事件：卫星化学于2026年8月14日发布公司2026年半年报。2026H1公司实现营业收入307.1亿元，同比增长30.92%；实现归母净利润62.3亿元，同比增长126.94%。其中，2026Q2实现归母净利润41.1亿元，同比增长249.68%，环比增长94.13%。
　　乙烷成本相对优势进一步凸显。2026年3月美伊冲突爆发并推高油价，油制烯烃成本骤升，2026Q2季度布伦特原油期货结算价均值为96.7美元/桶，同比上涨44.9%，环比上涨23.3%。公司采购美国乙烷作为原料生产聚乙烯等下游产品，油气原料价格走势分化进一步强化乙烷路线的相对成本优势。2026Q2乙烷均价为21.34美分/加仑，同比下降13.2%，环比下降8.6%，2026Q2聚乙烯-乙烷价差均值为5773元/吨，同比扩大991元/吨，环比扩大1035元/吨，聚乙烯盈利弹性进一步释放。
　　聚丙烯盈利承压，丙烯酸盈利相对稳健。2026Q2聚丙烯-丙烷、丙烯酸-丙烷、丙烯酸丁酯-丙烷&正丁醇价差均值分别为1547元/吨、2650元/吨、1189元/吨，分别同比收窄590元/吨、走阔292元/吨、收窄305元/吨，分别环比走阔204元/吨、走阔672元/吨、收窄70元/吨。
　　高端新材料产业园项目持续推进，为中长期发展注入强劲动力。绿色化学新材料产业园及α-烯烃综合利用高端新材料产业园持续推进，α-烯烃、POE弹性体、茂金属聚乙烯、超高分子量聚乙烯等高价值量新材料产品有望优化企业现有产品结构，提升产品盈利水平，为公司中长期发展注入强劲动力。
　　投资建议：我们看好公司C2产业链成本优势带来的丰厚利润以及新项目投产为公司带来的高成长性，我们预计2026-2028年归母净利润分别为118亿元/123亿元/132亿元。对应EPS分别为3.50元/股、3.65元/股、3.92元/股，对应PE分别为7X/7X/6X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：关税不确定性风险；项目建设不及预期风险；乙烷价格剧烈波动风险；境外业务经营与乙烷供应中断风险；原油供需受到异常扰动风险；生产安全风险；其他三方数据误差风险；汇率风险；其他不可抗力风险。

　　事项：
　　公司发布2026年中报。26H1公司实现营收、归母净利、扣非归母净利分别为307.13、62.27、60.53亿元，同比+30.9%、+126.9%、+109%；其中，26Q2单季度实现营收、归母净利、扣非归母净利180.36、41.1、40.99亿元，同比+62%、+249.7%、+240.5%，环比+42.3%、+94.1%、+109.8%。
　　评论：
　　轻烃C2、C3双产业链一体化龙头业绩盈利高增。根据公告，2026H1公司功能化学品和高分子材料业务分别实现营收233.69和72.56亿元，同比+35.07%和+18.81%；实现毛利率27.58%和29.61%，同比+9.13pct和+2.93pct。C2方面，公司是全球唯一打通“乙烷资源-码头-船队-接收设施-C2深加工”全链条的新材料科技公司。受中东冲突影响，油价攀升带动乙烯价格同步上升，公司核心原料乙烷定价长期锚定美国天然气价，构筑强成本护城河。根据百川，2026Q2气头乙烯毛利约3034元/吨，相较油头乙烯和煤头乙烯路线超额利润分别约4219和3582元/吨。
　　海外产能加速退出，乙烯望迎景气大周期。根据ChemNet，未来12-18个月全球合计超3000万吨/年缺乏竞争力的老旧乙烯产能将实施永久性关停。区域分布看，本轮3000万吨产能淘汰呈现高度集中特征：欧洲占53%、东北亚占40%，其余7%分布在东南亚、澳洲等地。受中东冲突影响，能源成本高企叠加不可抗力频发，全球多地乙烯装置面临停产或降负。公司乙烷裂解制乙烯有望凭借成本、可生产高品质乙烯等优势获得较强市场竞争力和盈利能力。
　　高端新材料深度布局，持续强化股东回报。项目建设上，公司进一步加快年产16万吨高分子乳液、年产30万吨高吸水性树脂、年产20万吨精丙烯酸、年产26万吨芳烃联合装置等项目的建设，促进轻烃综合利用高附加值产品的做精做深，实现上游产品向下游高端产品的拓展。分红方面，2026H1公司发布并实施2025年年度权益分派，向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），分红金额16.81亿元。公司最近三年累计分红47.06亿元，累计分配的利润占最近三个会计年度年均净利润的87%，持续强化股东回报，践行“与股东共享发展成果”的承诺。
