Yisheng Livestock & Poultry Breeding’s (Yisheng) revenue/attributable net profit (NP) were RMB778/118mn for 3Q24 (-3.36/-0.94% yoy, +13/+60% qoq). For 9M24, they were RMB2,154/301mn (-19/-56% yoy). The parental chick segment maintained stable, high profits, with per-set profit of RMB30+, while the commercial chick price recovery lifted per-bird profit to c RMB0.2-0.3. With persistently low supply of quality white-feathered grandparental breeders, we are optimistic about the competitive advantage of Yisheng’s ‘Lifeng’ breed and robust profits for the company’s parental chick segment. In addition, we believe its breed advantage may help increase business scale and the market share of its commercial chicks. Maintain BUY.

　　事件:
　　2024年10月31日，益生股份发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营收21.54亿元，同比-18.98%，实现归母净利润3.01亿元，同比-56.04%；其中Q3实现营收7.78亿元，归母净利润为1.18亿元。
　　投资要点:
　　鸡苗销量同比略有下降，种猪业务稳步放量。从主营业务看，2024年前三季度，公司销售父母代白羽肉种鸡苗900多万套,同比下降20%；销售商品代鸡苗4.2亿只，同比下降15%；销售益生909商品代鸡苗6000多万只，和去年同期持平；2024年四季度公司预计销售父母代白羽肉种鸡苗300多万套，销售商品代鸡苗1.4亿只。
　　此外，公司的种猪产量从2023年10月份已逐步放量，目前公司的祖代场产能已经出来，二元种猪已上市销售，2024年前三季度共销售种猪14000多头，同比增长了7倍多。
　　2024Q4鸡苗价格走强。从四季度鸡苗报价看，公司四父母代鸡苗报价70元/套，目前商品代鸡苗报价4.9元/只，预计11月报价高于10月，12月因停孵期的原因，价格会有所回落，整体预计四季度鸡苗价格会高于三季度，对应业绩环比有望改善。父母代鸡苗维持高价的原因在于，目前进口的父母代种鸡的供给仍偏紧，公司四季度的种鸡已基本预定完毕。
　　盈利预测和投资评级公司前三季度鸡苗销量同比略有下降，我们调整2024-2026公司营收为29.9/34.39/38.38亿元，归母净利润为5.79/8.86/11.37亿元，对应PE分别为17/11/9倍。公司作为种源企业，随着后续鸡苗价格反弹，最先收益，业绩有望持续改善，维持“买入”评级。
　　风险提示禽类发生疫病的风险；原材料价格波动的风险；经营模式的风险；产品价格波动的风险；存货减值风险。

　　益生股份发布三季报：Q3实现营收7.78亿元（yoy-3.36%，qoq+13%），归母净利1.18亿元（yoy-0.94%，qoq+60%）。2024年Q1-Q3实现营收21.54亿元（yoy-19%），归母净利3.01亿元（yoy-56%）。公司父母代鸡苗盈利稳定在较高水平、单套盈利或超30元，商品代鸡苗价格回暖带动单羽盈利提升至0.2~0.3元左右。白羽肉鸡优质品种祖代种鸡供应仍偏紧，我们看好公司利丰品种竞争优势，父母代鸡苗盈利优势明显；同时，公司品种优势或将助力其商品代鸡苗规模和市占率持续提升。维持“买入”评级。
　　父母代鸡苗稳定盈利，商品代鸡苗价格回暖
　　Q3公司收入和盈利同比降幅双双明显收窄，主要得益于父母代鸡苗价格持续高位、商品代鸡苗价格有所上涨。具体来看，1）父母代鸡苗：预计Q3公司销售父母代鸡苗300~350万套，价格持续高位、公司单套盈利或超30元，父母代鸡苗业务贡献盈利1亿元左右、同比或基本持平。2）商品代鸡苗：预计Q3公司销售商品代鸡苗1.5亿羽左右，同比-12%、环比+5%；售价同环比回暖带动商品代鸡苗单羽盈利提升至0.2~0.3元左右，商品代鸡苗业务贡献盈利0.3亿元左右。此外，公司909鸡苗、种猪销售业务或小幅盈利，农牧设备等业务或略有亏损。
　　优质品种供应偏紧，看好公司利丰品种竞争优势
　　美国禽流感疫情等因素影响国内白羽肉鸡祖代种鸡引种持续受限，优质品种祖代种鸡供应仍相对紧缺，公司父母代种鸡价格自2022年底以来总体持续处于相对高位。截至目前，美国的俄克拉荷马州仍是国内唯一可以引种的州，进口品种供应或持续偏紧，公司的品种优势有望使其父母代鸡苗价格维持相对高位，盈利优势明显。同时，我们估算2023年益生父母代鸡苗市占率已达20%左右、商品代鸡苗市占率约8%，从公司的销量增长节奏、产品性能来看，我们认为公司规模和市占率持续提升可期。
　　盈利预测与估值
　　考虑到2022年祖代引种断档带来的行业供应收缩不及我们的预期，我们调低了商品代鸡苗售价，并结合公司前三季度鸡苗销售情况适当调低了2024年商品代鸡苗销量预期，进而下调公司盈利预测。预计公司2024/25/26年归母净利润4.42/5.53/4.82亿元（前值7.15/7.01/5.04亿元），对应EPS为0.40/0.50/0.44元，参考可比公司Wind一致预期2025年15xPE，考虑国内优质祖代供应仍偏紧、公司父母代鸡苗盈利能力优势明显，我们给予公司2025年22xPE，维持目标价11.05元，维持“买入”评级。
　　风险提示：鸡价上涨/成本下降/销量不及预期，突发大规模禽流感疫情等。

