三峡旅游：聚焦旅游主业，成为内河游轮旅游领航者。公司前身宜昌交运集团，组建于1998年，2010年首推两坝一峡产品，2011年上市，2021年更名“三峡旅游”，后聚焦旅游主业，剥离乘用车经销等业务，现已联动“船、岸、景”，构建一体化旅游运营格局。2026年省际游轮业务投运，实现从长江三峡旅游主导者向中国内河游轮旅游领航者的身份跃进。公司由宜昌国资委实控，控股权稳定，管理团队新老搭档，共同助力公司健康稳步发展。2025年公司实现营收/归母净利7.6/0.6亿元，同比+2.1%/-45.6%，归母净利下滑主要由偶发性补缴税款和资产减值损失造成。
　　行业：国内游轮旅游稳步增长，国际邮轮巨头仍具成长空间。1）国内：2026年长江三峡游轮客运量已恢复增长，受政策端限制市场准入，行业供给整体可控，客位数亦向豪华型省际游轮集中，豪华型载客持续增加。游客画像方面，2025年60岁以上游客占比50.1%，但年轻化趋势明显；境外游客占比9.8%，增速显著高于全国大盘。2）全球：邮轮行业渗透率尚低，欧美市场相对成熟，亚太仍具恢复空间。国际邮轮头部市占率集中，2025年嘉年华和皇家加勒比邮轮市占率合计近60%，且仍具成长空间。
　　核心看点：两坝一峡量价齐升+省际游轮稳步外延+交通改善资源整合。1）两坝一峡：公司独家运营两坝一峡等产品，通过持续优化供给，核心游船产品量价齐升。且观光邮轮业务已具备对外输出能力，南京滨江游已落地，巅峰双峡项目待投运。2）省际游轮：首艘省际游轮已下水，实际售价超可研，首批17个单边航次载客率91.29%，后续仍有3艘明确游轮投运，且集团层面提出2031-2035年新增10-20艘游轮规划。3）交通改善资源整合：宜昌周边民航、公路、高铁建设持续优化，外部交通便利性持续增强，将实现4小时主要经济圈触达；公司控股体系从原先城控转为文控，产权层级持续优化，区域内部资源有望实现整合。
　　投资建议：公司作为长江三峡旅游主导者，拥有两坝一峡等观光游轮产品的独家运营权，近年来稳步实现量价齐升。2026年新开拓省际游轮业务，4月投运的揽月号定价和上座率表现较好，7月即将投运第2艘省际游轮，有望给公司营收和业绩带来显著增长。中长期维度，2028年仍明确有2艘省际游轮投运，2031-2035年集团层面目标新增10-20艘游轮，打通宜渝、汉渝、沪渝游轮旅游通道，实现省际游轮全线贯通，由此公司将成为中国内河游轮旅游的领航者。我们预计公司2026-2028年实现营收10.2/11.1/14.0亿元，归母净利润1.7/2.1/2.8亿元，当前市值对应PE24.5x/20.1x/15.2x。参考可比公司估值，考虑未来有望持续新增省际游轮，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：自然灾害及恶劣天气风险；客流及客单严重不及预期；新项目表现不及预期；模型测算误差。

　　长江行系列首艘省际游轮“长江行·揽月”4月18日首航，三峡旅游正式进入豪华休闲度假游轮市场。“十五五”期间公司拟投入运营4艘省际豪华度假游轮，2026年率先推出“长江行·揽月”与“长江行·极光”，公司旅游业务从省内观光、一日游和短途休闲产品，进一步延展至跨夜、跨省、度假型游轮。
　　“长江行·揽月”总投入约3亿元，为目前国内投资额最大的内河旗舰游轮。揽月号总长约150米、型宽23米，总吨位17000吨，拥有7层总计近2万平方米的平面空间，最大载客650人，公共空间和客房面积充裕。揽月号共设245间对外销售客房，覆盖总统套房、主题套房、家庭套房、行政套房、臻选豪华间和豪华标准间六大类产品，所有客房均配备独立观景阳台，基础房型面积达28㎡；首航价格覆盖4999-19996元/人，后续价格预计随淡旺季、节假日等因素动态调整，浮动区间约为首航价的-12%至+20%。
　　船上设施齐全，体验活动丰富，智能化与低碳化配置形成差异化亮点。揽月号是目前国内内河游轮中唯一加入金钥匙国际联盟的项目，服务标准与国际高端体系接轨。游轮餐饮由“食神”戴龙亲传弟子张建军领衔，融合本地风味与国际美食，进一步提升游客在船用餐体验。揽月号首创全流程沉浸式剧游，并结合主题演出、沉浸式换装等内容，增强游客参与感和情绪价值。此外，揽月号引入鸿蒙智能舱房系统，通过定制客控平台、智能门显、NFC/人脸识别开门、AI超感传感器及语音场景控制等配置，将智能空间深度融入旅居体验；游轮创新采用“燃油+动力电池”混合动力系统、增程式发电机组，并结合二次能源利用、新风、减震降噪和环保建材等设计，兼顾运行效率、节能表现与舱内舒适度。
