.13bn in 2024/2025/2026 (previous: RMB1.84/2.32/2.49bn). Given GoerTek’s potential earnings growth as the world’s largest VR OEM, we value the stock at 36.51x 2024E PE, above A-share peers’ average of 26x on Wind consensus estimates, corresponding to target price of RMB29.26. BUY.
Risks: weak demand for TWS and VR/AR; production ramp-ups and raw-material price hikes dampening profit margins.

　　二季度业绩超预期，经营持续向好。公司发布24H1业绩预告：
　　1）24H1：预计实现归母11.81~12.65亿元，同比增长180%–200%；扣非归母11.47~12.35亿元，同比增长160%–180%。
　　2）24Q2：预计实现归母8.01~8.86亿元，同比增长154%-181%；扣非归母8.71~9.59亿元，同比增长105%-125%。
　　业绩超预期主要得益于智能声学整机和智能硬件业务盈利能力持续改善。具体来看我们认为主要受益于1）TWS耳机大客户及VR头部客户组装稼动率提升，毛利率偏低的游戏机业务占比下降，单品稼动率提升+产品结构优化带动盈利能力改善；2）高毛利率的精密零组件业务受益于下游北美大客户备货周期开启。展望下半年，手机及VR大客户开启新品备货周期，公司盈利能力向上趋势有望延续。
　　股权激励计划彰显利润信心：公司近期发布公告拟调整23年股权激励计划的业绩考核指标，在原营收指标（2024-2026年营收分别不低于1064/1298/1549亿元）基础上新增或有归母净利润目标，2024-2026年归母净利润较2023年增长分别不低于100%/140%/180%，对应2024-2026年归母净利润不低于21.8/26.1/30.5亿元，彰显公司对后续盈利能力持续修复，利润持续增长的重视与信心。
　　平台型声光电及整机龙头长期受益AI硬件趋势：一方面AI手机等智能硬件将带动公司声学产品进一步升级，有望带动单机价值量提升；另一方面，终端加速推进AR产品布局，24H2公司主要客户有望迎来VR/AR新产品催化，公司深耕VR/AR领域,在全球VR龙头客户中享有主导地位，且公司具备较强的精密声学、精密光学及整机能力，平台型能力有望赋能公司在AR领域带动远期估值和业绩双重空间。
　　我们预测公司24-26年每股收益分别为0.73/1.14/1.48元（原24-25年预测分别为0.74/1.12元，调整营收、毛利率及费用率），根据可比公司25年25倍PE估值水平，对应目标价为28.50元，维持给予买入评级。
　　风险提示
　　VR/AR产业发展不达预期，其他产品销量不达预期。

　　技术创新驱动，利润显著高增
　　公司2024年上半年实现归母净利润11.81亿元-12.65亿元，同比增长180%-200%；实现扣非归母净利润11.47亿元-12.35亿元，同比增长160%-180%。业绩的显著提升主要得益于公司在声学、光学、微电子等核心技术领域的持续创新和研发投入。尽管2023年全球消费电子行业需求疲软，公司仍通过优化产品结构和提升产能利用率，逐步修复盈利能力。特别是在欧美主要国家加息周期进入尾声后，终端需求的回暖为公司带来了积极的市场环境。2024年上半年公司在智能硬件、精密光学器件和模组、VR虚拟现实等新兴业务领域取得了突破性进展，推动了整体营收和净利润的快速增长。特别是在VR/MR、TWS智能无线耳机、智能穿戴、精密零组件等业务领域的优异表现，为公司的盈利能力持续提升提供了支持。
　　核心技术创新引领，声学光学优势突出
　　公司在声学、光学、微电子等核心技术领域具有显著的创新优势。在声学方面，公司聚焦智能声学整机业务，包括TWS智能无线耳机、有线/无线耳机和智能音箱等产品。通过"ODM"和"JDM"等模式，与行业领先客户建立了紧密合作关系，积累了丰富的产品项目经验，巩固了市场地位。在光学领域，公司完成了对驭光科技的收购，加强了在微纳光学器件、投射/显示模组和三维传感等领域的布局，提升了精密光学领域的综合竞争力。这不仅扩展了技术能力，还为未来产品创新和市场拓展奠定了基础。公司通过持续的研发投入和技术创新，保持了核心业务的领先地位，确保了产品的高质量和竞争力。此外，公司在汽车电子领域也取得显著进展，尤其在传感器、ARHUD模组和光学器件等方向上不断深化业务布局。
　　智能硬件多元布局，制造能力持续提升
　　公司的智能硬件业务展现出强劲的市场竞争力，涵盖娱乐、健康和家居安防等多个领域。主要产品包括VR虚拟现实产品、MR混合现实产品、AR增强现实产品、智能可穿戴产品、智能家用电子游戏机及配件和智能家居产品等。随着主要欧美国家加息周期进入尾声，预计消费电子行业终端需求有望复苏，为公司主要产品的订单需求带来积极影响。在智能制造方面，公司积极打造GPS歌尔制造体系，进一步提升了企业核心竞争力。公司将继续推动新兴智能硬件业务的发展，并积极应对市场变化，确保在竞争激烈的市场中持续保持增长。通过多元化的产品布局和不断提升的制造能力，公司在智能硬件领域的综合实力得到了显著增强。
　　盈利预测
　　预测公司2024-2026年收入分别为1039.28、1187.76、1330.60亿元，EPS分别为0.67、0.90、1.09元，当前股价对应PE分别为34.9、26.2、21.5倍，公司在VR/MR、TWS智能无线耳机、智能穿戴、精密零组件等业务领域的优异表现将继续支撑公司的盈利能力提升，受益于消费电子复苏暖流，预计公司业务将持续向好，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