　　公司公告2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现收入21.54亿元，同比减少18.98%；归母净利润3.01亿元，同比减少56.04%。2024年第三季度，公司实现收入7.78亿元，同比减少3.36%；归母净利润1.18亿元，同比减少0.94%。
　　父母代贡献主要利润，商品代缩量涨价。2024年前三季度，我们估算公司销售商品代鸡苗约4.2亿羽，同比减少14%，销售均价3.1元/羽；父母代鸡苗约900万套，同比减少22%，销售均价约39元/套。2024年第三季度，我们估算公司销售商品代鸡苗约1.5亿羽，同比减少12%，销售均价2.9元/羽；父母代鸡苗约300万套，同比减少25%，销售均价超过50元/套。三季度以来，父母代鸡苗价格上涨明显，市场对于优质种源品种的需求提升，带动公司盈利能力提升，我们假设公司父母代成本17元/套、商品代成本2.7元/套，则父母代利润约为1亿元、商品代利润约为0.3亿元，父母代贡献主业核心利润。10月以来，行业上游产不足需，价格上行明显，10月公司父母代报价达到70元/套，商品代鸡苗报价4.9元/只，看好公司四季度盈利弹性。
　　种猪销售大幅增长，909鸡苗价格上升。909方面，2024年前三季度，公司销售约0.6亿只，同比减少0.5%，销售均价1.3元/羽，第三季度公司销售0.18亿只，同比减少14%，销售均价1.4元/羽，均价环比上涨6%。种猪方面，2024年前三季度，公司销售约1.4万头，同比增长777%，销售均价2658元/头；第三季度公司销售月0.6万头，同比增长1148%，销售均价2597元/头。
　　投资建议：结合前三季度销售增速和四季度鸡价情况，上调2024-2026年业绩预期，预计2024-2026年实现归母净利润5.48、6.13、6.91亿，同比分别+1.3%、+12%、+12.7%，对应2024年18.6xPE，维持“买入”评级。
　　风险提示：鸡苗价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病等。

