核心观点
　　事件：公司发布2024年三季报，公司24年前三季度营业收入170.71亿元，同比减少18.20%；归母净利润2.54亿元，同比增加127.86%。分季度来看，24年Q3公司实现营业收入62.34亿元，同比减少15.64%；归母净利润2.49亿元，同比增长200.91%。
　　加大投入新丹系种猪，养殖成本有望进一步下降。公司是以饲料、养猪、肉制品为三大主营业务的全产业链猪企。公司生猪养殖成本未来有望进一步改善，主要体现在：1）种猪体系优化方面，公司通过加大高繁殖率新丹系种猪的补充，持续改善PSY、成活率等生产指标，降低仔猪成本；2）通过提升产能利用率来摊薄固定费用，形成规模效应；3）发挥规模采购优势，优化饲料配方，内供饲料更注重性价比，从而降低饲料成本。
　　产能布局支撑出栏规模扩张。公司加快改善出栏结构，“公司+农户”育肥模式快速增加，出栏规模占比达到72.89%。24年1-9月份，公司生猪累计销售279.14万头，同比增加6.10%（其中商品猪247.84万头，仔猪31.30万头）。24Q3末生产性生物资产为4.54亿元，较23Q3末下降17.11%。随着公司在猪肉消费区域的布局，出栏量有望进一步扩张。
　　饲料业务稳步增长，配方优化降低养殖成本。公司三季度饲料销量小幅下滑，其中猪料占比40%，禽料占比55%，水产及其他占比5%左右。公司猪料销售客户结构以经销客户为主，公司有望通过“产品+服务”的模式，进一步加大规模猪场的开发力度，提升直销客户的占比。
　　投资建议：公司完全成本有望进一步改善，我们调整盈利预测。预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为5.8亿元、8.7亿元、12.9亿元，同比分别增长138.1%、50.1%、49.6%。当前股价对应PE分别为14、9、6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：畜禽价格波动风险，疫病突发风险。

　　业绩简评
　　公司发布三季度业绩报告，前三季度公司实现营收170.71亿元，同比-18.20；实现归母净利润2.54亿元，同比扭亏为盈。单Q3实现营收62.34亿元，同比-15.64，单Q3实现归母净利润2.49亿元，同比扭亏为盈。
　　经营分析
　　出栏量保持稳健增长，猪价回暖下实现较好盈利：公司前三季度实现生猪出栏279.14万头，同比+6.10%；生猪业务实现销售收入49.13亿元，同比+17.89%，公司销售收入的下滑主要系生猪产能下降导致饲料需求下滑，饲料端营收存在一定的压力。根据公司目前生猪出栏量推算，预计公司全年生猪出栏量有望超过400万头，目前生猪价格依旧处于较好盈利区间，预计公司全年受益高猪价实现较好盈利。
　　经营持续向好，成本仍有改善空间：公司养殖成本有望保持下降趋势，一方面公司Q4生猪出栏量有望增加，头均费用有望环比下行，同时公司持续优化种猪体系，随着公司“新丹系”母猪占比的提升以及楼房养殖管理水平的提升，公司养殖成本有望进一步降低。此外，饲料原材料的价格有望维持低位，公司充分发挥采购优势，积极优化饲料配方结构，饲料成本有望持续降低。
　　资金储备与造血能力优秀，未来稳健扩张：截至三季度末公司资产负债率65.10%，较Q2环比-0.81pct，在饲料业务的稳定发展和资本开支收缩的背景下现金流净流入，周期底部经营稳健。公司持续推进“公司+农户”养殖模式的扩张，目前生猪养殖产能尚未完全使用，随着公司养殖成绩的逐步改善与盈利的好转，未来生猪产量仍会稳步增加。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司生猪出栏量稳步增加、养殖成本端有望持续优化，在生猪价格表现较好的背景下，预计实现较好盈利。我们预计公司24-26年有望实现归母净利润4.2/7.1/3.7亿元，同比扭亏/+68%/-48%;对应EPS0.30/0.50/0.26元。24/25年公司股票现价对应PE估值为19/11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　猪价波动风险；动物疫情风险；原材料价格波动风险。

