立足光伏垂直一体化，营收保持稳健增长。公司2005年成立，以电池片业务为主，2012年开始立足光伏垂直一体化生产。公司稳中求进，构建“一体两翼”业务体系，逐步拓展储能和光伏设备等业务。公司2023年营收815.6亿，同增11.7%；归母净利润70.39亿，同增27%；扣非归母净利润71.4亿，同增28%。
　　23年末计提减值轻装上阵，Q1单瓦净利大幅下滑。公司2023年组件销53.1GW，同增39%，其中Q4组件出货15.5GW，环增14%。2024Q1组件出货15GW+，环比基本持平，我们预计确收约13.5-14GW，环比大幅下降，主要系①Q1硅料涨价+组件低价单，大部分市场均亏损，仅北美有一定利润贡献，②N型出货超50%但产能爬坡中，成本仍较高；我们预计公司2024年出货增长40-50%，随TOPCon产能放量，预计占比达到65%。
　　23年费用率提升影响利润，在手现金较为充足。公司2023年期间费用同增39.33%至45.08亿元，期间费用率上升2.13个百分点至5.53%，主要是计提保证金、增加投标费用、汇兑收益减少等所致。2023年经营性现金净流入124.14亿元，同比增长51.64%，2024Q1期末现金余额67亿元，环比基本持平。
　　盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧、全产业链盈利承压，我们下调公司2024-2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润32/47/71亿元（24-25年前值为80/94亿元），同比-54%/46%/51%，对应当前PE14/10/6倍，考虑到公司行业龙头地位，我们维持“买入”评级。
　　风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

　　公司发布2023年年报及2024年一季报，盈利分别同比+27%/-119%；公司组件出货量持续增长，竞争力持续提升；维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　2023年公司业绩同比增长27.23%：公司发布2023年年报，全年实现营收815.56亿元，同比增长11.74%；实现盈利70.39亿元，同比增长27.21%；实现扣非盈利71.40亿元，同比增长28.46%。根据年报数据计算，2023Q4公司实现盈利2.75亿元，同比减少87.76%，环比减少85.93%。
　　2024年一季度公司业绩同比下降118.70%：公司发布2024年一季报，一季度实现营收159.71亿元，同比减少22.02%；实现盈利-4.83亿元，同比减少118.70%，环比减少275.79%；实现综合毛利率5.06%，同比下降14.05个百分点，环比下降8.18个百分点。
　　出货量保持较高增长,盈利能力提升:2023年公司实现组件出货57.09GW，同比增长44%。公司产能充沛，截至2023年末，组件产能超95GW，一体化程度约90%，其中公司N型电池产能超57GW。公司积极推进越南5GW电池、美国2GW组件、鄂尔多斯30GW拉晶及硅片、30GW电池、10GW组件等新建项目，目标2024年底硅片、电池及组件产能均超100GW。公司2023年盈利能力保持提升，光伏组件全年实现营收781.75亿元，同比增长11.13%，毛利率18.28%，同比提升3.97个百分点。
　　24Q1公司新产能爬产，成本较高影响利润释放：2024Q1公司实现电池组件出货16GW，其中组件海外出货量占比约62%。由于2023年下半年以来组件销售价格大幅下降，新建产能爬坡，导致公司产品盈利能力下降，同时叠加存货跌价准备、股权激励股份支付费用的计提，导致一季度亏损。我们认为，随着公司新投产能逐步正常运行，公司电池组件生产成本有望下降至行业领先水平，促进公司盈利能力恢复。
　　估值
　　结合目前产业链价格、公司现有产能及产能规划，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.70/1.16/1.47元（原2024-2026年预测为3.69/4.60/-元），对应市盈率20.2/12.1/9.6倍；维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　国际贸易壁垒风险；行业需求不达预期；价格竞争超预期；光伏政策风险；降本不达预期；技术性价比不达预期。

