Yanghe Brewery (Yanghe) released its 2026 interim results: 1H26 total revenue/attributable NP/recurring NP came in at RMB10,540/2,602/2,449mn, down 28.8/40.1/42.1% YoY; 2Q26 total revenue/attributable NP/recurring NP stood at RMB2,355/155/21mn, down 36.9/78.0/96.6% YoY. By product, the company continued to roll out the seventh-gen Ocean Blue in and outside Jiangsu, develop mass-market price-point products such as Yanghe Daqu and high-line plain-bottle liquor, while focusing on core products such as Dream Blue M6+ and streamlining low-efficiency SKUs. By channel, Yanghe maintained its volume-control, price-stabilization, and inventory-reduction strategy, tilting resources toward real sell-through and consumer engagement. Organizationally, the region-led, zone-coordinated marketing system is taking shape, which could improve brand synergy and market-response efficiency. Looking ahead, we expect operating performance to improve as external demand recovers, channel inventory declines, and organizational adjustments take effect. Maintain BUY.
Awaiting earnings rebound on external demand recovery; BUY
Yanghe remains under short-term pressure on sell-through and reported revenue due to external conditions, but its advantages in brand value, distribution network, and production capacity remain intact. The company continues to destock, stabilize its pricing system, and improve channel profitability, while advancing fine-tuned adjustments to organizational structure, channel model, and brand portfolio, which could solidify the foundation for long-term development. Given that 2Q26 profit has already turned positive, the earlier adjustment phase may be nearing its end, and we expect net margin to stabilize going forward. We raise our 2026-2028 EPS forecasts to RMB1.94/2.14/2.45 (previous: RMB1.32/1.42/1.64). Considering that some comparable companies have volatile 2026 earnings while 2027 profit performance tends to stabilize, we reference its comparable companies' average 