　　长江省际游轮行业景气度持续抬升，产业结构升级。2025年长江干线省际游轮客运量达120.10万人，较2019年增长8.2%，渝宜线仍是最核心主航线，家庭亲子与入境游需求持续回暖。行业竞争由运力扩张转向产品升级，豪华型游轮在载客率和客运量占比上持续领先，150米级新船逐步成为主流，长江游轮加速迈向高端化、规模化和专业化发展阶段。
　　维持“买入”评级。“长江行·揽月”号成功首航，三峡旅游正式踏入省际度假游轮市场。根据公司“十五五”规划，今年第二艘省际游轮“长江行·极光”将于7月启航，另外2艘省际游轮计划于2028年投入运营。省际度假游轮市场景气上行，行业空间广阔。公司背靠集团资源，管理团队务实且富有经验，我们看好公司在省际度假游轮领域通过内生外延稳扎稳打，成为内河游轮领航者。我们维持26-28年归母净利润预测为1.68/2.38/3.23亿元，对应PE为31/22/16，维持“买入”评级。
　　风险提示：新游轮爬坡节奏不及预期，开发多元产品后市场接受度存在不确定性，公司于26年2月发布业绩补偿诉讼进展公告，最终审查结果存在不确定性。

　　事件概述
　　三峡旅游发布2025年年报及2026年一季报。
　　25年税款补缴/资产减值影响下归母净利润短期承压，26年一季度营收/毛利率增长亮眼。
　　25年，公司营业收入7.57亿元/同比+2.10%，对应归母净利润0.64亿元/同比-45.64%；25年公司毛利率34.46%/同比+3.11pcts，归母净利率8.45%/同比-7.42pcts。聚焦各项费用率情况，25年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.40%/18.16%/-0.85%，同比+0.23pcts/-0.31pcts/+1.14pcts。25年归母净利润下滑，主要是两大因素所致：1）控股子公司湖北宜昌长江三峡游轮中心开发公司补缴税款及滞纳金5494.04万元，补缴税款计入25年当期损益，对公司归母净利润造成较大影响；2）公司九凤谷景区计提资产减值损失，对归母净利润造成影响。
　　26年一季度，公司营业收入1.50亿元/同比+7.04%，对应归母净利润0.14亿元/同比-14.78%；26年一季度公司毛利率27.09%/同比+3.20pcts，归母净利率9.43%/同比-2.41pcts。聚焦各项费用率情况，26年一季度公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.05%/19.45%/-0.32%，同比-0.28pcts/+0.31pcts/+3.14pcts。26年一季度公司游船产品游客接待量实现大幅增长，但受1）省际游轮业务筹备期产生费用；2）公交运营补贴同比减少；3）募集资金利息收入下降；三因素影响，归母净利润呈同比下滑。
　　首艘省际游轮“长江行·揽月”投运，三大强竞争力要素凸显高质价比。
　　公司计划26年落地省际游轮2艘，旗下首艘游轮“长江行·揽月”已于4月9日出港。长江行·揽月单船投资约3亿元，全船总长约150米、型宽23米，设客房259间，最大载客量650人。游轮定价来看，根据三峡游轮中心官网订票信息，长江行·揽月5月2日“重庆-宜昌”航线起步价5299元，起步价与同在五一假期出航的一众豪华型游轮相比居于高位，当日船票已完全售罄。我们认为，公司省际游轮优势区间明显，多要素共振使其在高定价下具备高质价比，出行高热度趋势有望长期延续。聚焦三方面强竞争力要素：1）长江行系列游轮是长江三峡省际游轮市场中少有的“一价全含”式游轮，旅途中不推荐另行收费景点；2）游轮路线差异化，拓展白鹤梁水下博物馆、涪陵榨菜历史记忆馆、816核工程游览路线；3）匹配银发游客需求，避开步行时间/攀爬时间较长景点。
　　投资建议
