Earnings forecast and valuation
In view of declining housing completions, we lower our EPS forecast for 2024/2025/2026 to RMB1.78/2.02/2.23 (previous: RMB1.91/2.13/2.38). Given Robam's leading position in the kitchen appliance sector with stable cash flows and high operational quality, we value its stock at 15x 2025E PE, above its peers' average of 12x on Wind consensus, for our target price of RMB30.30 (previous: RMB22.92). Maintain BUY.

　　2024Q3有所承压，关注以旧换新拉动改善，维持“买入”评级
　　2024Q1-3公司实现营业收入74.0亿元（同比-6.8%，下同），归母净利润12.0亿元（-12.4%），扣非归母净利润10.7亿元（-16.3%）。单2024Q3看，公司实现营业收入26.7亿元（-11.1%），归母净利润4.4亿元（-18.5%），扣非归母净利润4.2亿元（-22.3%）。地产景气度阶段性承压，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利16.5/17.7/18.8亿元（原值为16.9/18.3/19.5亿元），对应EPS为1.75/1.87/1.99元，当前股价对应PE为13.7/12.8/12.0倍。公司业绩阶段性承压，但我们看好以旧换新政策拉动四季度业绩改善，维持“买入”评级。
　　线下渠道有所承压，传统品类份额持续保持引领，看好以旧换新政策效果
　　分渠道看：2024Q3预计零售及工程渠道压力较大，主系地产景气度延续下行叠加保交楼项目接近尾声所致，电商渠道小幅承压。分品类看，公司传统品类份额保持引领，2024Q1-3油烟机/燃气灶线下渠道零售额份额分别达31.6%/31.2%，线上渠道分别达20.6%/19.1%，均位列行业第一。新品类拓展顺利，2024M1-8公司洗碗机线下零售量达20.65%、2024Q1-3集成灶/蒸烤一体机线下零售额份额分别达38.0%/26.1%，均位列第一。分品牌看，2024Q1-3名气品牌零售额同比+33.47%，其中油烟机/灶具同比分别+54.2%/+69.6%，有效补足下沉市场竞争力。根据奥维云网数据，2024Q4（9.30-10.20）累计看，油烟机/燃气灶/集成灶/洗碗机线上渠道销量同比分别+96%/+105%/+71%/+250%，均价同比分别+20%/+10%/+37%/-3%，我们认为以旧换新政策对存量家电市场拉动效果较为显著，头部厨电品牌有望充分受益、实现量价齐增，拉动公司业绩改善。
　　盈利能力随结构变化有所扰动，坏账计提有所拖累
　　2024Q3公司毛利率53.2%（+1.0pct），提升预计主系渠道及品牌结构性变化所致，期间费用率35.2%（+2.8pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.3/+0.7/+0.1/-0.3pct，销售费率增长主系电商占比提升所致，综合影响下净利率16.4%（-1.6pct），归母净利率16.6%（-1.5pct），扣非净利率15.6%（-2.3pct）。
　　风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。

　　公司公布三季度业绩：收入26.66亿元，同比-11.07%，环比+6.99%；归母净利润4.43亿元，同比-18.49%，环比+22.68%。前三季度公司实现收入73.96亿元，同比-6.78%；归母净利润12.02亿元，同比-12.44%。受地产行业影响，24Q3公司营收、利润进一步承压。展望未来，家电以旧换新政策对需求的拉动效果逐步释放，公司经营有望逐步企稳回升。维持“买入”评级。
　　短期营收增长承压，但以旧换新政策对需求拉动效果明显
　　公司24Q3营收同比-11.07%，降幅较上半年进一步走扩（24H1：-4.16%），主要系地产景气度下行所致。根据国家统计局数据，今年前三季度房屋竣工面积同比-24.4%，降幅比上半年扩大2.6pct。展望未来，家电以旧换新政策对需求有较明显的提振作用。8月以来各地以旧换新政策细则陆续出台，根据奥维云网的监测，今年1-7月油烟机零售额同比-0.2%，8、9月的单月零售额同比分别为-2.3%、+43%，环比改善明显。随着政策影响的不断扩大，我们认为Q4烟灶需求加速回暖。
　　加大营销费用投入，提振终端动销
　　公司24Q3毛利率为53.18%，同比+0.99pct，主要系产品结构优化所致；销售费用率为28.24%，同比+2.26pct；毛销差为24.95%，同比-1.27pct。这主要系公司加大产品促销，提振终端动销所致。此外，3季度确认理财收益近5000万，增厚当期收益。最终，公司24Q3净利率为16.61%，同比-1.51pct。
　　盈利预测与估值
　　受房屋竣工下滑的影响，我们调整公司2024-2026年EPS为1.78、2.02和2.23元（前值2024-2026年1.91、2.13、2.38元）。可比公司2025年Wind一致预期PE均值为12倍，公司作为厨电行业龙头，现金流稳定、经营质量高，我们给予公司2025年15倍，对应目标价30.30元（前值：22.92元），维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产市场波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险。

