事件：九阳股份公布2025年三季报。公司前三季度实现收入55.9亿元，YoY-9.7%；实现归母净利润1.2亿元，YoY+26.0%。经折算，Q3单季度实现收入16.0亿元，YoY-11.0%；实现归母净利润85.5万元，去年同期亏损7732.9万元。我们认为，Q3九阳外销仍有所承压，影响整体收入表现，期待后续经营改善弹性。
　　Q3单季收入同比下降：国内家电以旧换新政策提振厨房小家电行业需求。根据久谦数据，Q3九阳线上销售额YoY+16.5%，均价YoY+6.8%。分品类来看，Q3九阳线上电压力锅、电磁炉、电蒸锅、豆浆机等品类销售实现快速增长。我们分析Q3公司内销业务增长向好。海外方面，海外方面，受美国加征关税和公司关联交易业务调整的影响，我们判断Q3公司海外业务承压。展望后续，国补持续刺激小家电内销景气改善，九阳持续拓展新品和新渠道，收入规模有望回升。
　　Q3单季盈利能力同比提升：九阳Q3归母净利率为0.1%，同比+4.4pct。Q3公司净利率提升主要受毛利率提升拉动。Q3公司毛利率同比+6.1pct。我们分析公司毛利率提升的主要原因包括：1）国补背景下厨房小家电行业价格竞争缓解，同时公司推进产品结构提升，国内业务毛利率实现优化。2）低毛利率的海外业务收入占比下降。
　　Q3经营性现金流同比下降：Q3公司经营性现金流净额同比-1.8亿元，我们判断主要因为公司备货增加。Q3公司购买商品、接受劳务支付的现金同比+3.7亿元。
　　风险提示：国内以旧换新政策变化、海外贸易政策变化，行业竞争加剧。

　　事件：2025年10月27日，九阳股份发布2025年三季报。2025年前三季度公司实现营业收入55.85亿元（-9.66%），归母净利润1.24亿元（+26.03%），扣非归母净利润1.92亿元（+48.17%）。
　　2025Q3收入端降幅环比收窄，利润端同比实现扭亏。1）收入端：2025Q3公司实现营收15.98亿元（-10.99%），收入端受到小家电行业需求较弱的影响持续承压，但降幅环比2025Q2有所收窄。2）利润端：2025Q3公司归母净利润达85.46万元（2024Q3为-7732.87万元），业绩同比实现扭亏为盈。
　　2025Q3毛净利率显著修复，期间费用率控制较合理。1）毛利率：2025Q3毛利率达26.22%（+4.37pct），盈利能力逐步修复，主因或系公司产品结构优化和降本增效措施逐步落地所致。2）净利率：2025Q3净利率达0.05%（+4.56pct），盈利能力改善较明显。3）费用端：2025Q3销售/管理/研发财务费用率分别为18.46/4.94/3.85/-0.94%，分别同比-0.66/+0.46/-0.92/-0.45pct，期间费用率整体控制合理。
　　投资建议：行业端，在国补政策刺激下，厨小电品类内需得到有效拉动；同时随着中高端产品进入消费者视线，行业整体呈现结构化升级趋势。公司端，通过推出中高端新品优化产品结构，同时渠道建设持续拓展，叠加数字化优势赋能助力内部运营效率提升，公司收入业绩有望长期增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为2.16/2.91/3.57亿元，对应EPS分别为0.28/0.38/0.47元，当前股价对应PE分别为33.81/25.16/20.48倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：主要原材料价格波动、海外市场需求下降、汇率波动、市场竞争加剧、海运运力紧张等。

Joyoung has reported 2025 revenue of RMB8.21bn (-7.23% YoY), an attributable net profit of RMB118mn (-3.85% YoY), and a recurring net profit of RMB212mn (+78.41% YoY). For 4Q25, revenue was RMB2.63bn (-1.60% YoY) with an attributable net loss of RMB6mn (-124.46% YoY). While the gross margins showed continued recovery through 2025, significant fair-value losses and FX translation impacts dragged earnings below our prior forecast (RMB153mn). For 2026, we expect product-mix optimization to drive an earnings recovery. Maintain OVERWEIGHT.
