业绩摘要：2026年上半年公司实现营业收入32.2亿元（+6.9%），归母净利润7.4亿元（+5.7%），毛利率73.9%（-1.3pcts），净利率23.0%（-0.3pcts）；单Q2公司实现收入16.1亿元（+7.3%），归母净利润4.2亿元（同比+5.9%，环比+31.3%），毛利率76.8%（同比+1.0pcts，环比+5.8pcts），净利率26.3%（同比-0.3pcts，环比+6.6pcts），二季度盈利能力明显提升。2026年上半年在依托咪酯集采及医保控费背景下，公司主业收入利润整体实现稳健增长。
　　麻醉板块持续消化集采影响，神经板块持续高增长。分业务板块：1）麻醉类产品收入16.68亿元（+2.1%），依托咪酯集采影响持续消化，奥赛利定、羟考酮、芬太尼系列实现较快增长；2）精神类产品收入6.51亿元（+4.9%），神经类产品收入2.22亿元（+33.7%），合作产品瑞可妥、瑞百莱、美比瑞、奥沙西泮贡献增量；3）商业收入4.61亿元（+17.2%）。
　　研发管线矩阵持续扩充，创新布局即将迎来收获期。目前公司在研项目70余个，其中创新药20余个，其中NH600001乳状注射液已递交上市申请，NHL35700开展3期临床，YH1910-Z02注射液、NH102片、YH1910-Z01鼻喷剂均已完成2期临床，NH130片已开启2期临床，Protollin鼻喷剂、NH104片等8个项目开启1期临床，创新矩阵持续扩充。8月18日，公司收到NH302注射液、NH130片两项1类新药临床批件，其中NH130获批开展阿尔茨海默病精神病性障碍ADP。
　　盈利预测及评级：预计2026-2028年公司收入66.17/75.87/86.23亿元，同比增长11.9%/14.7%/13.7%；归母净利润12.09/14.19/17.09亿元，同比增长14.3%/17.4%/20.5%。基于公司精麻板块重点品种持续上量、在研新药陆续步入临床中后期，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期；新药研发进度不及预期；产品医保或集采降价超预期。

Nhwa Pharmaceutical has released 1H26 results,with 1H26 revenue reaching RMB3,218mn(+6.91%YoY).The attributable net profit grew by 5.74%YoY to RMB741mn,and the recurring net profit stood at RMB746mn(+6.65%YoY),maintaining astable growth trajectory.For 2Q26,revenue grew by 7.26%YoY to RMB1,608mn,with the attributable net profit up by 5.87%YoY to RMB423mn and the recurring net profit up by 7.03%YoY to RMB428mn.Maintain BUY,as we are positive on the rapid sales ramp of controlled anesthetic products and continued innovative drug pipeline delivery.
Anesthesia:controlled drugs grew rapidly;etomidate VBP weighed on growth
The anesthesia segment generated RMB1,668mn revenue in 1H26(+2.08%YoY),due to near-term pressure from etomidate’s inclusion in VBP programs in several provinces.We project high-single-digit growth for 2026.1)Controlled anesthetics:we estimate rapid revenue growth for oxycodone,remifentanil,sufentanil,and alfentanil in 1H26,with~20%growth anticipated for 2026.We also estimate rapid revenue growth for novel drug oliceridine fumarate in 1H26,with~80%growth anticipated for 2026.2)Non-controlled anesthetics:etomidate has been included in regional VBP programs(Hebei in early 2025,Sichuan/Chongqing in July 2025,Guangdong in early 2026).Considering base effects,we estimate 1H26 sales to remain under YoY pressure,with aslight decline for full-year 2026.
Psychiatry stabilized,neurology delivered strong growth
1)The psychiatry segment reported RMB651mn revenue in 1H26(+4.88%YoY).Following the company’s acquisition of domestic exclusive commercialization rights for oxazepam from Easton Bio in June 2025 and for risperidone microspheres/two paliperidone injections from Luye Pharma in December 2025,we project high-single-digit revenue growth for the psychiatry segment in 2026.2)The neurology segment achieved RMB222mn revenue in 1H26(+33.70%YoY).We estimate rapid revenue growth for deutetrabenazine tablets in 1H26 and anticipate~80%growth in 2026,driving over 40%expansion for the entire neurology segment.