　　事件
　　2024年前三季度公司实现营收73.96亿，同比-6.78%，归母净利润12.02亿，同比-12.44%，扣非净利润10.75亿，同比-16.27%；三季度实现营收26.66亿，同比-11.07%，归母净利润4.43亿，同比-18.49%，扣非净利润4.17亿，同比-22.34%。
　　需求传导至出货有一定时滞，当季收入下滑
　　以旧换新政策落地后终端需求显著改善，奥维推总显示油烟机全渠道销额7/8/9月分别同比-1%/-2%/+43%，24Q1/Q2/Q3分别同比+5%/-3%/+14%，改善显著；但零售传导至出货存在时滞，24Q3公司收入仍然下滑，其中：线下渠道依然有大个位数下滑，电商渠道小幅下滑，工程持续大幅承压，传统品类表现优于新品，此外名气Q3增速收窄。而结合10月份动销情况及库存水平，四季度收入改善十分确定。
　　毛利率提升，但费用率及坏账计提拖累盈利
　　24Q3公司毛利率同比+1.0pct，毛利率逆势提升一方面与低毛利下沉及工程渠道占比下滑相关；另一方面子品牌名气增速收窄、且均价略有上升也有助益。费用端，24Q3销售/管理/研发费用率分别同比+2.3/+0.7/+0.1pct，这主要与规模承压相关，而财务费用同比-0.3pct。综上，尽管毛利率改善，但收入下滑使费用率提升，叠加坏账计提增加，24Q3公司归属净利率同比-1.5pct，拖累当期业绩表现。
　　“以旧换新”政策效果突出，四季度改善可期
　　奥维推总显示自9月政策实施以来，除集成灶外的厨房大电全渠道销额增速显著改善，其中偏刚需的传统品类油烟机/燃气灶零售额增速分别为+43%/+37%，洗碗机/集成灶分别+27%/-16%，而10月份周度数据显示，终端零售进一步加速，四季度老板收入改善可期。此外，9月以来烟机零售均价由前期下滑转为提升，消费者或为充分享受补贴，倾向于购买高价产品，在此背景下后续公司盈利改善可期。
　　维持公司“买入”评级
　　9月以来行业零售已显著改善，但终端传导至企业出货仍一定时滞，老板三季度经营短期压力。后续考虑到政策对终端需求的大幅提振、目前良性库存水平，叠加行业均价恢复提升，后续公司收入增长且盈利改善值得期待；我们预计公司2024-2026年业绩分别同比+1%/+12%/+8%，对应当前估值13X/12X/11X，维持买入评级。
　　风险提示：1、新房装修需求下滑超预期；2、行业竞争压力加剧；3、原材料价格大幅波动。

　　事件：24Q1-Q3公司实现营业收入74.0亿元，同比-6.78%；归母净利润12.0亿元，同比-12.44%；扣非归母净利润10.7亿元，同比-16.27%。其中，24Q3公司实现营业收入26.7亿元，同比-11.07%；归母净利润4.4亿元，同比-18.49%；扣非归母净利润4.2亿元，同比-22.34%。
　　点评：
　　地产拖累经营，政策作用逐渐显现。2024年前三季度，国内住宅竣工面积累计同比-23.9%，高度依赖新房的厨电行业受此影响整体承压，同期老板电器收入同比下滑6.8%。8、9月份各地落实“以旧换新”政策以来，厨电市场逐渐回暖，全国厨房大电24M9和10月前三周的线上销售额同比增速分别达+28%和+138%，线下同比+41%和+138%，将对上市公司四季度收入形成重要支撑。
　　毛利率改善，静待销售费用落地生效。24Q3公司整体毛利率53.2%，同比+1.0pcts，主要系原材料成本优化。费用端，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为28.2%/4.8%/3.7%/-1.5%，分别同比+2.3/+0.7/+0.1/-0.3pcts，销售费用高企影响盈利，后续有望逐渐落地生效助力市场开拓。综合影响下，公司24Q3实现归母净利率16.6%，同比-1.5pcts。
　　投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；洗碗机等品类长期渗透空间广阔，名气子品牌、ROKI数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力，预计24-26年归母净利润为16.6/18.0/19.8亿元（前值17.0/18.9/21.2亿元，考虑到Q3收入略有承压下调全年收入预期），当前市值对应13.8x/12.8x/11.6x，维持“买入”评级。
　　风险提示：集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3公司实现营收73.96亿元，同比-6.78%；
　　归母净利润12.02亿元，同比-12.44%；扣非归母净利润10.75亿元，同比-16.27%；毛利率50.43%，同比-1.60pct；归母净利率16.25%，同比-1.05pct；扣非归母净利率14.53%，同比-1.65pct。2024Q3公司实现营收26.66亿元，同比-11.07%；归母净利润4.43亿元，同比-18.49%；扣非归母净利润4.17亿元，同比-22.34%；毛利率53.18%，同比+0.99pct；
　　归母净利率16.61%，同比-1.51pct；扣非归母净利率15.63%，同比-2.27pct。
　　24Q3营收增速放缓，符合预期。分渠道看，预计24Q3公司零售渠道同比中高个位数下滑，电商渠道同比略有下滑，工程渠道持续承压、降幅环比扩大。
　　24Q3毛利率同比提升，费率上行致盈利能力阶段性承压。原材料成本压力缓解、业务结构优化带动毛利率回升，24Q3公司毛利率同比+0.99pct至53.18%。费用端，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.26/+0.68/+0.12/-0.30pct至28.24%/4.79%/3.67%/-1.52%，期间费用率同比+2.76pct至35.18%。营收增速放缓致费率摊薄效果偏弱，24Q3公司归母净利率同比-1.51pct至16.61%。
　　盈利预测与评级：公司传统烟灶龙头地位稳固，热水器等新品成长释放增长新动能。
　　后续看，公司有望优先受益以旧换新政策拉动，迎估值业绩双修复。我们调整盈利预测，预计2024-2026年EPS为1.70/1.87/1.96元，10月28日收盘价对应动态PE分别为14.1/12.8/12.2x，维持“增持”评级。
　　风险提示：地产销售复苏不及预期、原材料成本上涨、行业竞争加剧

