Referring to the 3Q24 profit performance and in view of yet-to-rally procurement demand from clients, we trim our revenue forecasts for Comix’s B2B VBP segment, and project 2024/2025/2026 attributable NP at RMB214/267/329mn (previous: RMB221/276/340mn), with EPS of RMB0.30/0.37/0.46. We value the stock at 19x 2025E PE, in line with its peers’ average on Wind consensus, for our target price of RMB7.03 (previous: RMB5.27, based on 17x 2024E PE, with 2024E EPS of RMB0.31, in line with its then peers’ average). Maintain BUY.

　　公司发布三季报：Q3实现营收33.99亿元（yoy+2.78%），归母净利6381.41万元（yoy-5.79%）。24Q1-3实现营收83.96亿元（yoy+8.20%），归母净利1.59亿元（yoy+6.89%）。Q3营收边际有所降速（Q1/Q2营收同比增速分别为14.7%/10.4%），我们判断主要系客户下单节奏影响，10月份起公司重要客户下单重新步入正常轨道，Q4营收增速有望提振。公司深耕B2B办公主业，有望持续受益阳光采购大趋势，同时云视频业务持续调整，未来有望逐步减亏，看好公司办公集采业务成长机会，维持“买入”评级。
　　前三季度B2B主业营收稳步增长，期待Q4增长提速
　　据公司公告，24Q1-3公司B2B集采业务营收78.04亿元,同比增长8.91%），净利润2.51亿元，同比增长16.32%，公司持续聚焦央企、央管金融机构、政府、世界500强等优质大客户，核心大客户销售规模保持领先，新中标关键项目持续新增，带动前三季度B2B主业稳步前行；其中，单三季度收入增速边际有所放缓，我们判断主要系三季度公司部分大型项目续标后重新上线、客户下单节奏有所扰动，期待Q4增速动能恢复。此外，我们预计好视通业务仍在持续调整中，2024年起好视通战略性聚焦智慧教育领域，同时持续内部调整，期待2025年减亏。
　　前三季度毛利率同比上升0.03pct，期间费用率同比下降0.09pct
　　24Q1-3销售毛利率同增0.03pct至8.72%，维持稳健，其中Q3单季毛利率同降0.67pct至7.45%，我们判断主要系业务结构变化等所致。24Q1-3期间费用率同降0.09pct至5.99%，其中销售费用率同增0.31pct至4.55%，我们判断主要系差旅费及中介服务费提升所致；管理+研发费用率同降0.34pct至2.00%，我们判断主要系公司加强降本控费所致；财务费用率同降0.07pct至-0.57%，主要系利息费用减少所致。综合影响下，24Q1-3销售净利率同降0.04pct至1.78%，其中Q3单季净利率同降0.19pct至1.80%。
　　盈利预测与估值
　　结合公司Q3业绩表现，考虑到客户采购需求仍待复苏，我们略下调B2B集采业务收入预测，预计24-26年归母净利分别为2.14/2.67/3.29亿元（前值2.21/2.76/3.40亿元），对应EPS分别为0.30/0.37/0.46元，我们切换至25年估值，参照可比公司25年Wind一致预期PE均值为19倍，给予公司25年19倍PE，目标价7.03元（前值5.27元，对应24年EPS为0.31元，基于目标PE为17倍vs行业平均17倍），维持“买入”评级。
　　风险提示：需求复苏不及预期，客户拓展不及预期，云视频行业竞争加剧。