R&D progress accelerated
1)TRV130:aμ-opioid receptor agonist approved in May 2023 and included in NRDL at end-2023.We expect the drug to achieve synergies with the fentanyl series,estimating apeak sales of RMB2bn+.2)Austedo(deutetrabenazine tablets):licensed from Teva in February 2024 and included in the NRDL at end-2020.We project peak sales of RMB1bn+.3)Early-stage pipeline:NH600001 injectable emulsion(a modified etomidate anesthetic and sedative,China NDA submitted in August 2025;the company expects approval at end-2026);NHL35700(anti-schizophrenia;China Phase III);NH102(depression;China Phase II completed,benchmarked against duloxetine);NH130(next-gen pimavanserin analog;Parkinson’s psychosis;China Phase II);NH104(targeting suvorexant;insomnia;China Phase 1b/2);NH160030(cancer pain;China Phase 1b);NH140068(schizophrenia;China Phase I);NH300231(targeting lumateperone equivalence for schizophrenia,China Phase I);and NH280105(first-in-class Alzheimer’s candidate,Australia Phase I).
Earnings forecasts and valuation
We largely maintain our 2026-2028 earnings forecasts,projecting attributable net profit of RMB1,169/1,350/1,553mn(+11/15/15%YoY).Under our SOTP valuation method,we assign avaluation of RMB28.78bn(traditional business:RMB16.37bn;innovative business:RMB12.42bn;previous:RMB16.56/10.97bn)and raise our target price to RMB28.34(previous:RMB27.10,primarily due to an upward revision of our innovative drug business valuation).
Risks:downside risks from VBP-driven sales decline of core products;potential R&D delays.

　　投资要点
　　事件：公司近期发布2026年半年度报告，2026H1公司实现营业收入32.18亿元（+6.91%，括号内为同比，下同），实现归母净利润7.41亿元（+5.74%），实现扣非归母净利润7.46亿元（+6.65%）。2026Q2实现营业收入16.08亿元（+7.25%），实现归母净利润4.23亿元（+5.87%），实现扣非归母净利润4.28亿元（+7.03%），三项指标增速较2026Q1小幅上行，增长动能环比改善。
　　神经类增长强劲，麻醉板块保持平稳：分行业看，公司医药工业营收26.97亿元（+4.42%），商业医药营收4.61亿元（+17.20%）。分产品看，麻醉类营收16.68亿元（+2.08%），精神类营收6.51亿元（+4.88%），神经类收入2.22亿元（+33.70%）。麻醉板块产品结构持续优化，奥赛利定、羟考酮、阿芬太尼等镇痛新品加速推进医院准入，院端覆盖与销售规模稳步扩张。神经板块成为上半年增速最快的领域，公司加快安泰坦（氘丁苯那嗪片）院内及零售药房准入进度，驱动神经板块收入高速增长，打造公司全新增长引擎。报告期内，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为32.28%/4.26%/9.70%；麻醉板块毛利率同比提升0.87个百分点至91.67%，成本管控成效凸显。
