公司发布2025年报和2026Q1季报。2025年营业收入925.1亿元，同比+0.01%；归母净利润141.95亿元，同比增长18.5%。2025年累计分红约105.40亿元，占归母净利润74.25%，26Q1营收207.15亿元，同比+11.78%，归母净利润27.81亿元，同比+36.42%。
　　26Q1业绩全面超预期。1）25Q4单季收入267.5亿，同比-2.74%，归母净利润48.76亿元，同比增长26.0%，基本延续了前三季度趋势，符合市场预期；2）26Q1此前市场预期高个位数收入增长，10%以上利润增长，实际大超预期。尤其如果剔除汇兑损益（去年Q1为+2亿，今年Q1为-3.26亿），Q1利润增长达69%。
　　毛利率连续改善，来自提质增效战略等。25Q4毛利率47.1%（+5pct），26Q1毛利率49.1%（+4.2pct），我们认为毛利率大幅提升来源于：1）提质增效，砍掉了低竞争力、低毛利的产品线；2）AI大模型加持带来的产品溢价能力提升；3）存储等原材料对毛利率有直接影响，同时涨价加速行业集中度向龙头集中，技术能力和客户交付稳定性上更有优势。
　　25年各项业务中，创新业务、海外增速较高，国内渠道等调整较大。1）25年创新业务收入增长13%，其中汽车电子、智能家居、机器人业务都取得较快增长；2）境外业务整体增长7.5%，占收入比例达到37.06%（+2.58pct）；3）境内主业中，PBG和EBG收入小幅下滑，SMBG收入下滑26.35%，我们认为与公司主动开展的渠道去库存行动相关。
　　报表质量持续优化：应收款、现金流都有痕迹，来自于25Q2后公司的“提质增效”战略。1）应收账款从25年初的379.10亿元降至25年末的298.12亿元，降幅显著。26Q1应收账款继续下降至274亿；2）25年经营性现金流净额253.39亿元，同比+91.04%；2025资本开支36亿，同比下降10.4亿。
　　AI产品在各行业渗透加速。公司已推出数百款AI大模型产品，覆盖能源、公安、教育等多个行业，收入逐季度增加。AI数智项目ROI达到150%-200%以上。
　　维持买入评级。根据公开交流，26年公司目标收入同比高个位数增长，利润两位数增长。同时考虑到海康继续提质增效，减少低毛利/长回款周期项目，增加高附加值/AI占比收入，从而利润率改善，小幅下调2026-2027年收入预测为999.7/1107亿元，原预测为1079/1202亿元，上调2026-2027年净利润预测为160/179亿元，原预测为151/162亿元，新增2028年收入、利润预测为1234/197亿元。维持买入评级。对应2026-2028年20/18/16倍PE。
　　风险提示：1）全球经济环境和地缘政治的风险；2）国内经济结构转型风险等。

　　事件：近日，海康威视发布2025年度报告及2026年一季度报告。2025年，公司实现营业收入925.08亿元，同比增长0.01%；归母净利润141.95亿元，同比增长18.52%。2026年一季度实现营业收入207.15亿元，同比增长11.78%；归母净利润27.81亿元，同比增长36.42%。
　　2025年业绩稳健增长，26Q1毛利率表现优异。
　　1）PBG业务：2025年实现营收129.12亿元，同比下滑4.12%。公司依托“智能物联”技术体系和观澜大模型能力，现已沉淀500余个行业智能应用及200余份解决方案；2）EBG业务：2025年实现营收170.63亿元，同比下滑3.33%。公司以观澜大模型与AIoT深度融合为底座，聚焦核心场景打造可复制标杆，场景数字化落地已进入规模化推广的加速期；3）SMBG业务：2025年实现营收88.17亿元，同比下滑26.35%，主要系经销商去库存等因素影响。公司通过营销服数字化工具的优化推广带来渠道运营效率的显著提升，2026年SMBG业务有望企稳回升；4）境外主业：2025年实现营收272.17亿元，同比增长4.73%，占公司营收比重达到29.42%。境外主业在发展中国家高速增长，公司坚持“一国一策”运营战略，以中东前置备货等精准举措应对短期地缘波动，中长期安防重建与修复需求构成明确增长支撑；5）创新业务：2025年实现营收254.46亿元，同比增长13.17%，占公司营收比重达到27.51%。2026年，海康存储、海康微影和海康机器人等创新业务将迎来高速发展的一年，有望成为公司重要的收入增长点与利润增长点。26Q1公司毛利率达到49%，公司通过删减低竞争力产品线提升综合毛利率，同时龙头地位定价权维护更高毛利率，AI大模型产品周期也带动了毛利率提升。
　　持续高筑研发壁垒，加速扩充AI产品矩阵。产品策略层面，公司全面拥抱AI大模型，2025年已推出覆盖云边端全品类的数百款大模型产品；依托观澜大模型底座，持续深耕垂类场景的商业化落地。当前大模型产品销售收入正逐季加速，规模化变现趋势已然确立。
