投资要点
　　全球风塔龙头加速海工布局，行业装机影响历史营收及盈利：公司成立于2005年，主营陆上风塔+海上桩基/导管架，凭借近二十年积累，建立了全球化的产能布局和顶级客户资源。受益于海上风电行业高景气度，业绩实现快速增长，2019-2021年实现营收60.58/81.00/81.72亿元，同比+58%/+34%/+1%；实现归母净利润7.47/10.50/13.10亿元，同比+59%/+41%/+25%，2022~2023年，受标志性项目解决进展不顺利的影响，我国海风装机表现不佳，营业收入下滑至67~77亿元，盈利下滑明显。2024年，受公司控制陆风规模、叠加海风项目开工滞缓影响，业绩出现显著回调，实现营收48.60亿元，同比-37%；实现归母净利润2.04亿元，同比-74%。
　　Q3营收同环比增长，毛利率承压：公司25年Q1-3营收37.2亿元，同比+4.6%，归母净利润0.7亿元，同比-76.1%，扣非净利润0.6亿元，同比-80.4%，毛利率19.1%，同比-6.2pct，归母净利率1.9%，同比-6.3pct；其中25年Q3营收15.3亿元，同环比+17.8％/+21.4％，归母净利润0.2亿元，同环比-79%/-12.6％，扣非净利润0.1亿元，同环比-90%/-71.1％，毛利率16.5%，同环比-6.3/-2.4pct，归母净利率1%，同环比-4.8/-0.4pct。
　　25年风电装机景气度共振之下，单吨净利具备向上弹性：塔筒管桩企业盈利能力的主要影响因素为加工费、产能利用率、运费及原材料波动，1）加工费：23年下半年起由于需求增速不及预期，加工费有所松动；2）24年上半年开工率不足，固定资产投入较大情况下，折旧摊销增厚，单吨净利转负。我们判断，伴随“十五五”陆海风装机景气度共振，塔筒/管桩企业有望迎来单吨净利的向上弹性，实现量利双升。
　　费用率同比优化，资本开支大幅增长：公司25年Q1-3期间费用5.4亿元，同比-3.5%，费用率14.4%，同比-1.2pct，其中Q3期间费用1.8亿元，同环比-7.9%/+4.7%，费用率11.7%，同环比-3.3/-1.9pct；25年Q1-3经营性净现金流2.9亿元，同-54%，其中Q3经营性现金流0.8亿元，同环比-29.3%/-44%；25年Q1-3资本开支18亿元，同比+176%，其中Q3资本开支6.7亿元，同环比+247.8%/-2.9%；25年Q3末存货25.4亿元，较年初-1.5%。
　　拟定增募资不超19.5亿元，深化“海工+运输”全球布局：公司于12月12日发布定增预案，拟募资不超过19.5亿元，重点加码通州湾、射阳、阳江三大海工基地及特种运输船队建设。此举旨在加速“陆转海”战略转型，补齐深远海运输短板，构建“制造+运输”全流程交付壁垒。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司海风项目交付节奏偏慢，我们下调25~27年盈利预测，预计25~27年归母净利润为1.8/7.6/9.8亿元（前值为7.1/10.1/12.7亿元），同比-14.2%/+331.8%/+29.0%，对应PE为70.2/16.3/12.6x，考虑公司在国内海风行业的龙头地位，历史上因项目延期导致公司业绩难以释放，我们预计26年项目开工后将进入业绩拐点，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、行业政策变动风险、行业装机不及预期。