　　投资建议：结合当前油价情况、烯烃行业景气度和公司投产节奏，我们调整公司26-28年的归母净利润预期，分别为103.61、104.07、111.61亿元（前值为75.27、85.59、96.73亿元），参考公司历史估值，并结合公司后续项目投产预期，我们给予公司2026年12xPE，对应目标价36.91元，维持“强推”评级。
　　风险提示：原料价格上行、产品价格下行、下游需求不及预期、在建项目投产不及预期、安全环保风险等。

　　2026H1公司扣非归母净利润同比增长109.01%，维持“买入”评级
　　2026年H1公司实现总营收307.13亿元，同比+30.92%；实现归母净利润62.27亿元，同比+126.94%；实现扣非净利润60.53亿元，同比+109.01%；其中，2026Q2公司实现归母净利润41.1亿元，同比+249.49%，环比+94.14%；扣非净利润40.99亿元，同比+240.45%，环比+109.77%。业绩符合预期，我们维持盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为101.70、122.60、136.12亿元，EPS分别为3.02、3.64、4.04元/股，当前股价对应2026-2028年PE为8.4、6.9、6.3倍。我们看好公司不断巩固国内轻烃一体化龙头，持续完善C2、C3产业链向下游高端烯烃衍生物延伸布局，维持“买入”评级。
　　油价中枢抬升凸显轻烃成本优势，C2、C3产业链量价齐升放大盈利空间
　　2026上半年中东地缘扰动推升油价，抬升油制烯烃成本并带动烯烃产品涨价，公司轻烃裂解成本优势进一步凸显。从C2产业链来看，公司乙烷采购价挂钩美国天然气，与原油价格走势相对独立，形成显著成本优势。据百川盈孚数据，2026Q2，气头乙烯毛利均值约3034元/吨，油头乙烯和煤头乙烯路线毛利均值约-1185和-548元/吨。从C3产业链来看，公司丙烯酸及酯产能规模行业领先，形成国内最具竞争力的C3产业链一体化格局。据百川盈孚数据，2026Q2，丙烯酸毛利均值2073.22元/吨，同比+85.23%、环比+61.36%；丙烯酸丁酯毛利均值616元/吨，同比+171.82%、环比+19.73%。
　　全球乙烯供给出清兑现红利，高端烯烃衍生物进一步打开成长空间
　　全球乙烯行业进入结构性出清阶段，据WoodMackenzie分析，全球面临关停风险的乙烯产能达5500万吨/年，欧洲、日韩大量高成本石脑油裂解装置持续关停，供给格局优化带来公司盈利弹性。且公司未来将重点突破α-烯烃、高吸收树脂（SAP）、高分子乳液、mPE等高端烯烃衍生物，进一步打开成长空间。
　　风险提示：原料价格大幅波动、下游需求不及预期、项目投产不及预期等。

　　公司是国内优质轻烃一体化企业，业绩表现优异。卫星化学是国内领先的轻烃产业链一体化生产企业，目前已经打造“C2+C3”协同发展的完整产业链条，产品聚焦于高端聚烯烃、电子化学品、氢能利用、二氧化碳与氢气综合利用等领域。2026年上半年，在行业景气提升的背景下，公司业绩体现出较大的弹性，预计实现归母净利润60-70亿元，同比增长119%-155%；扣非归母净利润57-67亿元，同比增长96%-131%。我们预期后续随油价中高位波动，公司业绩将继续维持较好水平。
　　公司C2业务具有供应链壁垒，低成本优势显著。公司C2业务主要从美国进口乙烷原料，在国内加工成乙烯及下游产品进行出售。从资源端看，公司与美国能源企业EnergyTransfer长期合作，锁定了关键出口设施，从源头保障原料稳定供应；从运输端看，公司构建专属的VLEC（超大型乙烷运输船）船队，锁定稀缺的乙烷运力，保障运输稳定；从成本端看，乙烷裂解制乙烯工艺路线相比石脑油路线成本低1000-2000元/吨，共同铸就了公司的竞争优势。
　　公司C3业务具有规模效应，景气有望维持较好水平。公司C3业务主要从海外进口丙烷原料，在国内加工成丙烯酸及下游产品进行出售。目前公司已建成国内规模最大、全球第二的丙烯酸及酯产业链。供应端，在“反内卷”政策推动下，预计未来丙烯酸产能增长不大，根据卓创资讯统计，2026-2027年丙烯酸新增产能约27万吨，按照行业目前490万吨总产能计算，两年合计增速约5.5%；需求端，在海外高成本装置退出的背景下，预计未来出口需求提升空间大，公司已经与全球超过160个国家地区的客户建立合作关系，未来将重点聚焦“经济增速快、产业基础弱、市场需求高”的新兴区域，我们预期公司C3产品景气有望维持较好水平。
