事件
　　天山铝业发布2024年三季报：2024年第三季度公司营业收入为70.11亿元，同比-7.12%；归母净利润为10.10亿元，同比+63.48%；扣除非经常性损益后的归母净利润为10.00亿元，同比+66.96%。
　　2024年前三季度公司实现营业收入207.96亿元，同比-6.93%；归母净利润为30.84亿元，同比+88.36%；扣除非经常性损益后的归母净利润为29.61亿元，同比+122.72%。
　　公司利润同比大幅增加主因电解铝及氧化铝价格提升
　　公司利润同比增长的主要原因为电解铝价格与氧化铝价格的上涨。公司自产铝锭及氧化铝外销均价较去年同期分别上涨约6%和30%，同时公司氧化铝产量同比增加约6%，而电解铝和氧化铝的生产成本保持稳定，推动前三季度公司电解铝和氧化铝利润同比显著提升。
　　价格方面，2024Q3长江有色市场A00铝均价19565元/吨，同比+3.76%，环比-4.74%；2024Q3氧化铝均价3844元/吨，同比+25.25%，环比+5.81%；2024Q3预焙阳极均价4320元/吨，同比-10.28%，环比-4.14%。
　　此外，公司拟实施中期分红回馈股东。今年前三季度公司经营情况良好，业绩同比实现了较大幅度的提升，为更好地回馈股东，公司实施中期分红，拟每10股派发现金红利2元（含税），共计派发9.2亿元，分红比例为30%。
　　重点项目有序推进，几内亚铝土矿已进入规模开采，即将发往国内
　　1）几内亚铝土矿项目：公司完成几内亚本土矿业公司股权收购后，正扎实推进几内亚项目铝土矿开采及发运。目前，项目已进入大规模开采阶段，产品也将陆续往国内发运，日后将有效满足公司氧化铝生产所需的原材料，增强原材料自给能力。
　　2）印尼氧化铝项目：公司印尼铝土矿项目正在进行详勘，项目交割前提条件力争尽快完成。此外，一期100万吨氧化铝项目正进行各项前期审批工作。
　　3）广西铝土矿项目：公司位于广西的铝土矿项目正加速推进探转采，近期已完成复垦方案等手续的审批。待取得采矿权证后，力争尽快开启广西本地铝土矿开采。
　　盈利预测
　　预测公司2024-2026年营业收入分别为325.36、344.84、376.49亿元，归母净利润分别为42.66、45.48、48.46亿元，当前股价对应PE分别为9.0、8.5、7.9倍。
　　考虑到电解铝及氧化铝价格有望保持坚挺，公司产业链一体化优势较高，维持公司的“买入”投资评级。
　　风险提示
　　1）电解铝下游需求不及预期；2）公司新建项目进度不及预期；3）主要产品价格大幅下跌风险；4）原材料及能源价格波动风险等。

　　一体化铝企，业绩充分受益铝价上涨
　　2024年前三季度公司实现营业收入207.96亿元，同比-6.93%，实现归母净利润30.84亿元，同比+88.36%，其中计入当期损益的政府补助约1.47亿元，实现扣非归母净利润29.61亿元，同比+122.72%。考虑到进入四季度以来氧化铝、电解铝价格强劲以及新疆电解铝待建产能规划，我们调整2024~2026年业绩预测，预计公司2024~2026年实现归母净利润42.47、44.77、49.59亿元（此前预计2024~2026年分别为41.30、46.94、51.88亿元），同比分别变动+92.6%、+5.4%、+10.8%，EPS分别为0.91、0.96、1.07元/股，对应2024年10月29日收盘价PE分别7.5、7.1、6.4倍，公司一体化布局，区位优势突出，维持“买入”评级。
　　公司三季度业绩环比受铝价下跌影响较大，预计四季度业绩有望环比向好
　　2024Q3公司实现营业收入70.11亿元，同比-7.12%，环比+0.73%，实现归母净利润10.10亿元，同比+63.48%，环比-25.35%，三季度业绩环比下跌主要系：（1）2024Q3电解铝价格1.96万元/吨，环比下跌975元/吨；（2）2024Q3收到政府补贴较2024Q2减少约1.1亿元。展望四季度，电解铝、氧化铝价格持续向好，2024Q4至今（截至2024年10月29日），电解铝均价约2.07万元/吨，环比上涨1172元/吨，氧化铝均价约4521元/吨，环比上涨约582元/吨，公司一体化布局铝产业链，四季度业绩有望充分受益铝价上涨。
　　期待新布局陆续落地，打开公司成长空间
　　公司继续加大布局铝上游产业链，持续推进广西铝土矿探转采工作、几内亚铝土矿项目开采和发运工作，降低矿端成本；此外，公司于新疆地区仍有20万吨待建合规电解铝产能指标，电解铝产量有望进一步提升，公司成长性显著。