　　投资建议：公司依托AI大模型赋能和AI产品矩阵扩充有望带动境内主业的企稳回升，叠加境外业务的精细化运营策略和创新业务蓬勃增长或将推动公司迎来业绩拐点。我们预计公司2026-2028年营收分别为1010.74、1113.63、1239.70亿元，EPS分别为1.82、2.05、2.31元，2026年4月21日收盘价对应市盈率18X、16X、15X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：地缘政治环境风险，技术更新换代风险，行业竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年全年实现营业收入925.08亿元（0.01%），归母净利润141.95亿元（18.52%），扣非净利润137.03亿元（15.98%），经营性现金流净额253.39亿元（91.04%）。2026Q1实现营业收入207.15亿元（11.78%），归母净利润27.81亿元（36.42%），扣非净利润26.48亿元（37.44%），经营性现金流净额-22.20亿元（-27.80%）。
　　国内主业结构性调整，海外与创新业务成为增长引擎：从细分业务来看，公司2025年主业产品及服务实现营业收入650.12亿元，同比减少4.34%；工程施工实现收入20.49亿元，同比略增0.05%；创新业务实现收入254.46亿元，同比增长13.17%，成为公司新的增长引擎。创新业务里面，汽车电子、智能家居、机器人增长最快，增速分别为34.95%、9.51%、8.82%。境外主业产品及服务实现收入272.17亿元，同比增长4.73%。在海外市场，公司在发展中国家保持高速增长，非经销收入占比超过三成，门禁、报警、商业显示等非视频类产品快速增长，形成产品端第二增长曲线。
　　毛利率显著提升，期间费用率稳中优化：公司2025年整体毛利率为45.88%，相比去年同期增加2.05pct，主要受主业建造工程和主业产品及服务拉动，体现了降本增效的显著成果。其中，主业建造工程毛利率28.68%，同比增加7.98pct；主业产品及服务毛利率49.07%，同比增加3.31pct。费用端稳中有降，2025年公司期间费用率为28.72%，相比去年同期下降0.36pct。其中销售费用率13.35%，同比减少0.32pct；管理费用率3.24%，同比减少0.11pct；研发费用率12.70%，比上年同期减少0.13pct，维持高位。
　　AI大模型规模化落地，从产品创新向全链路运营深度渗透：2025年是公司观澜大模型规模化落地之年。产品端，公司推出数百款AI大模型产品，覆盖可见光、X光、毫米波、红外等多波段感知设备。其中，多模态“文搜”产品实现对亿级视频数据的自然语言秒级检索；音频大模型助力设备质检场景异常零件拦截率提升70%，X光大模型推动安检违禁品检测漏报率下降70%。运营端，大模型深度嵌入营销、服务与制造全流程，服务侧AI大模型智能客服问题直接回答率提升至85%。制造侧，公司入选工信部首批“领航级智能工厂”，全年产出智能物联产品2.77亿台，覆盖3万余种硬件型号，订单定制化配置比例达75%。公司业务已覆盖全球180多个国家和地区，未来将继续深化“一国一品一策”战略，推动非视频业务与非经销项目收入占比提升。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营收分别为1011.23/1103.03/1197.71亿元，同比增长9.31%、9.08%、8.58%；归母净利润分别为160.76/178.65/200.72亿元，同比增长13.25%、11.13%、12.35%；EPS分别为1.75/1.95/2.19元，当前股价对应2026-2028年PE为19.23/17.30/15.40倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期的风险，地缘政治环境变化的风险，行业竞争加剧的风险。

　　事件：4月17日公司发布2025年年报及2026年一季度报告
　　1）25年公司实现营业收入925.08亿元，同比增加0.01%；归母净利润141.95亿元，同比增加18.52%；扣非后归母净利润137.03亿元，同比增加15.98%。
　　2）25Q4公司实现营业收入267.50亿元，同比减少2.74%；归母净利润48.76亿元，同比增加26.01%；扣非后归母净利润47.32亿元，同比增加29.16%。26Q1公司实现营业收入207.15亿元，同比增加11.78%；归母净利润27.81亿元，同比增加36.42%；扣非后归母净利润26.48亿元，同比增加37.44%。