　　新材料项目持续推进，持续强链补链延链。公司目前已经形成了极具竞争力的产业链一体化优势，我们认为未来发展方向更多集中于下游新材料的研发以及产业链的补强。新材料发展上，公司正在积极推动高端聚烯烃、POE、EAA、功能化学品及电子化学品的研发；产业链补强上，公司正在进一步加快年产16万吨高分子乳液、年产30万吨高吸水性树脂、年产20万吨精丙烯酸、年产26万吨芳烃联合装置等项目的建设。我们预期随着产品附加值的提升，公司综合竞争力有望逐步增强。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为115/110/119亿元，同比增速分别为+117%/-5%/+8%，当前股价对应的PE分别为7/7/6倍。我们选取万华化学、宝丰能源、华谊集团为可比公司，可比公司2026-2028年平均PE分别为11/10/9倍，鉴于公司产业链一体化优势显著，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：产品价格大幅波动;原材料成本大幅波动;新材料投产不及预期等。

　　事件：
　　6月23日，公司发布2026年半年度业绩预告，预计2026H1归母净利润60-70亿元，同比增长119%-155%；Q2单季度归母净利润38.8-48.8亿元，同比增长230%-315%，环比增长83%-131%。
　　国内轻烃裂解龙头，油价上行阶段彰显盈利弹性
　　乙烯产业链定价长期锚定油头路线，今年3月以来受中东地缘冲突影响，油价攀升带动乙烯价格同步上行。而公司核心原料乙烷定价深度挂钩美国天然气，在运输基础设施等条件限制下，美国天然气长期供应过剩、价格易跌难涨，为公司构筑较强的成本护城河。根据钢联，2026Q2乙烯、乙烷均价分别为8285、2955元/吨，同比分别+21%、-14%，环比分别+20%、-1%；乙烯裂解价差为4195元/吨，同比+73%，环比+42%，在油价上行阶段充分彰显盈利弹性。在此基础上，公司充分发挥产业链一体化优势，生产装置保持安全稳定运行，同时依托供应链多元化布局、战略性采购规划及审慎运用金融工具，有效缓冲成本波动，进一步夯实盈利稳定性，实现业绩同环比高增。
　　海外产能加速退出，全球烯烃或提前迎来景气拐点
　　海外烯烃产能正迎来结构性出清，欧洲市场在能源成本高企、碳税负担加重及终端需求持续疲弱的共同挤压下，产能退出进程提速。据公司年报，自2024年4月以来，欧洲已先后关停多套裂解装置，累计削减乙烯产能约430万吨/年，占区域总产能比重高达20%。与此同时，韩国与日本也在积极推进部分油头装置的整合与退出。叠加本轮中东地缘冲突发酵下，多地乙烯装置遭遇不可抗力被迫降负或停车，海外供给收缩预期进一步强化，全球烯烃有望提前迎来景气拐点。公司作为国内低成本烯烃龙头，有望充分受益于行业景气改善。
　　布局高端化工新材料，看好公司中长期成长性
　　公司坚持创新驱动，持续加码研发投入，在α-烯烃、POE、碳氢冷却液及高端催化剂等“卡脖子”领域实现重大突破，多项成果成功打破国际垄断。依托轻烃产业链基础，公司正加速完善丙烯酸及酯、α-烯烃及POE、高端聚烯烃等全产业链建设，强化从上游原料调控到下游渠道渗透的全链路协同优势。项目建设方面，公司将扎实推进16万吨高分子乳液、30万吨高吸水性树脂及26万吨芳烃联合装置等重点工程，深化轻烃综合利用，加速实现从大宗原料向高附加值精细化学品的战略延伸。未来伴随项目落地，公司盈利中枢有望进一步抬升，中长期成长性突出。
　　风险提示：油价大幅波动风险、产品价格大幅波动风险、地缘局势不确定性、下游需求不及预期、项目建设进度不及预期等。

　　卫星化学发布半年报，2026年H1实现营收307.13亿元（yoy+30.92%），归母净利62.27亿元（yoy+126.94%），扣非净利60.53亿元（yoy+109.01%）。其中Q2实现营收180.36亿元（yoy+62.03%，qoq+42.28%），归母净利41.10亿元（yoy+249.68%，qoq+94.12%）。公司Q2业绩基本符合我们前瞻预期（43.8亿元）。考虑油气价差的明显改善与海外烯烃产能退出有望带来行业供给格局优化，我们上调盈利预测。并维持“增持”评级。
　　26Q2量价齐升推动盈利弹性释放，经营质量明显改善
　　据公司公告，26H1收入增长主要系产品量价齐升。分产品来看，功能化学品实现营收233.69亿元（yoy+35.07%），毛利率同比+9.13pct至27.58%；高分子新材料实现营收72.56亿元（yoy+18.81%），毛利率同比+2.93pct至29.61%。26H1化学品及新材料业务综合毛利率同比+7.46pct至28.06%；26Q2公司综合毛利率约为30.7%，环比提升约6.4pct，产品景气改善与轻烃原料成本优势带动盈利能力显著提升。26H1公司期间费用率合计同比下降约1.2pct至5.5%，经营活动现金流净额同比+90.59%至96.29亿元。
　　海外高成本产能加速退出，气头C2产业链竞争优势有望延续
