事件：比亚迪公布6月产销快报，6月共销售汽车34.2万辆，同比+35%。2024年1-6月累计销售161.3万辆，同比+28.5%。
　　6月单月月销突破34万辆，Q2销量同比+40.3%/环比+57.6%。1）2024年6月比亚迪实现销量34.2万辆，同比+35.0%/环比+3.0%；其中乘用车销售34.0万辆，商用车销售1447辆。6月纯电乘用车销售14.5万辆，同比+13.2%；插混乘用车销售19.5万辆，同比+58%。1-6月累计销售汽车161.3万辆，同比+28.5%，其中乘用车销售160.7万辆。2）6月高端系列腾势+仰望+方程豹销售1.5万辆，占乘用车总销量的4.52%，环比-0.1pct。其中腾势销售1.2万辆，同比+11%/环比+0.4%；仰望销售418辆，方程豹销售2680辆。3）Q2公司共销售汽车98.7万辆，同比+40.3%/环比+57.6%。其中海洋+王朝销量93.8万辆，同比+40.5%/环比+60.1%；腾势+方程豹+仰望销售4.5万辆，环比+16.3%。
　　全球化进展顺利，2024H1累计出口20万辆，我们认为全年出口有望达到40-50万辆。6月公司乘用车出口2.7万辆，同比+156.2%；1-6月累计出口乘用车20.3万辆，同比+173.8%。6月27日，比亚迪乌兹别克斯坦工厂的首批量产新能源汽车——宋PLUSDM-i冠军版下线。该工厂第一阶段计划生产宋PLUSDM-i冠军版、驱逐舰05冠军版两款车型，第一阶段年产能预计达5万台，以满足中亚市场的销售需求。此外公司在非洲、南美洲、亚洲等市场积极布局，我们认为海外销售有望形成强利润支撑。
　　秦L/海豹06销量高增验证DM5.0产品能力，后续产品销量可期。5月28日两款车型上市，6月秦系列销售6.8万量，环比+20%；海豹系列销售2.4万辆，环比+71%。海豹07DM-i、宋LDM-i已在工信部完成申报，我们预计有望于Q3上市、搭载DM5.0系统。产品迭代后销量弹性可期，规模效应下公司利润率有望提升。
　　高端车型规划密集，利润率有望向上。腾势Z9GT/N9有望于年内上市，品牌全年销量目标为20万辆；D9目前月销量能维持1万辆左右。方程豹8、豹3（方程豹品牌首款纯电车型）预计下半年上市；仰望将继续冲击百万级豪华市场。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润为381.3/474.2/557.9亿元。对应当前股价PE分别为19.8/15.9/13.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新车型销量不及预期，高端化不及预期，市场竞争加剧。

On 1 July, BYD announced its new energy vehicle (NEV) sales for June reached c. 341.7k units (+35% yoy or 3% mom), marking the fourth straight month with sales exceeding 300k units. We maintain our attributable net profit (NP) estimates at RMB37,092/47,224/58,296mn for 2024/2025/2026. In our SOTP analysis, based on our 2024E revenue and attributable NP, we value the automobile segment at 1.04x PS, vs peers’ average of 0.9x (on Wind consensus), to factor in BYD’s edges in core tech, product strategy and channel; the rechargeable battery segment at 1.22x PS, vs peers’ average of 1.36x (on Wind consensus), as its battery business has yet to mature; and the electronics segment at 21.93x PE, at par with its peers’ average (on Wind consensus), for our total target market cap of RMB922.29bn. We raise our target price to RMB317.02 (previous: RMB310.37). Maintain BUY.