　　事件：公司发布2024年中报预告
　　二季度业绩再超预期，产品结构优化提升盈利能力：公司2024年上半年归母净利润11.8-12.7亿元，同比大增180%-200%，扣非归母净利润11.5-12.3亿元，同比大增160%-180%，其中二季度单季归母净利润8.0-8.9亿元，同比增长153%-182%，业绩大超预期。我们认为公司上半年业绩持续超预期主要源自于净利率保持逐季回升：1）较高毛利率的XR眼镜头部客户以及TWS耳机大客户的出货量恢复增长（下滑的游戏机业务毛利率偏低），带来整机组装产品结构优化；2）高毛利率的精密零组件业务受益于下游传统3C产品拉货而实现占总收入比例有所提升；3）公司继续强化精益运营，保持高效内控优化，注重整体盈利质量的提升，延续了自去年下半年以来的盈利能力持续回升趋势。随着核心竞争力的持续巩固、重点客户项目的持续突破、各类智能硬件的需求回暖，公司未来有望保持高增长趋势。
　　XR眼镜有望保持高增长，重视AI+AR眼镜新机遇：公司保持全球XR眼镜综合方案龙头地位，从光学元件（VR）、光机系统（AR）、核心算法，到智能整机设计制造能力，均具备绝对优势，与全球科技大厂长期深度合作。1）短期维度来看，今年VR眼镜主要客户新产品的迭代升级和市场的开拓有望拉动出货量显著增长；2）长期维度来看，在AI时代，基于空间交互技术的成熟、应用场景的拓展、软硬件生态的完善，AI+AR眼镜未来有望创造显著增量需求，国际巨头有望自下半年起加速AR产业推进速度，歌尔亦有望凭借其全球核心供应商的地位持续引领产业发展。
　　产品结构优化，AI赋能各类智能硬件全面回暖：公司坚持智能制造+精密制造双轮驱动，围绕“4+4+n”零整结合战略打造产业生态圈，随着各类终端产品出货量的回升以及产品结构的优化，公司盈利能力有望持续提升。1）TWS耳机整机设计及核心声学元件在市场占据领先地位，主要客户订单及份额有望稳步回升，同时产品的迭代也有望助力智能声学整机营收和利润率稳中有升；2）游戏机、可穿戴、智能家居等智能硬件有望百花齐放，客户和产品种类的多元化将有效提升智能硬件毛利率水平；3）公司在微电子领域持续加强布局，MEMS麦克风全球领先，并在MEMS智能传感器、SiP先进封装工艺等方面加强投入，在带来业绩弹性的同时有望增厚整机业务利润率。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测23/34/45亿元，且具备持续超预期可能，情绪修复、业绩弹性、产业趋势有望带来显著成长空间，对应PE分别为32/22/16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：VR/AR产业发展不达预期，其他产品销量不达预期。