　　供给层面，据公司半年报，欧洲已陆续关停多套石脑油裂解装置，合计乙烯产能约450万吨/年，韩国、日本亦在持续关停或压减乙烯供给，全球约3,000万吨/年乙烯产能进入集中整合周期。伴随海外高成本油头装置逐步退出，全球乙烯供给格局有望改善。公司拥有250万吨/年乙烷裂解制乙烯产能，并已打通海外码头、运输船队、国内接收设施及下游深加工环节。我们认为，在海外供给收缩及油气价差维持较高水平的背景下，公司气头C2路线的成本优势有望延续，并通过产业链一体化进一步放大盈利弹性。
　　高端新材料项目持续推进，产品结构升级支撑中长期成长
　　据百川盈孚与海关总署，截至8月14日，乙烯-乙烷价差为5968元/吨，较7月初上涨1122元/吨；丙烯酸-丙烯价差为1008元/吨，较7月初上涨316元/吨。受油价高位震荡影响，公司主要产品盈利能力再度上行。增量项目方面，公司同步推进平湖年产20万吨精丙烯酸技改项目、16万吨高分子乳液一期、30万吨SAP等重点工程建设，并围绕高碳α-烯烃、高端聚烯烃、聚乙烯弹性体及催化剂等产品加快研发和产业化。我们认为，伴随后续高端新材料项目逐步投产，公司有望进一步向高附加值、差异化产品延伸，优化产品结构并打开中长期成长空间。
　　盈利预测与估值
　　考虑油气价差的明显改善与海外烯烃产能退出有望带来行业供给格局优化，我们上调公司26-28年归母净利润至111.5/104.4/133.4亿元（前值85.2/90.1/92.9亿元，上调30.8%/15.9%/43.6%），同比+110%/-6%/+28%，对应EPS为3.31/3.10/3.96元。参考可比公司2026年Wind一致预期11xPE，考虑公司气头乙烯竞争优势，给予26年12xPE（前值16xPE），目标价39.72元（前值40.48元），维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料及产品价格波动风险；下游需求不及预期风险；新项目建设及投产进度不及预期风险；地缘局势及原料供应不确定性风险。

Satellite Chemical reported 1Q26 revenue of RMB12.7bn(+2.82%YoY,+12.21%QoQ),and attributable net profit(NP)of RMB2.1bn(+34.97%YoY,+36.08%QoQ),and recurring NP of RMB2.0bn(+15.47%YoY).The company’s 1Q26 earnings came in above our prior estimate of RMB1.6bn,mainly due to gains from fair value changes.Given fluctuating tensions among the US,Israel,and Iran,as well as expectations of tighter ethylene supply under overseas supply contraction,we raise our 2026E-2028E attributable NP forecasts and maintain OVERWEIGHT.
Strong NP growth in 1Q26 on significant fair value gain
Against the backdrop of US-Israel-Iran tensions in March,olefin prices rose markedly,driven by global crude oil supply tightness and lower operating rates at major Asian facilities.However,the overall olefin cycle remained under pressure in January and February,so the improvement in the company’s underlying operations in 1Q26 was relatively limited.According to Baiinfo and Longzhong Information,the ethane-to-ethylene spread and the propane-to-propylene spread changed by-RMB214/t and-RMB748/t YoY in 1Q26,and by+RMB755/t and-RMB505/t QoQ,respectively.The company’s gross margin was 24.34%in 1Q26,down by 2.92pp from 4Q25.The company also recognized sizeable fair value gains in 1Q26.Combined fair value gains/losses and investment income increased RMB775mn QoQ from 4Q25.