2027E PE of 25x (Wind consensus) and assign the company 25x 2027E PE, yielding our target price of RMB53.50 (previous: RMB66.00, based on 50x 2026E PE vs. comparable companies' then 50x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: Intensifying industry competition, weaker consumption demand than we expect, food-safety issues, and price hike pass-through weaker than we expect.

　　事件：2026年8月26日，洋河股份发布2026年中报。2026H1公司实现营收105.40亿元，同比-28.76%；归母净利润26.02亿元，同比-40.10%；扣非归母净利润24.49亿元，同比-42.12%。2026Q2公司实现营收23.55亿元，同比-36.86%；归母净利润1.55亿元，同比-78.04%；扣非归母净利润0.21亿元，同比-96.55%。
　　Q2加速出清，推进渠道调整。26Q2公司延续出清节奏，营收/归母净利润同比分别-36.86%/-78.04%，降幅环比Q1加速。1）分产品：26H1公司中高档酒/普通酒分别实现营收90.78/12.47亿元，同比分别-28.36%/-32.24%。公司聚焦主导品牌，推动第七代海之蓝全国化布局和天之蓝省外重点市场突破，持续优化梦系列资源配置，金M9升级，不断巩固提升品牌势能。2）分市场：26H1公司省内/省外营收分别为43.91/59.34亿元，同比分别-38.34%/-19.72%。公司以“整顿秩序、稳定价盘、恢复信心”为阶段性目标，夯实市场发展基础，进一步聚焦江苏、环苏及省外其他重点市场，合理优化资源配置。3）分渠道：26H1公司批发经销/线上直销分别实现营收101.18/2.07亿元，同比分别-29.21%/-6.01%；截至26H1末，省内/省外经销商数量分别为2817/5016家，26H1分别净减少116家/422家。公司推进核心终端打造、网点提质增效与终端开瓶动销，同时规范价格体系与政策，强化价格秩序管控，主导产品价格趋稳回升。
　　收入下滑致使费用率提升，盈利端承压。26Q2公司销售毛利率为66.19%，同比-7.13pct；销售/管理费用率同比分别+6.11/+8.32pct；税金及附加费用率同比-0.53pct；最终录得归母净利率为6.59%，同比-12.36pct。26Q2公司销售收现/经营性现金流净额分别为24.80/-16.04亿元，同比分别-3.63%/+16.45%，现金流表现好于营收。截至26Q2末，公司合同负债43.04亿元，环比/同比分别-11.11/-15.74亿元。
　　盈利预测及投资评级：公司积极调整，控货挺价，促进动销，去化库存，聚力核心市场深耕，期待出清筑底后逐步改善。考虑到白酒行业目前仍处于调整期，我们下调公司盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为143.21/150.28/161.07亿元（前值为163.61/171.77/184.13亿元），同比-25.5%/+4.9%/+7.2%；归母净利润分别为19.72/21.20/23.36亿元（前值为24.00/25.67/27.22亿元），同比-10.6%/+7.5%/+10.2%；EPS分别为1.31/1.41/1.55元，对应PE分别为29.9/27.8/25.2X，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端动销不及预期；经销商盈利情况不及预期；批价波动风险。

　　事项：
　　公司公布2026年中报，26H1实现营业收入105.4亿元，同降28.8%，归母净利润26.0亿元，同降40.1%，扣非净利润为24.5亿元，同降42.1%。单Q2实现营业收入23.5亿元，同降36.9%，归母净利润1.6亿元，同降78.0%，扣非净利润0.2亿元，同降96.6%。单Q2回款24.8亿元，同降3.6%，经营现金流量净额-16.0亿元，去年同期为-19.2亿元。合同负债43.0亿元，环比Q1末减少11.1亿元。
　　评论：