　　公司“两坝一峡”旅游产品稳步发展，为现有业绩提供稳固支撑。26年两大豪华型游轮布局三峡省际游轮市场，其中“长江行·揽月”已首航；两大游轮匹配中老年群体需求，兼具路线优势、质价比优势，有望成为公司利润稳定贡献点；展望未来，28年另将有两艘省际游轮落地，远期成长空间充足。我们调整预测模型，维持对公司26-27年营业收入的预期，上调对公司26-27年归母净利润的预期，预计公司26-28年营业收入10.16/12.71/14.87亿元，同比+34.2%/+25.1%/+17.0%；对应归母净利润1.67/2.42/3.09亿元（原26-27年归母净利润预测为1.51/2.34亿元），同比+161.0%/+45.3%/+27.4%；对应EPS为0.23元/0.33元/0.43元，基于26年4月30日收盘价7.49元，对应26-28年PE值为33X/22X/18X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新项目落地时间不及预期风险，市场竞争风险。

　　公司公布2025年年度报告，业绩符合预期。根据公司公告，公司2025年实现营业收入7.57亿元，同比增长2.10%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降45.64%；扣非后归母净利润0.74亿元，同比下降23.26%。核心的旅游综合服务业务该板块实现收入6.40亿元，同比增长12.33%。其中，观光游轮服务收入2.40亿元，同比增长16.15%；全年游船产品合计接待游客294.07万人次，同比增长14.81%，其中核心产品“两坝一峡”接待游客215.57万人次，同比增长15.44%，基本盘业务表现稳健。
　　2025年利润下滑主要系子公司补缴税款及资产减值等非经营性因素所致，主业盈利能力依然强劲。报告期内利润下滑主要源于：1）控股子公司补缴税款影响。2025年公司控股子公司湖北宜昌长江三峡游轮中心开发公司补缴税款及滞纳金5,494.04万元，上述补缴税款计入公司2025年当期损益，对公司2025年度归属于上市公司股东的净利润产生较大影响。2）公司对九凤谷景区资产计提减值准备995.19万元。3）为提升核心产品知名度，公司加大营销推广力度，销售费用同比增长22.64%。
　　公司公布2026年一季度报告，业绩符合预期，存量业务客流强劲，省际游轮投运在即。根据公司公告，公司单季度实现收入1.50亿元，同比增长7.04%；实现归母净利润1419万元，同比下降14.78%；扣非后归母净利润为990万元，同比下降30.16%。利润下滑主要系新业务省际度假游轮处于筹备期，产生相关费用但暂无收入所致。一季度游船产品合计接待游客49.54万人，同比增长31.76%，其中核心产品“两坝一峡”接待游客37.23万人，同比增长34.21%，为全年业绩奠定坚实基础。
　　省际游轮开启新增长曲线，业绩弹性有望自二季度起充分释放。省际游轮是公司未来最重要的业绩增长点，公司规划建造4艘省际度假型游轮，分两批于2026年和2028年投放。1）首艘游轮“长江行·揽月”号已于2026年4月18日成功首航，第二艘“长江行·极光”号预计于7月下水，将贡献业绩增量。
　　市场需求极为旺盛，验证了公司高端产品的市场吸引力。2）后续产能清晰，公司已完成第二批两艘省际游轮的招标工作，合同金额3.69亿元，预计于2028年交付，为公司中长期成长奠定坚实基础。3）一日游观光游轮需求稳定增长，沿江高铁建设将极大促进交通触达，有利于释放有效供给。
　　投资分析意见：考虑到公司省际游轮业务带来的高成长性，我们上调盈利预测，预计公司26-27年实现归母净利润为1.68/2.38亿元（前值1.64/2.28亿元），新增2028年归母净利润预测为3.23亿元，当前股价对应26-28年PE为33/23/17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：省际游轮上座率及客单价不及预期风险；游轮建造进度不及预期风险；公司于26年2月发布业绩补偿诉讼进展公告，最终审查结果存在不确定性。

　　投资要点
