2025全年公司营收下降14.16%，归母净利润下降37.95%。公司发布2025年年度报告，营收同比下降14.16%至25.85亿元，毛利率同比-2.85pcts至53.20%，销售费用率同比+4.77pcts至32.40%，管理费用率同比-0.17pcts至3.36%，由于收入端承压且销售费用支出相对刚性，归母净利率同比-4.99pcts至13.02%，归母净利润同比下降37.95%至3.36亿元。公司派发年末股息每10股现金红利3.85元，全年派息比率达到95.42%，以4月27日计算股息率为5%。
　　2026Q1营收增长14.30%，归母净利润增长15.10%，表现优异。2026Q1公司实现营收6.13亿元，同比增长14.30%，归母净利润0.65亿元，同比增长15.10%，我们判断公司2026Q1业绩的快速增长一方面受益于春节假期旺季带动家纺产品销售，同时我们判断公司2025年进行渠道库存去化和产品结构优化，2026Q1加盟商补库积极性或较好。
　　直营渠道：2025年终端客流波动导致营收下滑，公司推进直营门店结构优化。2025年公司直营渠道营收同比下降9.83%至6.63亿元，2026Q1我们预计直营业务或有快速增长，2025年毛利率同比下降4.85pcts至63.01%，截止2025年底公司直营门店数量为494家，较年初净增9家，2025年公司战略性推进直营门店结构优化，积极布局购物中心渠道，提升门店形象，同时公司重视会员体系建设，截至2025年末公司私域会员规模已突破238万，后续公司将深耕会员价值，提升服务体验。
　　加盟渠道：2025年加盟渠道库存去化，同时关闭低效门店，2026年加盟业务销售或有反弹。2025年公司加盟业务营收同比下降44.51%至4.64亿元，毛利率同比下降6.77pcts至48.80%，截止2025年底公司加盟门店数量为899家，对比年初净关88家。面对终端需求的不确定性，我们判断2025年公司加快了对于加盟渠道的库存优化动作，同时积极关闭低效不良门店，2026年以来我们预计加盟商拿货情况或有明显改善，2026年全年加盟业务有望触底反弹。
　　电商渠道：公司推进“大单品战略”+““达直直””，推动电商业务增长。2025年公司电商业务营收同比增长2.37%至11.47亿元，毛利率略微下降0.05pcts至50.21%，表现出较强的经营韧性，2026年Q1我们预计电商业务或有双位数增长表现，目前电商业务已经成为公司全渠道战略的重要增长引擎，2026年公司将围绕““大单品战略”推进电商产品结构优化，同时公司深化直”矩阵建设，多举措推动电商业务增长。
　　2025年公司持续优化库存结构，经营活动现金流表现优异。截止2025年末，公司存货金额同比下降7.81%至7.04亿元，应收账款金额同比下降40.30%至3.27亿元，面对波动的消费环境，公司加大库存管控与应收账款回流力度，2025年公司经营性现金流净额同比大幅增长52.41%至5.58亿元，展现出良好的经营质量。
　　展望2026年，我们预计公司归母净利润同比增长17%。2026Q1公司业务表现优异，当前公司抓住电商渠道推进大单品策略销售，提升销售效率，同时我们预计线下渠道调整逐步接近尾声，2026年有望触底反弹，当前我们预计公司2026年营收同比增长15.6%至29.89亿元，归母净利润同比增长16.9%至3.93亿元。
　　盈利预测和投资建议：公司为国内家纺行业龙头，当前我们预计公司2026-2028年归母净利润为3.93/4.36/4.80亿元，现价对应2026年PE为16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：大单品战略失效风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险等。

　　事件概述
　　2025年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为25.85/3.36/2.98/5.58亿元，同比增长-14.15%/-37.94%/-40.87%/52.41%，业绩低于股权激励要求。25年收入下滑主要由于加盟渠道去库存、收入下降，净利降幅高于收入主要由于销售费用率提升、其他收益及投资收益（投资收益减少849万元）减少以及减值计提（应收账款坏账损失2405万元、固定资产减值损失469万元）增加。非经主要为政府补助0.23亿元及公允价值变动损益0.10亿元。经营现金流高于净利主要由于应收项目减少和折旧增加。25Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.58/1.77/1.52亿元，同比分别增长-15%/-29%/-37%。
　　25年每10股拟派发现金红利3.85元，分红率为95.4%，股息率为5.3%。
　　2026Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.13/0.65/0.61亿元、同比增长14.3%/15.1%/25.2%，
　　分析判断:
　　25年加盟平效下降，线上天猫交易额仍双位数增长、京东和唯品会下降。1）分渠道来看，收入下降主要由于加盟下降，25年直营/加盟/电商/团购/其他收入分别为6.63/4.64/11.47/1.97/1.14亿元、同比增长-9.9%/-44.5%/2.3%/14.5%/-22.5%。25年末直营/加盟店数分别为494/899家，其中新开门店数分别为69/65家、关闭门店数分别为60/153家，净开9/-88家，同比增长2%/-9%，推算直营店效/加盟单店出货（134/52万元），同比下降12%/39%。直营/加盟单店面积分别为167/221平，同比增长-2.4%/9.4%，推算直营/加盟店坪效分别为8030/2336元，同比增长-17%/-40%。线上渠道中，天猫/京东/唯品会分别占比28.30%/41.87%/13.38%，天猫/京东/唯品会平台交易额分别为3.3/4.8/1.5亿元，同比增长16%/-2%/-3%，退货率分别为9.8%/10.2%/18.5%。截至2025年末，公司电商团队共271人，同比提升1.12%，团队以净利为考核，遵循高质量发展。2）分地域来看，大本营华南地区收入下降14.28%，华东/华中/西南/华北/西北/东北地区同比增长-13.5%/-12.5%/-18.1%/-4.3%/-13.4%/-20.0%，东北地区降幅最大，华北地区降幅最小。
　　25年净利率降幅高于毛利率降幅主要由于销售费用率增加、减值计提增加。（1）2024年公司毛利率同比提升-2.9PCT至53.2%，主要由于直营、加盟毛利率下降，直营/加盟/电商毛利率分别为63.01%/48.80%/50.21%、同比提升-4.85/-6.77/-0.05PCT。25年归母净利率同比下降4.99PCT至13.02%。25年销售/管理/研发/财务费用率为32.41%/3.36%/2.62%/-0.37%、同比增加4.78/-0.17/-0.55/0.19pct。减值计提增加1.2PCT。（2）2026Q1毛利率同比下降2.2PCT至52.3%；净利率同比提升0.1PCT至10.5%。毛利率下降但净利率提升主要由于费用率（销售、管理、研发）下降。26Q1销售/管理/研发/财务费用率为33.98%/3.0%/1.84%/-0.36%、同比增加-2.46/-1.45/-1.02/0.05PCT。
　　25年存货下降。25年末存货为7.04亿元、同比减少7.8%，存货周转天数218天、同比增加19天。应收账款为3.27亿元、同比下降40.29%，应收账款周转天数为61天、同比增加5天。26Q1存货周转天数为219天、同比降低62天，应收账款周转天数为39天、同比减少33天。
　　投资建议
　　我们分析，（1）公司25年加盟渠道处于去库存中，26Q1收入恢复双位数增长、去库存初见成效。（2）此前公司电商为保盈利策略，未来有望加大投入、加速增长。（3）中长期来看，团购和商超渠道有望成为新看点，公司持续深化商超渠道合作，山姆贡献较大增量，未来永辉、胖东来也有望持续提供增量。此外，公司加盟店仍有较大拓展空间，三四线加盟商存在高端品牌需求，公司将通过直营门店赋能，专门针对三四线城市的消费改善型客户拓展低线城市门店。
　　调整盈利预测，调整26-27年收入预测27.31/28.51至27.10/28.20亿元，新增28年收入预测29.40亿元；调整26-27年归母净利预测为4.37/4.85至4.20/4.79亿元，新增28年归母净利预测5.29亿元；调整26-27年EPS0.52/0.58至0.50/0.57亿元，新增28年EPS预测0.63元，2026年4月25日收盘价7.31元对应26/27/28年PE分别为14.58/12.80/11.59X，股息率5.3%，看好公司高股息、业绩拐点，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　销售费用率高企风险；原材料价格波动风险；系统性风险。

　　公司发布25年报及26年一季报，利润端略好于市场预期。1）25年营收25.8亿元（同比-14.2%），归母净利润3.4亿元（同比-38%），主要系线下高毛利渠道收缩与促销加码。2）26Q1单季营收6.1亿元（同比+14.3%），归母净利润6462万元（同比+15.1%），利润段增速开启转正修复。3）25年度拟每股分红0.385元，现金分红总额3.2亿元，现金分红比例95.4%，对应4/24股价的股息率5.3%。
　　坚决执行去库存，盈利能力短期承压，积蓄回升弹性。25年毛利率53.2%（同比-2.9pct），期间费用率38%（同比+4.2pct），其中销售费用率32.4%（同比+4.8pct），主要系商场代垫费用1.65亿元（同比+141%），最终归母净利率13%（同比-5pct）。26Q1毛利率52.3%（同比-2.2pct），期间费用率38.5%（同比-4.9pct），最终归母净利率10.6%（同比+0.1pct），盈利能力底部企稳。公司将积极调整经营策略，动态优化库存结构，加强线上精准投放与线下渠道协同，严格控制低效费用支出。