Export sales fell YoY, domestic growth slowed
For 2025, Joyoung’s domestic revenue was RMB7.39bn, up by 2.04% YoY, but growth moderated to -0.28% YoY in 2H25 (1H25: +4.66%) amid increasingly rational consumption. Overseas revenue decreased by 48.83% YoY to RMB825mn owing to US tariff hikes. By product, food-processor revenue grew by 3.64% YoY to RMB3.10bn on new launches; cooking appliance and Western-style appliance revenues declined by 15.62% and 9.47% YoY to RMB3.06bn and RMB1.53bn respectively. For 2026, we expect domestic revenue to sustain growth driven by favorable policies to expand domestic demand, and overseas sales to stabilize.
Mix optimization and cost control offset by FV and FX losses
The company’s 2025 gross margin improved by 1.27pp YoY to 26.77%, driven by product-mix optimization. By product category, food processors and cooking appliances saw gross margin expansion of 1.59pp and 1.45pp YoY respectively. The sales expense ratio edged down by 0.07pp YoY to 16.95%, with 4Q25 showing a more pronounced reduction of 2pp YoY to 18.20%, reflecting enhanced marketing cost discipline. The full-year gross-to-sales margin spread widened by 1.34pp YoY to 9.82%. However, fair-value losses on trust and fund products totaled RMB123mn, and FX volatility pushed the financial expense ratio down by 0.29pp YoY to -0.93%. Consequently, the net profit margin was 1.43%, up by 0.23pp YoY.
Earnings forecasts and valuation
While 2025 revenue met our prior forecast (RMB8.20bn), below-expectation earnings were primarily dragged by non-recurring items. We revise our 2026/2027 attributable net profit forecasts to RMB307/376mn (+0.29/1.02% vs prior estimates), and add our 2028 projection at RMB438mn, with EPS at RMB0.40/0.49/0.57. Applying the company’s comparable peers’ average 2026E PE of 25x on Wind consensus, we maintain our 25x 2026E PE valuation and RMB10 target price.
Risks: intensifying market competition; overseas inflationary pressures; weaker new product performance than we expect.