　　公司发布中期利润分配预案，彰显信心
　　公司公告拟进行中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），共计派发现金红利9.23亿元，分红比例约30%，彰显公司对于其自身发展的信心。
　　风险提示：铝价大幅波动风险、在建项目进展不及预期等。

　　Q3归母净利润为10.1亿元，同比增63.5%
　　10月25日，天山铝业公布24Q3业绩：2024年Q1-Q3公司实现营业收入208.0亿元，同比-6.93%；归母净利润30.8亿元，同比+88.36%，扣非后归母净利润29.6亿元，同比+122.72%。
　　单季度来看，2024年第三季度，公司实现营业收入70.1亿元，环比+0.7%，同比-7.1%；归母净利润10.1亿元，环比-25.4%，同比+63.5%。Q3公司业绩基本符合预期。
　　Q3电解铝价格下跌导致业绩下滑
　　2024年Q3，电解铝季度均价为19562元/吨，环比Q2的20537元/吨下降了4.75%，假设公司电解铝产量为29万吨，电解铝价格下滑影响公司2亿净利润以上。
　　氧化铝价格持续上涨，2024年Q4公司业绩有望释放
　　24年Q3，氧化铝价格保持坚挺，均价3951元/吨，环比Q2上涨近300元/吨，保护了电解铝利润。同时公司存在少量外销敞口，受益氧化铝价格增厚利润。2024年Q4，氧化铝价格持续创年内新高，现货价格目前升至5000元/吨，公司高自供率预计在Q4继续维持电解铝利润，业绩有望伴随电解铝价格回暖而边际好转。
　　中期利润分配，彰显投资价值
　　公司公告了中期利润分配方案，向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），共计派发现金红利9.23亿元（含税）。占公司2024年1-9月实现归属上市公司股东净利润的30%，按照目前收盘价计算，股息率为2.34%。
　　项目：铝土矿发运在即，一体化布局看点多
　　公司几内亚600万吨铝土矿发运在即，未来有望显著降低公司氧化铝生产成本。新疆20万吨电解铝指标正在积极推进，印尼的200万吨氧化铝和配套铝土矿项目正在推进前期工作。远期公司依然具有不俗成长性，一体化布局看点较多。
　　盈利预测
　　我们预计2024-2026年，电解铝价格有望稳中有升，公司铝土矿放量有望再度降低成本，预计2024-2026年公司营业收入为284.34/290.06/291.30亿元，YOY为-1.87%/2.01%/0.43%，归母净利润为42.31/44.85/54.16亿元，YOY91.87%/6.00%/20.74%，对应PE为9.34/8.82/7.30，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　电解铝价格超预期下跌，公司项目进度不及预期等。

　　10月26日，公司发布2024年三季报，公司前三季度实现营业收入207.96亿元，同比-6.93%；实现归母净利润30.84亿元，同比+88.36%；实现扣非归母净利润29.61亿元，同比+122.72%。同日，公司公告审议通过了《关于公司2024年中期利润分配预案的议案》。
　　氧化铝业务量价齐升，公司业绩增长符合预期。2024年以来，因供给端铝土矿阶段性偏紧，且下游电解铝企业复产进程良好，国内氧化铝价格重心上移。2024年1-9月国内氧化铝均价较2023年同期上涨约26.6%。2024年前三季度，公司自产铝锭对外销售均价同比上升约6%，氧化铝对外销售均价同比上升约30%，氧化铝产量同比增加约6%，而电解铝和氧化铝的生产成本保持相对稳定，进而推动前三季度公司电解铝板块和氧化铝板块的利润同比显著提升。
　　公司Q3单季度归母净利同比大增，环比有所减少。单季度来看，公司第三季度实现营业收入70.11亿元（YOY-7.12%,QOQ+0.73%），实现归母净利润10.1亿元（YOY+63.49%,QOQ-25.41%），实现扣非归母净利润10亿元（YOY+66.96%,QOQ-20.32%）。公司Q3单季度归母净利润同比大幅增长，而环比有所减少，主要系第三季度国内铝价环比二季度稍有回落，致使公司毛利率有所下滑，同时因公司其他收益环比减少所致。
　　产业链一体化布局优势凸显，注重分红彰显投资价值。随着几内亚及印尼项目的持续推进，可满足公司对铝土矿的原料需求，资源保障能力进一步增强。江阴铝箔项目主体设备目前正进行安装和调试，并逐步投入生产。