　　去库存取得阶段性成果，期末库存降，经营现金流升。25年期末存货7亿元（同比-7.8%），存货周转天数218天（同比+19天），到26Q1期末库存7.2亿元（同比-5.6%），存货周转天数219天（同比-62天），周转效率改善。与之对应，25年经营现金流净额5.6（同比+52.4%），26Q1经营现金流净额1.2亿元，得益于购买商品、接受劳务支付的现金下降，资金回笼效率显著提升。截至26Q1末，账上货币资金、交易性金融资产及其他流动资产合计12.4亿元，相当充裕，具备可持续高分红回报基础。
　　分渠道看，线上小幅增长，线下收缩承压。1）25年线上/直营/加盟营收分别11.5/6.6/4.6亿元，同比+2.4%/-9.8%/-44.5%，毛利率50.2%/63%/48.8%，同比-0.1/-4.9/-6.8pct，可见25年加盟渠道去库存决心强烈，造成加盟业务短期大幅收缩。截至25年末，公司私域会员规模突破238万（较年初新增+44万），未来将持续提升私域运营，提升门店综合服务能力。2）从门店数量看，25年末总门店数1393家（较年初净关79家），其中直营494家（较年初净开9家）、加盟899家（较年初净关88家）。公司正大力推进加盟渠道战略升级，通过本次调整酝酿新一轮增长动能，依托系统化培训与数字化工具赋能，构建总部与加盟商的高效协作生态，保障渠道运营质量与市场响应效率。
　　富安娜作为中国家纺民族品牌，资产质量优秀，酝酿新一轮增长周期，维持“增持”评级。考虑到公司去库存进度及经营改善节奏，我们主要下调各渠道毛利率，并上调销售费用率，因此下调26-27年、新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润4/4.5/5.1亿元（原26-27年为4.6/5.1亿元），对应PE为15/14/12倍，参照可比服装家纺公司平均PE估值，给予26年18倍PE，目标市值73亿元，较4/24市值有19%上涨空间，经营拐点逐步显现，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内零售恢复低于预期；行业竞争加剧；商品房住宅销售不达预期。

　　公司发布25年年报及26年一季报
　　26Q1公司营收6亿，同增14%，归母净利0.65亿，同增15%；扣非后归母净利0.6亿，同增24%；
　　25年营收26亿，同减14%，归母净利3.4亿，同减38%；扣非后归母净利3亿，同减41%；
　　2025年公司拟现金分红3.21亿元（含税），股份回购0.8亿元，合计占2025年归母净利的119.01%。
　　2025年线上营收11亿，同增2%，加盟营收4.6亿，同减45%，直营6.6亿，同减9.8%；团购2亿，同增14%。
　　截至2025年底全国终端网络覆盖1393个销售触点，其中直营体系494家（占35.46%），加盟899家（占64.54%）。
　　全域大单品战略突破，引领品牌价值升维
　　2025年电商推动品牌实现从“艺术家纺”到“科技睡眠解决方案”关键升级。公司打造了“智芯深睡系列”重点产品体系，该系列将品牌在面料与工艺方面的长期积累，转化为针对睡眠场景的功能型产品能力，标志着品牌内核从“视觉美学”向“功能美学”的进化。
　　通过聚焦资源与全渠道营销，系列产品实现销售与客单价双重突破，验证了以战略大单品驱动增长的新模型。未来，公司持续推进该系列产品生命周期管理，并在此基础上稳步拓展至其他具备潜力的细分品类，推动电商业务实现高质量、可持续增长。
　　深化全域协同，驱动品效增长
　　2025年电商业务作为公司全渠道战略的核心引擎，在“精细化运营+柔性供应链+全域营销”三位一体核心竞争力基础上，实现在品牌升级与运营提效上的战略纵深突破。
　　本年公司围绕“垂直品类运营”、“内容运营”、“全域大单品”与“联名定制”四大主线，以平台级战略合作与基础运营数字化重构增长模型，推动电商业务在流量格局变革中实现韧性增长与利润结构优化。
　　加盟渠道战略升级
　　公司深化加盟管理体系改革，通过优化组织架构与账期风控机制，强化对全国市场的统筹管理。同步推进标准化运营体系输出，依托系统化培训与数字化工具赋能，构建总部与加盟商的高效协作生态，保障渠道运营质量与市场响应效率。
　　直营体系价值深耕
　　直营渠道聚焦全场景服务能力建设，搭建线上线下融合的会员运营平台，2025年私域会员规模突破238万。通过拓展高端定制服务、完善数字化服务体系及创新流量运营模式，持续提升终端服务附加值。
　　战略性推进门店场景化改造，强化体验式消费优势，巩固品牌在核心消费群体中的影响力，真正做到以人为本，以客为先的大家居理念。
　　调整盈利预测，维持“增持”评级
　　面对消费升级与行业格局重构的双重机遇，公司正式启动“高端化、差异化、全渠道化、数字化”四位一体发展战略。本规划以品牌价值重塑为核心，通过优化渠道结构、强化合作伙伴生态、提升消费体验、数字化运营四大战略支点，系统推进企业转型升级。
　　随着大单品策略深入推进，低基数下有望实现恢复性增长，我们调整26-27并新增28年盈利预测，预计26-28年收入分别为30/34/39亿元（26-27年前值为29、31亿元），归母净利润分别为3.9/4.6/5.4亿元（26-27年前值为3.9、4.2亿元），EPS为0.47/0.55/0.64元；对应PE分别为16/14/12x。
　　风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期；开店不及预期。