事件：公司发布2024年三季度报告。公司前三季度实现营业收入42.25亿元，同比减少17.41%；归属于母公司所有者的净利润4.11亿元，同比减少33.82%；基本每股收益0.46元，同比减少34.29%。
　　季度利润下滑，销售净利率回落。公司2024年第三季度实现归母净利0.85亿元，同比下降50.18%，环比下降46.64%，实现扣非归母净利0.95亿元，同比下降46.08%，环比下降28.32%；公司2023Q4-2024Q3逐季销售毛利率分别为18.49%、16.27%、16.18%、17.10%，逐季销售净利率分别为10.86%、13.31%、11.16%、6.53%，2024年第三季度销售净利率回落，当季度财务费用环比大幅增加0.57亿元；油套管盈利能力的下降是公司业绩下滑的主要原因，2024年上半年油套管毛利率为15.2%，同比下降5.98pct。
　　新项目有序推进，持续结构转型升级。公司通过PQF项目产能释放、持续的技术升级改造，目前具备100万吨特种专用管材生产能力，2024年公司销量目标为90万吨，同比增长14.2%，产量增幅有望进一步加快；根据公告，公司拟投资8500吨新能源及半导体特材项目，促进高附加值、高技术含量产品比例提升；子公司常州常宝精特钢管有限公司拟投资建设5万吨新能源汽车用精密管项目；2024年上半年常宝精特汽车精密管项目和常宝普莱森特材项目建设进度分别为60%、33.99%；2024年10月24日公司董事会审议通过《关于常宝普莱森特材项目追加投资的议案》，同意将普莱森特材项目的固定资产投资规模由5.06亿元提高到7.03亿元，目前该项目已经进入设备安装阶段，部分产线将陆续安装调试及试生产，预计全线建成投产将在2025年三季度，随着资金到位，后续项目有望加快推进，公司盈利能力或持续提升。
　　下游景气度改善，需求保持扩张趋势。根据公司年报，预计2024年国内油井管市场总体稳定，在非常规油气资源开发方面可能会存在更多增量的市场需求和发展空间，利好公司油井管及配套产品需求；2024年1-8月火电投资完成额为738亿元，同比增加25.3%，火电建设投资高增有望带动锅炉管市场需求向好。
　　投资建议。公司专注中小口径的特种专用管材制造，产量增长与结构改善并举，下游需求持续向好及成本下降因素支撑其盈利释放。我们预计公司2024年~2026年实现归母净利分别为6.1亿元、7.0亿元、7.6亿元，对应PE为7.6、6.6、6.0倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材需求不及预期，新业务发展存在不确定性。

　　事件：公司发布2024年半年度报告。公司上半年实现营业收入28.04亿元，同比减少18.93%；归属于母公司所有者的净利润3.26亿元，同比减少27.6%；基本每股收益0.36元，同比减少28.0%。
　　扣非净利环比改善，销售净利率小幅回落。公司2024年二季度实现归母净利1.60亿元，同比下降36.43%，环比下降3.63%，实现扣非归母净利1.33亿元，同比下降43.86%，环比增长7.73%；公司2023Q3-2024Q2逐季销售毛利率分别为20.29%、18.49%、16.27%、16.18%，逐季销售净利率分别为10.82%、10.86%、13.31%、11.16%，2024年二季度销售净利率小幅回落。分产品来看，上半年油套管毛利率为15.2%，同比下降5.98pct，锅炉管毛利率为21.48%，同比增长4.0pct。
　　新项目有序推进，持续结构转型升级。公司通过PQF项目产能释放、持续的技术升级改造，目前具备100万吨特种专用管材生产能力，2024年公司销量目标为90万吨，同比增长14.2%，产量增幅有望进一步加快；根据公告，公司拟投资8500吨新能源及半导体特材项目，促进高附加值、高技术含量产品比例提升；子公司常州常宝精特钢管有限公司拟投资建设5万吨新能源汽车用精密管项目；2024年上半年常宝精特汽车精密管项目和常宝普莱森特材项目按计划有序推进，目前处于施工建设阶段，部分产线已经进入设备安装阶段，建设进度分别为60%、33.99%，后续品种结构有望进一步优化，盈利能力或持续提升。
　　下游景气度改善，需求保持扩张趋势。根据公司年报，预计2024年国内油井管市场总体稳定，在非常规油气资源开发方面可能会存在更多增量的市场需求和发展空间，利好公司油井管及配套产品需求；2024年上半年火电投资完成额为535亿元，同比增加26.6%，火电建设投资高增有望带动锅炉管市场需求向好，锅炉管产品或将迎来量价齐升阶段。
　　投资建议。公司专注中小口径的特种专用管材制造，产量增长与结构改善并举，下游需求持续向好、汇兑因素以及成本下降支撑其盈利释放。我们预计公司2024年~2026年实现归母净利分别为7.0亿元、7.7亿元、8.5亿元，对应PE为6.0、5.4、4.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材需求不及预期，新业务发展存在不确定性。