　　Q2报表继续纾压，省外降幅收窄。单Q2收入同降36.9%，归母净利润/扣非净利润分别同比-78.0%/-96.6%，报表加速纾压。分产品看，上半年中高档酒/普通酒收入分别同比-28.4%/-32.2%，结合渠道反馈，上半年渠道整体在降库，梦6+稳价、减少发货，水晶梦、天之蓝预计动销下滑15%+，第七代海之蓝加强省内铺货，目前推广进度较好，考虑新老交替，预计下滑双位数，双沟、洋河大曲等持续去库，预计下滑30%+。分地区看，省内/省外收入分别同比-38.3%/-19.7%，省内加速卸下压力，省外降幅逐步收窄，上半年省外经销商减少422家，库存降至2-3个月左右。
　　结构降级拖累毛利率、刚性费用支出下净利率大幅下降。单Q2毛利率66.2%，同降7.1pcts，主要系Q2重点推广第七代海之蓝、产品结构有降级。税费端，营业税金率同降0.5pct，公司已在减少广告促销等费用支出，但由于刚性费用支出较多，整体波动率较大，销售费用率同增6.1pcts，管理费用率同增8.3pcts，综上归母净利率6.6%，同降12.4pcts。现金流方面，Q2回款同降3.6%，经营性现金流净额-16.0亿元，去年同期为-19.2亿元，压力仍在，Q2末合同负债43.0亿元，环比Q1末减少11.1亿元。
　　中秋回款积极性环比回升，下半年重点关注海之蓝推广反馈。上半年公司务实梳理经营，渠道库存降至3个月左右可控水位，价格管控较好，渠道利润逐步修复，近期公司给予中秋旺季回款政策，渠道回款积极性提升。展望下半年，公司省外重点推广第七代海之蓝，后续核心关注旺季海之蓝动销反馈；省内全线产品一起抓，维护省内份额和基本盘。
　　投资建议：报表包袱已卸下，关注第七代海之蓝推广及动销成效。全年维度看，公司报表包袱已卸下，当前动销开瓶>渠道出库，库存有效降低，价盘稳健，渠道状态已有改善。下半年公司省外重点推广第七代海之蓝，省内努力保障基本盘，需重点关注海之蓝推广及动销表现。结合公司经营表现，我们调整2026-2028年EPS预测值为1.38/1.68元/1.94元（原预测值为1.76/2.10元/2.59元）。今年公司处在调整落地及产品推广期，预计27年成效兑现更明显，考虑公司全国化的品牌势能和渠道基础仍在，维持目标价为53元，维持“强推”评级。
　　风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、省外推广不及预期。

　　事件
　　2026年08月26日，洋河股份发布2026年半年报：2026H1总营收105.40亿元（同比-29%），归母净利润26.02亿元（同比-40%），扣非净利润24.49亿元（同比-42%）。其中2026Q2总营收23.55亿元（同比-37%），归母净利润1.55亿元（同比-78%），扣非净利润0.21亿元（同比-97%）。
　　投资要点
　　渠道持续出清，盈利能力继续承压
　　2026H1白酒行业处于深度调整阶段，存量博弈格局延续，行业分化持续加剧，消费动能偏弱。公司坚持以“正心正念，践行长期主义；稳扎稳打，夯实市场基础”为指导思想，扎实推进各项经营工作，持续构筑企业稳步运营与可持续发展的内生动能。毛利率方面，2026H1/2026Q2分别同比-2pct/-7pct至73.4%/66.2%，系产品结构变化所致。费用率方面，销售费用率2026H1/2026Q2分别同比+1pct/+6pct至15.7%/27%，管理费用率2026H1/2026Q2分别同比+3pct/+8pct至8.6%/19.7%。2026H1财务费用-0.6亿元（同增59%），系存款金额减少及利率下降，利息收入相应减少所致。综合作用下，净利率2026H1/2026Q2分别同比-5pct/-12pct至24.6%/6.5%。2026H1经营活动现金流净额3.35亿元（同减46%），系营业收入减少，销售商品、接受劳务收到的现金相应减少所致。2026H1末合同负债43亿元，同减27%。
　　量跌价升稳市场，优化渠道结构
　　2026年公司坚定落实“整顿秩序、稳定价盘、提振信心、强化协同、促进动销”二十字方针，紧扣“调结构、强主导、稳价格、控库存、提信心”工作主线。基于“聚焦品牌、聚焦区域、聚焦人员”的战略要求，公司去年推进营销体系组织变革，一是由分品牌运作调整为分战区运作，在战区内对各品牌进行整合，战区对各品牌统筹管控；二是组织架构优化，实现组织的精简、区域间人员流动，激发人员活力。通过精简机构、整合资源、优化队伍，实现从“分散作战”向“区域精耕、一体化统筹”的模式转变。量价拆分来看，2026H1白酒营收103.25亿元（同减28.85%），销量5.37万吨（同减31.4%），对应吨价19.24万元/吨（同增3.7%），实现量跌价升，持续稳市场。2026H1中高档酒/普通酒营收分别同减28.4%/32.2%至90.78/12.47亿元。区域来看，2026H1省内/省外营收分别同减38%/20%至43.9/59.3亿元，省内外营收比例为43%：57%。截止2026H1末，公司共有7833个经销商，净减少538家。