　　事件。齐心集团发布2024年三季报，2024Q3实现营收/归母净利润/扣非净利润33.99/0.64/0.65亿元，同比变动+2.78%/-5.79%/-10.44%；24年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润83.96/1.59/1.57亿元，同比变动+8.20%/+6.89%/+7.38%。
　　客户下单节奏有变，预计四季度重回高速增长区间。24Q3收入同增2.78%，整体收入增速下降，我们认为或为B2B业务下游客户内部下单节奏有变。好视通方面公司聚焦教育场景，预计25年在取得更好的业绩表现。
　　好视通仍在内部调整中致盈利水平略降。24Q3归母净利润/扣非净利润0.64/0.65亿元，同比分别下降5.79%/10.44%，毛利率/净利率分别为7.45%/1.80%，同比分别下降0.67/0.19pct，我们认为毛利率下降主因好视通业务的拖累；费用率方面，24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.42%/0.40%/0.13%/-0.12%，同比分别变化+0.53/-0.55/-0.04/-0.08pct，整体费用保持平稳。24Q3公司经营活动现金流量净额为0.77亿元，同增27.44%，主因收到的增值税返还增多所致。24Q3应收票据及账款为34.08亿元，同增17.40%，应收转款及票据周转天数为162天，同比增加8天。24Q3CAPEX为0.09亿元，同增20%。
　　展望未来：办公集采及MRO方面：公司以平台服务模式构建高附加值行政办公运维物资解决方案，围绕客户需求提升服务能力，重点发展MRO解决方案，配套数字化工会福利解决方案与营销物料解决方案，加强产品整合、供应链管理、资金周转、快捷交付能力，努力提升内占比；未来公司将与客户合作，建立MRO自主品牌进一步提升该业务盈利水平。自主品牌方面：需求面临收缩挑战，公司锁定渠道多元化、产品创新化、产供销一体化、信息数字化和品牌情感化等打造公司核心能力。云视频业务：持续优化客户结构，聚焦预算充足客户，并持续优化人员数量降本增效。员工福利业务：定制化满足客户需求，提高自身盈利。
　　投资建议：2024年办公集采依然是行业中确定性较强的方向。公司调整客户结构后，聚焦核心客户的办公物资采购，深挖客户业务需求，相比于国企、地方政府等回款安全性更高，同时伴随党政军线上化采购渗透率持续提升，看好公司B2B业绩持续兑现，随小B客户业务和云视频业务线调整完成，2024年减亏可期。预计公司2024-2026年归母净利润为2.4/3.3/3.8亿元，对应PE为18X/13X/11X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：办公集采线上化渗透不及预期，市场竞争加剧。

Revenue/attributable NP grew robustly in 1H24; maintain BUY
Comix Group’s (Comix) 1H24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP came to RMB4,997/95/92mn (up 12.22/17.55/25.03% yoy). Its attributable NP growth rate was lower than its recurring NP growth rate, which we attribute to asset and credit impairments of RMB38mn in 1H24. For 2Q24, its revenue/attributable NP were RMB2,807/45mn (up 10.39/25.68% yoy). In view of sustained adjustments in the cloud video business, we lower our revenue estimates for Comix, and project 2024/2025/2026 attributable NP at RMB221/276/340mn (previous: RMB242/304/379mn), corresponding to EPS of RMB0.31/0.38/0.47. We value the stock at 17x 2024E PE, in line with its peers’ average on Wind consensus, for our target price of RMB5.27 (previous: RMB7.48). BUY.
B2B main business robust; sales of self-owned brand up
Comix’s 1H24 revenue from B2B office products and new stationery business was RMB4,970mn (+12.71% yoy) and NP was RMB146mn (+22.7% yoy), mainly because: 1) the B2B business still focused on large and high-quality customers (ie, central SOE enterprises, central financial institutions, governments, and the largest 500 companies worldwide). Comix continued to record leading sales among its core big customers, maintained active client development, and saw order backlog rise steadily; and 2) Comix strengthened customer development, product promotion, and all-channel product value chain management online and offline for its self-owned stationery brands, which enhanced self-owned brand business sales in 1H24. In addition, the internet SaaS revenue for 1H24 dipped 37.62% yoy to RMB27mn, with loss in NP widening by 34.21% yoy to RMB-51mn, chiefly due to the soft performance of the Hao Shi Tong business.
Cementing advantages in main business; secured multiple projects
Per its 1H24 results report, China’s enterprise product procurement totaled c. RMB175.4tn in 2023 (+1.1% yoy), with the value of digital procurement at c. RMB17.2tn (+15.2% yoy), implying an online penetration of 9.8% and pointing to huge market potential. In 1H24, Comix secured multiple volume-based procurement projects in fields like office administrative supplies and MRO industrial products from the likes of China Southern Power Grid, China Huaneng, China Railway, Genertec, and Industrial Bank. Of the 97 central SOE enterprises, Comix now serves over 50%. With stepped-up existing and new client development, we expect its B2B main business to grow robustly going forward.
Risks: slower demand recovery; disappointing customers development; more intense competition in cloud video market.