　　2025年业绩基本符合快报。2025年实现营业收入7.57亿元/同比+2.10%，实现归母净利润0.64亿元/同比-45.64%，实现扣非归母净利润0.74亿元/同比-23.26%，业绩基本符合快报。其中，观光游轮/旅行社/旅客出行/商贸物流业务分别实现营收2.40亿/2.95亿元/1.45亿元/1.30亿元，同比+16.15%/+11.81%/-10.13%/-6.56%。2025Q4，公司毛利率28.5%/同比+4.2pct，销售费用率2.1%/同比+0.6pct，管理费用率36.6%/同比+5.2pct，财务费用率0.9%/同比+0.3pct，其中Q4游船等业务同比下降；Q4营收下降，毛利率仍有提升，主要或系旅行社业务营业成本变化；费用率同比提升，主要系营收下降所致。此外，Q4确认资产减值，主要系九凤谷景区相关导致（约995万）。
　　2026Q1游船维持高增。2025年以来，公司游船/旅游业务始终维持高于行业增长，2025H1/2025Q3/2025Q4游船产品接待客人分别为125.25万人/105.16万人/63.66万人，同比+10.96%/+31.6%/+0.5%，整体维持高于旅游板块增速。2026Q1游船恢复高增，其中游船产品/两坝一峡分别实现客流49.54万人/37.23万人，同比+31.76%/+34.21%；整体而言，2026Q1实现营业收入1.50亿元/同比+7.0%，由于省际度假游轮筹备期产生费用，及公交运营补贴及募集资金利息收入下降，2026Q1（扣非）归母净利润略有降低。
　　盈利预测与投资评级：公司为地方国资委旗下龙头企业，聚焦文旅，并发展“车、船、港、站、社、景”全要素旅游产业服务的现有体系，已初具规模。一方面，国内服务消费稳健增长，公司卡位两坝一峡，具备独家运营权，并凭借资源、运营能力持续优化产品、服务、营销，其游轮业务/主营业务稳健增长；另一方面，公司拟发展省际游轮，有望贡献营收/利润增量。我们假设首两艘650客位、1.7万吨级游轮于2026年4-7月先后下水，后续2艘新能源游轮同步推进建造、2028年全量投运，由于首艘省际游轮已经下水，我们考虑后续省际游轮营收/利润增量，上调公司盈利预测至2026/2027/2028年营业收入分别为9.98/12.11/14.71亿元，归母净利润分别为1.65/2.42/3.16亿元（2026/2027年前值1.29/1.70亿元），EPS分别为0.23/0.33/0.44元/股，当前股价对应PE分别为30.22X/20.58X/15.76X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争严重加剧；两坝一峡及跨省游轮业务需求严重不及预期；公司产品/营销等方面经营不及预期。

　　事项：
　　三峡旅游发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营收7.57亿元，同比+2.10%；受子公司补缴税费及滞纳金影响，归母净利润同比下降45.64%至0.64亿元。26Q1实现营业收入1.50亿元，同比+7.04%。归母净利润为1,419万元，同比-14.78%。
　　评论：
　　2025年存量业务稳健增长。2025年旅游综合服务板块收入达6.40亿元，同比+12.33%。其中，观光游轮服务收入2.40亿元，同比+16.15%；旅行社业务收入2.95亿元，同比+11.81%。传统综合交通服务板块则持续收缩，收入同比-6.34%，符合公司聚焦主业的战略方向。全年主要游船产品游客接待量达294.07万人次，同比+14.81%，其中“两坝一峡”核心产品接待215.57万人次，同比+15.44%。
　　26Q1核心旅游业务持续向好，新业务筹备期费用影响利润。业绩增长主要得益于旅游业务游客接待量提升31.76%（其中“两坝一峡”增长34.21%、“三峡人家专线船”增长76.43%）及部分产品结算价格上调，显示核心旅游业务景气度持续向好。利润下滑，主要系新省际游轮业务尚处筹备期，产生费用但未贡献收入，以及公交运营补贴减少所致。营业成本相对刚性，营业收入增长源于游客量增加及结算价格提升，毛利润0.41亿元，同比+21.4%；毛利率27.09%，同比+3.2pct。销售费用157.5万元，同比减少29万元，同比-15.6%；销售费用率1.05%，同比-0.28pct；管理费用2926万元，同比增加236万元，同比+8.8%，管理费用率19.45%，同比+0.31pct。