　　规模化、高端化、全球化、智能化，多重成长向上。新能源+出口为乘用车总量的核心增长驱动，20万元以下市场降本、规模化为核心优势，利好行业龙头；20万元以上市场，合资溢价丢失，自主加速。我们看好比亚迪：1）规模化：公司作为行业龙头，凭借Dm-i5.0技术+成本优势夯实国内20万元以下市场领先地位，规模效应加强；2）高端化：技术赋能高端，腾势、仰望、方程豹三箭齐发；3）全球化，出口销量高增，全球化建厂加速；4）智能化：持续研发投入，加速试点落地。我们看好公司规模化、全球化、高端化、智能化，多重向上正当时。本篇报告为比亚迪深度报告系列二，重点研究公司潜在出海空间及策略。
　　海外建厂+自建船队+渠道布局，公司海外竞争力进一步提升。1）海外建厂将带来成本效益和品牌影响力的双重提升，同时规避部分贸易摩擦限制。2022年9月起公司先后宣布在海外五个国家建设新能源乘用车工厂，合计规划年产能超过百万辆，加速产能出口。目前，公司乌兹别克斯坦工厂和泰国工厂已分别于2024年1月和2024年7月投产，巴西工厂预计将于2024H2投产，印尼工厂和匈牙利工厂预计将于2026年左右投产；2）自建汽车运输船队将降低运输成本，保障海外市场的快速交付与拓展，加速整车出口；3）多方合作拓宽销售渠道，公司因地制宜选择经销商合作策略，实现本地销售网络的快速扩张。
　　重点布局东南亚/南美洲/中西亚/大洋洲/西欧区域，预计公司远期全球出海空间将达到491.8万辆。1）东南亚市场（12.5%/162.5万辆）：新能源市场初起步，为公司最大投放区域，泰国工厂已于2024年7月投产，预计公司将以泰国为中心，加快东南亚新能源出海；2）南美洲市场（17.1%/56.3万辆）：新能源市场快速起步，公司深化本土扩张，随着巴西工厂2024H2投产，公司有望以巴西为核心打开南美洲市场；3）大洋洲市场（20.5%/24.6万辆）：新能源加速渗透，零关税下澳大利亚空间可观；4）中西亚市场（29.1%/69.9万辆）：以色列市场表现优异，乌兹别克斯坦工厂已开始投产，2023年元PLUS以色列销量位居全车型第一，超越燃油车；5）西欧（4.8%/58.1万辆）：新能源市场进入平稳期，公司面临贸易摩擦问题，加速渠道布局和本地化生产，长期看随着匈牙利工厂的建成投产，有望规避部分贸易限制，进一步拓展西欧市场。
　　（注：括号内数字表示预估的公司在海外当地的远期市占率和终端注册量）
　　投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上，加速出海成为全球领先新能源车企，规模化、全球化、高端化、智能化共振，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,003.3/11,603.8亿元，归母净利润398.1/511.8/636.1亿元，对应2024年7月11日253.06元/股收盘价，PE分别为18/14/12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：车市下行风险，销量不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期。

On 28 May 2024, BYD launched its DM-I 5.0 technology, which cuts fuel consumption to a world-lowest 2.9L/100km. It also debuted two new models, the Seal 06/Qin L (priced from RMB99.8k), which we estimate could each record steady sales of 20k units/month. We project attributable NP for 2024/2025/2026 at RMB37.1/47.22/58.30bn. SOTP valuation: 1) as the auto business is still at a rapid-growth stage and some peers are not yet profitable, we value it at 1.04x 2024E PS, 10% above its peers’ average of 0.95x, given its advantages in core technology, product strategy, and channel layout; 2) as the rechargeable battery business is still at an early stage and photovoltaic energy storage is still undergoing market development, we value it at 1.31x 2024E PS, 10% below its peers; 3) electronics business revenue is stable, so we value this at its peers’ average of 17.76x 2024E PE (averages on Wind consensus). We lift our target price to RMB310.37. BUY.