　　后期创新药管线提速，增长梯队逐步完善：2026H1公司研发投入3.85亿元，约占总营业收入的12%，目前共有70余个在研项目。其中，麻醉镇静创新药NH600001乳状注射液已递交上市申请并顺利通过注册核查，预计2026年年底获批上市；精神分裂症药物NHL35700于2026年6月进入Ⅲ期临床，另有3个项目完成Ⅱ期临床研究，用于治疗阿尔茨海默病在研项目Protollin预计年内进入Ⅱa期。仿制药方面，右酮洛芬氨丁三醇注射液已获批，另有7个品种处于申报生产的审评阶段。短期由麻醉及BD新品贡献增量，中期由NH600001等后期管线接力赋能，公司增长动能有望进一步多元化。
　　盈利预测与投资评级：由于公司经营环境有所变化，且考虑到公司产品受集采的影响，我们将2026-2027年公司归母净利润预测值由15.23/17.60亿元调整至11.53/13.09亿元，预计2028年为14.85亿元，对应当前市值的PE分别为20/18/16倍，公司具备较强成长性且新品陆续获批放量，维持“买入”评级。
　　风险提示：集采风险；新品研发进展与市场开拓不及预期；出海商业化不及预期；医药行业政策性风险等。

　　公司发布2026年中报，1H26实现营收32.18亿元（yoy+6.91%），归母净利7.41亿元（yoy+5.74%），扣非净利7.46亿元（yoy+6.65%），收入利润延续稳健增长态势，其中2Q26营收16.08亿元（yoy+7.26%），归母净利4.23亿元（yoy+5.87%），扣非净利4.28亿元（yoy+7.03%）。我们看好公司管制麻醉产品快速放量及创新药研发持续兑现，维持“买入”评级。
　　麻醉线：管制麻醉快速增长，依托咪酯纳入部分区域集采拖累增长
　　1H26麻醉类收入16.68亿元（yoy+2.08%），主因依托咪酯纳入全国多省集采短期承压。我们预期26年大个位数增长：1）管制麻醉快速放量：我们估算1H26羟瑞舒阿收入快速增长，26年预期收入增速~20%；我们估算1H26新药富马酸奥赛利定收入快速增长，26年预期~80%增长。2）非管制麻醉药：依托咪酯已纳入河北、川渝、广东等区域集采，分别于25年初、25年7月和26年初执行，考虑基数问题，我们估算1H26销售同比承压，26年全年略有下滑。
　　精神板块稳定，神经板块强势增长
　　1）精神线：1H26精神类收入6.51亿元（yoy+4.88%），考虑到公司6M25获得苑东生物奥沙西泮国内独家商业化权益，12M25获得绿叶制药利培酮微球和两款帕利哌酮注射液国内独家商业化权益，我们预计精神线26年大个位数增长；2）神经线：1H26神经类收入2.22亿元（yoy+33.70%），我们估算1H26氘丁苯那嗪片收入快速增长，我们预计26年~80%增长，神经线收入超40%增长。
　　研发加速推进，富马酸奥赛利定和氘丁苯那嗪片开启新品收获期
　　1）富马酸奥赛利定（TRV130）：μ阿片激动剂，已于5M23获批上市并于23年底纳入国家医保，有望与芬太尼系列协同共振，我们预期收入峰值20+亿元；2）安泰坦（氘丁苯那嗪片）：2M24自Teva引进，20年底纳入国家医保，我们预期收入峰值10+亿元；3）早期管线：NH600001乳状注射剂（麻醉镇静，依托咪酯改构，8M25中国NDA，26年底获批上市）、NHL35700（抗精分，中国3期）、NH102（抑郁症，中国2期结束，对标度洛西汀）、NH130（下一代匹莫范色林，帕金森精神障碍，中国2期）、NH104（对标赛托雷生，失眠，中国1b/2期）、NH160030（癌痛，中国1b期）、NH140068（抗精分，中国1期）、NH300231（对标卢美哌隆，抗精分，中国1期）、NH280105（FIC，阿尔茨海默，澳洲1期）等。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持26-28年业绩预测，预计公司归母利润11.69/13.50/15.53亿元（+11%、15%、15%yoy）。SOTP估值法下给予公司287.8亿元估值（传统业务163.7亿元，创新业务124.2亿元，前值165.6/109.7亿元），上调目标价至28.34元（前值27.10元，主因创新药业务进展上调估值）。
　　风险提示：带量采购核心产品销售下滑的风险，产品研发进度不达预期。

　　事件简评
　　8月18日，公司公告当日两款1类新药获国家药监局批准开展临床，这两款分子分别是：NH302注射液（外周选择性Kappa受体激动剂，镇痛）；NH130枸橼酸盐片（5-HT2A受体反向激动剂，治疗精神分裂及阿尔茨海默病精神病性障碍），同日两款一类新药进入临床体现公司加大资源推动创新转型。
　　经营分析