　　公司在铝产业链上的布局项目加快推进，使得公司全产业链布局优势得以进一步加强和完善，整体抗风险能力及盈利能力有望持续提升。10月26日，公司公告审议通过了《关于公司2024年中期利润分配预案的议案》，拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），拟派发现金红利9.23亿元（含税），占公司2024年前三季度归母净利润近30%，表明公司注重回报股东，彰显其投资价值。
　　投资建议：公司产业链一体化布局优势凸显，且随着四季度下游采购意愿提升，推动对电解铝需求上涨，公司业绩增长值得期待。预计公司2024-2025年的每股收益分别为0.91元和0.97元，对应10月25日收盘价的PE分别为9.56和8.95倍，维持对公司的买入评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；环保及安全生产风险；原材料价格波动风险；行业竞争风险；下游需求不及预期的风险；外贸出口风险。

　　事件：公司发布2024年三季报，公司2024年前三季度实现营业收入207.96亿元，同比减少6.93%；实现归属母公司股东净利润30.84亿元，同比增长88.36%；实现扣非后归属于母公司股东净利润29.61亿元，同比增长122.72%。公司2024Q3单季度实现营业收入70.11亿元，同比减少7.12%，环比增加0.73%；实现归属母公司股东净利润10.10亿元，同比增长63.48%，环比减少25.35%；实现扣非后归属于母公司股东净利润10亿元，同比增长66.96%，环比减少20.35%。
　　分红预案：公司拟定2024年中期利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），拟派发现金红利为9.23亿元（含税），占公司2024年1-9月实现归属上市公司股东净利润的29.92%。
　　2024Q3公司氧化铝板块业绩提升，电解铝板块业绩环比下降：2024年前三季度，国内电解铝均价同比上涨5.93%至19714.81元/吨，国内广西氧化铝均价同比上涨29.92%至3696.55元/吨。铝价上涨下，公司2024年1-9月自产铝锭对外销售均价同比上升约6%，氧化铝对外销售均价同比上升约30%；且氧化铝产量同比增加约6%，而电解铝和氧化铝的生产成本保持相对稳定，进而推动公司电解铝和氧化铝板块的利润同比显著提升，使公司2024年前三季度业绩实现大幅增长。2024Q3国内氧化铝价格继续强势上涨，三季度广西氧化铝均价上涨至3956.95元/吨，环比上涨6.57%，同比上涨37.04%。但2024Q3电解铝均价稍有回落至19562.03元/吨，环比下跌4.75%，同比上涨3.84%。这使报告期内公司电解铝板块的盈利水平较二季度有所下降，并拖累公司2024Q3整体毛利率水平环比下降2.38个百分点至22.53%，造成公司2024Q3单季度业绩环比有所下滑。
　　铝产业链一体化优势展现公司核心竞争力：国内铝土矿复产不及预期，海外铝土矿进口不稳定，原料问题使国内氧化铝产能生产受限，叠加下游国内电解铝生产需求稳定，氧化铝供需偏紧的状态在短期内较难改变，氧化铝价格有望在四季度维持上涨态势。而公司坚持铝产业链的一体化布局，在拥有120万吨电解铝产能的基础上，配套250万吨氧化铝产能，60万吨预焙阳极碳素与6台350MW自备发电机组，在上游资源端铝土矿的布局也开始展现优势。公司收购印尼三个铝土矿开采权，与几内亚本土矿业公司股权并获得其铝土矿产品的独家购买权。几内亚铝土矿项目具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年，同时可利用现有物流通道运输并装载至远洋大货轮运至中国，目前项目已进入生产开采阶段，即将向国内发运，可满足公司对铝土矿的原料需求，大大降低铝土矿原料成本。公司所拥有优质可靠的铝土矿资源供应，全面展现了公司铝产业链一体化完整布局的强大的行业竞争优势，可在各种行业变化的情况下最大程度的保障公司盈利能力的稳定。
　　投资建议：预计公司2024-2026年归属于母公司股东净利润42.14/45.48/51.58亿元，EPS分别为0.91/0.98/1.11元，对应2024-2026年PE为9.3/8.7/7.6倍。公司电解铝产业链一体化在行业内竞争优势明显，可保障其稳定盈利能力，维持“推荐”评级。