　　事件：公司发布2024年6月产销快报，6月新能源乘用车批发销售34.0万辆，同比+35.2%，环比+2.9%；2024M1-6累计批发160.7万辆，同比+28.8%。
　　6月纯电动乘用车销售14.5万辆，同比+13.2%，环比-0.8%；6月插混乘用车销售19.5万辆，同比+57.9%，环比+5.9%。
　　技术驱动份额提升6月销量再创新高。受公司Dm5.0新车型上量驱动，公司批发销量持续表现亮眼，6月新能源乘用车批发销售34.0万辆，同比+35.2%，环比+2.9%；插混乘用车销售19.5万辆，同比+57.9%，环比+5.9%，持续增长。
　　分品牌看，王朝+海洋/腾势/仰望/方程豹销量分别为32.5万辆、12,275辆、418辆、2,680辆，2024M1-6累计分别152.5、6.0、0.55、1.8万辆。
　　油耗2.0时代开启加速抢夺合资燃油市场份额。5月28日，比亚迪发布DMi5.0技术，DMi5.0拥有46.06%发动机热效率，2.9L百公里亏电油耗,2100公里综合续航，6月比亚迪宋LDmi-i登录工信部目录，有望于Q3上市，我们认为DMi5.0有望强化公司在插混领域技术领先地位，后续伴随5.0新车型进一步上市，公司有望进一步抢夺合资燃油车市场份额，实现销量向上；Dm5.0上新有望进一步加强规模效应，促进盈利向上。
　　高端化：高端化产品大年，销量、盈利向上。2024年为比亚迪的高端化产品大年，腾势Z9（7月）、旗舰轿车（预计Q3）、家庭大SUV（预计Q4），仰望U7、方程豹8（7月）、方程豹3（预计Q3）等重点车型将于Q3-Q4集中上市，根据2023年上险销量，30-35/35-40/40-50/50万元以上价格带对应燃油车销量规模约260万辆，空间广阔。我们看好腾势、方程豹、仰望销量、盈利双重向上。
　　2024加大海外布局全球化海阔天空。出口方面，6月出海销量达2.7万辆，同比+156.2%，环比-28.0%，环比下滑主要系海外淡季影响，2024M1-6累计出海20.3万辆，同比+173.8%，延续增长态势。近期，比亚迪乌兹别克工厂PLUSDM-i冠军版正式下线，第一阶段产能5万台。2024年，公司将加大海外市场投入，巴西、乌兹别克、匈牙利、印尼布局工厂，同时加速出口，我们判断公司出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，出海亦有望提振盈利。
　　投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上，加速出海成为全球领先新能源车企，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,003.3/11,603.8亿元，归母净利润398.1/511.8/636.1亿元，EPS13.68/17.58/21.85元，对应2024年7月1日246.80元/股收盘价，PE分别为18/14/11倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：车市下行风险，新车型销量、需求不及预期，出海进度不及预期。

　　在一个宏大叙事已经被反复讨论的产业发展中后段，我们为何要重新来探讨一些底层的思考？哪些问题是重新燃起我们研究的欲望的？哪些判断又是我们一叶障目而盲人摸象的？回首过往3年的策略报告，以及最近的一些路演心得，我们汇总了这样一篇问答形式的点评报告，期待能引起大家新的讨论。
　　所有的问答将从比亚迪展开，探讨他短期、中长期的竞争力/壁垒，以及潜在的风险。进而展开探讨汽车行业的一些底层逻辑和规律。同时特别针对与丰田的对标，来展望海外的机会和风险。
　　核心观点及话题：
　　需求在2021年时就显示出了分化和退化，竞争加剧是必然结果。制造业在部分领域的先发优势必须被尊重，但同时方差也在被逐步抹平。
　　竞争让行业进入了烧钱抢份额的恶性循环。唯有破圈，才能打破这个死亡螺旋。跟随策略，红海思维下不可能发现蓝海。
　　品牌可承载的用户随着品牌的区隔度同步衰减，单个品牌的销量承载力有限。多品牌运营能力，是我们多次提过的“下一个时代的王”所必须的素质之一（另一个是下文提到的‘管理’）。类比曾经的大众，公司具备超越的硬件条件，但还需要沉淀。
　　出海不易，丰田集齐了天时地利人和，而当下似乎海外人心不齐。对于出海，不可刻舟求剑地预期成长路径，也不会是一蹴而就的直线成长，其中的市场、政策、宏观风险需要客观评估。
　　再次回到‘宿命论’，他绝对不是车型周期决定的，应该站在更高维度理解‘宿命论’的成因。是否有足够的东方智慧来应对随时可能出现的企业经营惯性与市场环境间的偏离，是我们未来观察公司能够跨越周期的重要细节要素。
　　投资分析意见：竞争格局加剧，我们看好快速变革下仍能持续提升市占率的公司将有极大可能走到这场大变局的终点。综合考虑公司海外市场的表现，公司高端产品份额的提升，以及国内原材料成本降幅的缓慢释放，上调公司2024-26年营收预测由8105/9307/10506亿元至8292/9689/10941亿元；上调净利润预测由336/415/506亿元至360/443/513。对应PE为20/16/14倍，考虑到公司份额的持续提升，以及超越同行的盈利水平，维持增持评级。
　　核心假设风险：海外政策不确定性，宏观经济波动，原材料价格上涨，竞争格局恶化