　　公司为全球领先声光电产品及解决方案提供商。歌尔股份二十年来深耕声学技术，逐步发展光电模组及产品，形成“零件+成品”的产品布局。公司主要产品包括AR/VR头显、TWS耳机、智能穿戴等整机设备以及声学、MEMS传感器和光电模组等精密零组件，是全球领先的声光电产品一站式供应商。2023年公司实现营收985.74亿元，同比下滑6.03%；归母净利润10.88亿元，同比下滑37.80%。2024Q1公司实现营收193.12亿元，同比下滑19.94%；归母净利润3.8亿元，同比增长257.47%；公司毛利率为9.2%，同比提升2.22pct；净利率为1.89%，同比提升1.44pct，盈利能力大幅改善。
　　业绩修复动力足，XR出货量可期、产品结构持续优化。（1）大客户TWS耳机订单回升，智能声学整机业务营业收入及毛利率有望持续回升；（2）智能硬件板块产品结构持续优化，毛利率较高的XR/可穿戴板块营收占比有望增长，带动综合毛利率回升；（3）精密零组件板块，AI终端放量带动mems等零组件ASP提升，高端零组件占比升高有望进一步提升公司盈利能力；（4）公司积极调整产能布局，叠加metaquest3亲民版、MetaAR产品等新品发布，XR板块有望成为公司未来持续增长的新动能。
　　调整股权激励考核目标，彰显管理层信心。6月27日，公司调整股权激励考核目标，考核指标由2024-2026年营收不低于1064/1298/1549亿元，调整为2024-2026年营收不低于1064/1298/1549亿元或2024-2026年归母净利润较2023年增长分别不低于100%/140%/180%，对应归母净利润分别不低于为21.8/26.1/30.5亿元。考核指标调整彰显了公司对于业绩和盈利能力修复的信心，能够有效激发公司员工的积极性，有效提升公司的持续经营能力。
　　盈利预测、估值与评级：鉴于公司大客户耳机业务回升、XR新品发布带动增长、智能硬件板块产品结构优化、零组件ASP提升等因素影响，我们上调公司24-26年归母净利润预测25.29/35.01/43.69亿元（调整比例为+22.35%/+34.97%/+38.08%），对应24-26年PE分别为26X/19X/15X。歌尔股份作为国内消费电子龙头企业，未来XR渗透率逐步提升，公司XR代工市占率高，叠加公司智能可穿戴设备业务的稳定增长、耳机业务恢复，我们看好公司未来营收及业绩的增长趋势，维持“买入”评级。
　　风险提示：AR/VR市场发展不及预期；消费电子需求复苏不及预期；毛利率修复不及预期。

2024/25 Outlook: Riding on “AI+XR” trend, PS5/Quest 3 ramp-up and margin recovery. For 2024, we are positive on shipment momentum of PS5/Quest 3 and stabilised hearable product segment, and we also believe Apple’s Vision Pro and edge-AI trend will accelerate AR/VR/XR product cycle, benefiting Goertek as a global AR/VR/XR OEM leader. In 2024/25, we expect AR/VR/XR product pipeline will come from major players such as Meta, Sony, Google, Samsung and Huawei. Overall, we expect acoustics precision component and smart products segment (gaming, AR/VR) will rebound 4%/9% YoY in FY24E (vs -7%/-7% in FY23), while hearable products (AirPods, Android TWS) will drop 22% YoY in FY24E. GPM will recover to 10.5%/10.5% in FY24/25E (vs 8.9% in FY23E), given improving utilization and hearable product margin recovery.
FY23 earnings bottoming with 4Q GPM recovery. FY23 sales/net profit decline of 6%/38% YoY were mainly impacted by TWS share loss and VR/AR demand weakness, but we are positive on improving 4Q GPM to 10.6% (vs. 7.7%/10.1% in 2Q/3Q23), backed by better utilization and cost control. In 2H23, precision components/hearable products/smart product segments posted -6%/+10%/-23% YoY, and GPM recovered to 20.4%/8.4%/8.7% in 2H23 (vs. 20.6%/4.1%/5.9% in 1H23).
Maintain BUY. We think AR/VR technology leadership and product roadmap in TWS/XR/acoustics/gaming segments will enable it to benefit from industry recovery and new MR product cycle in FY24/25E. Maintain BUY with lowered TP of RMB 17.56. Upcoming catalysts include new XR product launches and continued margin recovery