　　事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。公司发布2023年年报，实现营业收入815.56亿元，同比增长11.74%；实现归属于上市公司股东的净利润70.39亿元，同比增长27.21%，扣非盈利71.40亿元，同比增长28.46%。同时，公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入159.71亿元，同比减少22.02%；实现归属于上市公司股东的净利润-4.83亿元，同比减少118.70%，扣非盈利-3.69亿元，同比减少114.81%。
　　电池组件出货快速增长，毛利率有所提升。2023年，公司充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，进一步加大市场开拓力度，带动公司电池组件出货量再创历史新高。2023年，公司电池组件出货量57.09GW（含自用2.16GW），外销量53.15GW，同比增长39.47%。其中组件海外出货量约为25.51GW，占比约48%；分销出货量约为14.35GW，占比约27%。光伏组件业务实现收入781.75亿元，同比增长11.13%。测算组件不含税销售均价约1.47元/W。全年组件业务盈利能力有所提升，组件业务毛利率18.28%，同比增长3.97个百分点。
　　稳步推进公司全球化战略布局。公司的销售服务网络已经遍及全球165个国家和地区，在境外主要国家设立了13家销售公司，并且针对欧美两个主要成熟市场，设立区域运营中心，加强人力、法务、财务、交付等运营职能，提升服务能力，稳步推进公司的全球化战略布局。
　　新型电池技术优势进一步强化。2023年，公司加速N型电池产能建设，57GWN型电池项目陆续投产，量产的N型倍秀（Bycium+）电池转换效率已达到26.3%，并将持续优化，进一步提升效率和稳定性。同时，基于硅基异质结技术的“皓秀（Hycium）”异质结高效电池研发项目中试转换效率稳步提升，通过一系列工艺提升措施的导入降低生产成本，从而具备大规模量产条件。针对多种全背接触电池、钙钛矿及叠层电池等前沿技术，研发中心积极研究和储备，保持核心竞争力。
　　优质产能加速扩张。截至2023年底，公司组件产能超95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中n型电池产能超57GW。按照公司未来产能规划，2024年底公司硅片、电池及组件产能均将超100GW。
　　投资建议。在当前股本下，结合公司盈利能力及行业供需情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润为30.24/40.45/58.54亿元,对应2024年5月7日收盘价PE为16.00X/11.96X/8.27X，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，需求不及预期风险。

　　事件：
　　公司发布2023年年报以及2024年第一季度季报。2023年公司实现营业收入815.56亿元，同比增长11.74%；实现归母净利润70.39亿元，同比增长27.21%；实现扣非后归母净利润为71.40亿元，同比增长28.46%。2024Q1公司实现营业收入159.71亿元，同比下降22.02%；实现归母净利润-4.83亿元，同比下降118.70%；实现扣非后归母净利润为-3.69亿元，同比下降114.81%。
　　点评：
　　产业链一体化优势明显。2023年，公司组件产能超95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中n型电池产能超57GW，各环节产能规模有序增加。此外，越南5GW电池、美国2GW组件等新建项目按计划推进，按照公司未来产能规划，2024年底公司硅片、电池及组件产能均将超100GW。公司的一体化产业链涵盖太阳能硅棒、硅片、电池及组件等多个生产应用环节，实现了上下游产能的高度匹配，提高了生产效率，有效降低了产品成本。
　　坚持技术创新、降本增效，应对产品降价压力。光伏产业的“内卷”导致盈利能力下降，2023Q4公司毛利率降至13.23%，2024Q1进一步下降至5.06%，为应对这种情况，公司长期持续支持技术研发和工艺创新工作，降低成本的同时建立技术壁垒。2023年发布的全新n型组件DeepBlue4.0Pro相比于p型组件，BOS成本可降低2%-4.5%左右，LCOE可降低2.5%-6%左右，相比于原有版型n型组件，BOS成本可降低1.4%-2.8%左右，LCOE可降低0.7%-1.6%左右。公司2023年研发投入44.46亿元，占营业收入5.45%。截至2023年末，公司自主研发已授权专利1,263项，其中发明专利285项。
　　公司全球化布局优势明显，海外出货占比较高。2024Q1公司组件海外出货量占比62%，同时，公司在海外设立了13个销售公司，销售服务网络遍布全球165个国家和地区，短期来看，企业之间竞争加剧，产业链价格快速下降。在这样的环境下，拥有全球化布局的公司或可以快速调整，将销售比重倾向高价值市场，抵消个别国家或地区市场阶段性低谷及国际贸易摩擦等不可控因素的影响，进而有望保持稳健的发展态势。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别是786.40、957.34、1166.96亿元，同比增长-3.6%、21.7%、21.9%；归母净利润分别是37.63、62.59、92.35亿元，同比增长-46.5%、66.3%和47.5%。当前股价对应2024-2026年PE分别为12.86、7.73、5.24倍，维持“买入”评级。
　　风险因素：光伏需求不及预期、光伏产品价格持续下跌风险、竞争格局恶化、国际贸易风险等。

