Earnings forecasts and valuation
We project 2024/2025/2026 EPS at RMB0.23/0.35/0.50, and value the stock at 97.1x 2025E PE, at par with its peers’ average on iFind consensus. Our target price is RMB33.99 (previous: RMB22.71). Maintain BUY.

　　汉王科技发布三季报，2024年Q1-Q3实现营收11.47亿元（yoy+17.87%），归母净利-7501.38万元（去年同期-8985.28），扣非净利-8200.24万元（去年同期-8919.36）。其中Q3实现营收4.32亿元（yoy+22.84%，qoq+15.13%），归母净利-2421.11万元（去年同期-3799.45）。公司前三季度收入增速yoy+12.83pct，显著恢复，亏损面持续收窄，主因数字绘画、电纸本业务营收同比增长超20%、70%。我们认为，AI技术已经进入技术到收入快速转化的奇点时刻，随着新技术开发完成和AI驱动的收入增加，看好公司25年收入增长和利润恢复情况。维持买入。
　　毛利率向好，销售/管理/研发费用率管控优秀
　　24年前三季度公司整体毛利率为42.23%，同比变化+0.69pct。销售/管理/研发费用率为27.59%/7.31%/15.89%，同比-1.17pct/-2.52pct/-1.06pct。经营性净现金流为-1.0亿元，去年同期为-1.5亿元。我们认为，公司持续在原创核心技术、AI模型、产品创新等方面加强投入的同时，通过高效管理，提高了公司整体毛利率，有效控制了三费率，看好后续利润恢复。
　　持续拓展品类，海外市场回暖带来绘画产品放量
　　8月，公司发布新品汉王手写电纸本N10Pro，在8核处理器的基础上，升级具有6TOPS算力的新一代NPU，实现每秒亿万次操作，专门支持各种AI算法高速运行。此外，受海外数字绘画市场回暖、绘画平板新品推出等因素影响，数字绘画业务营收同比增长超20%。我们认为，公司持续拓展产品矩阵，更能抓住国内外市场的快速需求变化，有利于收入的稳定增长。
　　AI奇点时刻，技术到收入的转化显著加速
　　前三季度，公司AI终端电纸本产品升级改造硬件技术，优化语音本地化识别、AI文本处理、手写笔记等软件功能，带动电纸本相关业务销量同比增长超90%，营收同比增长超70%，市占率进一步提升。以N10Pro为例，内置汉王天地大模型AI，能够实现会议纪要智能规整、内容创作、同声翻译等功能，大大提高用户效率。我们认为，AI已经进入奇点时刻，即技术开始加速向收入转化。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.23、0.35、0.50元。可比公司25年iFind一致预期PE均值为97.1倍，给予公司25年97.1倍PE，目标价33.99元（前值22.71元），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，产品化进展不及预期。

For 1H24, Hanwang Technology’s revenue was RMB715mn (+15.06% yoy) and the attributable net profit (NP)/recurring NP were RMB-50.80/-55.01mn (1H23: RMB-51.86/-50.00mn). For 2Q24, revenue reached RMB375mn (+19.97% yoy, +10.61% qoq), while attributable NP was -RMB35.61mn (1H23: -RMB21.95mn). Due to the investment in AI weighs on profits in the short term, We project 2024/2025/2026 EPS at RMB0.23/0.35/0.50 (previous: RMB0.32/0.41/0.49), and value the stock at 64.9x 2025E PE, at par with its peers’ average on Wind consensus, for our target price of RMB22.71 (previous: RMB31.26). Maintain BUY.

　　24H1收入增速恢复良好，期待盈利拐点到来
　　汉王科技发布半年报，2024年H1实现营收7.15亿元（yoy+15.06%），归母净利-5080.27万元（去年同期-5,185.83万元），扣非净利-5501.51万元（去年同期-5,000.42万元）。其中Q2实现营收3.75亿元（yoy+19.97%，qoq+10.61%），归母净利-3561.61万元（去年同期-2,194.80万元）。考虑到公司AI投入导致净利短期承压，看好后续AI卡位带来的利润释放，我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.23、0.35、0.50元。可比公司25年iFind一致预期PE均值为64.9倍，给予公司25年64.9倍PE，目标价22.71元（前值31.26元），维持“买入”评级。
　　电容笔业务迎来行业发展机会，数字签批业务出海进展顺利
　　24年上半年笔智能交互业务收入4.17亿元，同比+18.41%，毛利率44.10%，同比+0.89pct。24年上半年，公司推出首款16吋4KOLED专业移动便携数位屏，色彩、分辨率及对比度全面提升。电容笔业务随着消电龙头配笔产品推出，迎来更多市场机会。数字签批业务推出更多的复合产品，并在南美市场出海进展迅速。此外，公司研发的磁容触控技术（EMC）可实现兼容手指和电磁笔触控功能，已经处于批量芯片验证阶段。我们认为，随着公司新品发布和出海进展加速，笔智能交互业务有望持续快速增长。
　　AI大模型和智能体加速布局，终端业务收入增速和毛利率维持较高水平
　　24年上半年AI终端业务收入1.92亿元，同比+29.32%，毛利率39.75%，同比+2.11pct。
　　24H1电纸本业务收入同比增长84%，电纸阅读器新品Clear6系列产品销量大幅提升；电纸学习本通过AI作文批改、AI题库等大模型技术加持及专项推广，销量增加明显。AI终端业务收入占比已经从23年的22.3%提升到24H1的26.8%。我们认为，AI已经给公司智能终端销量产生了积极影响，随着公司持续解决大模型幻觉问题、打造多个AIAgent并落地应用、积极布局具身智能和生物嗅觉识别等领域，第二成长曲线逻辑变得更加清晰。
　　经营效率持续提高，看好公司AI终端卡位优势
　　24年上半年，公司销售/管理/研发费用率为28.52%/7.74%/16.54%，同比+0.45pct/-2.64pct/+0.11pct。经营性净现金流为-8995.17万元，去年同期为-15970.77万元，主要是由于销售商品、提供劳务收到的现金同比增加。我们认为，公司持续优化经营效率，管理费用控制良好。随着AIAgent等新技术赋能和智能终端品类拓展，看好公司AI终端卡位优势。
　　风险提示：宏观经济波动，产品化进展低于预期。