事件回顾
　　2025年10月27日，公司发布2025年三季报，2025前三季度，公司实现营业收入21.08亿元，同比下降24.42%；归母净利润3.90亿元，同比下降8.00%；扣非后归母净利润3.80亿元，同比下降6.31%。2025Q3，公司实现营业收入6.70亿元，同比下降23.95%；归母净利润1.34亿元，同比下降3.98%；扣非后归母净利润1.26亿元，同比下降8.04%。
　　事件点评
　　数字营销业务收缩拖累整体业绩表现，盈利能力结构性改善。收入端，2025年前三季度，公司实现营业收入21.08亿元，同比下降24.42%，主要系下游广告需求持续承压、数字营销业务进一步收缩所致。利润端，由于数字营销业务毛利率较低（25H1约8.16%），板块业务收缩对公司整体毛利率形成结构性拉升，2025年前三季度公司综合毛利率达到44.46%，同比+6.16pct。费用支出方面，数字营销投放减少带动销售费用率同比下降1.17pct至6.41%；管理费用率与研发费用率分别小幅上升2.71pct、1.06pct至9.15%、5.73%。
　　节庆旺季将至有望带动消费场景修复，核心休闲娱乐业务或将实现阶段回暖。年末至春节是线下聚会及家庭娱乐旺季，有望带动扑克牌及休闲游戏需求增长。从公司历史数据来看，2024/2025Q1公司收入分别环比增长33.47%/61.66%，节庆效应对业绩拉动效应明显。近年公司在巩固传统扑克牌优势的基础上，持续加快掼蛋等新品类布局，后续在节庆旺季及新品拓展双重驱动下，看好核心休闲娱乐板块的阶段性回暖潜力。
　　短剧产业高景气延续，卡位优质拍摄基地资源有望持续受益。根据艾媒咨询数据，2025年，中国微短剧市场规模预计达677.9亿元（同比+34.40%），2030年有望突破1500亿元。伴随内容供给持续增长，行业正由“流量驱动”向“品质驱动”转型，具备完善布景体系和多题材拍摄能力的专业基地有望成为产业链核心竞争资源。公司旗下上海国际短视频中心目前已构建涵盖医院、公安局、地铁站、豪华别墅等200余个高仿真室内场景，同时正加快建设皇宫大殿、太后寝宫、天牢等汉唐风历史类稀缺场景，并预计完成8000平街道外景建设。后续伴随短剧精品化趋势，公司有望凭借稀缺场景的供给能力在行业上行期中持续受益。
　　投资建议
　　我们预计2025/2026/2027年公司营业收入为34/36/39亿元，归母净利润为5.47/6.26/7.42亿元，对应EPS为1.31/1.50/1.78元，根据12月19日收盘价，分别对应18/16/13倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业政策监管风险，市场需求降低风险，市场消费偏好转移风险，海外政策变化风险。

　　公司Q3实现营收6.70亿元（yoy-23.95%，qoq+1.62%），归母净利1.34亿元（yoy-3.98%，qoq+16.73%）。2025年Q1-Q3实现营收21.08亿元（yoy-24.42%），归母净利3.90亿元（yoy-8.00%），扣非净利3.80亿元（yoy-6.31%）。Q3收入端面临压力，但利润端展现出较强韧性，利润降幅显著小于收入降幅。其主要原因为收入下滑来自毛利率较低的互联网创新营销板块的收缩。公司经营性现金流状况良好，前三季度净额为3.85亿元，同比增长12.14%。我们长期看好公司休闲游戏的竞争力，维持“买入”评级。
　　扑克牌业务产能逐步释放，互联网营销业务有所收缩
　　公司扑克牌业务长期稳居国内棋牌游戏领域前列，“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”稳步推进，预计在后续持续贡献业绩。此外公司在三四线城市通过掼蛋赛事等创新营销方式不断提升品牌影响力。同时，以“掼蛋”为代表的高端扑克牌产品占比提升，亦有助于毛利率的改善。公司互联网营销业务与宏观经济关联度高，毛利率较低，在当前宏观环境下，公司主动收缩该业务规模，虽导致总收入大幅下降，但有效优化了利润结构。
　　游戏业务稳健，布局短剧业务开启第二增长曲线
　　公司游戏核心产品覆盖“捕鱼+休闲棋牌”赛道，形成稳固用户粘性。公司持续加强游戏工作室团队建设，实现内容持续生产与迭代，游戏业务保持较高毛利率（25H1游戏业务毛利率为96%），我们预计产品流水稳定，贡献公司主要业绩。目前公司在上海国际短视频中心新增的古装场景已开始承接商业拍摄，公司预计短视频中心未来预计完成8000平街道外景，更好的完善和补充园区外景拍摄的业态，以满足不同客户的拍摄及直播需求。预计公司会围绕短剧实现全产业链生态打造，期待短业务后续贡献业绩增量。
　　毛利率提升，游戏买量投入降低
　　25Q3公司毛利率提升3.86pct至44.04%，预计主因营收结构变化，毛利较低的互联网营销业务持续收缩。随着公司业务规模效应显现，以及AI赋能带来的效率提升，我们预计公司后续毛利率有望提升。25Q3公司销售/管理/研发费用率4.49/10.21/6.34%，同比变动-3.01/3.16/1.77pct。销售费用率降低预计主因游戏买量投入减少。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持公司25-27年归母净利润预测为6.0/6.6/7.1亿元，同增10.65%/10.57%/8.32%。2025年可比公司2025年PE均值为33X，考虑公司游戏产品流水有所下滑，营销及扑克牌业务依然承压，给予公司2025年22XPE，对应目标价31.58元（前值36.25元，对应25年25XPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：游戏流水不及预期，行业政策风险，商誉减值风险。