　　常宝股份专注于生产中小口径的专用无缝钢管，主打产品为油井管、锅炉管，品牌知名度高，出口占比高。公司成立60逾年，位于产业链中游，上游原材料为棒材，下游客户多为油气、锅炉、机械领域的海内外知名企业。目前产能约100万吨，23年销量79万吨，油井管、锅炉管毛利占比分别为64%、25%，是公司主打产品。
　　下游油气Capex温和增长，火电锅炉景气持续。预计23-26年全球油气资本开支温和上行，其中公司主要出口市场中东地区的钻井服务资本开支在23年达160亿美元，预计24-26年持续抬升，到26年达约190亿美元，有望拉动公司油井管需求。火电锅炉方面，23年我国煤电新增装机约41GW，同比增长53%，我国煤电核准22-23连续2年超90GW/年，有望支持火电锅炉管需求景气和持续。
　　疫情以来的外部环境掩盖公司近年质变，加大装备及研发投入为转型铺路。装备方方面，公司自18年以来加大固定资产投资，持续提升高端高效的先进产线。研发方面，公司23年新市场、新客户开发数量、研发费用均创新高。但20、21年受疫情、出口退税取消、大宗原材料上涨等影响，ROE均低于5%，随着下游需求修复以及新订单签订，23年ROE达16%。
　　启动新能源车精密管和8500吨特材项目，高端转型正当时。公司于23年启动2个新领域项目，分别为5万吨新能源车精密管项目，8500吨新能源及半导体用特材项目。2个项目建成后产值约为13亿，对公司盈利及高端转型有望明显拉动。
　　预计24-26年公司EPS分别0.88、0.99、1.10元/股，可比公司24年10XPE，目标价8.80元，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示
　　下游油气及火电资本开支不及预期的风险、产品开发及客户认证不及预期的风险、新能源汽车精密管及特种管材项目释放不及预期的风险、新项目销售、利润率方面的不及预期风险、原材料价格波动的风险、汇率大幅波动及出口环境变化风险、宏观经济不及预期的风险。

Changbao Steeltube's (Changbao) revenue/attributable net profit (NP) were RMB1,420/85mn (-14.24/-50.18% yoy, -5.42/-46.64% qoq) for 3Q24, and RMB4,225/411mn (-17.41/-33.8% yoy) for 9M24. With no pronounced changes in downstream demand, we expect the company’s high-end special materials projects to unlock potential upside. Maintain OVERWEIGHT.
Risks: weaker downstream demand than we expect; volatile raw-material prices; changes in steel-industry policies.

　　公司公布24Q3业绩：收入14.2亿元（yoy-14.24%，qoq-5.42%）；归母净利润0.85亿元（yoy-50.18%,qoq-46.64%）。24Q1-3累计收入42.25亿元（yoy-17.41%）；归母净利润4.11亿元（yoy-33.8%）。公司下游景气暂无明显变化，高端特材项目有望打开未来增长空间，维持“增持”评级。
　　下游景气分化，毛利率环比略增
　　据公司三季报，24Q3公司销售毛利率17.1%（yoy-3.2pct，qoq+0.9pct）。24年以来公司下游景气有所分化，其中受油气行业需求变化及部分外贸区域市场贸易保护政策等影响，油套管产品整体需求及出口有所回落，公司油套管营收及毛利率同比均有所下滑。而锅炉管产品市场需求保持旺盛，其他品种管市场需求较为平稳。公司三季度毛利率环比略增，盈利能力未出现进一步下滑。
　　环比来看，财务费用增加及公允价值变动减少拖累单季业绩表现
　　据公司三季报，24Q3公司期间费用率7.78%（yoy+1.04pct，qoq+4.53pct），其中销售费用率0.93%（qoq+0.17pct）、管理费用率2.15pct（qoq+0.11pct），研发费用率3.72%（qoq+0.39pct），费用率走高主因营业收入减少，费用绝对额相对稳定。24Q3财务费用率0.97%（qoq+3.87pct），或主因汇兑收益环比有所减少。此外，24Q3公允价值变动净收益-0.19亿元，环比减少0.29亿元，或主因为套保等公允价值变动收益有所减少。
　　坚持高端化路线，加大对新能源及半导体特材项目投资
　　公司现有产能100万吨，产品以油井管、锅炉管、品种管为主，其中公司油管和锅炉管等产品市场份额保持前列。公司在建新能源及半导体用特材项目，拓展高端特种专用管材领域市场。据公司公告，受项目规划及项目实施过程中设备选型优化升级等综合因素影响，公司追加该项目投资的固定资产投资规模至7.03亿元。目前该项目已经进入设备安装阶段，部分产线将陆续安装调试及试生产，预计全线建成投产将在2025年三季度。
　　给予目标价5.71元，维持“增持”评级
　　考虑油套管景气有所回落及期间费用变化，我们下调盈利预期，预计24-26年公司归母净利润分别为6.05/6.62/7.43亿元（前值7.24/7.81/8.69亿元），可比公司PE（2025E）均值8.3X，给予公司25年8.3XPE，按照扣非归母净利润约6.2亿元，对应目标价5.71元（前值6.02元），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅波动，钢铁行业政策变化。