　　盈利预测
　　当前受政策调整、需求收缩、场景转移等因素影响，市场分化进一步加剧，其中高端白酒相对稳健，大众价位韧性凸显，次高端与中端市场持续承压，推进价格带格局重构。公司以“正心正念，践行长期主义；稳扎稳打，夯实市场基础”为工作总基调，践行“扎硬寨、打呆仗、走笨路、用正派人”的务实思路，深入推进“整顿秩序、稳定价盘、恢复信心、强化协同、促进动销”工作，围绕品质革命、品牌赋能、产品驱动、市场拓展和管理升级，系统推动企业平稳发展。根据2026年半年报，我们调整2026-2028年EPS分别为1.74/1.89/2.10元（前值分别为1.43/1.56/1.72元），当前股价对应PE分别为23/21/19倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示：
　　宏观经济下行风险，区域市场竞争加剧风险，食品安全风险，新品推广不及预期等。

　　公司公告2026年半年报，26H1总营收/归母净利润/扣非归母净利润105.40/26.02/24.49亿元，同比-28.8%/-40.1%/-42.1%；26Q2总营收/归母净利润/扣非归母净利润23.55/1.55/0.21亿元，同比-36.9%/-78.0%/-96.6%。产品端，公司继续推动第七代海之蓝省内外导入，发展洋河大曲、高线光瓶酒等大众价位产品，同时聚焦梦之蓝M6+等主导产品并精简低效SKU；渠道端，公司延续控量稳价和去库存策略，资源向真实动销与消费者运营倾斜。组织端，区域主导的战区统筹营销体系逐步落地，品牌协同和市场响应效率有望改善。展望未来，期待公司在外部需求恢复、渠道库存下降和组织调整见效下经营持续改善，维持“买入”评级。
　　26H1立足长期健康发展，聚焦主导产品、重点市场
　　产品端，26H1公司中高档酒/普通酒实现营业收入90.78/12.47亿元，同比-28.4%/-32.2%；公司白酒业务收入同比-28.9%，其中销量/吨价同比分别-31.4%/+3.6%。公司稳步推动第七代海之蓝在省内外市场导入，并发展洋河大曲、高线光瓶酒等产品聚焦大众需求价位。26H1海之蓝表现相对稳健，天之蓝延续宴席等大众消费场景培育；梦3及梦6+所在次高端价格带受商务需求偏弱和行业竞争影响仍有压力。公司持续聚焦海天梦核心品系，推进产品线瘦身和价格体系优化，为长期健康发展蓄力。市场端，26H1省内/省外实现营业收入43.91/59.34亿元，同比-38.3%/-19.7%；26H1批发经销/线上直销收入同比分别-29.2%/-6.0%。公司坚持全国一盘棋，聚焦江苏、环苏及省外重点市场，通过数字化营销和开瓶动销数据调控发货节奏，稳定渠道价格和库存水平。26H1末省内/省外经销商分别为2817/5016家，较25年末减少116/422家，针对经销商和低效渠道的梳理仍在进行。
　　26Q2延续调整，净利率同比承压
　　26H1公司毛利率同比-1.7pct至73.4%，其中26Q2同比-7.1pct至66.2%；26H1销售费用率同比+1.2pct至15.7%，其中26Q2同比+6.1pct至27.0%，主要系收入降幅大于销售费用降幅；26H1管理费用率同比+2.7pct至8.6%，其中26Q2同比+8.3pct至19.7%；26H1税金及附加率同比+1.1pct至17.5%，其中26Q2同比-0.5pct至17.8%。最终26H1/26Q2归母净利率同比-4.7/-12.4pct至24.7%/6.6%，盈利能力表现承压。同时，公司26H1销售回款87.38亿元，同比-29.4%；经营活动产生的现金流量净额3.35亿元，同比-45.7%。26Q2末公司合同负债与其他流动负债合计48.17亿元，同比/环比分别减少12.84/7.52亿元。
　　期待外部需求复苏改善公司业绩，维持“买入”评级
　　公司受到外部环境影响，动销和报表收入短期仍有压力，但其品牌价值、渠道网络和产能储备优势不改。公司持续去库存、稳定价格体系并改善渠道利润，同时推进组织架构、渠道模式和品牌序列的精细化调整，有望夯实长期发展基础。考虑26Q2公司利润已经回正，前期调整或进入尾声，预计未来净利率表现将趋稳，我们上调26—28年EPS为1.94/2.14/2.45元（前值1.32/1.42/1.64元）。考虑到部分可比公司26年业绩波动较大，27年利润表现趋于平稳，参考可比公司27年均PE25倍（Wind一致预期），给予公司27年25xPE，目标价53.50元（前次目标价66.00元，可比公司估值26年50xPE，给予公司26年50xPE），维持“买入”。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题，提价传导不及预期。