Price decline weighed on 2Q24 earnings; parental chicks stood out
In 2Q24, Yisheng Livestock & Poultry Breeding (Yisheng) faced consistent profit pressure mainly due to declines in both chick prices and sales volume. Given tight supply of quality parental chicks in China, we maintain our earnings forecasts and estimate 2024/2025/2026 attributable net profit (NP) at RMB715/701/504mn, with EPS of RMB0.65/0.63/0.46. Considering capacity for quality grandparental breeders remains relatively low in China and Yisheng’s ‘Lifeng’ breed is likely to maintain high prices, we value the stock at 17x 2024E PE, above its peers’ average of 14x on Wind consensus. Our target price is RMB11.05. Maintain BUY.
Price decline dented 2Q24 profits; parental chicks remain robust
Revenue/attributable NP were RMB1,376/183mn for 1H24 (-26/-68% yoy), and RMB688/73.62mn for 2Q24 (-27/-71% yoy). We attribute the declines mainly to decreases in both chick sales volume and prices. Specifically, sales volumes of white feather broilers were 277/147mn in 1H24/2Q24 (-16/-17% yoy), with selling prices falling 22/24% yoy. We estimate the parental chick segment remained the primary profit contributor in 2Q24, with c RMB58-68mn of profit, as prices stayed relatively high (c RMB30-40 per set) despite a yoy decrease of over 30%. The commercial chick segment profit was c RMB5-15mn for 2Q24, owing to a 10% yoy reduction in costs due to lower feed prices and consistent disease control, allowing Yisheng to remain profitable despite a yoy decline of over 25% in selling prices. The breeding pig segment has regained modest profitability.
Tight supply of quality breeds; optimistic about parental chick prices
Selling prices of Yisheng’s parental chicks have notably risen, jumping over 60% mom to over RMB50/set in June, approaching the peak level seen in 2023. We expect continued price increases for parental chicks in July, with products almost fully booked in 3Q24. We mainly attribute the price hikes to tight supply of quality breeds in China, resulting from continued cuts in grandparental white feather broiler imports since May 2022. Looking ahead, given Oklahoma remains the only state in the US from which China can import breeders, we expect supply of imported breeds may remain tight in China, and Yisheng’s breed edges are likely to help maintain its parental chick prices at relatively high levels. Additionally, the reduction in grandparental stock since 2022 may benefit the commercial chick segment, potentially driving up selling prices, in our view.
Risks: chicken price hikes/cost reductions trailing our expectations; massive outbreaks of bird flu.

　　投资要点
　　事件：公司2024年前三季度实现营收21.54亿元，同比-18.98%，实现归母净利润3.01亿元，同比-56.04%；2024Q3实现营收7.78亿元，同比-3.36%，实现归母净利润1.18亿元，同比-0.94%。
　　公司白鸡父母代贡献较多盈利，利润环比增长：根据公司销售月报，公司2024前三季度共销售鸡苗约4.31亿羽，同比-14.42%，羽均售价约3.72元（含父母代鸡苗测算），同比-15.70%；2024Q3共销售鸡苗约1.54亿羽，同比-12.29%，羽均售价约3.88元/羽（含父母代鸡苗测算），同比+6.45%。
　　益生909鸡苗出栏量维持平稳：公司2024年前三季度共销售益生909鸡苗约6285.74万羽，同比-0.49%，单羽售价约1.30元，同比-15.93%；2024Q3销售益生909鸡苗1806.05万羽，同比-13.91%，单羽售价约1.35元，同比+6.88%。
　　种猪业务快速扩张：公司2024年前三季度共销售种猪14080头，同比+776.71%，头均售价约2657.78元，同比-32.18%；2024Q3共销售种猪5628头，同比+1147.89%，头均售价约2596.75元，同比-36.58%。
　　产能情况：截至2024年Q3，公司固定资产合计39.77亿元，环比增加9.25%，生产性生物资产6.22亿元，环比增加7.29%。公司父母代种鸡存栏量及年引种量保持稳定。
　　投资建议：公司作为白羽鸡种源龙头企业，成本持续优化，业绩维持增长。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.41、0.44、0.46元，基于2024年10月30日收盘价对应PE为22.45、20.91、19.86倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：动物疫病风险、自然灾害、政策变化、生猪及活禽价格波动。