1H24 attributable NP -27.60% yoy, maintain OVERWEIGHT
Changbao Steeltube’s (Changbao) revenue/attributable net profit (NP) for 1H24 were RMB2,804/326mn (-18.93/-27.60% yoy). In view of weakened sentiment in the oil casing tube market, we slightly lower our earnings forecasts, with 2024/2025/2026 attributable NP at RMB724/781/869mn. We value the stock at 8.7x 2024E PE, at par with its peers’ average on Wind consensus, on our recurring attributable NP estimate of c RMB624mn. Our target price is RMB6.02. Maintain OVERWEIGHT.
Divergent climate in downstream sectors
Based on Changbao’s interim report, the GPM of its steel tube business in 1H24 was 16.22% (-1.93pp yoy). Specifically, revenues from oil casings/boiler tubes were RMB1,138/1,091mn (-40.8/+19.8% yoy), accounting for 40.6/38.9% of total revenue, with GPMs of 15.2/21.48% (-5.98/+4.00pp yoy). The business climate in downstream sectors diverged. Due to changes in demand in the oil and gas industry and protectionist trade policy in certain foreign markets, overall demand and exports for oil casing tube products declined, leading to yoy decreases in Changbao’s oil casing revenue and GPM. Demand for boiler tubes remained buoyant, and that for other types of tubes was stable.
Overall expense ratio +0.34pp yoy, NPM on sales -1.09pp yoy
According to its interim report, the overall expense ratio for 1H24 was 3.75% (+0.34pp yoy). The sales/administrative expense ratios were 0.70/2.10% (+0.14/0.33pp yoy), increasing slightly due to a reduction in sales scale; the R&D expense ratio was 3.58% (-0.25pp yoy), and the financial expense ratio was -2.63% (+0.13pp yoy), mainly due to fluctuations in forex gains. The NPM on sales was 12.16% (-1.09pp yoy).
Steady transformation to expand into high-end fields
Changbao is steadily advancing key projects, including the Changbao Jingte Precision Tube Project for new energy vehicles and Changbao Precision Special Materials Project, which could promote its transformation to expand into high-end fields. Both projects are under construction, with some production lines entering the equipment installation phase. Changbao has announced a shareholder return plan for the next three years (2024-2026), committing to a minimum annual cash dividend of 10% of distributable profits of the parent company each year. The company’s payout ratios for 2022/2023 were 33.72/32.23%.
Risks: weaker downstream demand than we expect; volatile raw-material prices; changes in steel-industry policies.

　　24H1归母净利润同比-27.60%，维持“增持”评级
　　公司24H1实现营收28.04亿元（yoy-18.93%），归母净利润3.26亿元（yoy-27.60%），其中24Q2归母净利润1.60亿元（yoy-36.43%，qoq-3.63%）。考虑油套管景气有所回落，我们略下调盈利预期，预计24-26年公司归母净利润分别为7.24/7.81/8.69亿元（前值7.94/8.33/8.88亿元），可比公司PE（2024E）均值8.7X，给予公司24年8.7XPE，按照扣非归母净利润约6.24亿元，对应目标价6.02元（前值7.46元），维持“增持”评级。
　　下游景气分化，锅炉管毛利率同比+4.00pct，油套管毛利率-5.98pct
　　据公司半年报，24H1公司钢管业务毛利率16.22%（yoy-1.93pct），其中，油套管营收11.38亿元（yoy-40.8%），占比40.6%，毛利率15.2%（yoy-5.98pct），锅炉管营收10.91亿元（yoy+19.8%），占比38.9%，毛利率21.48%（yoy+4.00pct）。下游景气有所分化，受油气行业需求变化及部分外贸区域市场贸易保护政策等影响，油套管产品整体需求及出口有所回落，公司油套管营收及毛利率同比均有所下滑。而锅炉管产品市场需求保持旺盛，其他品种管市场需求较为平稳。
　　期间费用率同比+0.34pct，销售净利率同比-1.09pct
　　据公司半年报，24H1公司期间费用率3.75%（yoy+0.34pct），其中销售费用率0.70%（yoy+0.14pct）、管理费用率2.10%（yoy+0.33pct），销售费用及管理费用总额同比变化不大，费用率上升主因销售规模有所减少；研发费用率3.58%（yoy-0.25pct），财务费用率-2.63%（yoy+0.13pct），主因汇兑损益变动。销售净利率12.16%（yoy-1.09pct）。
　　高端化转型稳步推进，重视投资者回报
　　公司重点项目有序推进，包括常宝精特汽车精密管项目和常宝普莱森特材项目将助力公司高端化转型，目前均处于施工建设阶段，部分产线进入设备安装阶段。同时公司项目团队已在关键技术攻关、原料合作开发、客户走访等方面全面开展工作，推动公司产品与市场高端化转型。此外，公司发布未来三年（2024-2026年）股东回报计划，除特殊情况外，每年现金分红不少于当年实现的母公司可供分配利润的10%，近3年累计分配利润不少于年均可供分配利润的30%。2022-2023年公司股利支付率分别33.72%、32.23%。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅波动，钢铁行业政策变化。