　　事件：公司发布2026半年报，其中2026H1公司收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为105.4/26.0/24.5亿元，分别同比-28.8%/-40.1%/-42.1%；经测算，2026Q2公司收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为23.5/1.6/0.2亿元，分别同比-36.9%/-78.0%/-96.6%，期间销售收现同比下滑3.6%，2026Q2收入表现低于预期，深度调整延续。
　　省内竞争加剧，次高端以上价位受压制。分区域看，2026H1公司省内、省外收入分别同比-38.3%、-19.7%，省内收入下滑明显，主要系省内挤压式竞争加剧，公司渠道仍处于蓄力阶段，省外调整推测主要系山东、安徽区域受影响明显。分产品看，2026H1公司中高档酒、普通酒收入分别下滑28.4%、32.2%，推测下滑幅度梦之蓝M6+/M3+>天之蓝/海之蓝，次高端以上价位仍受明显需求侧压制。
　　产品结构影响毛利率表现，叠加费率波动净利率承压。2026Q2公司毛利率同比-7.1pct，预计主要系次高端以上价位产品需求承压导致产品结构下移。费用端，刚性支出以及规模效应收缩导致公司费率波动较大，Q2销售/管理/研发/财务费用率分别+6.1/+8.3/+1.2/+0.8pct。综上，2026Q2公司扣非归母净利率同比-15.6pct。
　　深度调整延续，公司仍处于转型阶段。公司连续多个季度收入负增长，我们认为核心因素按权重主要系：1）渠道2021年以来处于修复阶段，渠道推力相对弱化。从库存维度看，公司库销比改善明显，但核心在于产品盈利空间收窄、渠道推力放缓，库存周转率仍相对较低；2）2024年核心压力在于次高端，2025、2026年白酒需求侧压力扩散至高端价位，白酒价格带下沉延续，省外高端价位竞品挤压明显。
　　根据公司2025年公告，更新2025年财务数据，基于2025年基数并结合2026H1公司经营情况，下调2026-2027年预测，并新增2028年预测。我们预计公司26-28年EPS分别为1.20、1.33、1.49元（26-27年EPS前值为3.85、4.50元）。参考可比公司，给予公司2026年35倍市盈率，下调目标价至42.00元（前值为84.70元），考虑到公司仍处于转型阶段，调整至增持评级。
　　风险提示
　　白酒消费疲软、省内竞争加剧、省外推广不及预期。

　　事项：
　　公司发布2026年半年度报告，2026上半年实现营业收入105.40亿元，同比28.76%；归母净利润26.02亿元，同比40.10%。2026Q2实现营业收入23.55亿元，同比36.86%；归母净利润1.55亿元，同比78.04%。
　　平安观点：
　　行业仍处深度调整期，公司酒类业务承压。上半年，白酒行业处于存量竞争、分化加剧的深度调整期。公司坚持以“正心正念，践行长期主义；
　　稳扎稳打，夯实市场基础”为指导思想，扎实推进各项经营工作，持续构筑企业稳步运营与可持续发展的内生动能。2026H1，公司中高档酒营收90.78亿元，同比28.36%；普通酒营收12.47亿元，同比32.24%。
　　着力稳定价盘，夯实市场发展基础。上半年，公司以“解决问题、出清风险”为主要任务，以“整顿秩序、稳定价盘、恢复信心”为阶段性目标，夯实市场发展基础；进一步聚焦江苏、环苏及省外其他重点市场，合理优化资源配置，稳固大本营市场和省外核心市场。2026H1，公司批发经销渠道营收101.18亿元，同比29.21%；线上直销营收2.07亿元，同比6.01%。2026H1，省内营收43.91亿元，同比38.34%；省外营收59.34亿元，同比-19.72%。
　　看好公司长期发展，维持“推荐”评级。考虑到白酒行业处于深度调整阶段，存量博弈格局延续，行业分化持续加剧，消费动能偏弱，我们下调公司2026-28年归母净利润预测为17/19/21亿元（原值为21/26/32亿元）。公司坚持以消费者为中心，立足市场需求导向，为消费者提供高品质产品，看好公司长期发展，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