　　公司5月销售汽车33.2万辆，MOM+6%，YOY+38%。销量明显高于行业整体水平，其中插电混乘用车月销18.4万辆，MOM+3.7%，YOY+54%，“电比油低”的价格策略效果显着。5月28日公司发布了第五代DM插混技术，能耗指标显着优于燃油车，有望加速抢占燃油车市场份额。
　　公司在20万以下市场具备强大的市场竞争力，通过新一代电混技术和积极的定价策略，我们认为公司今年能够更多地抢占燃油车市场份额。并且随着高阶智驾功能逐步补齐，加上仰望品牌提升了公司形象，公司高端品牌销量有望提升。此外，公司全球化进程加速，正在加快渠道建设和海外基地建设，2024年出口有望继续翻倍增长。我们预计公司2024/2025/2026年净利润分别为336.6/406/472亿元，YOY分别为+12%/+20.7%/+16.3%；EPS分别为11.6/13.95/16.23元，目前A股股价对应P/E分别为20/16/14倍，H股股价对应P/E分别为17/14/12倍。公司基本面稳健，估值合理，给予“买进”建议。
　　公司整体销量同比大幅增长，插混电车销量再创新高：公司5月销售汽车33.2万辆，MOM+6%，YOY+38%。销量明显高于行业整体水平。本月插电混乘用车月销18.4万辆，MOM+3.7%，YOY+54%，“电比油低”的价格策略效果显着，抢占了同价格带燃油车的市场份额；纯电乘用车月销14.6万辆，MOM+8.9%，YOY+22.4%。高端品牌本月表现相对平稳，腾势汽车月销12223辆，YOY+11.1%,MOM+9.9%，腾势D9保持月销过万；方程豹月销2430辆，MOM+15%；仰望608辆，MOM-36%。5月公司出口3.75万辆，MOM-8.6%，YOY+268%。1-5月公司累计销售汽车127.1万辆，YOY+26.8%；累计出口汽车17.6万辆，YOY+177%。
　　第五代插混技术发布，首搭在秦LDM-i和海豹06DM-i上：5月28日，公司发布了第五代DM插混技术，能够实现百公里馈电油耗2.9L，综合续航2100公里，较上一代DM技术（2021年发布）油耗下降0.9L，续航增加900公里，实现了混动技术的迭代升级，将油耗带入“2L”时代。该插混系统采用的插混专用高效发动机能够实现46.06%的热效率（上一代43%）；EHS电驱系统的工况效率从87.6%提升至92%，功率密度从65kW/L提升至75kW/L；插混专用刀片电池的能量密度提升15.9%。
　　秦LDM-i和海豹06DM-i于同日发布，首搭第五代DM技术，这两款车均为中级车，售价区间在9.98-13.98万元，填补了秦PLUS和驱逐舰05价格下调之后该价格带的插混产品空缺。与目前该价格带的产品相比，秦LDM-i和海豹06DM-i从空间、配置和使用成本上均有明显的竞争优势，我们预计未来合并销量有望达到单月5万台。
　　盈利预期：我们预计公司2024/2025/2026年净利润分别为336.6/406/472亿元，YOY分别为+12%/+20.7%/+16.3%；EPS分别为11.6/13.95/16.23元，目前A股股价对应P/E分别为20/16/14倍，H股股价对应P/E分别为17/14/12倍。公司基本面稳健，估值合理，给予“买进”建议。

　　比亚迪发布DMi5.0技术，以及对应首发车型秦L，入门款售价9.98万元。
　　定价有进攻性，B级燃油车市场面临更为直接的挑战。目前少有可直接与之竞争合资品牌车型（考虑购置税），甚至包括自主品牌前几年开发的跨级竞争的燃油车型。
　　管中窥豹可见一斑，后续“L”系列定价或许也会顺势下压。参考秦L的9.98万元-13.98万元，汉改款或有望进一步下探1-1.5万，为24H2即将上市的“汉L”留出原有价格带。
　　同理，后续宋L，唐L的定价也可以此类推。形成DMi4&DMi5双车高低配的车型矩阵来夹击对手。下半年的价格中枢再梳理或将更明显。
　　前2周观望等待的潜客有望集中兑现订单。未来几周，比亚迪的进店客流和订单有望大幅增长，或将复现3月荣耀版上市时的盛况，进而带活其他车型销量。但竞争对手或将面临此消彼长的困境。
　　燃油车与新能源的此消彼长，将让我们更快见到新能源50%渗透率分水岭。
　　供需关系格局改善的环节将更为收益。
　　投资分析意见：竞争格局加剧，我们看好快速变革下仍能持续提升市占率的公司将有极大可能走到这场大变局的终点。综合考虑公司海外市场的表现，公司高端产品份额的提升，以及国内原材料成本降幅的缓慢释放，维持公司2024-26年营收预测8105/9307/10506亿元；净利润预测336/415/506亿元。对应PE为18/15/12倍，考虑到公司份额的持续提升，以及超越同行的盈利水平，维持增持评级。
　　核心假设风险：全面出海后的政策不确定性，宏观经济政策调整，原材料涨价。