　　主业企稳。1）此前一天，公司发布26年半年报，26H1营收32.18亿元（同比+6.91%，下同），归母净利润7.41亿元（+5.74%），扣非归母净利润7.46亿元（+6.65%）。2）公司于25H2受到核心麻醉产品之一的依托咪脂地方集采影响（25Q3广东联盟集采开标）、而导致业绩产生波动，但进入26年以来相关影响正逐步消除，25Q2-26Q2单季公司营收分别为14.99/14.61/14.40/16.10/16.08亿元，今年以来逐季营收改善明显。3）展望26H2，依托咪脂地方集采导致的去年下半年销售低基数，但随着公司麻醉产品羟瑞舒阿以及奥赛利定的放量，公司26H2营收有望回到快速增长轨道。
　　创新加速。除今日披露两款创新分子外，1）公司目前共有20余个在研创新药项目，其中：提交上市申请项目1项（NH600001乳状注射液）；开展Ⅲ期临床研究项目1项（NHL35700片）；完成Ⅱ期临床研究项目3项（YH1910-Z02注射液、NH102片、YH1910-Z01鼻喷剂）；开展Ⅱ期临床研究项目1项（NH130片）；开展Ⅰ期临床研究项目8项（Protollin鼻喷剂、NH160030片、NH140068片、NH280105胶囊、NH300231片、NH104片、枸橼酸舒芬太尼注射液（新增适应症）、NH601缓释胶囊）；获得临床试验通知书项目1项（NH601缓释胶囊）；其余项目均处于临床前研究阶段。2）公司还建立了一系列拥有差异化功能的国内领先技术平台，如积极探索人工智能技术，加快数智化研发能力建设，组建AI智能研发团队；如前瞻布局抗体-寡核苷酸偶联物（AOC）技术，探索AOC在罕见病、神经退行性疾病等领域应用潜力。
　　风险提示
　　管制类精麻药品降价风险、新品销售不及预期风险、研发不及预期风险。

　　事件概述
　　2025年公司业绩短期承压，收入端实现平稳增长，但利润端有所下滑。全年实现营业收入59.1亿元，yoy+3.7%；实现归母净利润10.6亿元，yoy-7.5%；扣非归母净利润为10.6亿元，yoy-7.5%。利润下滑我们分析主要系公司持续加大研发投入及市场推广力度，研发费用和销售费用分别同比增长15.1%和6.5%，增速超过收入增速。经营性现金流表现稳健，全年净额达10.8亿元，yoy+17.7%，显示出良好的回款能力。
　　分季度看，公司业绩呈现前高后低的态势。26Q1-Q4单季度收入分别为15.1亿、15.0亿、14.6亿、14.4亿元；归母净利润分别为3.0亿、4.0亿、4.1亿和-0.5亿元。26Q4出现亏损，我们认为低于市场预期，推测主要原因为年底销售费用、研发费用等集中确认所致。
　　2026Q1业绩符合市场预期，展现稳健开局。公司实现营收16.1亿元（yoy+6.6%），归母净利润3.2亿元（yoy+5.6%），扣非归母净利润3.2亿元（yoy+6.2%）。
　　核心业务分化，神经类产品线成为增长新引擎
　　麻醉类业务：作为公司基本盘，全年实现收入31.2亿元，同比微增1.8%。增速放缓。
　　精神类业务：实现收入11.9亿元，同比小幅下滑1.1%。该板块短期增长乏力，但公司通过外延合作积极破局。报告期内，公司与绿叶制药达成战略合作，获得瑞可妥、瑞百莱、美比瑞三款抗精神病药长效针剂的独家商业化权利。
　　神经类业务：成为全年最大亮点，实现收入3.7亿元，同比高速增长67.5%。
　　研发投入持续加码，创新管线步入收获期
　　2025年公司研发投入6.8亿元，yoy+15.1%，研发费用率提升至11.6%。高强度的投入正逐步转化为丰硕的管线成果，公司创新价值亟待重估。
　　核心产品NH600001乳状注射液：作为1类创新药，已于报告期内提交NDA，我们预计2026年有望获批上市。该产品是依托咪酯的改构药物，有望解决现有产品痛点，拓展应用场景，是公司近期最重要的业绩催化剂。
　　后续梯队丰富：公司拥有超过20项在研创新药，覆盖精神分裂症、抑郁症、阿尔茨海默症、帕金森病等CNS核心领域。其中，从丹麦灵北引进的NHL35700（精神分裂症）已完成II期临床，将于2026年进入III期；与哈佛医学院合作的Protollin鼻喷剂（阿尔茨海默症）已在美国完成I期临床，将于2026年进入II期。
　　投资建议
　　我们调整盈利预测，预计公司2026-2027年营收分别为65.5、72.3亿元（前值为69.1、77.0亿元），对应增速分别为10.7%、10.4%；归母净利润为13.3、15.1亿元（前值为14.8、16.9亿元），对应增速分别为25.5%、13.7%，EPS为1.31、1.49元（前值为1.46、1.66元）；新增2028年预计收入为79.4亿元，归母净利润为16.6亿元，EPS为1.64元，对应2026年4月23日21.37元/股收盘价，PE分别为16/14/13X；维持“增持”评级。
　　风险提示
　　医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；行业政策风险。