　　公司业绩不及预期。九阳股份2025年实现营收82.10亿元，同比下降7%；实现归母净利润1.18亿元，同比下降4%；实现扣非归母净利润2.12亿元，同比增长78%。其中，Q4单季度实现营收26.25亿元，同比下降2%；实现归母净利润-0.06亿元，同比转负；实现扣非归母净利润0.19亿元，同比转正。2025年公司累计现金分红总额1.14亿元，占本年度归母净利润的97.29%。公司推出2026年员工持股计划，拟筹集资金总额上限2亿元。公司收入略超过预期，利润不及预期，主要原因为九阳第三方收入整体同比有小幅增长，利润则受到国补退坡等因素影响。
　　内销实现增长，基本盘品类表现稳健。分品类来看，公司2025年食品加工机实现收入31.03亿元，同比+3.64%，营养煲实现收入30.56亿元，同比-15.62%，西式电器实现收入15.26亿元，同比-9.47%，炊具系列实现收入3.31亿元，同比+5.30%。公司坚持发挥“太空科技”技术路径，推出九阳天净加热净水器、有钛不粘0涂层电饭煲以及不用手洗低嘌呤豆浆机；分内外销来看，公司内销实现收入73.85亿元，同比+2.04%，外销实现收入8.25亿元，同比-48.83%。内销方面，根据奥维云网数据，2025年厨房小家电零售额为633亿元，同比上涨3.8%；均价242元，同比上涨11.4%，刚需基本盘如电饭煲、电压力锅等品类，依托稳定的日常需求，市场表现稳健；健康属性的豆浆机、养生壶等逆势增长。外销方面，公司主要受到前期基数较高、对美业务关税影响，显现一定压力，但预计2026年后降幅将逐渐收窄，借助JS在亚太的渠道优势推动外销业务的长期成长。
　　进行有效的成本管控，发布2026年员工持股计划。2025公司进行销售费用优化，同比下降7.61%，管理费用同比下降0.88%，研发投入同比下降16.07%，整体成本管理有效可控。公司发布员工持股计划，拟筹集资金总额上限2亿元，依据持有人2026-2028年考核年度考核结果，分批次解锁，按考核结果的A/B/C解锁100%/70%/0%。
　　盈利预测与评级。公司受到内销低迷、费用投放加剧拖累，外销受关税影响，我们下调26-27年盈利预测分别为2.65/3.06亿元（前值为3.22/3.71亿元），新增28年盈利预测3.17亿元，同比分别+125%/+16%/+4%，对应当前PE分别为28/24/23倍。厨小销售基数较低，国补有望带动增长，公司内销份额提升+渠道改革有望贡献增长。长期来看，公司清洁电器等新品类具有较强成长性，供应链成本及研发优势有望与外销代工进一步协同，维持“增持”投资评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险。

　　事件：公司发布2025年年报。公司2025年实现营业收入82.1亿元，同比-7.2%；实现归母净利润1.2亿元，同比-3.8%；实现扣非归母净利润2.1亿元，同比+78.4%。25Q4单季营业收入为26.2亿元，同比-1.6%；归母净利润为-0.1亿元，同比-124.5%；实现扣非归母净利润0.2亿元，同比+268.2%。
　　食品加工机、炊具有所增长，营养煲、西式电器下滑，外销下滑较多。
　　1）分产品：2025年食品加工机/营养煲/西式电器/炊具分别实现营收31.0/30.6/15.3/3.3亿元，同比+3.6%/-15.6%/-9.5%/+5.3%。
　　2）分区域：2025年境内/外业务分别实现营收73.8/8.3亿元，同比+2.0%/-48.8%。
　　毛利率有所优化，全年盈利水平略有提升。
　　毛利率：2025年/25Q4同比+1.3pct/+2.7pct至26.8%/26.5%。分产品来看，2025年食品加工机/营养煲/西式电器毛利率为35.58%/19.21%/24.76%，同比+1.59pct/+1.45pct/-0.6pct；分地区来看，2025年境内/境外毛利率为29.02%/6.59%，同比-0.78pct/+0.35pct。
　　费率端：2025年销售/管理/研发/财务费率同比-0.1pct/+0.3pct/-0.4pct/+0.3pct至17.0%/4.6%/3.7%/-0.9%；25Q4销售/管理/研发/财务费率同比+1.5pct/+0.3pct/-0.1pct/+0.9pct至18.2%/5.5%/3.2%/-0.6%。
　　非经常性损益：2025年公允价值变动损益（金融工具公允价值变动）达-1.23亿元，占利润总额-126.28%。
　　净利率：2025年/25Q4净利率同比+0.2pct/-0.8pct至1.4%/-0.2%。
　　分红率较高且稳定。公司2025年度股利支付率达97.29%，继续保持较高水平。
　　盈利预测与投资建议：考虑到公司25年盈利能力仍未完全恢复，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.45/1.55/1.64亿元，同比+23.5%/+6.8%/+5.9%，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、渠道开拓不及预期。