　　比亚迪公布4月产销快报：新能源汽车销量31.32万辆，同比+49%，环比+3.6%；海外销量为4.1万辆，同比+176.6%。出口表现亮眼。
　　王朝/海洋销量达到了297864辆，同比+49.7%，这主要得益于比亚迪荣耀车型战略的推广。汉家族单月销量再破2万辆大关，达到了21509辆，再次领跑中大型轿车市场。唐家族单月销量14176辆，在中型SUV市场表现出色。比亚迪秦家族更是再破5万辆大关，达到了51170辆。秦PLUSDM-i荣耀版的上市，直接拉动了秦家族的销量上涨。
　　比亚迪海洋销量139046辆。海鸥依然是销量主力，单月销量34832辆。海豹4月销量14269辆，这其中海豹DM-i的车型占据了多半。驱逐舰05是荣耀版车型最受益的车型之一，4月份其销量达到了32800辆，接近24Q1整季度销量。海豚4月销量10067辆，环比下滑明显，同类型产品层不出穷带来竞争压力明显。
　　腾势汽车4月销量继续破万，达到了11122辆，环比增长8.2%。销量担当仍然是腾势D9，N7/N8销量没有明显起色。但北京车展全球首发亮相了新车腾势Z9GT车型，市场关注度非常高，后续销量值得期待。
　　方程豹4月销量2110辆，表现略低于预期。仰望汽车4月交出了952辆的成绩单，百万级国产豪华SUV销量主力，符合预期。
　　海外新能源出口突破4万辆大关，达到了41011辆，同比大涨176.6%，这也让其创下了历史新高。目前已覆盖全球六大洲83个国家和地区。在泰国、巴西、新加坡、哥伦比亚等多个市场。
　　出口强劲增长，抵消国内价格压力。现有条件下预计Q2国内单车盈利有望超过7000元。我们给与2024Q2总销量101万的假设，对应出海销量13.3万辆，方程豹9000辆，仰望3200辆，腾势3.6万辆，主品牌销量82.9万辆。假设主品牌通过新车上市（秦L等）对冲部分荣耀版折扣压力（拉回1000元），边际荣耀版冲击的折扣+5000元，这与规模效应增益基本对冲。而腾势、仰望、出口车型受益于量增带来规模效应，单车盈利环比改善。因此在现有价格体系下，Q2单车盈利将超过7000元。
　　投资分析意见：竞争格局加剧，我们看好快速变革下仍能持续提升市占率的公司将有极大可能走到这场大变局的终点。综合考虑公司海外市场的表现，公司高端产品份额的提升，以及国内原材料成本降幅的缓慢释放，维持公司2024-26年营收预测8105/9307/10506亿元；净利润预测336/415/506亿元。对应PE为20/16/13倍，考虑到公司份额的持续提升，以及超越同行的盈利水平，维持增持评级。
　　核心假设风险：全面出海后的政策不确定性，宏观经济政策调整，原材料涨价。

　　全球电车增速有望平稳增长，以价换量叠加以旧换新双轮驱动多国内市场二次发力，在海外政策&贸易壁垒扰动下汽车市场电动化仍呈现向上趋势。公司为全球电车龙头企业，2023年蝉联全球第一宝座；高端化技术持续领先，智能化布局先行一步；海外产能密集规划规避政策及贸易扰动因素，分享海外市场发展红利；规模效应下扩大市占率并降本修复盈利。综上，我们认为公司具备高壁垒及优于行业的增长预期，维持“买入”评级，预测公司2024-2026年归母净利润分别358.6，468.9和598.3亿元，对应PE值分别为17、13和10倍。
　　风险提示
　　宏观经济不景气，电车汽车销量不及预期；电车政策转向；公司产能投放不及预期；贸易壁垒；原材料价格大幅波动。