　　投资要点
　　海外父母代鸡苗价格有望维持高景气
　　2024年上半年国内祖代鸡更新量达71万套（同比+18.46%）。根据Mysteel统计，
　　AA+/罗斯308祖代引种占比28.35%，利丰占比10.14%。中国畜牧业协会禽业分会数据显示，2024年1-6月父母代鸡苗销售均价约38元/套。公司父母代鸡苗业务具备质量优势和规模优势，8月份公司父母代苗报价70元/套。展望后市，海外引种仍处相对紧平衡状态，安伟捷品种父母代苗价格或将表现高景气。
　　公司种鸡业务优势显著
　　种鸡龙头优势显著。①市占率高：公司祖代白羽肉种鸡市场占有率约占国内市场份额的1/3，商品代鸡苗市场占有率约占国内市场份额的1/10，龙头地位稳固。②竞争力强：公司引进的利丰新品系白羽肉鸡在产蛋率、料肉比等方面有较明显的竞争优势，父母代及商品代环节均有溢价。③供应链相对稳定：受美国禽流感和航班通航影响，我国祖代肉种鸡进口量较前几年下降；在此期间公司引种节奏相对连续。
　　公司种猪业务逐步放量
　　2021年公司自丹麦引种1300头纯种猪，加快公司种猪产业发展的步伐。公司将借鉴肉种鸡发展的模式，从原种猪开始自上而下扩展种猪规模。2023年6月公司募资以加快种猪业务发展。随着公司种猪场的投入使用，公司二元种猪已开始上市销售，产能已逐步释放，公司猪业务于2024年第二季度已实现单季度盈利。
　　种鸡龙头优势显著，给予“增持”评级
　　我们预计公司2024-2026年实现营收30.42/32.32/34.32亿元，归母净利润4.07/4.62/5.01亿元，EPS分别为0.37/0.42/0.45元/股，公司为白鸡种鸡龙头，核心优势显著，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：国外供应商依赖风险，育种技术风险，生物安全风险

　　公司发布2024年中期报告。2024年上半年，公司实现营业收入13.8亿元，同比-25.8%，实现归母净利润1.83亿元，同比-67.6%，基本每股收益0.17元/股，同比-70.2%。其中2024年第二季度公司实现营业收入6.88亿元，同比-26.8%，实现归母净利润0.74亿元，同比-70.7%，公司此前已发布业绩预告，实际业绩表现接近预告中枢水平，符合预期。
　　商品代鸡苗价格继续下跌，父母代种鸡价格环比有所回升。受到22H2-23年引种下滑的影响，公司2024年上半年鸡苗供应量有所下滑。参考公司销售情况月报，报告期内公司共销售白羽鸡苗2.77亿只，同比-15.6%。与此同时，消费低迷，白羽肉鸡产业链整体承压，鸡苗价格明显下行，公司白羽鸡苗销售均价为3.78元/只（含商品代鸡苗与父母代鸡苗），同比-21.5%；鸡苗销售收入10.5亿元，同比-33.7%。父母代种鸡与商品代鸡苗价格走势分化，预计种鸡销售贡献24Q2公司主要利润。参考畜牧业协会数据，2024年二季度，全国父母代种鸡销售均价为39.1元/套，同比-34%，环比+9%；商品代鸡苗销售均价为2.33元/羽，同比-29%，环比-33%。预计公司父母代种鸡套均盈利15-20元，商品代鸡苗保持微利，鸡苗销售业务合计贡献利润0.6-0.7亿元。
　　益生909保持稳健增长，种猪业务保持扩张，收入规模快速增长。公司自研小白鸡品种益生909保持稳健增长，但销售价格有所下行，2024年上半年共销售909鸡苗0.45亿羽，同比+6.2%；销售均价为1.28元/羽，同比-24.2%。报告期内公司鸡业务共实现营业收入12.1亿元，同比-31.6%，毛利率30.0%，同比-14.0pct。随着公司种猪场的投入使用，公司二元种猪开始上市销售，产能逐步释放，2024年上半年猪业务共实现营业收入0.89亿元，同比+299%，毛利率5.5%，同比-4.4pct，猪业务于今年二季度开始实现盈利。向后展望，伴随公司定增产能陆续建成落地，种猪业务有望维持扩张放量。
　　看好下半年白羽肉鸡景气回升，维持公司“增持”评级。2022年末祖代种鸡存栏量高位下滑，2023年中传导至父母代种鸡环节，预计全国商品代鸡苗供应量在2024年将有所回落。2024年上半年消费低迷，压制整体白羽肉鸡产业链价格表现，下半年在供给继续收缩、需求边际转好的背景下，行业景气有望触底回升。由于上半年鸡苗销售价格低于此前预期，我们下调了公司24年鸡苗销售均价的假设（从同比上涨12%下调至与23年持平），并同步调整了公司盈利预测。预计公司24-26年实现营业收入33.8/33.4/34.0亿元，实现归母净利润8.5/7.1/6.0亿元（预测前值为12.1/8.4/6.8亿元），当前股价对应PE估值水平为12X/14X/16X，参考可比公司（圣农发展、民和股份）2024年估值水平，维持“增持”评级。
　　风险提示：鸡苗价格大幅波动；禽流感疫情风险；原材料价格大幅波动。