Olefin spreads improving;ethylene spreads may stay elevated
Ethylene prices rose sharply on higher oil prices and reduced overseas supply.By contrast,ethane prices stayed relatively stable and even slightly declined,due to oversupply of natural gas in the US domestic market.According to Baiinfo and Oilchem,as of April 10,ethylene prices had risen by 101%from the end of February,while ethane prices had fallen by 6%.The ethylene-ethane spread widened by RMB5,680/t,and profitability has improved significantly.On the C3 side,PDH profitability remains under pressure because of tight propane supply from the Middle East.As of April 10,the propylene-propane spread was down by RMB635/t from the end of February.However,profitability in downstream acrylic acid improved sharply,as overall supply remained tight.Acrylic acid prices rose 94%from the end of February,and the spread widened by RMB3,796/t.Given that China’s ethylene import dependency remained around 25%in 2025,a sizable domestic supply gap is likely to emerge as overseas supply tightens further.We believe that even if oil prices pull back,spreads for ethylene derivatives such as PE and ethylene glycol should stay high under tight supply conditions.This should keep the company’s earnings level at arelatively high level.
Earnings forecast and valuation
Given recurring US-Israel-Iran tensions and expectations of tighter ethylene supply amid overseas supply contraction,we raise our 2026E-28E attributable NP forecasts to RMB8.5bn,RMB9.0bn,and RMB9.3bn,from RMB7.6bn,RMB8.6bn,and RMB8.9bn,up by 12%,5%,and 4%,respectively.Corresponding EPS forecasts are RMB2.53,RMB2.68,and RMB2.76.In line with comparable companies’valuation based on Wind,we apply amultiple of 16x 2026E PE and derive atarget price of RMB40.48(previously RMB33.60,on 15x 2026E PE).Maintain OVERWEIGHT.