　　公司公布三季度业绩：9M25收入37.2亿元，同比+4.6%，归母净利0.7亿元，同比-76.1%；其中3Q25收入15.3亿元，同/环比+17.8%/+21.4%，归母净利0.2亿元，同/环比-79.0%/-12.6%。三季度归母净利下滑，主要原因包括：1）应收账款期限延长导致当期信用减值金额较高；2）来风量较少导致电站运营板块承压；3）24年底引入战略投资人导致确认少数股东损益。公司持续收缩陆风装备业务，推进海工装备战略转型，有望充分受益于国内海风高景气，维持“买入”评级。
　　海工：Q3出货高增，未来成长可期
　　3Q25公司海工板块收入6.6亿元，交付5.9万吨，实现小幅亏损，主要系应收账款期限延长导致计提信用减值损失，我们判断若不考虑信用减值损失影响，Q3公司海工单位盈利或保持较高水平。公司前瞻布局海工产能，全球在建及规划8个生产基地，所在地包括国内江苏、福建、广东、广西，以及海外德国，合计年产能达200万吨；考虑到国内外海风高景气，公司后续有望通过积极拓展市场，实现订单及出货放量。
　　电站：Q3季节性经营承压，后续加大电站持有规模
　　3Q25公司发电板块收入2.7亿元，净利润环比下滑，主要系三季度来风量较少导致发电量环比下降。在风电站开发建设方面，9月底河南濮阳200MW项目全容量并网，截至Q3末集团在运营电站约1.8GW，已开工项目500MW。公司长期目标计划持有运营3-5GW风电站，做大做优零碳业务，持续贡献稳定收益。
　　陆风：加速战略收缩，推动资产处置
　　3Q25公司陆上塔筒收入3.2亿元，叶片及模具收入2.3亿元，合计亏损0.3亿元，主要系产能利用率较低导致单位产品分摊的固定成本增加。公司加速陆上装备板块战略收缩，推动剩余产能处置与人员结构优化，力争年底完成战略转型，为后续聚焦海上风电相关业务奠定坚实基础。
　　盈利预测与估值
　　由于公司持续推动陆风战略收缩，叠加部分海风项目交付延期，我们下调25-27年陆风及海工业务营收及毛利率假定，预计25-27年公司归母净利润为2.13/7.84/8.97亿元（较前值下调71.87%/31.92%/34.1%），对应EPS0.12/0.44/0.50元。考虑到可比公司26年Wind一致预期PE均值为20.06x，我们给予公司26年20.06xPE，对应目标价为8.83元（前值7.98元，对应25年19倍PE，估值倍数调整主要系可比公司估值提升）。
　　风险提示：行业竞争加剧，产品交付进度不及预期，欧洲市场拓展不及预期。

　　事件：公司公告国内8.7亿元海工订单。2025年12月至今，公司新签订或中标海工导管架、单管桩等订单累计约8.7亿元，包括金风科技浙江温州平阳1号海上风电项目20套导管架及基础桩产品、阳江帆石二海上风电场项目6套导管架及基础桩产品、东山县海洋牧场（一期）深远海养殖项目1个半潜桁架式养殖平台、中标浙江苍南深远海风电项目1套导向架产品。
　　公司陆风历史包袱甩开，基本面有望实现困境反转。公司公告，停产六家全资子公司，包括商都叶片、乾安叶片、濮阳塔筒、菏泽塔筒、通辽塔筒及太仓塔筒。此次停产，意味着公司全部丢掉陆上业务包袱，将轻装上阵聚焦海上风电高潜力赛道、聚焦优质订单筛选。公司国内外海风齐头并进，在2026年有望迎来困境反转。
　　国内海风份额靠前，海风订单加速落地。此次公司中标8.7亿元国内海风订单，产品以导管架为主，其中阳江帆石二海上风电项目公司份额超50%，表明公司是国内导管架龙头。此前国内广东红海湾、阳江三山岛、海南等海风项目均在陆续推进中，公司作为导管架龙头，且产能深度布局南方海域，公司国内海风订单有望加速放量。