　　事件：洋河股份发布2026年半年报，26H1公司实现总营收105.40亿元，同比-28.8%；实现归母净利润26.02亿元，同比-40.1%；实现扣非归母净利润24.49亿元，同比-42.1%；其中26Q2实现总营收23.55亿元，同比-36.9%，实现归母净利润1.55亿元，同比-78.0%；实现扣非归母净利润0.21亿元，同比-96.6%。
　　Q2大幅出清，降幅环比扩大。分产品，26H1公司中高档酒/普通酒分别实现收入90.78/12.47亿元，同比-28.4%/-32.2%，毛利率分别为79.4%/36.9%，同比-0.84/-9.31pct。
　　渠道调整加速。分渠道，26H1公司批发经销/线上直销分别实现营收101.18/2.07亿元，同比-29.2%/-6.0%。分区域，26H1公司省内/省外分别实现营收43.91/59.34亿元，同比-38.3%/-19.7%。截至26H1，公司经销商数量合计7833家，相较25年末净减少538家，其中省内/省外经销商数量分别-116/-422家。
　　收入下行推高费用率，利润率承压。费用端，26H1年公司期间费用率为24.5%，同比+4.63pct；其中销售/管理费用率分别为15.7%/8.6%，分别同比+1.22/+2.74pct。26Q2公司期间费用率为46.6%，同比+16.39pct；其中销售/管理费用率分别为27.0%/19.7%，分别同比+6.11/+8.32pct。费用率持续上升主要由于收入下滑。利润端，26H1公司毛利率/归母净利率分别为73.4%/24.7%，分别同比-1.67/-4.67pct。26Q2公司毛利率/归母净利率分别为66.2%/6.6%，分别同比-7.13/-12.36pct。合同负债方面，至26Q2公司合同负债为43.04亿元，同比-26.8%，环比-20.5%。现金流方面，26H1公司销售收现87.38亿元，同比-29.4%，经营净现金流3.35亿元，同比-45.7%。
　　强力改革，期待成效。公司在25年度股东大会宣布，已完成营销架构战区制改革，73个事业部精简至47个，575家分支机构压缩至289家；建立销售完成与库存下降联动的考核新模式，形成“终端开瓶＞经销商出库＞厂家回款”良性结构。下一步将贯彻“整顿秩序、稳定价盘、提振信心、强化协同、促进动销”方针，统筹推进海7全国化、新梦9上市及梦6+复兴，坚持长期主义，不设激进增长目标，优先守护渠道与价盘稳定。成效上，全品类渠道库存降至1.8-2.2个月健康区间，较峰值下降一半。
　　盈利预测与投资建议：我们认为公司历经深度改革和调整周期，关注财报业绩探底过程及后续去库后的边际改善，预计公司26-28年实现营收172.66/181.95/192.52亿元，同比-10.1%/+5.4%/+5.8%，预计26-28年实现归母净利润20.25/24.56/28.96亿元，同比-8.2%/+21.3%/+17.9%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，新品推广不及预期，区域市场竞争加剧等。

　　投资要点：
　　报表延续调整，渠道库存合理。公司自23Q4起报表开始出清，出清节奏较早，26Q1延续出清节奏，报表相对干净，预期今年业绩有望触底回升。年初以来，公司坚持控量稳价政策不动摇，预计渠道动销开瓶＞经销商出库＞经销商回款，整体渠道信心有序恢复，主导产品库存已回归至合理状态。公司自去年下半年以来严格管控库存，并细化至分办、经销商层面，设置相应的库存红线，保障了渠道健康度。
　　产品矩阵瘦身提效，主导单品加强聚焦。公司重新梳理并深度精简产品矩阵，预计清理了约700+个SKU。分产品看，第七代海之蓝自去年底在酒店渠道率先导入，逐步更替旧版，今年春节前已完成省内全面导入，省外在春节后陆续铺货，当前批价稳定在130元左右；天之蓝则聚焦30个重点市场，通过再来一瓶、宴席政策促动销；水晶梦深耕宴席场景、预计宴席动销表现较好；梦6+以团购渠道体系修复为主，梦9焕新升级、聚焦南京苏州市场；此外光瓶酒正加速全国布局，双沟则作为补充产品贡献收入。
　　省内及环苏市场为核心，积极拉动消费者动销。公司核心围绕省内、环苏市场、省外重点市场，促进终端动销。省内帮扶大商、帮助经销商降本增效，省外做好精准投放和定点突破，尤其以河南、山东、江西、湖南等地区为主。此外，公司新成立了消费者运营部，持续强化品牌建设与消费者互动，推动渠道向消费者驱动式增长转变。
　　组织架构精简，人员优化已落实到位。自新管理层上任后，改革力度大，组织架构更扁平，人员合理精简，效率更加高效。具体来看：1）分品牌改为分战区运作，14个战区内（省内4个，省外10个）各品牌统筹，协同效率大幅提升。2）组织架构优化，预计分公司办事处精简到一半左右，干部负责人精简一半左右、剩余调整为业务岗，整体组织瘦身已调整到位，同时区域人员轮动加强，团队分散作战转为营销管理中心一体化精耕，有效激发人员活力。3）考核导向转变，从过去重视开票转为动销开瓶为导向，加强库销比管控，注重长期经营质量。