Risks:crude oil price volatility;downstream demand falls short of our expectations;geopolitical uncertainty.

　　卫星化学发布一季报，2026年Q1实现营收126.77亿元（yoy+2.82%、qoq+12.21%），归母净利21.17亿元（yoy+34.97%、qoq+36.08%），扣非净利19.54亿元（yoy+15.47%）。公司Q1业绩高于我们前瞻预期（16亿元），主要是公允价值变动收益所致。考虑近期美以伊局势反复以及海外供给收缩下乙烯存偏紧预期，我们上调公司26-28年归母净利预测，并维持“增持”评级。
　　26Q1净利同环比增长，公允价值变动收益贡献大额利润
　　3月美以伊局势下，受全球原油短缺以及亚洲主要装置降负影响，烯烃产品价格呈现明显上涨，但由于烯烃行业1-2月景气整体仍有承压，综合影响下公司Q1经营层面改善较为有限。据百川盈孚与隆众资讯，26Q1乙烷乙烯价差/丙烷丙烯价差同比分别-214/-748元/吨，环比分别+755/-505元/吨。26Q1公司毛利率为24.34%，环比25Q4下降2.92pct。26Q1公司产生较大额度公允价值变动收益，公允价值变动损益与投资损益合计较25Q4环比增长7.75亿元。
　　美以伊局势致烯烃价差改善，海外供给偏紧下乙烯价差预计高位运行
　　受油价上涨以及海外供给缩减影响，乙烯价格宽幅上涨；而乙烷方面受美国本土天然气供给过剩影响，价格较为稳定且有一定下降。据百川盈孚与隆众资讯，截至4月10日，乙烯价格较2月底增长101%，乙烷价格较2月底下降6%，乙烯乙烷价差增长5680元/吨，盈利能力已大幅改善。C3方面受中东丙烷供给短缺影响，PDH盈利仍有承压，截至4月10日，丙烯-丙烷价差较2月底-635元/吨，但下游丙烯酸环节则受供给整体偏紧影响盈利得到大幅改善，丙烯酸价格较2月底+94%，价差增长3796元/吨。考虑2025年中国乙烯整体仍有25%进口依赖度，伴随海外供给的逐步收窄，预计国内乙烯将呈现较大供给缺口。我们认为后续即使伴随油价回落，供给偏紧下PE/乙二醇等乙烯制品价差仍将维持高位，公司盈利中枢有望保持较高水平。
　　盈利预测与估值
　　考虑近期美以伊局势反复以及海外供给收缩下乙烯存偏紧预期，我们上调公司26-28年归母净利润为85/90/93亿元（前值76/86/89亿元，上调+12%/+5%/+4%），对应EPS为2.53/2.68/2.76元。参考可比公司2026年Wind一致预期16xPE，给予26年16xPE，目标价40.48元（前值33.60元，对应26年15xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：原油价格波动风险，下游需求不及预期风险，地缘局势不确定性风险。

Satellite Petrochemical has reported 2025 revenue of RMB46.07bn(+0.92%YoY)and an attributable net profit of RMB5.31bn(-12.54%YoY),which beat our estimate of RMB5.06bn primarily owing to lower operating costs.The recurring net profit was RMB6.29bn(+4.02%YoY).For 4Q25,revenue was RMB11.30bn(-15.52%YoY,-0.12%QoQ),with an attributable net profit of RMB1.56bn(-34.61%YoY,+53.83%QoQ).Considering significantly improved oil-gas spreads and potential industry supply optimization from overseas olefin capacity exits,we raise our 2026-2027 earnings forecasts.Maintain OVERWEIGHT.
