23年业绩稳健增长，4Q23以来盈利逐季度改善
　　申通快递发布2023年及1Q24业绩：1）23年实现营业收入/归母净利409.2亿/3.4亿元，同比增长21.5%/18.4%，其中4Q23实现归母净利1.2亿元，同比增长55.9%，环比大幅改善；2）1Q24实现归母净利1.9亿元，同比/环比增长43.2%/59.0%。23年，公司通过服务能力提升与精细化管理，实现份额增长与有效的成本管控，收入及利润实现同比增长，23年四季度以来，盈利逐季度环比改善。展望24年，行业价格仍面临下行压力，但我们看好公司不断提质增效，盈利有望继续改善。我们下调2024/2025年净利预测8%/4%至8.1亿/11.3亿元，新增2026年净利预测14.5亿元；下调目标价8.7%至11.6元，对应22x2024EPE（可比公司Wind一致预期12.3x，估值溢价主因公司快递件量有望保持高增，业绩具备较强弹性），维持“买入”。
　　“以价换量”策略显著，件量保持高速增长，份额提升明显
　　件量方面，23年全年快递行业完成件量1320.7亿件，同比增长19.4%，对应22-23年CAGR为+10.4%。在22年低基数下同比增速表现亮眼，两年复合增速稳健。公司23年完成件量175.1亿件，同比增长35.2%，对应22-23年CAGR为+25.7%，件量增速亮眼，显著高于行业。其中，4Q23公司快递件量同比/环比+43.3%/+12.8%。价格方面，申通23年件均价2.23元，同比-11.3%（国内件均价：-4.5%）。23年公司市场份额同比+1.5pct至13.3%（圆通/韵达：+0.2/-1.6pct），公司以价换量策略效果显著，23年A股电商快递公司中市场份额提高最多。（数据来源：国家邮政局、公司公告）
　　23年单票成本显著下降，24年毛利率有望上行
　　23年，公司快递业务单票成本同比下降10.9%至2.15元，显著下降主因公司通过增加自动化分拣设备数量，提高分拣效率并降低破损率；扩大自有车队规模，优化运输路线，提升干线运输效率。23年，公司快递业务毛利率同比下降0.2pct至4.2%，主因公司新一轮价格竞争选取降价策略以争份额，单票收入下滑压制毛利率水平。24年，我们看好公司份额提升增强规模效益，叠加精细化运营优化成本，有望抵消价格压力，利润率水平有望提升。
　　1Q件量保持高增长，规模效益有望带来盈利持续改善
　　1Q24，公司完成包裹量45.9亿件，同比增长36.7%；件均价同比下降12.4%至2.17元（环比持平4Q23）。1Q24属于传统淡季，公司通过降价竞争策略，实现了包裹量的显著增长。中长期，我们看好，通过线路整合以及运营管理，逐步扩大市场份额，增强规模效益，实现盈利能力的持续提升。
　　风险提示：件量增速低于预期；降本效果低于预期；价格竞争恶化。

　　事件：公司发布2023年三季度报。公司2023Q1-3实现营业总收入293.36亿元，同比+21.84%；实现归母净利润2.21亿元，同比+4.77%；扣非后归母净利润2.10亿元，同比+36.32%。其中，公司2023Q3实现营业总收入102.50亿元，同比+12.43%；实现归母净利润0.03亿元，同比-87.73%；扣非后归母净利润-0.08亿元，同比+30.10%。
　　产品结构调整，单票价格下滑。1-9月，邮政行业寄递业务量累计完成1151.1亿件，同比增长13.6%。其中,快递业务量（不包含邮政集团包裹业务）累计完成931.2亿件，同比增长16.4%。快递行业头部竞争格局稳定，1-9月，快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为84.1，较1-8月持平。23年7-9月申通的快递服务业务收入分别为30.98/31.88/34.49亿元，同比+7.29%/+7.63%/15.56%；业务量分别为14.39/15.21/16.38亿票，同比20.45%/+24.04%/+33.66%；快递服务单票收入2.15/2.10/2.11元/票，同比-11.16%/-13.22%/-13.52%，主因2023年公司主动调整优化产品结构，轻量化小件占比提升，同时伴随宏观经济复苏、供应链恢复通畅，公司根据市场情况调整与网点的结算政策。
　　产能再上新台阶，规模效应改善盈利。公司2023Q1-3综合毛利率为4.03%，同比-0.06pct。2023年，在宏观经济复苏、供应链逐步恢复通畅的大背景下，行业运行底盘稳固，规模稳步扩增，快递业发展表现出韧性和较好潜力。公司发力打造差异化竞争优势，在现有的规模效应、网络布局等基础上，探索新的业务模式，丰富产品结构。费用端，公司2023Q1-3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.48%/2.00%/0.33%/0.46%，费用率同比分别-0.13pct/-0.17pct/-0.04pct/-0.13pct，主要受益于公司精细化管理和数智化赋能。综上，公司2023Q1-3净利率为0.74%，同比-0.08pct。
　　投资建议：公司积极进行产能、数智化升级改造，提高服务质量，推进降本增效，市场份额进一步提升。我们将公司2023-2025年归母净利润由5.98/9.93/13.99亿元调整为3.49/8.44/12.34亿元，以最新收盘价计算PE为40.8/16.9/11.5倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争风险、行业监管法规及产业政策变化的风险、成本可能上升的风险、汇率波动风险。