　　风险提示：电解铝价格大幅下跌的风险；氧化铝价格大幅下跌的风险；电力成本与预焙阳极成本大幅上行的风险；公司新建项目进度不及预期的风险。

　　一体化优势突出的电解铝企业。公司成立以来持续深化铝产业链布局，已形成了从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、铝箔研发制造的上下游一体化。铝土矿：公司在广西拥有铝土矿资源，正积极推进该资源采矿证的办理；在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年；此外，公司已取得印尼三个铝土矿开采权，矿端自给率将进一步抬升。氧化铝：公司目前拥有靖西天桂250万吨氧化铝在产产能；印尼规划建设200万吨氧化铝生产线。电力及辅料：公司配备6台350MW自备发电机组，年发电量能满足自身电解铝生产80%-90%的电力需求；同时拥有石河子及南疆阿拉尔各30万吨预焙阳极碳素建成产能，实现完全自供。电解铝：公司建成120万吨电解铝产能，位于国家级石河子经济技术开发区，一体化布局下成本优势显著。
　　延伸下游，铝深加工产业打开成长空间。公司下游产品局部以高纯铝和铝箔为主要方向。目前已建成6万吨高纯铝产能，其中可产4N6以上产品产能为4.5万吨。铝箔板块规划江阴铝箔深加工产能22万吨/年，配套30万吨/年石河子坯料生产线，其中一期15万吨产能正在进行产能爬坡。由于产业链的上下游高度融合，降低了深加工产品生产成本，产业链一体化布局以及领先的核心技术打造公司的技术和成本竞争优势。
　　电解铝需求弹性释放，供给刚性加速显现。据SMM，2024年9月国内电解铝年化运行产能达4351万吨，已临近产能上限；未来几年内海外投复产电解铝产能规模每年约在一百万吨左右，海外电解铝产能增速整体平稳增长。以光伏及新能源汽车为代表的新能源领域需求仍将引领电解铝需求增长。此外随着逆周期政策逐步发力，地产终端对国内铝需求拖累有望逐步减少，铝需求弹性预计逐步释放。
　　铝价向上重塑，一体化铝企估值溢价渐显。从历史表现来看，铝行业指数与电解铝利润呈现出较强相关性，其中铝价主导的电解铝利润改善对应更强的行业指数弹性。随着产能瓶颈逐步凸显，铝供需格局或长期收紧，电解铝价值有望向上重估，铝企盈利与估值有望同步改善。在此背景下，一体化电解铝产能拥有更强的供应稳定性和成本把控能力，有望享有更高的利润弹性和估值水平。
　　盈利预测与投资建议：
　　行业层面来看，新能源领域推动下，工业铝型材需求增速预计维持高位；国内政策落地后基建及地产领域铝需求预计加速回暖。海外方面，美国再工业化一定程度推动用铝需求，预计全球铝需求弹性逐步释放。供给方面国内及海外铝供应刚性逐步凸显，铝价或进入长周期景气通道。
　　行业景气度提升下，预计公司业绩有望实现持续增长，预计公司2024-2026年营业收入为316.36、338.37、356.23亿元，归母净利润为41.1、50.2、57.3亿元。对应PE为9.5、7.7、6.8倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：
　　1、供应增量大幅超预期释放。若海外电解铝供应增量实现大幅超预期增长，则铝价面临下跌风险。
　　2、下游需求不及预期。若新能源领域等终端领域需求增速放缓，则铝价面临下跌风险。
　　3、替代技术和产品出现。若短期内出现相关的替代技术和产品，则可能对铝长周期需求起到较大影响，进而对公司业绩产生影响。

　　投资要点
　　业绩概要：公司发布2024年中报，2024年上半年公司实现营业收入137.85亿元，同比减少6.83%；实现归母净利润20.74亿元，同比增长103.45%，对应每股收益0.45元。
　　电解铝及氧化铝价格上涨，盈利能力有所提升。（1）电解铝：2024年上半年铝现货均价为19801元/吨，同比增长7.1%；公司销售自产铝锭为58.54万吨，同比增长1.3%；吨毛利为3682元，同比上涨630元，在铝价上行的背景下公司电解铝盈利有所上涨。（2）氧化铝：2024年上半年氧化铝现货均价为3493元/吨，同比增长20.2%；公司销售氧化铝为109.3万吨，同比增长6.8%；吨毛利为695元，同比上涨671元。