　　事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。公司2023年年内实现营收815.56亿元，同比+11.74%；实现归母净利润70.39亿元，同比+27.21%。2024Q1内，公司实现营收159.71亿元，同比-22.02%；实现归母净利润-4.83亿元，同比-118.70%。受光伏产业链价格急速下降影响，公司作为一体化龙头厂商当前处于营收利润双承压阶段。
　　一体化组件：新技术持续推进，瞄准降本LCOE。截至2023年底，公司光伏组件产能为95GW，硅片与电池产能达组件产能的90%左右，其中n型电池产能超57GW，上下游匹配程度远高于其他龙头企业，具备全产业链一体化优势。此外，公司于2023年发布了基于新一代182mm*199mm矩形硅片的全新n型组件产品DeepBlue4.0Pro，叠加高效n型钝化接触Bycium+电池技术、SMBB技术等，电池开路电压（Voc）高达733mV，电池量产转换效率超过26%。在不同应用场景、不同项目类型、不同安装方式下，相比P型组件，DeepBlue4.0Pro组件BOS成本可降低2%-4.5%左右，LCOE可降低2.5%-6%左右，相比于原有版型的N型组件整体LCOE可降低0.7%-1.6%左右。
　　海外优势：美洲市场毛利率高企，发展海外仍是重中之重。2023年内，海外组件销售占比达到53%左右，其中美洲组件出口贡献营收135.7亿元，毛利率达到36.56%显著高于境内。在产能布局上，通过越南5GW电池、美国2GW组件产能的推进，进一步深化全球布局，巩固龙头优势。未来，我们判断海外市场仍是公司的重要发展方向，是盈利的主要支点。
　　回购公司股份，建立长效激励机。公司于2023年报中披露，计划使用不低于人民币4亿元（含）且不超过人民币8亿元（含）回购公司股份，回购股份将全部用于员工持股计划或股权激励。截至2023年12月31日，公司通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式回购公司股份12,483,600股，成交总金额为259,928,728.62元（不含印花税、交易佣金等交易费用）。
　　盈利预测与投资建议。受光伏行业供需矛盾影响，整体产业链价格超预期下跌，使公司在2024Q1营收利润双承压，并在未来形成持续探底趋势。因此，我们重新调整了公司营收和归母净利润预期，将此前对2024-2025公司盈利预测由111.39/131.06亿元下调至33.69/70.71亿元。此外，我们预计2026年公司利润有望达到90.35亿元，三年盈利情况分别对应PE为14.0x/6.7x/5.2x，维持“买入”评级。
　　风险提示：光伏新增装机不及预期，组件竞争格局恶化，订单增速降低。

　　公司发布2023年及2024Q1业绩。23年，公司实现营业收入815.6亿，同比增长11.7%；实现归母净利润70.4亿，同比增长27.2%。
　　23Q4，公司实现营业收入216亿，同比下降8.8%；实现归母净利润2.75亿，同比下降87.8%。24Q1，公司实现营业收入159.7亿，同比下降22%；实现归母净利润-4.83亿元，同比下降119%。24Q1业绩低于预期。
　　组件出货维持高增长，海外市场盈利能力领先。23年，公司组件出货量为53.1GW，同比增长39%，其中，海外出货量占比约48%。23年，组件业务毛利率同比+3.97pct至18.28%，得益于美洲地区毛利率同比+19.75pct至36.56%，营业收入达到135.72亿元，同比增长36.5%。24Q1，公司组件出货约16GW，同比增长37%，环比持平，其中，N型出货占比约47%。受组件价格下跌影响，公司24Q1盈利水平不及预期，主要系组件价格大幅下跌，毛利率同比下降14.05pct至5.06%。展望2024年，我们预计公司全年出货同比增长35%+，N型出货占比持续提升。
　　新建产能顺利投产，产业链一体化优势持续巩固。截至23年底，公司组件产能95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中N型电池产能57GW。国内方面，包头20GW拉晶及切片、宁晋10GW切片、宁晋6GW电池、扬州20GW电池等项目顺利投产。
　　鄂尔多斯高新区30GW拉晶及硅片、30GW电池、10GW组件等新建项目按计划推进。海外方面，越南2.5GW拉晶及切片项目顺利投产，越南5GWTOPCon电池片及美国2GW组件产能按计划推进，美国组件产能后续或扩张至3.5GW+。公司预计2024年底硅片、电池及组件产能均将超100GW。
　　盈利预测与投资建议：考虑组件价格大幅下跌以及公司产能爬坡期间成本较高影响公司盈利水平，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为32.46（-73%）/46.55（-70%）/67.60亿元。公司作为领先的N型一体化产能领先企业，随着海内外产能顺利释放，业务能力将持续增强，我们给予公司2024年20倍PE（原为2023年18倍PE），目标价由51.66元下调62.1%至19.60元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：产能投产不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等。