　　事件：公司近日发布2024年中期报告。24年H1，实现营收108.37亿元，同减19.6%；归母净利465.8万元，上年同期为-6.64亿元，扭亏为盈；扣非后归母净利358.62万元，上年同期为-6.52亿元。基本每股收益0.003元。点评如下：
　　养殖业务量增本降。上半年，养殖业务实现生猪出栏188.28万头，同比增长13.46%，其中，肥猪出栏量164.70万头，同比增长7.42%，占比87.48%，仔猪出栏23.58万头，占比12.52%；实现收入25.84亿元，同增11.91%；实现毛利率12.94%，较上年同期上升31.98个百分点。毛利率大幅上升，一方面直接受益于猪价在2季度快速上涨，另一方面得益于成本的持续优化。上半年，公司强化内部营运管理和考核，生产成绩和生产效率大幅改善，单季度育肥猪完全成本由1季度的16.7元/公斤降至2季度的16.2元/公斤。目前，公司建成投入运营猪舍产能利用率约6成，年内位于两广和湖南的多个项目将竣工投产并装猪，产能即将释放。随着产能利用率的上升和精细化管理水平的提升，未来育肥猪成本将进一步下降。产能方面，截至中期期末，公司拥有生产性生物资产4.54亿元，环比1季度末有所增长，对应能繁母猪存栏约16万头。
　　饲料业务盈利有所下滑，主要受到原料价格下跌的影响。上半年，饲料业务实现饲料内外销量288.74万吨，同比下降9.49%。从分类结构来看，猪料占外销量约40%，禽料占外销量约55%，水产及其他饲料占外销量约5%。其中，猪料外销量下降幅度明显，主要是受到下游生猪存栏减少和养殖规模化水平提升的影响。实现收入74.39亿元，同比减少26.98%；收入下降，主要是受到原粮等价格下降的影响。目前，原粮价格接近3年来的底部，进一步下跌的空间很小，中期有望步入上行通道。公司饲料业务具有明显的多品牌和广渠道优势。随着原粮价格上涨，饲料业务盈利水平有望回升。
　　盈利预测与投资建议。猪价在3季度高位运行，且有望持续至4季度和明年，公司养殖业务将迎来盈利增长期。截至中期期末，公司资产负债率65%，较1季度末有所下降。随着养殖盈利增长，未来资金状况有望进一步改善，各项业务规模扩张基本不受影响。长期来看，公司作为国内饲料养殖肉品行业的领先企业，拥有产业链一体化经营的协同效应，规模优势、产品优势有望逐渐增强，市占率有望稳步提升。考虑到猪价变化，我们调整盈利预测。预计公司24/25年归母净利7.71/15.11亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：猪价走势不及预期，养殖疫情爆发

　　事件：
　　公司发布2024年中报，实现营业总收入108.37亿元，同比下降19.60%，归母净利润465.70万，同比扭亏为盈。其中二季度单季，公司实现营业收入59.57亿元，同比下降14.37%；归母净利润为2.02亿，同比扭亏。二季度公司业绩明显改善，主要受益于养殖行业的好转，饲料业务下行较多。
　　点评：养殖业务扭亏为盈，饲料业务承压
　　养殖：量增价涨成本降，贡献主要利润。公司生猪养殖业务实现营业收入25.85亿元，同比增加11.91%。上半年公司生猪出栏188.28万头，同比增长13.46%，公司出栏量增长较温和，预计全年出栏450万头的目标可实现。二季度以来，公司养殖业务盈利能力明显改善，一是猪价上行，5月后行业开始全面盈利；二是饲料原料价格下行、持续优化种猪体系及产能利用率提高的共同作用下，公司养殖成本下降。二季度公司养殖业务实现扭亏为盈。
　　饲料：承压下行。上半年公司饲料业务实现收入74.40亿元，同比下降26.98%，毛利率为5.89%，同比下降0.62个百分点。前期上游养殖业产能从高位回落，饲料需求下降，公司饲料内外销量288.74万吨，同比下降9.49%。
　　成本进一步下降可期
　　公司养殖成本仍有较大下降空间：一是养殖效率改善。公司陆续在广东、湖南等地区投资建设了扩繁场，正逐步将新丹系种猪补充到公司种猪体系中，实现“新美系”向“新丹系”高性能育种体系的过渡，公司丹系种猪子公司可做到psy28头以上的生产成绩；二是公司现有自建场的产能利用率仍有较大提升空间。
　　盈利预测及投资评级
　　24年下半年猪价有望维持高位。公司出栏兑现度高、成本持续下降，随着行业周期的回暖，公司盈利将进一步增加。我们预计公司2024-2026年EPS分别为：0.31元、0.53元和0.60元，看好公司成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能释放缓慢风险，需求不及预期风险。