　　事件：
　　公司发布2024年中报：
　　2024H1公司实现收入49.97亿元，同比+12.22%；归母净利润0.95亿元，同比+17.55%。其中，2024Q2公司实现收入28.07亿元，同比+10.39%;归母净利润0.45亿元，同比+25.68%。收入稳步增长，利润增速高于收入。
　　2024H1公司经营活动现金流量净额1.34亿元,同比+19.56%，公司运营数字化能力提升，业务流程运营效率改善，客户回款加快，经营性现金流表现较好。
　　B2B业务稳步增长，SaaS软件服务拖累
　　2024H1公司B2B业务、SaaS软件服务收入分别为49.70、0.27亿元，同比分别+12.71%、-37.62%。B2B业务稳步增长，主要得益于公司在核心大客户销售规模继续保持领先，并持续开发新客户。SaaS软件服务营收下滑，对整体收入增长有所拖累。
　　盈利能力略有提升，B2B业务盈利同比向上
　　2024H1公司毛利率、净利率分别为9.58%、1.76%，同比分别+0.47pct、+0.08pct，其中2024Q2公司毛利率、净利率分别为9.12%、1.47%，同比分别+0.79pct、+0.16pct，盈利能力略有提升。分业务看，2024H1公司B2B业务、SaaS软件服务毛利率分别为9.59%、9.27%，同比分别+0.80pct、-32.57%；净利润分别为1.46、-0.51亿元。受益于业务结构优化以及运营数字化能力提升，B2B业务盈利水平同比提升；SaaS软件服务利润拖累，主要为好视通继续进行组织和业务阵线收缩。
　　投资建议：
　　齐心集团作为B2B办公物资集采领先企业，客户资源优势、品牌知名度、数字化运营和交付服务等能力突出，持续受益于阳光采购政策推进，公司存量客户放量及新增客户拓展。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.40/2.88/3.32亿元，同比分别+211.82%/+20.09%/+15.43%，对应PE分别为14/12/10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　下游客户需求释放不及预期风险；客户拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

　　公司公告2024年中报，业绩略超预期。24H1实现收入49.97亿元，同比增长12.2%；实现归母净利0.95亿元，同比增长17.6%；扣非净利润0.92亿元，同比增长25.0%；24Q2单季收入28.07亿元，同比增长10.4%；归母净利润0.45亿元，同比增长25.7%；扣非净利润0.48亿元，同比增长55.0%。
　　B2B业务持续聚焦国央企核心客户，强化MRO服务解决能力，搭建数字化平台降本增效，实现收入稳步增长和利润率的提升。24H1公司B2B办公物资集采业务及品牌新文具实现营业收入49.70亿元，同比增长12.7%，实现净利润1.46亿元，净利润率2.9%，同比提升0.2pct。B2B数字化能力提升、流程运营效率改善，客户回款加快，24H1经营活动产生的现金流1.34亿元，同比增长19.6%。1）持续聚焦央企、央管金融机构、政府等优质大客户：新客户开发能力持续增强，巩固大客户资源优势，通过持续履约与新增中标大客户集采项目，深挖客户一站式办公物资采购和服务需求，储备订单规模持续增长；2）强化MRO生产运维服务解决能力：顺应集采趋势，扩大MRO品类，持续满足客户非生产场景需求，并打造完整的交付履约网络、配套现场服务人员，强化MRO在生产运维服务上的场景解决能力。MRO收入占比持续提升，服务多家大型企业客户，成为核心业务和主要收入来源之一；3）数字化运营平台提升效率、降本增效：打造数采、云采和易采三大解决方案，构建适配多业务场景、多模式的数字化运营平台，提升团队服务半径和投标效率，节省后端运营费用，有效提升效率和交付能力。
　　云视频调整改善、减员增效，期待后续扭亏。24H1云服务业务实现营业收入0.27亿元，实现净利润-0.51亿元。好视通继续进行组织和业务阵线的收缩，对非聚焦类的产品线研销组织机构和地区分支进行人员结构优化，轻量化战队实现精准聚焦发展，后续有望通过开源节流、降本增效实现扭亏。
　　齐心集团作为办公行业领军企业不断创新，深耕核心优质客户及行业，持续完善产品类型及业务场景。短期，B2B业务顺应集采数字化趋势，公司持续优化客户结构，聚焦国央企大客户保证订单稳定性，深耕MRO等细分场景需求，加大高毛利非标产品场景服务能力，提高利润率；中长期，公司致力于打造“以用户需求为导向的集成大办公服务”平台型公司。考虑到好视通的盈利能力仍具备不确定性，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为2.38/2.92/3.59亿元，2024-2026年归母净利润分别同比+209.7%/+22.8%/+22.9%，对应PE为14/11/9X，维持增持评级。
　　风险提示：大客户拓展不及预期，云视频行业竞争加剧。