Olefins sector under pressure,driving full-year profit decline
In 2025,the company’s functional chemicals/polymer materials/new energy materials segments generated revenues of RMB25.9/8.8/0.7bn(+19/-27/-18%YoY),with gross margins of 25/29/24%(+4/-6/+2pp YoY).The olefins segment came under pressure from industry-wide capacity additions.According to baiinfo.com,ethylene/propylene prices fell by 7/6%YoY,with gas-based feedstock spreads narrowing by RMB889/40 per tonne.Against this weak industry backdrop,the company’s 2025 overall gross margin declined by 1.25pp YoY to 22.31%,and the operating expense ratio improved by 1.12pp YoY to 6.9%.Notably,for 4Q25,its gross margin rebounded by 6.3pp QoQ to 27.26%,signaling amargin recovery.
Earnings forecasts and valuation
Considering significantly improved oil-gas spreads and potential industry supply optimization from overseas olefins capacity exits,we raise our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts to RMB7.56/8.59/8.86bn(2026E/2027E+11/+4%vs our prior 2026-2027 estimates),with EPS of RMB2.24/2.55/2.63.The peer group trades at an average 2026E PE of 15x on Wind consensus,and accounting for the company’s competitive advantages in gas-based ethylene,we apply 15x 2026E PE(previous:10x),for our new target price of RMB33.60(previous:RMB20.20).Maintain OVERWEIGHT.

　　卫星化学发布年报，2025年实现营收460.68亿元（yoy+0.92%），归母净利53.11亿元（yoy-12.54%），扣非净利62.92亿元（yoy+4.02%）。其中Q4实现营收112.97亿元（yoy-15.52%，qoq-0.12%），归母净利15.56亿元（yoy-34.61%，qoq+53.83%）。公司25净利高于我们前瞻预期（50.64亿元），主要受公司营业成本下降影响。考虑油气价差的明显改善与海外烯烃产能退出有望带来行业供给格局优化，我们上调公司26-27年业绩预测，维持“增持”评级。
　　25年烯烃行业有所承压，全年公司净利同比下滑
　　2025年公司功能化学品/高分子材料/新能源材料实现收入分别为259/88/7亿元，同比+19%/-27%-18%；对应毛利率分别为25%/29%/24%，同比+4/-6/+2pct。2025年受行业新增产能投放，烯烃板块景气整体承压。据百川盈孚，2025年乙烯/丙烯价格分别下降7%/6%，对应气头价差分别下降889/40元/吨。行业景气偏弱下25年公司综合毛利率为22.31%，同比下降1.25pct；全年期间费用率6.9%，同比下降1.12pct。25Q4公司毛利率环比增长6.3pct至27.26%，盈利能力有所改善。
　　海外产能退出叠加油气价差走阔，公司气头烯烃有望受益
　　据公司公告，自2024年4月以来欧洲已有多家裂解装置关闭，乙烯总产能削减约430万吨/年；韩国和日本部分油头化工装置也在加快退出或整合。我们认为伴随海外产能逐步退出，烯烃有望逐步进入上行周期。此外，受中东地缘局势影响，亚洲地区油头乙烯原料供应与成本端亦有承压。公司依托美国乙烷至国内裂解的自有全球供应链及参股Orbit港口等稀缺设施，实现了较高的原料保障与成本锚定。据隆众资讯，截至3月20日乙烯乙烷裂解价差较25年平均增长3417元/吨；丙烯酸-丙烯价差增长3567元/吨，亦得到较大改善。凭借气头乙烯竞争优势，公司有望充分受益。
　　盈利预测与估值
　　考虑油气价差的明显改善与海外烯烃产能退出有望带来行业供给格局优化，我们上调公司26-28年归母净利润至75.55/85.91/88.59亿元（26-27年较前值分别调整+11%/+4%），对应EPS为2.24/2.55/2.63元。参考可比公司2026年Wind一致预期15xPE，考虑公司气头乙烯竞争优势，给予26年15xPE（前值10xPE），目标价33.60元（前值20.2元），维持“增持”评级。
　　风险提示：原油价格波动风险，下游需求不及预期风险，原料供应不确定性风险。