　　投资要点
　　事件：2024年前三季度公司实现营收170.7亿元（同比-18.2%），归母净利润2.5亿元，扣非净利润2.4亿元，同比均扭亏为盈。
　　其中单三季度，公司实现营收62.3亿元（同比-15.6%），归母净利润2.5亿元，扣非净利润2.4亿元，同比均扭亏为盈。
　　猪价景气上行，Q3养猪业务大幅扭亏。前三季度公司生猪出栏279.1万头，同比+6.1%，其中肥猪出栏247.8万头，同比+3.9%。单Q3公司生猪出栏约90.9万头，同比-6.5%。随着猪价大幅上涨，预计Q3肥猪销售均价超19元/kg，叠加养殖成本同比改善，估计Q3公司肥猪头均盈利300~350元，同比大幅扭亏。饲料业务方面，受生猪存栏下滑影响，前三季度公司饲料销量同比小幅下降，叠加饲料价格跟随原料下调，公司营收同比下降。
　　出栏稳步增长，成本仍有下降空间。Q3末公司固定资产80.2亿元（同比-3.6%），在建工程9.5亿元（同比-2.9%），生产性生物资产4.5亿元（较年初-0.4%）。根据规划，2024年公司生猪出栏有望超400万头，长期扩张目标为1000万头。未来随着公司加大高繁殖率新丹系种猪的补充，以及生猪产能利用率提升，养殖成本有望继续下降。
　　猪价高位震荡，预计四季度行业仍保持盈利。随着前期产能去化影响逐步显现，猪价自2024Q2起周期上行。Q3国内生猪均价约19.4元/kg，同比+21.6%，8月最高涨至20元/kg以上，同时带动产能略恢复。截至Q3末，全国能繁母猪存栏4062万头，环比+0.6%，同比-4.2%，全国生猪存栏4.27亿头，环比+2.8%，同比-3.5%。随着Q4消费季节性转好，以及行业整体养殖成本继续下降，预计猪价仍有望维持在盈利区间。
　　投资建议：随着猪价高位震荡以及公司养殖成本改善，预计Q4公司养猪业务仍有较好盈利。此外随着存栏回升，饲料业务经营有望回暖。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.29、0.38、0.49元，基于2024年11月4日收盘价，对应PE为18.7、14.2、11.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：动物疫病、自然灾害、猪价大幅波动、原料价格上涨、产能投放不及预期、政策变化。

　　公司披露2024年3季报。公司2024年前3季度实现营业收入170.71亿元，同比下滑18.20%，归属净利润2.54亿元，同比增长127.86%，EPS0.18元，加权平均ROE为4.51%，同比增加18.9个百分点。其中，2024年Q3单季度实现营业收入62.34亿元，同比下滑15.64%，归属净利润2.49亿元，同比增长200.91%。截止3季度末，公司资产负债率约为65.1%。
　　公司2024年前3季度生猪销量279.14万头（其中商品猪247.84万头，仔猪31.30万头），同比增长6.1%，实现营业收入49.13亿元，同比增长17.89%。3季度国内生猪价格环比2季度出现进一步上行，3季度国内生猪平均价格约19.6元/公斤，大幅高于2季度的16.3元/公斤。与此同时，受益于上游豆粕等原料价格的下行，国内自繁自养和外购仔猪养殖的行业平均单头盈利水平分别从2季度的109元/头和198元/头上升至3季度的500元/头和346元/头。受益于Q3国内生猪价格高位运行，公司生猪养殖业务在Q3环比和同比均明显改善。
　　投资建议
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润3.46/7.05/6.98亿元，对应EPS为0.24/0.49/0.49元，目前股价对应2024/2025年PE为22倍/11倍,维持“增持-B”评级。
　　风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

Strong rebound in 2Q24, pig farming continued improvement
Tangrenshen's pig farming operations saw a significant profit turnaround in 2Q24, driven by rising pork prices and reduced costs, leading to a profit of RMB160–195 per pig. We maintain our earnings forecasts, and project its 2024/2025/2026 attributable net profit at RMB623/1,049/975mn, with BVPS of RMB4.27/5.00/5.68. Given the company’s positive momentum in the pig farming business, we value the stock at 1.30x 2024E PB, a premium over its Wind consensus-based peers’ average of 1.25x, implying a target price of RMB5.55. Maintain OVERWEIGHT.
Pig farming drove profit turnaround in 2Q24
In 1H24, the company reported revenue of RMB10.8bn (-19.60% yoy) and attributable net profit of RMB4.66mn (+101% yoy). Its 2Q24 revenue reached RMB5,957mn (-14.37% yoy, +22.07% qoq), with attributable net profit climbing to RMB202mn (+162% yoy, +202% qoq). Revenue declines were primarily due to weakness in the feed and meat product segments, which were dragged by unfavorable market conditions. In 1H24, the company’s feed/pig farming/meat products businesses generated revenues of RMB7.4/2.6/0.8bn, reflecting yoy changes of -27/+12/-17%. The increase in pig farming revenue was mainly fueled by rising pork prices and a 13% yoy increase in pig sales volume, reaching 1.88mn head. Profit growth in 1H24, particularly 2Q24, was largely attributed rising pork prices and falling farming costs, with pig farming profit at RMB150–180mn, corresponding to RMB160–195 per pig, on our estimates.
High pork prices may sustain, supporting pig farming and feed
Data from the Ministry of Agriculture and Rural Affairs in July indicated that sow inventory increased by only 0.07% mom, despite a per-head profit of RMB300– 500, reflecting cautious restocking within the industry. This points to a slow rise in pork supply pressure, suggesting a gradual decline in pork prices and sustained profitability for farming. This trend bodes well for the company’s pig farming segment. Meanwhile, in 1H24, the company’s total feed sales totaled c. 2.89mn tonnes, down 9.49% yoy. As demand for feed products could rise with improvements in pig farming profitability, we anticipate the company’s feed business will begin to recover in 2H24.
Risks: lower live hog sales volume and lower hog prices than we expect; massive outbreak of animal diseases.