　　务实笃行，业绩有望筑底修复。公司战略方针不变，坚持以“整顿秩序、稳定价盘、提振信心，强化协同，促进动销”为核心。品牌架构围绕海天梦，做强主线单品，并以战区为单位推进品牌和产品融合，持续优化产品结构。费用层面，今年公司费投向核心单品和重点市场倾斜，削减过去的无效投入，确保资源触达终端动销，预计今年费用稳步优化，截至26Q1利润率已回归相对合理区间。当前角度看，尽管受宏观环境承压与行业需求疲软影响，短期动销承压，但公司战略布局清晰且坚定，在去年报表低基数背景下，预期业绩筑底修复，经营稳步向上。
　　盈利预测与投资建议：调整此前盈利预测，预计2026-2028年营收分别为163.45/172.61/180.13亿元，同比-14.9%/+5.6%/+4.4%，归母净利润分别为30.16/32.02/34.26亿元，同比+36.7%/+6.2%/+7.0%，对应2026年6月3日收盘价，PE为22.0/20.7/19.4倍。此外，公司承诺分红率不低于100%，对应当前股息率4%+，维持“增持”评级。
　　风险提示：省内竞争加剧；结构升级不及预期；宏观经济波动风险。

　　事件：洋河股份发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收192.11亿元，同比-33.5%；实现归母净利润22.06亿元，同比-66.9%；
　　实现扣非归母净利润21.35亿元，同比-68.8%；其中25Q4实现总营收11.21亿元，同比-17.6%，实现归母净利润-17.69亿元；实现扣非归母净利润-16.22亿元。26Q1公司实现总营收81.86亿元，同比-26.0%；实现归母净利润24.47亿元，同比-32.7%；实现扣非归母净利润24.28亿元，同比-32.9%。
　　25Q4大幅深化出清，26Q1持续调整。25年公司中高档酒/普通酒分别实现收入165.42/22.34亿元，同比-32.0%/-43.2%；其中25H2分产品营收分别为38.70/3.93亿元，同比-11.1%/-71.9%。25年公司白酒销量为10.29万千升，同比-26.0%；吨酒价格为18.24万元/吨，同比-10.2%。26Q1预计公司中高档产品以上产品承压仍相对严重，大众价格带产品如海之蓝表现相对较好。
　　25H2省外市场恢复增长，经销商队伍收缩。分渠道，25年公司批发经销/线上直销分别实现营收184.59/3.18亿元，同比-33.7%/-19.4%；其中25H2分渠道收入分别为41.66/0.97亿元，同比-25.6%/-38.2%。分区域，25年公司省内/省外分别实现营收86.19/101.57亿元，同比-32.4%/-34.5%；其中25H2分区域收入分别为14.98/27.65亿元，同比-52.5%/+6.2%。截至25年末，公司经销商数量合计8371家，相较25H1净减少238家，其中省内/省外经销商数量分别-77/-161家。
　　26Q1毛利率基本稳定，利润端下滑幅度收窄。费用端，25年公司期间费用率为35.7%，同比+11.67pct；其中销售/管理费用率分别为27.1%/9.3%，分别同比+7.99/+2.65pct。
　　26Q1公司期间费用率为18.1%，同比+1.76pct；
　　其中销售/管理费用率分别为12.5%/5.4%，分别同比+0.13/+1.41pct。费用率持续增加主要由于收入下滑。利润端，25年公司毛利率/归母净利率分别为71.6%/11.5%，分别同比-1.55/-11.63pct。26Q1公司毛利率/归母净利率分别为75.4%/29.9%，分别同比-0.18/-2.98pct。合同负债方面，至26Q1公司合同负债为54.15亿元，同比-22.9%。现金流方面，25年公司销售收现194.12亿元，同比-37.0%，经营净现金流-7.63亿元，同比转负。
　　26Q1公司销售收现62.58亿元，同比-36.2%，经营净现金流19.39亿元，同比-23.5%。
　　盈利预测与投资建议：我们认为公司历经深度改革和调整周期，关注财报业绩探底过程及后续去库后的边际改善，预计公司26-28年实现营收172.66/181.95/192.52亿元，同比-10.1%/+5.4/+5.8%，预计26-28年实现归母净利润20.25/24.55/28.95亿元，同比-8.2%/+21.3%/+17.9%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，新品推广不及预期，区域市场竞争加剧等。