　　事件：公司发布2024年三季报。公司2024Q1-Q3实现营业总收入73.96亿元，同比-6.78%；实现归母净利润12.02亿元，同比-12.44%。其中，2024Q3单季营业总收入为26.66亿元，同比-11.07%；归母净利润为4.43亿元，同比-18.49%。
　　传统品类保持稳健，线下市场优于线上。从行业整体情况看，2024年前三季度厨电中的油烟机、洗碗机品类均保持稳健态势，传统品类略好于新兴品类，线下市场优于线上。据奥维云网数据显示，2024Q1-Q3油烟机/洗碗机/集成灶线上市场规模分别同比+4.2%/+4.5%/-41.8%；2024Q1-Q3油烟机/洗碗机/集成灶下市场规模分别同比+13.8%/+12.3%/-4%。
　　毛利率较为稳定，净利率下滑。毛利率：2024Q3公司毛利率同比提升0.99pct至53.18%。费率端：2024Q3销售/管理/研发/财务费率为28.24%/4.79%/3.67%/-1.52%，同比变动2.26pct/0.68pct/0.12pct/-0.3pct。净利率：公司2024Q3净利率同比变动-1.58pct至16.38%。
　　现金流承压。2024Q3公司经营性现金流净额1.12亿元，同比下滑74.3%，主要系公司回款减少、向供应商付款增加所致。其中，销售商品收到的现金为26.82亿元，同比下滑9.03%。
　　盈利预测与投资建议。考虑到公司2024年前三季度业绩表现及厨电行业整体环境，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润15.57/16.93/18.02亿元，同比增长-10.1%/8.7%/6.4%，维持“增持”投资评级。
　　风险提示：原材料价格波动、房地产市场波动、市场竞争加剧。

　　事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收47.29亿元，同比-4.16%；归母净利润7.59亿元，同比-8.48%；扣非归母净利润6.58亿元，同比-11.91%；毛利率48.88%，同比-3.05pct；归母净利率16.06%，同比-0.76pct；扣非归母净利率13.91%，同比-1.22pct。24Q2公司实现营收24.92亿元，同比-9.63%；归母净利润3.61亿元，同比-18.15%；扣非归母净利润3.05亿元，同比-24.76%；毛利率47.29%，同比-2.38pct；归母净利率14.48%，同比-1.51pct；扣非归母净利率12.24%，同比-2.46pct。
　　24Q2营收增速放缓，烟灶主业相对稳健，新品成长贡献增量。分业务看，2024H1公司吸油烟机/燃气灶/消毒柜/蒸烤一体机/蒸箱/烤箱/洗碗机/净水器/热水器/集成灶营收同比分别-2.85%/-1.17%/-14.00%/-11.24%/-18.47%/-23.48%/-4.01%/-23.59%/+14.84%/-10.68%，需求扰动下烟灶主业小幅下滑，热水器等新品类延续成长贡献增量。分渠道看，预计24Q2公司零售渠道同比高个位数下滑，电商渠道同比略有下滑，高基数压力下工程渠道继续承压；受益外需改善及品牌全球化布局，海外渠道同比快增贡献成长。
　　24Q2毛利率短期承压，提效控费部分抵消业绩下滑。渠道结构调整叠加原材料成本压力，24Q2公司毛利率同比-2.38pct至47.29%。费用端，24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.21/+0.67/+0.59/-0.50pct至23.75%/4.75%/4.37%/-1.76%，期间费用率同比-0.45pct至31.11%。费率优化部分抵消毛利率波动，24Q2公司归母净利率同比-1.51pct至14.48%。
　　重视股东回报，实施中期分红提振市场信心。公司拟实施中期分红积极回报股东，向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），共计4.72亿元。
　　盈利预测与评级：公司传统烟灶龙头地位稳固，热水器等新品成长释放增长新动能。展望2024H2，以旧换新政策催化有望拉动家电内需修复，公司整体有望实现稳健增长。我们调整盈利预测，预计2024-2026年EPS为1.92/1.94/2.14元，8月28日收盘价对应动态PE分别为9.5/9.4/8.5x，维持“增持”评级。
　　风险提示：地产销售复苏不及预期、原材料成本上涨、行业竞争加剧