　　境外业务形成产品端第二增长曲线，创新业务成长空间广阔
　　1）境外业务：25年公司境外业务收入342.86亿元，同比增加7.5%，收入占比提升至37.06%，同比增加2.58pcts，主要受益于发展中国家保持高速增长，重点区域重大项目取得突破，非经销收入占比超过三成，门禁、报警、商业显示等非视频类产品快速增长，形成产品端第二增长曲线。
　　2）创新业务：25年公司创新业务收入254.46亿元，同比增加13.17%，收入占比提升至27.51%，同比增加3.20pcts，其中，海康机器人、萤石网络、海康微影、海康汽车电子等创新业务稳居细分赛道龙头，成为公司新的增长引擎。
　　毛利率呈现趋势性上涨，AI产品有望提升长期毛利率中枢
　　1）从2024年四季度到2026年一季度，公司的单季度毛利率由42.16%逐步提升至49.09%，毛利中枢出现趋势型上升趋势。公司毛利率的连续提升受到三个周期因素影响：一是公司自身经营周期，通过删减低竞争力产品线对综合毛利有正面影响；二是存储和电子元器件涨价周期，对行业内玩家的成本或多或少都有影响，而公司作为龙头有一定的定价权，能维护更高的毛利率；三是AI大模型产品周期，会带来毛利率提升。
　　2）“AI+”带来的效率提升体现为支付意愿，即在原有产品上增加少量成本（如AI算力、存储等），但通过大模型使产品性能大幅提升，为用户/客户解决痛点，此外，公司在供需关系上占据一定优势，产品逐步从量变走向质变，在AI大模型的加持下，新产品能满足客户的不同场景的需求。
　　风险提示：
　　下游需求不及预期；AI业务进展不及预期；市场竞争加剧。

　　事项：
　　4月17日，公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告：2025年，公司实现营业总收入925.08亿元，同比增长0.01%，实现归母净利润141.95亿元，同比增长18.52%，实现扣非净利润137.03亿元，同比增长15.98%；
　　2026年第一季度，公司实现营业总收入207.15亿元，同比增长11.78%，实现归母净利润27.81亿元，同比增长36.42%，实现扣非净利润26.48亿元，同比增长37.44%。
　　评论：
　　2025年：稳收入、提质量。2025年，公司营收925.08亿元，同比增长0.01%，近乎持平，但归母净利润达141.95亿元，同比增长18.52%，利润弹性主要来自公司从规模导向转向利润中心的经营变革：AI大模型产品落地带来的产品附加值提升，叠加SMBG渠道改为垂直管理、压缩低毛利产品等，使主业毛利率进入上升通道。
　　现金流大幅好转，股东高回报。2025年，经营现金流净额同比增长91.04%至253.39亿元，回款管理成效显著。股东回报方面，利润分配叠加2025年中期分红，2025年度累计分红约105.40亿元，占公司2025年归母净利润的74.25%，高分红与强劲现金流彰显了管理层对公司财务健康的信心。
　　2026年一季度：收入增速提升，盈利能力再提升。2026年第一季度，公司实现营业收入207.15亿元，同比增长11.78%，是2024年以来首次实现双位数增长。公司归母净利润27.81亿元，同比增长36.42%，主要受益于营收增加、叠加毛利率提升，其中毛利率为49.09%，同比提升4.17pct。
　　创新业务与海外稳健增长。2025年，公司海外业务和创新业务增长助力稳住基本盘，其中：境外实现营业收入342.86亿元，同比增长7.5%，占公司营收比重达到37.06%，同比提升2.58pct，主要得益于海外市场坚持本地化开枝散叶，以“一国一品一策”战略拓展，持续打造第二增长曲线。创新业务整体收入254.46亿元，同比增长13.17%，占公司营收比重达到27.51%，同比提升3.2pct，创新业务发展势头维持良好，为公司长期可持续发展不断注入新动力。
　　投资建议：
　　公司是全球安防龙头与智能物联核心厂商，根据公司业务发展情况，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为1009.07/1103.80/1212.99亿元（2026-27年原值为1035.71/1132.76亿元），对应增速9.1%/9.4%/9.9%；归母净利润为167.57/186.05/207.33亿元（2026-27年原值153.74/171.29亿元），同比分别为18.0%/11.0%/11.4%；对应EPS（摊薄）分别为1.83/2.03/2.26元。估值方面，参考可比公司并结合历史估值，我们给予公司2026年25xPE，对应目标价45.75元，维持“强推”评级。
　　风险提示：创新业务拓展存在不确定性、汇率波动、AI业务拓展不及预期。