　　事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营收82.1亿元，同比下降7.2%；实现归母净利润1.2亿元，同比下降3.8%；实现扣非净利润2.1亿元，同比增长78.4%。单季度来看，Q4公司实现营收26.3亿元，同比下降1.6%；实现归母净利润-594万元，同比下降124.5%；实现扣非后归母净利润1906万元，同比增长268.2%。
　　食品加工机与炊具稳健增长，营养煲及外销业务承压。分产品来看，公司食品加工机/营养煲/西式电器/炊具系列分别实现营收31亿元/30.6亿元/15.3亿元/3.3亿元，分别同比+3.6%/-15.6%/-9.5%/+5.3%；分地区来看，境内/境外分别实现营收73.8亿元/8.3亿元，分别同比+2%/-48.8%；分销售模式来看，线上/线下分别实现营收54.7亿元/27.4亿元，分别同比+3.4%/-23%。
　　扣非净利大幅增长，投资收益影响表观利润。2025年公司家电业务毛利率同比提升1.7pp至26.8%，其中食品加工机/营养煲/西式电器毛利率分别为35.6%/19.2%/24.8%，分别同比+1.6pp/+1.5pp/-0.6pp；内外销毛利率分别为29%/6.6%，分别同比-0.8pp/+0.4pp，毛利率优化主要系高毛利的食品加工机业务增长及低毛利的外销业务大幅下滑带来的结构性改善。费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率为17%/4.6%/3.7%/-0.9%，同比-0.1pp/+0.3pp/-0.4pp/+0.3pp。净利率来看，2025年公司归母净利率为1.4%，同比微增0.1pp，但扣非归母净利润实现高速增长，显示主营业务盈利能力显著增强。归母净利润下滑主要源于公司持有的信托及基金产品导致公允价值变动产生-1.2亿元的亏损，叠加2024年有8008.3万元的资产处置收益所致。
　　行业进入价值驱动阶段，公司以太空科技引领创新。据奥维云网（AVC）全渠道推总数据显示，2025年厨房小家电整体零售额同比上涨3.8%，整体均价同比上涨11.4%，行业从规模扩张转向结构升级。作为国内小家电行业的领军企业，公司持续发挥“太空科技”技术优势，将航天技术应用于民用产品创新，已推出应用太空同源技术的净水器、电饭煲及豆浆机等产品，以太空科技赋能健康生活，持续提升产品竞争力与品牌价值。
　　盈利预测与投资建议。公司深耕小家电行业30年，积累了丰富的行业内优秀供应商、零售商和经销商资源，目前正在进行渠道结构转化和产品端的持续升级。考虑到公司2025年归母净利润主要受非经常性因素影响，我们预计公司2026-2028年EPS分别为0.43元、0.48元、0.54元，维持“持有”评级。
　　风险提示：原材料价格反弹的风险；海外需求不及预期的风险；汇率波动风险。

　　事件：25A公司实现营业收入82.10亿元，同比-7.23%，实现归母净利润1.18亿元，同比-3.85%。
　　25Q4公司实现营业收入26.25亿元，同比-1.60%，公司收入同比下降幅度环比上季度收窄。
　　25A公司实现毛利率26.77%，同比+1.27pct，Q4实现毛利率26.46%，同比+2.72pct。在24Q4国补的背景下，公司实现25Q4毛利率同比提升，或因市场竞争缓和。
　　从费用率看，Q4公司销售、管理、研发、财务费用率分别为18.20/5.46/3.24/-0.60%，同比+1.53/+0.27/-0.08/+0.88pct，销售、管理、财务费用率同比提升。
　　25Q4公司实现归母净利润-0.06亿元，24Q4为0.24亿元，实现归母净利率-0.23%，同比-1.13pct，主要受到24Q4非经常性收益基数较高的影响。
　　公司25年货币资金+交易性金融资产合计38.02亿元，较24年期末+9.79亿元；25年期末应收票据及应收账款合计13.19亿元，较24年末-4.72亿元；25年期末公司存货合计5.37亿元，较24年末-0.98亿元；25年期末公司合同负债合计2.27亿元，较24年期末+0.66亿元。
　　现金流方面，公司25Q4经营性现金流净额为3.68亿元，24Q4为-2.39亿元，主要系25Q4应付票据及应付账款环比25Q3增加，购买商品、接受劳务支付的现金同比减少。
　　周转方面，公司25年末存货/应收账款/应付账款周转天数较24年末分别+2.49/-0.32/+2.80天。
　　盈利预测与估值：综合预计公司2026-2028年收入87.48/92.90/98.57亿元，同比增长6.55/6.20/6.10%，归母净利2.20/2.29/2.39亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场需求不达预期，国补政策退坡，原材料涨价风险