　　省际游轮开启第二增长曲线。市场最关注的增量业务——省际豪华游轮即将贡献业绩。首搜省际邮轮“长江行·揽月号”已于2026年4月投运。新船定位高端，预售火爆，首航及五一船票已售罄。“长江行·极光号”计划于2026年7月投运，具备较大成长空间。
　　投资建议：公司兼具“稀缺核心旅游资源运营商”与“高端游轮成长”双重属性，存量业务稳健增长、新船落地打开利润空间。随着2026年两艘新船（4月、7月）陆续投运，公司业绩有望自下半年起进入高速增长通道。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为1.76/2.32/2.82亿元。参考可比公司估值，考虑省际游轮落地带来的成长溢价，给予公司2026年35-40倍PE，对应目标价8.50-9.71元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：省际游轮上座及客单价低于预期；后续游轮建造进度不及预期；行业竞争加剧；宏观消费需求疲软等。

　　三峡旅游：依托长江三峡世界级景区资源，聚焦旅游主业。三峡旅游是湖北省道路运输行业首家上市公司和宜昌市旅游产业发展领军企业。公司以长江三峡世界级景区资源为依托，聚焦旅游综合服务。近年来公司主动剥离低效的乘用车4S及供应链业务，旅行社与观光游轮业务成为核心盈利来源。
　　资源禀赋构筑护城河，一日游存量业务基本盘稳固。凭借不可复制的母港资产与核心航线资质，公司在宜昌游轮旅游市场具备竞争优势。围绕这一核心IP，公司打造了“两坝一峡”、“长江夜游”、“高峡平湖”、“三峡人家”等多元一日游产品矩阵，2025年前三季度游船产品接待游客同比增长约19.5%，产品改善推动上座率及客单价持续优化，存量旅游业务基本盘稳中有升。
　　游轮行业起源与海外，资金、资源及运营壁垒高，市场趋向集中。海洋邮轮：单船投资大、建造周期长、全球运营，壁垒集中在资金实力和船厂资源。内河邮轮：投资门槛相对较低，但航道、港口、目的地资源获取是关键壁垒，区域性特征明显。总体来看，二者的进入壁垒和经营壁垒都足够高，市场格局呈现集中化趋势。嘉年华和皇家加勒比占据了海洋游轮近70%的市场份额，维京游轮在北美河轮市场占有52%的份额。
　　国内省际游轮供给受限需求放量，豪华化趋势孕育良机。受长航局“退三进一”准入管控影响，省际游轮企业由2013年的26家压缩至目前的13家，总船舶数量仅约49艘，新增运力受到严格限制。经济型游轮则加速出清，逐步退出主力航线。需求端，银发群体构成稳固基本盘，叠加亲子家庭客群和入境游客的持续增长，高品质旅游产品需求旺盛。政策层面，国务院促进服务消费升级、湖北省文旅专项扶持及免签政策持续落地，共同构筑行业长期向上的底座。
　　进军省际游轮市场打开成长空间，新船落地是核心催化剂。公司以2021年募集的约8亿元资金推进省际度假游轮建设，计划建造4艘省际游轮（总投资10.63亿元），分两批于2026年和2028年投放宜渝航线。首批游轮定价4,000元以上、采用“一价全含”模式，配备华为鸿蒙全屋智能系统，以差异化的银发友好产品与新能源绿色理念切入高端市场。首艘省际游轮2026年4月首航，将成为公司业绩的重要增量来源。
　　投资建议：省际游轮落地开启第二增长曲线，首次覆盖给予“推荐”评级。公司兼具“稀缺核心旅游资源运营商”与“高端游轮成长”双重属性，存量业务稳健增长、新船落地打开利润空间。我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为0.68/1.83/2.38亿元。参考可比公司估值，考虑省际游轮落地带来的成长溢价，给予公司2026年35-40倍PE，对应目标价8.84-10.10元，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：省际游轮上座及客单价低于预期；后续游轮建造进度不及预期；行业竞争加剧；宏观消费需求疲软等。