　　德国基地核心设备进场，欧洲海风加速下，公司有望落地海外订单。公司海外基地位于德国，地处北海入海口，地理位置优越，其产品可覆盖德国、丹麦、英国、荷兰、比利时等主要欧洲国家以及北非、北美等地区的海上风电场市场。2025年12月，德国海工基地迎来关键进展，其采购4台重型卷板机于意大利Davi总部圆满完成工厂验收测试（FAT）。2026年1月，公司与焊接技术企业ESAB进行签署，为德国海工基地提供全套焊接与合拢设备，用于生产海上风电超大型单桩；以上事件，标志着德国海工基地核心制造设备已准备就绪，静待落地投产。当前欧洲海风景气度向上，以英国AR7为例，英国AR7海风拍卖总规模约8.4GW，超预期（此前预期约6GW），再次验证欧洲海风景气度上行。公司在欧洲拥有德国基地，且核心设备已经进场，欧洲本土产能进展顺利，公司有望受益。
　　盈利预测：考虑到公司停产陆上风电公司，德国基地加速推进，我们预计公司2025~2027年实现归母净利润-2.0/6.2/15.1亿元，对应2026/2027年PE估值28/11.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：公司订单不及预期、公司业绩不及预期、欧洲海风推进不及预期。

　　事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年实现营收21.89亿元，同比减少3.08%；归母净利润0.54亿元，同比减少75.08%；扣非归母净利润0.52亿元，同比减少77.82%。其中2025Q2实现营收12.63亿元，同比增长4.82%，环比增长36.40%；归母净利润0.18亿元，同比减少73.11%，环比减少49.01%。
　　塔筒及海工业务盈利承压，发电业务保持稳定。2025年上半年公司风塔及相关产品营收同比增长33.10%至8.10亿元，毛利率同比下降4.32pct至3.89%；海工类产品营收同比增长124.40%至2.07亿元，毛利率同比下降13.98pct至-3.94%；叶片类产品营收同比减少53.82%至3.64亿元，毛利率同比下降24.16pct至-14.04%；风力发电类业务营收同比增长4.67%至6.93亿元，毛利率同比下降1.07pct至65.53%。
　　持续推进“由陆向海”战略转型，积极拓展海工业务。公司主动控制陆风装备板块业务规模，优化产能布局与资源配置，重点发展海工业务。公司广东阳江基地已进入投产冲刺阶段，射阳二期扩建已正式启动，德国基地建设稳步推进，为拓展国内外订单提供坚实保障。在市场方面，公司面向“国内+海外”多元市场，依托现有基地优势，聚焦重点区域客户，深度参与中国沿海项目，积极开拓欧洲、日韩、东南亚等海外市场，形成国内外协同、产销联动的业务体系。此外，公司充分发挥通州湾基地优势，补充拓展特种船舶、油气模块等高附加值海工业务，提升基地产能利用率。
　　积极推进零碳实业业务发展，逐渐打造“开发-建设-运营-售电”的全产业链布局。
　　在开发方面，公司已获取1180MW风电项目指标，分布在河南、广西、湖北三省；25H1公司同步建设6个风电场和4个储能站，并预计河南濮阳200MW风电场项目在年内全容量并网。在生产运营方面，公司计划年内完成集中监控中心建设，实现远程监控、智能诊断与预测性维护，持续提升设备可用率和发电效率。在售电方面，公司敏锐捕捉政策动向，成立电力交易团队，快速培育市场化交易能力，稳步提升风电场盈利能力。
　　下调至“增持”评级：考虑公司主动收缩陆风装备业务，且海工产能释放仍需时间，基于审慎原则，我们下调25-27年盈利预测，预计公司25-27年实现归母净利润4.09/7.09/9.24亿元（下调44%/下调35%/下调32%），对应EPS为0.23/0.39/0.51元，当前股价对应25-27年PE为30/17/13倍。尽管公司加速拓展海风业务，积极推进海外布局，但“由陆向海”战略转型期盈利持续承压，下调至“增持”评级。
　　风险提示：风电装机不及预期、原材料价格波动风险、产能释放不及预期。