　　事件回顾
　　2025年8月26日，公司发布2025年半年报，2025H1，公司实现营业收入14.38亿元，同比下降24.64%；归母净利润2.56亿元，同比下降9.98%；扣非后归母净利润2.54亿元，同比下降5.43%。2025Q2，公司实现营业收入6.60亿元，同比下降28.84%；归母净利润1.15亿元，同比下降13.69%；扣非后归母净利润1.14亿元，同比下降4.23%。
　　事件点评
　　游戏业务降幅边际收窄，数字营销业务上半年承压。1）游戏业务方面，25H1实现收入4.81亿元，同比下降6.33%，降幅较2024年同期已有所收窄。公司目前正通过持续迭代移动端产品、推进工作室化开发模式以强化产品供给，后续业绩有望逐步改善；2）数字营销方面，25H1实现收入5.21亿元，同比下降40.76%，在行业整体承压背景下，规模持续收缩，对整体业绩形成主要拖累；3）扑克牌方面，25H1实现收入4.29亿元，同比下降12.72%。目前公司“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”仍在稳步推进，未来伴随掼蛋等新品类带动需求叠加产能释放，供需共振下业绩亦有望实现修复。
　　毛利率有所改善，费用率小幅抬升。2025H1公司综合毛利率为44.65%，同比提升7.88pct，主要受低毛利率的数字营销业务占比下降拉动。分业务看，扑克牌业务毛利率29.93%，同比微降0.52pct，整体维持稳定；游戏业务毛利率96.39%，同比上升0.15pct；数字营销业务毛利率8.16%，同比提升3.17pct。期间费用率为21.40%，同比增加2.92pct，其中销售/管理/研发费用率分别为7.31%/8.65%/5.44%，同比分别变动-0.31/+2.50/+0.73pct。销售费用下降主要因游戏投放减少，管理和研发费用则有所增加。
　　宣发旺季临近叠加短剧需求扩容，期待数字营销业务实现边际修复。由于四季度节假日与电商大促集中叠加，Q4历来为消费传统旺季，预计将带动宣发与投放需求回升，对公司营销业务形成支撑。同时，短剧产业景气度持续上行，相关拍摄需求快速增长。以横店为例，2024年接待竖屏微短剧剧组逾1190个，而2025年前七个月已突破2300个，显著超越去年全年。在基础设施供给有限背景下，率先布局者有望获得先发优势。公司旗下的上海国际短视频中心预计年服务剧组50个以上，场景利用率有望达85%，单场景日均可支持2~3组拍摄。未来公司围绕“内容+基地”着力发展的短剧业务布局，亦有望为数字营销板块带来新增长动能。
　　投资建议
　　我们预计2025/2026/2027年公司营业收入为34/36/39亿元，归母净利润为5.47/6.27/7.42亿元，对应EPS为1.31/1.50/1.78元，根据9月26日收盘价，分别对应21/19/16倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业政策监管风险，市场需求降低风险，市场消费偏好转移风险，海外政策变化风险。

　　事件描述：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入21.08亿元，同比下降24.42%；实现归母净利润3.90亿元，同比下降8.00%；扣非后归母净利润为3.80亿元，同比下降6.31%。单季度来看，2025年Q3实现营业收入6.70亿元，同比下降23.95%；实现归母净利润1.34亿元，同比下降3.98%；扣非后归母净利润为1.26亿元，同比下降8.05%。
　　业绩短期承压，收入结构优化。业绩变动主要由于公司互联网创新营销板块收入及成本的同步大幅缩减。公司2025年前三季度毛利率达44.46%，同比提升6.61pct；销售净利率为19.44%，同比提升3.55pct，或主要为公司业务结构优化，高毛利业务占比提升。公司经营质量保持稳健，2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额达3.85亿元，同比增长12.14%。
　　游戏业务稳健，IP卡牌生态布局完善。公司深耕休闲益智类细分领域，建立多个工作室团队保持优质内容的持续生产能力。公司旗下捕鱼类游戏的市场表现稳定，核心产品《捕鱼炸翻天》《指尖捕鱼》等已运营多年，具有很强的玩家粘性，2025年前三季度销售费用的下降主要系游戏板块投放减少。此外，公司通过投资上海璐到粗企业咨询管理有限公司参与体育文化收藏卡发行及二级交易平台等业务。2022年9月成立姚记潮品，并成为宝可梦TCG（简中版）中国大陆地区代理商。
　　成立上海国际短视频中心，围绕短视频、短剧实现全产业链生态打造。2020年底，姚记科技成立“上海国际短视频中心”，占地面积近250亩，相关业务包括短视频和短剧拍摄、直播基地内外景建设、高科技影视棚建设等。公司围绕短视频、短剧实现全产业链生态打造，目前短视频中心已完成200余个室内场景建设。公司设立短剧基金，专项投资于园区及行业的优质项目。同时积极布局制播一体，致力于构建从IP、制作、发行到投流的全链路生态闭环。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.1/6.6/7.0亿元，同比增速分别为13.6%/7.1%/7.0%，当前股价（2025年11月05日）对应的PE分别为17.56/16.39/15.32倍，鉴于上海国际短视频中心及卡牌业务的成长潜力，维持“增持”评级。
　　风险提示。市场竞争加剧风险，政策监管趋严风险，新游进展不及预期风险。