　　Q2强势扭亏，养猪持续向好
　　Q2猪价上涨+成本下降带动公司养猪明显扭亏，生猪头均盈利约160~195元。我们维持盈利预测，预计2024/25/26年归母净利润为6.23/10.49/9.75亿元，对应BVPS为4.27/5.00/5.68元，参考2024年可比公司Wind一致预期1.25xPB，考虑到公司养猪持续向好，我们给予公司2024年1.30xPB，对应目标价5.55元，维持“增持”评级。
　　养猪带动Q2强势扭亏，饲料等业务收入仍承压
　　公司2024H1实现营收108亿元（yoy-19.60%），归母净利466万元（yoy+101%）；其中Q2实现营收59.57亿元（yoy-14.37%，qoq+22.07%），归母净利2.02亿元（yoy+162%，qoq+202%）。收入端来看，营收下滑主要系饲料、肉制品等业务收入受市场环境影响，24H1公司饲料、生猪、肉制品业务分别实现收入74亿元、26亿元、8亿元，同比分别-27%、+12%、-17%；生猪业务收入增长主要系猪价上涨，叠加公司出栏生猪188万头、同比+13%带来。盈利端来看，公司24H1尤其Q2明显扭亏主要得益于猪价上涨叠加养殖成本下降导致养猪明显扭亏，我们估算Q2公司养猪业务盈利约1.5~1.8亿元，生猪头均盈利约160~195元。
　　高猪价持续性或值得期待，利好公司养猪及饲料等业务
　　截至目前国内生猪养殖行业已持续盈利约4个月，时长仍明显短于过往周期上行期。考虑到农业农村部监测数据显示7月能繁母猪存栏在头均盈利已达300~500元的背景下仅环比增加0.07%，反映出行业补栏之谨慎，指向未来猪肉供应压力增加之缓慢，或对应猪价下行斜率的平缓、高养殖盈利的持续性，利好公司生猪养殖业务。同时，24H1公司饲料内外销量约289万吨、同比-9.49%，考虑到生猪养殖行业盈利好转后饲料产品需求量或逐步回升，我们预计公司的饲料等业务经营或自24H2起持续向好。
　　增出栏降成本，养猪持续向好
　　成本方面，我们预计公司养猪成本有望持续改善，主要来自于：1）公司近年加大高繁殖率新丹系种猪的补充，持续改善PSY、成活率等生产指标；2）公司目前猪舍产能利用率或仍偏低，后续随着出栏增量、产能利用率提升，单位完全成本中的折旧摊销、费用等有望逐步下降。出栏方面，24H1公司累计出栏生猪188万头、同比+13%，公司预计今年上半年、下半年出栏量占比约为40%、60%，全年出栏量或达450万头以上、同比增加21%以上。成本下降+出栏增加+猪价上涨，公司全年养猪业务盈利或值得期待。
　　风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，爆发大规模动物疾病等。

Tangrenshen Group released 1H24 profit alert, guiding for attributable net profit (NP) of RMB4-6mn for 1H24 (a loss of RMB664mn in 1H23). For 2Q24, the guided attributable NP is RMB202-204mn, turning profitable qoq and beating our expectations of RMB50-100mn. Anticipating that pig prices may reach new highs in 2H24, we raise our earnings forecasts, expecting attributable NP of RMB623/1,049/975mn for 2024/2025/2026, corresponding to BVPS of RMB4.27/5.00/5.68. We value the stock at 1.4x 2024E PB, above its peers’ average of 1.3x on Wind consensus, to factor in the continuous output increase. Our target price is RMB5.98. Maintain OVERWEIGHT.