　　一体化优势下充分受益铝价上行，Q2业绩环比大幅改善。23Q2-24Q2公司分别实现归母净利润5.18/6.18/5.68/7.20/13.54亿元，24Q2业绩环比大幅增长88%。从价格来看，23Q2-24Q2公司铝现货均价分别为18552/18831/18969/19055/20534元/吨，24Q2同比+11%、环比+8%；氧化铝现货均价分别为2879/2892/3002/3328/3655元/吨，24Q2同比+27%、环比+10%。整体来看，24Q2电解铝价格有所上涨，同时成本端氧化铝价格有所上涨，由于公司布局铝产业链一体化，氧化铝自给率接近100%，公司充分受益电解铝价格上涨带来盈利能力的提升，从而带动24Q2业绩大幅上行。此外公司可享受先进制造业企业增值税加计抵减政策约1.9亿元，对公司报告期内业绩有积极贡献。
　　供需紧平衡背景下，电解铝吨盈利中枢有望长期上移。供给端，电解铝产能天花板将至，未来新增产能有限，叠加枯水季西南地区限电减产扰动，2024年国内电解铝供给压力较小。需求端，根据上海有色的数据显示，2024年1-7月国内电解铝表观消费量同比增长8%，尽管地产竣工用铝需求同比有所下滑，但在新能源汽车用铝、光伏用铝以及电缆用铝需求的拉动下，电解铝需求维持稳步增长。整体来看，电解铝供需格局趋紧，铝价或将维持偏强运行，电解铝吨盈利中枢有望长期上移，一体化以及新疆低成本优势下，公司电解铝吨盈利有望维持较高水平。
　　20万吨电解铝合规产能指标后续有望落地。公司电解铝批复的合规产能为140万吨，已建成120万吨，剩余20万吨尚未建设的电解铝合规产能指标仍然有效，公司正在积极与地方政府进行洽谈，涉及电力资源和基础设施配置等方面，在逐步落实各方面保障的情况下，公司会积极寻求未建产能指标的落地。
　　上游锁定优质资源，进一步加强氧化铝盈利能力以及成本优势。（1）广西：公司于广西百色建成250万吨氧化铝生产线，产品主要对外销售，同时已获取铝土矿资源，作为项目的资源保障。（2）印尼：公司境外子公司在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，其中一期100万吨项目正在进行环评、征地等工作。同时公司收购取得三个铝土矿开采权，未来所产铝土矿将全部用于公司印尼氧化铝项目，确保其拥有稳定且低成本铝土矿供应，使该氧化铝项目更具成本优势。（3）几内亚：公司收购几内亚本土矿业公司的股权并获得其铝土矿产品的独家购买权，该项目具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年，利用现有物流通道运输并装载至远洋大货轮运至中国。目前项目已进入生产开采阶段，即将向国内发运，可满足公司对铝土矿的原料需求，大大降低铝土矿原料成本。
　　下游着力发展高附加值产品，进一步提升公司业绩。（1）高纯铝：公司目前已建成6万吨高纯铝产能，产品主要对外销售给电子光箔及航空板制造厂商。
　　目前高纯铝出口关税政策问题得以解决，公司正在积极组织拓展海外市场，同时积极开发国内新客户，现已顺利进入航空板客户的供应链。2）电池铝箔：石河子铝箔坯料生产线规划产能30万吨，目前一期15万吨主体设备安装完成已开始生产调试，即将规模生产。位于江阴铝箔深加工生产线2万吨技改项目已完成设备安装和调试，进入试生产阶段，20万吨新建产能项目一期15万吨，目前主体设备正在进行安装和调试，产品主要为动力电池铝箔、储能电池铝箔和食品铝箔等，已有部分产品出货，已完成超过40家客户的试单和10多家客户的认证，2024年将进入产能爬坡阶段。
　　盈利预测与投资建议：随着需求旺季即将到来，铝价企稳回升，上游氧化铝现货价格延续高位运行，公司在一体化以及新疆低成本优势下，有望充分受益铝价回升来带盈利能力的改善，吨盈利有望维持较高水平。同时，高纯铝关税取消，电池箔逐步投产，预计24年贡献部分业绩。据公司2023年报，2024年公司主要生产经营目标为：原铝产量116万吨、发电量130亿度、氧化铝产量235万吨、预焙阳极产量55万吨、铝土矿产量300万吨、高纯铝产量2.5万吨、铝箔及铝箔坯料产量10万吨。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为42.89、48.30、52.17亿元，EPS分别为0.92、1.04、1.12元，8月20日收盘价对应PE分别为7.4、6.6、6.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：项目投产不及预期、下游需求大幅下滑等。