　　申通快递10月30日发布2023年第三季度报告：
　　2023Q3，申通快递实现营业收入102.50亿元，同比增长12.43%；完成归母净利润0.03亿元，同比下降87.73%；完成扣非归母净利润-0.08亿元，相比去年同期-0.11亿元减亏。
　　业务方面，2023年Q3，申通快递完成快递业务量45.98亿票，同比增长26.08%，市占率13.69%，同比提升1.02pct，单票收入2.12元，同比降低12.59%。
　　投资要点:
　　行业竞争加剧，公司市占率持续提升，业绩基本稳定
　　2023Q3，公司业务量45.98亿票，同比增长26.06%，领先行业增速接近10pct（2023Q3行业335.92亿票，同比增长16.70%），公司实现市占率同比提升1.02pct、环比提升0.31pct至13.69%；2023Q3公司在保证业务量高增长同时，虽然价格同比下降0.27元/票，但通过产能爬坡和精细化管理，成本也同比下降0.27元/票，费用也同比下降0.02元/票，最终实现单票扣非净利润-0.002元/票。
　　2023Q3公司件量增长强劲，单票净利润同比去年基本持平，在行业竞争加剧的背景下，最终实现归母净利润0.03亿元保持盈利，扣非归母净利润-0.08亿元（相比去年同期减亏），业绩基本稳定。
　　规模、投资、服务短板均已补齐，看好成本下行带来业绩弹性
　　规模上，公司市占率从2022年以来持续提升（2021/2022/2023Q1-Q3公司市占率分别为9.95%/11.66%/13.23%），9月日均单量已达到5460万票，与同行差距进一步收窄。
　　投资上，“三年百亿”产能提升计划的推进，公司常态吞吐能力大幅提升；上半年，公司通过转运中心升级改造和标准化建设，进一步扩充全网吞吐产能。全年计划实施37个产能提升项目和18个改造优化项目，预计2023年底公司常态吞吐产能有望提升至日均6,000万单以上。
　　盈利预测和投资评级基于宏观经济环境与行业竞争环境考虑，我们根据公司2023Q3业绩调整盈利预测，预计申通快递2023-2025年营业收入分别为390.98亿元、459.72亿元与519.76亿元，归母净利润分别为3.35亿元、12.16亿元与16.32亿元，2023-2025年对应PE分别为43.42倍、11.95倍与8.90倍。公司通过合理的价格竞争实现量利双升，有望带来较大的业绩弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示宏观经济增长不及预期、时效件增长不及预期、国际业务发展不及预期、市场扩张不及预期、并购整合风险、人工成本快速上升、油价暴涨、航空事故。

　　单票价格低于同业，利润端短期承压
　　申通快递发布前三季度业绩：1）营业收入293亿元，同比增长21.8%；2）归母净利2.2亿元，同比增长4.8%。其中，3Q23公司实现归母净利274万元，同比/环比下滑87.7%/96.8%；扣非归母净利方面，3Q23公司亏损800万元（3Q22：亏损1,145万元），亏幅收窄。利润端短期承压主因公司单票价格低于同业，叠加为四季度电商大促积极准备，投放产能，成本端环比增长。考虑年初至今快递行业价格竞争持续，我们下调23/24/25年净利预测30%/21%/35%至4.6亿/8.8亿/11.8亿元，下调目标价8%至12.7元，基于22x2024EPE（可比公司wind一致预期12.5x2024EPE，估值溢价主因公司快递件量有望保持高增，业绩具备较强弹性），维持“买入”。
　　件量保持同比高增，前三季度市场份额同比+1.6pct
　　件量方面，9M23，快递行业件量同比增长16.4%，对应9M22-9M23CAGR为10.1%。今年以来，全国快递件量在上年散发疫情的低基数下表现出较高的同比增速，2年复合增速稳健。9M23公司快递件量同比增长32.1%，对应9M22-9M23CAGR为27.0%，其中，3Q23公司快递件量同比/环比+26.1%/+5.3%，公司件量保持同比高增。9M23公司市场份额同比增加1.6pct至13.2%（韵达/圆通：同比-2.1/+0.3pct），在A股电商快递中，公司实现份额最高增长。
　　前三季度价格同比降幅逐季度扩大，四季度有望收窄
　　价格方面，9M23国内件均价同比下滑3.1%，主因行业竞争持续，龙头渴求份额叠加成本优化，价格呈现下跌趋势。公司价格同比下滑9.7%至2.26元（韵达/圆通：2.39/2.41元），其中，3Q23公司价格同比/环比-12.6%/-5.8%（1Q23/2Q23：同比-3.9%/-11.5%）。公司价格降幅具有逐季度扩大趋势，降价争量策略持续。展望四季度，电商快递旺季价格竞争有望缓和，我们预计公司件均价有望环比回升。
　　成本端管控较好，看好公司件量上行驱动规模效益
　　9M23公司毛利率同比下滑0.1pct至4.0%，其中，3Q23毛利率同比提升0.3pct至3.1%。公司单票价格降幅超同业，压制前三季度利润率水平，但三季度实现毛利率的同比提升，主因单票成本改善。费用率方面，9M23公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.48%/2.00%/0.34%/0.46%，同比下降0.13/0.17/0.03/0.13pct，其中，3Q23公司售/管理/研发/财务费用率分别同比下降0.27/0.01/0.04/0.11pct。公司费用率保持下降趋势。我们看好公司件量持续高增，规模效应增强，中长期盈利能力不断提升。
　　风险提示：行业增速低于预期；价格竞争恶化；社保成本冲击。